【开源证券】公司首次覆盖报告：血糖监测龙头强势登陆CGM市场，POCT业务延伸打造平台型公司.pdf

2024-04-25

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1、三诺生物：中国血糖仪监测系统行业龙头企业

1.1、公司介绍：以血糖监测为中心进行产品创新，构建多指标检测产品体系

三诺生物传感股份有限公司成立于 2002 年，2012 年在深交所挂牌上市，成为中国“血糖行业第一股”，始终致力于利用生物传感技术研发、生产、销售快速检测慢性疾病产品，始终秉持“恪守承诺、奉献健康”的宗旨，推动着糖尿病健康事业的发展。经过多年努力发展，公司围绕血糖监测不断迭代创新，研发出多款血糖检测产品，实现了从单一血糖指标向血糖、血脂、糖化血红蛋白、尿微量白蛋白等多指标检测系统的转变，构建起多指标检测产品体系。

公司深耕血糖检测领域，产品应用场景包含家用检测、医用检测及区域一体化解决方案，产品品类较为完整。截至 2023 年上半年，公司已拥有 5 个产品线及 20 余个子品牌，产品检测指标涵盖血糖、血脂、糖化血红蛋白、尿酸、尿微量白蛋白、糖化血清白蛋白、炎症、凝血功能、肝功能、肾功能等。成为国内血糖监测系统行业龙头企业。

1.2、股权架构：控股人对公司掌控力强，管理层行业经验丰富

三诺生物股权结构清晰且稳定，大股东对公司掌控能力强。截至 2023 年三季报，前十大股东中公司董事长、实际控股人李少波持有公司 25.29%的股份，车宏莉女士为董事长夫人，持有 21.94%的股份，夫妻两人为一致行动人，所持公司股份合计 47.23%，对公司有较强的控制权，有利于公司稳定持续经营与发展。

三诺生物创始人、董事长、总经理李少波先生毕业于湖南医科大学，获预防医学硕士学位，现任中南大学湘雅公共卫生学院客座教授。对于公司产品研发与企业发展能够运筹帷幄，制定富有远见的发展战略，带领企业向更高目标迈进。公司高管皆为从业多年的行业资深人士，经验丰富，储备深厚，带领公司不断革新，砥砺前进。

1.3、核心财务数据：营业收入实现稳健增长，积极拓展第二曲线业务

公司营业总收入持续增长，2022 年达到 28.14 亿，呈稳健增长态势，同比增长速度为 19.15%，公司归母净利润达到 4.31 亿，同比增长 300.56%，净利润回升主要是由于公司海外业务的改善和国内业务的持续增长。

公司产品中血糖监测营业收入占比较高，2017 年血糖监测系统是三诺生物的主营收入来源，占营业收入的 98%以上，2018 年后血糖监测系统营收占比下降，血脂检测、糖化血红蛋白检测系统占比上升，2022 年血糖监测系统营收 20.04 亿元，占比 71.23%，血脂检测系统营收 2.14 亿元，占比 7.59%，糖化血红蛋白检测系统营收 1.70 亿元，占比 6.04%。收入结构的变化与公司发展成长的历程密切相关，公司在成立之初的主要产品是血糖测试仪及配套血糖监测检测试条，构成血糖监测系统营收的主要部分，2015 年后公司积极拓展产业线，发展多元业务，并进行了多次收购活动，2016 年斥资收购 Trividia Health、PTS 等海外公司，成为全球第五大血糖仪生产商，业务范围从血糖监测拓展到了血脂、糖化血红蛋白等 POCT 检测业务，实现从单一血糖监测服务提供商向慢性病即时检测产品提供商和服务商的转变。公司最主要业务血糖监测系统毛利率保持稳定，高于总体毛利率水平，说明公司营业收入与营业成本增长趋势相近，2022 年血糖监测系统毛利率为 67.05%，同比增长了 1.32pct。

公司的整体费用率维持稳定，销售费用占比相对较高。2018-2022 年费用率为： 45%、44%、46%、47%、43%，整体维持稳定。其中销售费用率占比较高，2018-2022 年销售费用率分别为 29.14%、27.49%、29%、30.69%、26.70%，2022 年销售费用额为 7.51 亿元，主要是推广 POCT 业务和扩展国际业务的平台广告宣传费和促销费用增长，从长远看这些商业推广可以为企业发展提供动力；2022 年财务费用率较低，主要由于本期计提费用减少以及汇率变动所致。2018-2022 年，公司管理费用、研发费用整体平稳。公司不断加大研发投入，研发人员持续上升。新产品和工艺的研发投入，有利于增强公司技术储备和提高公司核心竞争力，为公司未来发展奠定深厚基础。2023 年 Q1-Q3 研发投入为 2.45 亿元，占营业收入的 8%；同时研发人员数量增长较快， 2023 年上半年研发人员 836 人，占总员工数的 17.66%；公司不断进行产品创新，提高研发部门的优先级，以求在激烈的市场竞争中占据主要优势地位。自 2004 年三诺推出第一款血糖仪之后，公司不断推陈出新，发布了“金”系列、“真睿”系列、“安稳” 系列等相关类型血糖仪以及用于医院端的 POCT 检测仪器。2023 年搭载第三代传感器技术的三诺爱看连续血糖监测仪上市，这将成为公司发展历史上又一座里程碑。

