【中泰证券】汽车行业转债大盘点.pdf

2024-04-24

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一、汽车行业面面观

汽车行业产业链上下游分布较广，且上中下游产业链细分较多。

1、2023 年 8 月以来，汽车产销同比攀升

2023 年 8 月以来，汽车产销同比攀升，景气度向好。2023 年 8-12 月，汽车产量同比为 7.5%/6.6%/11.2%/29.4%/29.2%，销量同比为 8.4%/9.5%/13.8%/27.4%/23.5%。2023 年全年，汽车产量为 3,016.10 万辆，同比增长 9.3%，销量为 3,009.40 万辆，同比增长 12%。2024 年 1-3 月，汽车产销量分别为 660.30 万辆和 671.70 万辆，同比分别增长 6.3%和 10.6%。其中，2024 年 1-2 月，汽车产销量分别为 391.60 万辆和 402.30 万辆，同比分别增长 8.0%和 11.0%；2024 年 3 月，汽车产销量分别为 268.70 万辆和 269.40 万辆，同比分别增长 4.0%和 9.9%。

汽车出口表现瞩目。出口数据当中，2024 年一季度，汽车产业链出口约占我国出口金额 6%，汽车（包括底盘）、汽车零部件各占一半， 2021 年以来，汽车（包括底盘）出口保持高增。

2、汽车产业链一览：上游汽车零部件+中游整车制造

汽车产业链覆盖较广，其中上游主要为原材料及零部件，中游为整车制造，下游主要为一些后市场服务，包括汽车金融、汽车租赁等。

汽车零部件：占汽车制造业收入近一半，底盘系统等关键件进入成长期

汽车零部件行业起步较晚，但发展迅猛。汽车零部件行业是汽车工业的重要组成部分，涵盖了为汽车整车制造提供必要的零部件和组件的生产、研发、销售和服务，不仅包括传统燃油汽车的零部件制造，也包括新能源汽车特有的零部件，如电池、电机和电控系统等。中国汽车零部件行业经历了从无到有、从模仿到创新、从国内市场到全球竞争的发展过程。我国汽车零部件行业起步较晚，起步阶段以整车带动零部件发展为主，依赖手工生产和模拟进口样车，技术水平低。进入 21 世纪，中国加入 WTO 后，汽车零部件行业的出口业务扩张，迅速形成了显著的规模效应，彰显了行业的全球竞争力。

汽车零部件子行业众多，其中车身系统收入占比较高，达 28%。汽车零部件子行业众多，涵盖了汽车各个组成部分的制造和供应，主要包括底盘系统、发动机系统、电子系统、轮胎轮毂和车身系统。2021 年，汽车零部件行业收入 40,751.92 亿元，其中车身系统收入占比较高，达到 28%，传动系统和电子电器系统收入占比超 10%，新能源汽车专用部件收入占总收入 9%。

内外饰品已达成熟期，关键件快速成长，电子系统高速导入。从主要子细分行业的生命周期来看，内外饰品、行驶系统已达到成熟阶段，市场发展趋于稳定；而制动与转向系统等关键部件正处于成长期，国内优秀企业通过海外并购，不断扩展产品系列和客户群体，逐步融入全球供应链。在汽车电子领域，国内外市场均显示出快速增长的趋势，正处于市场导入的关键时期。

汽车零部件行业占汽车制造业收入近一半，新能源汽车专用部件发展较快。2016-2021 年期间，我国汽车零部件行业收入较为稳定，维持在 37,000-42,000 亿元，占汽车制造业规上收入比重超过 45%；2020 年受疫情影响，汽车零部件行业收入跌幅相对明显，2021 年汽车零部件行业收入回到疫情前水平，基本与 2018 年收入水平持平。2010 年以来，新能源汽车行业快速发展带动新能源汽车专用零部件的发展，2016-2020 年间新能源汽车专用部件占比连年攀升，2021 年增速有所回落。

汽车零部件行业出口动能强劲。2023 年 8 月以来，汽车零部件出口增长向好，2024 年以来，汽车零部件行业出口情况表现出积极态势， 2024 年 1-2 月，中国汽车零部件行业出口金额为 14,735.10 百万美元，同比增长 13.97%，出口动能强劲；3 月出口金额为 7,443.78 百万美元，同比有所下降。汽车轮胎出口金额占比 18%，2023 年 6 月以来出口增速基本好于整体汽车零部件。从细分行业看，汽车轮胎占比相对较高，2024 年 1-2 月出口金额为 2,707.44 百万美元，同比增长 5.63%，占汽车零部件出口金额的 18%；其他主要子细分行业中，悬挂系统出口占比 5%，转向系统占比 4%，发动机占比 3%。从增速来看，2023 年 6 月，汽车轮胎出口同比增长 18.12%，高于汽车零部件出口同比增长的 5.11%，此后，汽车轮胎出口增速基本好于整体汽车零部件出口增速。

轮胎以子午胎为主，子午化率超 95%。汽车轮胎主要分为子午胎和斜交轮胎，当前中国轮胎市场以子午胎为主，自 2013 年开始，我国汽车轮胎子午化率已超过 90%，据中国橡胶工业协会调查测算，2023 年全国轮胎外胎产量 7.86 亿条，其中子午线轮胎产量 7.51 亿条，子午化率 95.5%。轮胎需求主要来源于配套需求和替换需求，市场上以替换需求为主。据米其林年报数据显示，2023 年全球轮胎销量 1785 百万条，其中半钢胎配套需求 417 百万条，替换需求 1156 百万条。全球轮胎市场格局基本稳定，以国外厂商为主，国内厂商不断扩张。米其林、普利司通和固特异三家企业长期稳居美国《轮胎商业》杂志评选的全球轮胎企业 75 强排行榜前三，2023 年榜单排名前五分别为米其林、普利司通、固特异、大陆轮胎和住友橡胶工业，市占率分别为 15.13%/14.24%/9.58%/6.65%/3.83%，CR5 达 49.42%，行业集中度高。2023 年全球轮胎企业 75 强排行榜中，中国大陆企业占 31 家，销售额占全球比例为 14.79%，其中中策橡胶位居第 9 位，常年位于排行榜前十，市占率为 2.24%；赛轮轮胎、山东玲珑橡胶、双钱轮胎控股和三角集团分居第 12/17/23/25 位，市占率分别为 1.76%/1.32%/0.75%/0.71%。近年由于国外资本支出增长乏力，部分国际轮胎制造巨头逐步淘汰设备老化的旧工厂，为国产轮胎在全球市场中扩张提供条件。

轻量化和智能化是汽车工业中两个重要的发展趋势，分别代表了汽车设计和制造的不同方向和技术进步。轻量化是在保证汽车安全性能和结构强度的前提下，通过采用先进的设计技术和轻质材料（如高强度钢、铝合金、碳纤维