公司总资产周转率保持稳定，应收账款周转率在 2019 年之后快速增长，资产流动性增强，短期偿债能力强，但是存货周转率下降。存货周转变慢，主要是受疫情和海外子公司经营情况影响。2022 年存货周转率为 3.11，相比于之前有所好转。

三诺生物 2022 年期末现金及现金等价物 6.52 亿元，较 2021 年上升了 10.51%，同时固定资产及长期资产持续投入，2022 年达到 3.11 亿元，投资主要用于 iPOCT 产业园项目建设、CGM 等新产品的研发，产业园定位为 iCARE、iCGMS 的规模化生产基地，建成后有望助力企业新产品快速放量。

1.4、股权激励：与员工共享发展成果

三诺生物在实现自身发展的同时，积极与员工及股东共享发展成果，制定了一系列股权激励计划，来调动员工与股东的积极性。在员工激励方面，实施员工持股计划，计划共分为三期，第一期涉及范围为公司部分员工，通过集中竞价方式获得公司 2.52%的股本；第二期激励人员为对公司中长期发展具有重要作用和影响的核心经营、管理、研发人员及骨干员工，通过股权回购受让方式获得公司 1.04%的股本。第三期激励人员为包括新任董事会秘书郑霁耘及在公司及下属子公司任职的生产、营销、研发和管理的核心人才不超过 17 人，占公司总股本 0.54%。在股东分红方面，公司坚持每年根据企业发展效应进行分红与派利。激励制度的不断完善实现了员工利益与公司利益相结合，促进了员工积极性。

2、血糖监测市场价值持续上升，新技术成为引爆点

2.1、需求端：糖尿病人数快速增长，血糖护理市场广阔

糖尿病是由于遗传和环境因素相互作用引起的人体胰岛素分泌不足、胰岛素作用缺陷或二者同时存在所致的全身性疾病。“三多一少”，即“多饮、多尿、多食和消瘦”的临床表现，多见于 I 型糖尿病，I 型糖尿病患者需要终生胰岛素治疗；疲乏、无力和肥胖多见于 II 型糖尿病，强化胰岛素治疗对胰岛素分泌严重不足的 II 型糖尿病患者有较佳的治疗效果。最新血糖是诊断糖尿病的唯一标准。世界卫生组织定义的糖尿病诊断标准为：空腹（至少 8h 没进食热量）血糖水平≥7 mmol/L，或糖尿病症状+任意时间血浆葡萄糖水平≥11.1mmol/L。

糖尿病患者群体庞大，呈逐年增长态势。根据 IDF 报告显示，2021 年糖尿病患病人数有 5.37 亿（20-79 岁），2030 年预计增长至 6.43 亿，患者人数预计持续增多。我国是糖尿病高发区，2021 年中国糖尿病人数达到 1.41 亿人，占全球患病人数的 26.26%，居世界前列。不健康的饮食和体育锻炼的匮乏正在推动着中国肥胖和超重人口的增加，进一步扩大了糖尿病潜在患者人群。

糖尿病治疗周期漫长，医疗费用高。糖尿病患者需要全天进行多次纠正以维持标称血糖水平，例如给予额外的胰岛素或摄入额外的碳水化合物。中国 2021 年糖尿病患者人均年花费仅为 1172 美元，与发达国家相比还有较大差距，美国人均年花费 11779 美元，是中国人均的 10 倍多。随着国人对糖尿病的重视程度提高，经济承受能力增强，对糖尿病相关支出会越来越多，糖尿病治疗市场增长潜力较大。

中国糖尿病人群不断扩大，以Ⅱ型糖尿病为主。据灼识咨询预测，2030 年中国 Ⅰ型糖尿病预计达 455.6 万人，Ⅱ型糖尿病预计达 1.36 亿人。患病人数增多亦将推动糖尿病护理市场不断扩大。

中国糖尿病知晓率和治疗率有待进一步提升。随着中国患者教育与医疗体系的完善，中国糖尿病知晓率从 2010 年 30%增长至 2020 年的 43%，治疗率增长至 49%，但仍处较低水平，知晓率和治疗率较低大大影响后续治疗，两者亟需提升。

根据 Mordor Intelligence 数据，2020 年全球糖尿病护理设备市场规模为 493.61 亿美元，预计 2020-2026 年 CAGR 为 5.75%，预计 2026 年糖尿病护理市场规模将达 696.9 亿美元，仍有较大的增长空间。

糖尿病的血糖护理设备产品种类丰富。血糖护理按管理设备划分，可分为胰岛素泵，胰岛素注射器，和胰岛素笔。按监测设备划分，可以分为传统血糖监测装置和连续血糖监测装置，传统血糖监测装置主要包括常用的血糖仪及配套的血糖测试条和采血针，连续血糖监测装置主要包括传感器、发射器和接收器。

2021 年全球糖尿病护理细分市场中管理设备，即胰岛素笔、注射器和胰岛素泵是糖尿病护理设备市场中最大的部分，占比为 35.79%，这些主要用于胰岛素的注射，是治疗糖尿病最主要的方法；血糖仪是糖尿病护理设备市场的第二大细分市场，占比为 26.49%；连续血糖监测装置和设备占比为 12.04%，与血糖仪相比仍有一定差距。

2.2、供给端：血糖监测需求旺盛，血糖仪不断推陈出新

糖尿病治疗需要全程的指标监测。相关指标主要是对血糖的监测，也包括血脂、血压和肝功能等各项指标的监测，患者通过对身体各项指标的实时监测可以随时了解血糖高低，形成对自身病情的准确认识，评价糖尿病治疗的效果，是治疗糖尿病的指挥棒。Ⅰ型糖尿病人群需要完全依赖胰岛素进行治疗，需要强力胰岛素治疗的 II 型糖尿病和妊娠糖尿病患者都需要频繁进行血糖监测。市面上常见的血糖监测方式有五种，患者可以根据自身需要选择合适的监测方式，目前市场上最广泛使用的是毛细血管血糖监测，包括自我血糖监测以及在医疗机构内进行的 POCT 两种模式。其中连续血糖检测可以反映连续、全面的血糖信息，可以发现不易被传统监测方法所探测到的隐匿性高血糖和低血糖，在需要连续实时反映血糖水平的糖尿病治疗过程中更有参考意义。

血糖监测设备自 20 世纪 60 年代开始，至今已有 60 余年发展历程，监测设备不断更新换代，所用技术从最初的光化学法进化为电化学法，实现监测时间从分钟到秒的进步，监测结果更加准确，操作更加简便，监测所需血量更少从而使得患者采血时的疼痛感大大降低。从外观上看，各个厂家追求创新，愈来愈小巧便捷，在美观度、舒适度方面有了很大的进步。

2.3、国内传统血糖监测市场百花齐放，国产品牌在零售市场更具优势

传统血糖监测设备 BGM（Blood Glucose Monitoring）主要分为血糖仪设备、血糖试纸和采血针，2020 年全球血糖仪设备市场规模为 10.28 亿美元，2026 年预计为 19.71 亿美元，2020-2026CAGR 为 11.1%；血糖测试试纸 2020 年市场规模 84.16 亿美元，预计 2026 年增至 130.11 亿美元，2020-2026CAGR 为 7.36%；采血针市场规模相对低。随着智能血糖仪的出现，测量血糖变得简单快捷，无需校准，在家即可自我监测，大大推动了血糖仪的渗透率提升。血糖试纸作为耗材是市场规模较大原因。由于血糖仪属于可重复使用产品，一台血糖仪可重复进行上百次血糖监测，替换频率低。随着技术进步，血糖仪性能持续优化，迭代节奏变快，市场教育和患者教育更加成熟，患者血糖仪监测意识不断提高，购买成本降低，预计家用血糖仪市场规模持续扩大。血糖监测试纸的耗材属性决定了它是血糖监测市场最大部分。试纸属于一次性用品，使用频率高。根据《中国糖尿病防治指南》指南，使用胰岛素治疗的患者，在糖化血红蛋白没有达标的情况下，每天监测血糖次数应大于 5 次，如果达标，每天需要监测 2-4 次，糖尿病患者的试纸使用频率在 2-7 次之间，按 1 元/张试纸计算，试纸使用年费在 730 元-2555 元之间。未来新型采血针设备的推出有望减轻用户的痛苦，对接受率的上升有较大帮助。

中国血糖监测市场较为成熟，预计 2021-2026 复合增长率为 8.9%。2020 年中国血糖监测仪市场规模 12.24 亿美元，预计至 2026 年增长至 20.76 亿美元。中国的血糖监测市场产品繁多，竞争充分，已是较成熟的市场。

中国 BGM 市场玩家众多，竞争激烈。进口产品占据优势，国产品牌奋起直追。中国血糖监测市场在 1995 年一直被外资企业垄断，最早进入中国市场的是强生，其次是罗氏。外资品牌多年深耕市场，2020 年强生血糖仪占 34%的市场份额，罗氏占 19.4%的市场份额，雅培占 7.8%的市场份额，三大巨头总共占中国 61.2%的市场份额，国产化率仍有待提高；1995 年北京怡成研发出第一台国产血糖仪打响国产品牌第一枪，之后其他国产血糖仪陆续入局。目前国内 BGM 市场较为饱和，产品众多，根据 NMPA 数据，截至 2024 年 4 月，国内血糖仪相关的医疗注册证有 133 个，国产品牌数量占优，国内众多玩家中发展较快，表现较好的品牌有三诺生物、鱼跃医疗等。

院内外渠道平分秋色，渠道从院端向零售转化。目前中国血糖监测市场中 BGM 仍是主流监测手段，BGM 销售渠道主要分为院内销售市场和院外销售（零售）市场，两个市场的竞争格局差别较大。 2020 年中国院内销售与院外零售各占 50%，而美国院内销售仅占 15%，院外占 85%的。造成这种现象的原因主要是：中国血糖监测市场起步晚，患者教育工作不完善，对血糖监测的重要性意识较差，没有形成自觉购买血糖仪规律监测血糖的习惯，主要依靠院内医生推荐，未来随着中国患者教育工作的完善，人们健康意识的提高，血糖仪院外零售市场的份额会逐渐增加。

2020 年院内市场被外资垄断，国产品牌不占优势。院内销售市场中国际品牌占 90%市场份额，而国产只占据了 10%的市场。这与企业的销售策略与院内院外的特点有较大关系。院内市场主要依赖医生推荐，注重血糖监测产品的精准度等技术指标，对价格敏感度低，对产品性能重视度高。国际品牌发展时间长，技术工艺成熟，会被医生优先推荐；而国产虽然性价比高，但是在生产工艺与产品打磨上与国际品牌有一定的差距，医院市场的推广难度较大。基于上述原因，国产品牌多半选择从价格敏感性高、追求性价比的零售市场切入，再外拓到院内市场。2020 年零售市场中三诺生物占比 36%，怡成艾康等国产品牌紧随其后。

国产品牌在零售市场近年来开疆拓土，三诺生物已占据半壁江山。根据三诺生物 2023 年半年报披露，三诺生物最新零售端市占率近 50%。国产品牌通过低价策略抢占零售市场。经过多年发展，国产血糖仪在采血量、反应时间和测量准确度方面均可以与国际品牌媲美，并且国产品牌一次性耗材价格低，单张试纸价格多在 1-2 元之间，而强生、雅培等品牌试纸基本在 2 元以上，对于零售市场来说，患者对价格敏感性高，国产品牌具有较大优势。国产厂家血糖仪通常定价较低，作为引流产品，依靠试纸带动销量。试纸使用具有排他性，血糖仪只能使用相同品牌的试纸，让患者形成品牌依赖性。这种销售策略，在零售市场具有较强竞争力。

3、 CGM 开启血糖监测新战场，国产龙头蓄势待发

3.1、连续血糖监测优势明显，全球市场前景广阔

相较于传统血糖监测，连续血糖监测设备 CGM（ Continuous Glucose Monitoring）作为最新血糖监测产品拥有操作方便、数据实时、功能全面等诸多优势。连续血糖监测系统通过微创方式敷贴传感器，通过埋植，采集腹部皮下、手臂或腿部数据，监测皮下组织间液中的葡萄糖浓度。相比于传统 BGM 监测系统，CGM 系统有着不可忽视的优势：（1）传统血糖测试仪需要采集指尖血完成监测，一天多次采集会产生疼痛感并增加感染的风险，而 CGM 使用微型传感器置于皮下组织，每天 24 小时测量组织液中的葡萄糖读数，传感器可使用 7-15 天，可减轻患者的不适感；（2）传统测试仪监测某一时点的血糖状况，一天多次才能形成血糖变动情况，将“点”连成“线”，而 CGM 持续 24 小时监测，能够清晰了解到一天当中血糖变化情况，及时发现低血压或妊娠期高血压症状并及时治疗。由于 CGM 可反映实时血糖水平；（3）CGM 可以与胰岛素泵结合形成人工胰腺，为糖尿病患者提供一整套解决方案。

CGM 有望成为血糖监测市场主流产品，市场规模高速增长。根据灼识咨询数据显示，2015-2020 年 CGM 占全球血糖监测市场比重从 9.5%增至 21.4%，预计 2030 年 CGM 占全球血糖监测市场比重有望达到 49.4%，占据血糖监测市场半壁江山。美国糖尿病协会 2023 版《糖尿病医学诊疗标准》中将动态血糖监测系统 CGM 的地位提升到与指尖血糖监测 BGM 并列的程度，有了新版指南的背书，CGM 有望在未来进一步扩大市场。据 Grand View Research 报告显示，2019 年全球 CGM 市场规模为 31.10 亿美元，预计 2027 年增长至 126.48 亿美元，2019-2027 年 CAGR 为 19.17%。

据 Grand View Research 数据显示，2017 年中国连续血糖监测市场价值为 0.63 亿美元，2020 年增长至 1.78 亿美元，预计 2028 年为 4.59 亿美元，2020-2028 年 CAGR 为 12.59%。这主要将得益于中国医保政策的完善与 CGM 的普及。

3.2、国内 CGM 渗透率低，国产率低，市场潜力大

相较于欧美，国内市场的 CGM 渗透率仍处于低位，未来市场增长空间较大。 2020 年中国Ⅰ型糖尿病患者中 CGM 系统渗透率仅为 6.9%，而在美国 CGM 渗透率有 25.8%。CGM 在 I 型糖尿病和需要胰岛素强化治疗的 II 型糖尿病中发挥着不可替代的作用，所以其渗透率提升空间较大。

国内 CGM 渗透率低主要原因在于国内用户支付费用较高，国内上市产品少，且相对不成熟。在欧美等国，医保政策友好，患者报销额度高。在美国，Medicare 覆盖主流雅培和德康的 CGM 型号，报销额度约为 80%。欧洲各国报销范围存在一定差异，但报销金额较高。部分国家例如德国、法国、英国的特定 CGM 费用基本是全额报销。而 CGM 目前在中国各省市的报销政策不尽相同，且报销项目集中在院端的耗材消耗。根据《持续葡萄糖监测技术应用于医院就诊糖尿病人群的预算影响分析》（赵馨然等，2022）数据，如果医保将住院及门诊的 CGM 相关耗材纳入报销范围，预计 2022-2024 年每年医保基金人均支出增加 39～60 元，整体费用可控。与传统 BGM 相比，早期持续使用 1 年 CGM 的费用上万元，超出了部分患者的承受范围，并且产品选择少，部分进口产品国内患者购买困难，这些因素进一步限制了 CGM 渗透率的提升。近年国产品牌纷纷入场，CGM 的生产成本逐渐降低，价格也随之下降。持续使用 CGM 的年费最低可至 3800 元左右，大大减少了患者的医疗成本，提高了 CGM 的普及率。同时，早期上市的 CGM 产品存在稳定性差、价格昂贵的问题。经历多年的技术迭代，CGM 产品性能逐渐优化。如今市面上常见 CGM 产品性能稳定，可实时反馈数据，便于携带，已经成为患者最优的血糖监测选择，未来将会逐渐取代操作繁琐，频繁取血，数值滞后的 BGM 的市场份额。

（1）根据灼识咨询和微泰医疗招股书对中国糖尿病患病人数的预测，我们假设糖尿病患者人数逐年上升；（2）根据《中国 2 型糖尿病防治指南（2020 年版）》和前瞻产业研究院对糖尿病治疗率的统计，随着技术发展和血糖监测意识提升等，我们假设糖尿病渗透率逐年提升；（3）根据灼识咨询和微泰医疗招股书对 CGM 渗透率的预测，随着国产 CGM 品牌逐步国产替代，竞争加剧，产品单价逐年下降，可触及的消费人群扩大，我们假设 CGM 渗透率逐年提升。综上我们测算中国 CGM 市场 2023 年市场规模约为 22.04 亿元，预计 2030 年中国 CGM 市场增长至约 100.45 亿元， 2023-2030 年 CAGR 为 24%。

国内市场被外资垄断，国产品牌渗透率亟待提升。根据观研天下数据，全球主流的 CGM 品牌主要是雅培、德康和美敦力，2020 年全球 CGM 市场各品牌占有率分别为 46%、34%、20%；根据华经产业研究院数据，2020 年中国市场雅培的占有率接近 80%，市场几乎被外资品牌垄断。国产 CGM 品牌有鱼跃、三诺、微泰、硅基仿生等品牌。2016 年，雅培和美敦力 CGM 在中国市场先发获批，2021 年鱼跃、硅基仿生等现市面主流血糖监测国产品牌才逐渐进入市场。国产品牌入场晚主要原因是 CGM 研发难度高，以三诺生物为例，三诺 iCan 从 2009 年立项至 2023 年上市，研发周期十四年之久。目前已上市 CGM 产品都有较高技术壁垒。虽然国产厂家产品上市速度慢人一步，但是国产血糖仪的性能参数彰显了不俗的竞争力。例如，国内上市的 CGM 的平均绝对相对误差（MARD）值基本达到了 10%以下（以 MARD 值<15%作为 CGM 仪器的上市标准）。三诺生物是国产厂家的翘楚，I3 MARD 值达到 8.71%，上市产品中该参数表现仅次于雅培德康，院端产品 H3 MARD 值 7.45%，优于雅培最新产品 Freestyle Libre3 的 7.90%。

3.3、 CGM 技术路线不断革新，传感器与算法为迭代核心

CGM作为三类医疗器械，拥有较高的研发和注册门槛。CGM集软硬件于一体，产品研发涉及半导体、生物医学、算法等多个学科，对公司的技术积累有较高要求，研发团队组建难度大，投入资金大和研发周期长。主要原理是生物传感器基于酶的电化学原理测量组织间液的葡萄糖浓度，将体内葡萄糖浓度转化为电信号，通过算法进行校准，将电信号转换为测定的葡萄糖浓度。由此可见，算法迭代和传感器稳定性是 CGM 精准度的关键。

CGM 的算法训练依赖数据积累，主要功能是降噪和预测。血糖测量结果的稳定性主要受个体差异，组织间液的干扰物质和血液与皮下组织中葡萄糖浓度之间的时滞影响。为了解决这些问题，各大厂商的校准算法也经历了较长时间的演变。因为信号处理会放大浓度误差，不仅会输出不准确的血糖测量结果，也会导致错误的高低血糖预警，所以一个多参数控制、迭代多次的有效降噪信号分析模型至关重要。第一代 CGM 采用线性回归函数作为校准模型，后续被更为复杂的机器学习算法替代。目前市面 CGM 基本达到了免校准，但是产品精准度还是依赖于校准模型的好坏。一般而言，产品上市越久，真实用户数据积累越多，算法越精准。 CGM 产品的高低血糖预警功能也和算法预测密不可分。目前主流技术路线分为基于生理模型的预测和基于历史数据的预测，两种路线皆有各自的局限性，人体生理机制复杂，影响血糖的因素较多，很难建立精准的生理模型；历史数据预测外延能力较弱，且大多只考虑了单个糖尿病人的血糖数据，无法很好地预测样本数据外患者的血糖浓度。两种路线都有较大完善空间。

CGM 血糖监测系统硬件包括传感器、发射器、接收器三大部分，其中传感器是设备最复杂的部分，传感器的技术路线直接影响产品最终的稳定性和精准度。电化学传感器的基本原理是葡萄糖氧化酶（Glucose Oxidase，GOx）催化葡萄糖发生氧化还原反应，各种技术路径围绕电子传递剂进行升级。目前市面上厂家多使用第二代技术，选择人工氧化还原剂作为电子传递剂，生产成本低。第三代技术不依赖电子传递介质，葡萄糖氧化效率高，增强产品的抗干扰能力和续航能力。三诺生物的 CGM 使用的就是第三代技术的自研传感器。

3.4、三诺 CGM：渠道品牌铺垫商业化路径，技术路线成就优越性能

三诺作为我国传统血糖监测行业龙头企业，其商业化能力在国内首屈一指。 CGM 和 BGM 产品有替代效应，销售渠道趋同，都是院内+零售的模式。故三诺作为老牌血糖监测企业在销售推广方面有较大优势。三诺生物占据血糖监测零售市场近 50%的市场份额，线上业务覆盖超 20 家主流电商平台，全国 22 万个终端。在院端市场，三诺生物产品已覆盖全国 30 个省份 3200 多家等级医院，其中二级医院 2400 多家，三级医院 800 多家，基层医疗机构 8000 多家。三诺生物针对医疗机构推出了院内手持式“臻准”、“金准+/金准+Air”、“安捷”、“真睿®TRUE”等不同系列的医用血糖监测产品，在医疗机构中广受好评。解决方案方面，三诺生物已为 1,100 多家医院提供院内血糖管理主动会诊系统（糖尿病管理系统软件），打造“生物传感+互联网+ 医疗+服务”的综合慢病管理模式，借助信息化为医疗机构打通院内外的信息互通，实现患者与医护的实时交流，实现院内外一体化的解决方案，加深与存量客户的绑定，加大新开发用户的黏性。三诺生物面向各层级医疗机构搭建区域医联体慢病健康管理平台，目前已经覆盖了 2000 余家基层医疗机构。建立县域医联体慢病健康管理模式，辐射县、乡、村三级，以提高区域慢性病综合防治水平，利用区域一体化项目，快速开发高质量医院，从而提升临床市场份额。

品牌影响力广泛。三诺生物自 2002 年成立以来，其产品血糖仪以“准确、简单、经济”的特点受到中国消费者的好评，连续十年天猫血糖类目销量头名，2021 年荣获国家科技进步二等奖，公司积极进行产品的推广与宣传，在零售端、医院端、基层医疗机构均布局有产品销售团队，不仅仅是推广慢性病指标检测系统，更重要的是将血糖监测观念渗透到每位中国人心中，挖掘潜在客户。技术路径优良，产品性能优于竞品。三诺 CGMS 产品全球首发第三代直接电子技术，不依赖于电子传递介质，葡萄糖氧化效率高，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、更好的稳定性和准确性等优点。技术路线直接影响了产品的 MARD 值， MARD 值是指动态血糖仪与静态血糖值相比较的误差结果，数值越小产品的精确度越高。且相较于二代技术氧气干扰缩短传感器寿命，三代技术的传感器抗干扰能力更高，从而降低生产成本，对比竞品有更多的定价空间。

半自动化产线保证放量，生产工艺积累深厚。血糖监测产品对产品的质量控制有严格的标准，规模化生产对制造工艺和设备都提出了极高的要求。其中金属、高分子材料、电极等生产机理较为复杂。酶要求抗干扰性高，外膜需要保证稳定，生物相容性强、大分子无法通透。试纸的导电特质对环境因素极为敏感，要求生产厂家有长期的经验积累和合格的工艺设备。三诺生物为了保证产品稳定性和可靠性，设立质检部专门负责生产各环节的把控，设计严密的质量控制体系。目前公司 CGM 半自动生产线已经建成，预计可以达到 200 万套的产能，通过全检解决良品率的问题, 全检完成后再进行销售，保证终端用户拿到的产品符合上市使用要求。积极布局胰岛素泵产品研发，形成产品闭环。公司 2022 年成立控股子公司福诺医疗，而后积极布局胰岛素泵的研发，助力公司形成监测到治疗的糖尿病诊疗产品闭环。人工胰腺目前被认为是糖尿病诊疗产品的发展方向。对于胰岛素依赖的糖尿病患者，CGM 系统可以智能地与胰岛素泵结合形成人工胰腺，即通过算法的中央调控，形成血糖监测-血糖动态调节的闭环，使机体血糖通过该闭环反馈维持稳定，实现糖尿病在功能学意义上的“治愈”。公司目前的技术平台和人员储备都能很好地承接胰岛素泵的研发任务，预计胰岛素泵的研发上市会进一步催化三诺 CGM 的销售。

3.5、三诺出海：主打本地化策略，欧美血糖监测市场大有可为

公司业务遍布全球 150 个国家和地区，既通过并购活动打入欧美等成熟市场，也在中东、东南亚、非洲、南美等新兴市场持续发力。公司出海主打本地化和跨境电商策略。公司在全球建立了 7 大研发中心和 8 大生产基地，组建本地销售团队，与终端药店与代理商达成深度合作，能快速响应全球不同地区不同类型客户群体需求。同时公司积极推进海外仓库的建立，发展跨境电商业务，在欧洲、北美、东南亚等 17 个国家实现了物流本地化。跨境电商方面，公司已拥有德语、法语、西班牙语等多语种独立站，同时在 eBay、Amazon、Shopee 等第三方国际平台开设有店铺，业务覆盖德国、法国、意大利、西班牙、葡萄牙、英国、俄罗斯、日本、加拿大、美国等 150 多个国家和地区。公司在欧洲，东南亚等线上商城份额领先，并且被选为亚马逊明星企业、ebayKA 客户，成功打造了多层次全覆盖的销售渠道。

并购整合海外渠道。三诺生物在 2016 年收购 Trividia Health Inc.，此公司在美国 BGM 市场排名第三，占 13%-15%的市场份额。公司同年在美国收购了 PTS，PTS 作为全球领先的血脂检测商，补足了公司的血脂，糖化血红蛋白检测的产品布局缺口，也为公司带来了一定的海外影响力。通过海外收购活动，三诺顺利进入欧美市场，逐步提升本公司产品在欧美市场的渗透率。目前公司已经成长为全球前 5 大血糖仪企业，具备了全球范围的资源整合能力，公司市场竞争力不断提升。公司出海成果颇丰。2022 年，海外收入占公司总收入 20%左右，美国地区收入 3.57 亿元人民币，占公司总收入 12.71%，其他地区收入 2.27 亿元人民币，占公司总收入 8.08%。美国是三诺的主力海外市场，2020 年受疫情因素影响收入同比有所下降。公司此前在美国收购的 PTS 和 Trividia，为公司在美国地区开拓市场奠定了坚实的基础。

欧美血糖监测市场患者教育成熟，潜力大。根据灼识咨询，预计 2024 年美国血糖监测市场约为 195 亿美元，占全球市场的 50%左右，美国 CGM 市场 60 亿美元左右。预计欧盟五国血糖监测市场约 74 亿美元，CGM 市场约 31 亿美元。受益于欧美地区较高的医疗收费和医保覆盖水平，血糖监测仪在当地有较高的普及度。

三诺生物 CGM 海外拿证进度全国领先。公司 “持续葡萄糖监测系统”（CGMS）产品“三诺爱看”已获得欧盟 MDR 认证，具备进入欧盟市场的准入资格，并在积极推动美国 FDA 的注册临床工作。公司 TRUENESS™/TRUENESS™ AIR 血糖监测系统产品获得了美国 FDA 510（k）认证，获得美国市场准入资格。协同公司的产品性价比和海外渠道积累，公司的 BGM 和 CGM 产品有望在欧美市场取得一定的市场份额。

4、 POCT：血糖业务延伸，打造平台型公司

POCT 作为 IVD 最大的细分赛道之一，规模可观。2016 年中国 POCT 市场规模在 61.8 亿元，之后 5 年保持着 20%以上的增长率，2021 年市场规模增长到 176.5 亿元。

得益于中国医疗体制改革，分级诊疗政策，POCT 行业飞速发展。传统体外诊断检测集中在医院检验科、第三方医学检测机构等中心实验室，对设备、技术、环境要求高，普及难度高。而 POCT 由于仪器操作简单便捷，对环境要求低，突破空间限制，主要集中于医院急诊、基层医疗机构、家庭等应用场景。2021 年中国基层医疗机构占医疗机构总数的 94.84%，在基层医疗机构诊疗人数为 42.5 亿人次，占总诊疗人次的 50%，医疗资源得不到充分利用。目前国家推行的分级诊疗政策意在改善基层服务能力，促进基层医疗机构的发展。而受益于 POCT 应用场景小而散，分级诊疗方案的施行为其行业的发展提供了强有力的助推器。

血糖监测是 POCT 中占比最大的板块。三诺生物作为国内血糖监测龙头企业，立足于品牌影响力与技术积累，不断在 POCT 行业进行业务拓展，有效提升了品牌在医院的影响力，扩展科室销售渠道。公司积极推出血糖及相关 POCT 检测产品和完善糖尿病及相关慢性疾病管理服务整体解决方案，拓展全覆盖的血糖监测和糖尿病相关慢病检测注册产品。三诺生物于 2016 年成功收购 PTS 公司，丰富公司 POCT 产品线。PTS 是一家全球性的 POCT 诊断解决方案供应商，主要产品包括 CardioChek 系列血脂、血糖分析监测设备和 A1CNow 便携式分析设备，提供专业化的慢性病指标检测系统及结果。三诺生物整合双方产品，在研发、生产、供应链、市场等方面形成优势互补，实现从血糖监测 POCT 单一业务向慢性病各类指标检测全线业务的跨越。

产品矩阵丰富。公司在家庭、医院、基层医疗机构均布局有 POCT 产品，能够检测多种慢性病指标，体积小，出结果快，同时单次检测成本低，在基层医院有较好的适应性，便于医生及时掌握患者病情动态，得出准确的检查结果，对疾病能够早诊断、早治疗。

技术平台全面。公司依托现有电化学技术平台、液相生化技术平台、凝血技术平台、免疫荧光技术平台、胶体金技术平台、化学发光技术平台，以及配套的仪器技术平台和互联网信息化的智慧医疗平台，积极拓展 iPOCT 检测业务。打通院内外信息壁垒，建立慢病管理一体化平台。公司通过互联网技术及配套物联网设备，建立以多指标检测及指标解读为核心，拓展到居家多指标检测及赋能、药商合作平台、区域慢病一体化的支撑平台，为糖尿病等疾病防治提供更全面的解决方案，打通院内医疗服务与院外健康管理壁垒。

客户覆盖广泛。公司产品已覆盖全国 30 个省份 3,200 多家等级医院，超 8,000 家基层医疗机构，为 1,100 多家医院提供院内血糖管理主动会诊系统（糖尿病管理系统软件）。公司通过广覆盖县市级代理商渠道和基层终端网点，突出产品在基层不同细分市场的应用价值，以差异化竞争获得基层医疗检验领域较大市场份额。

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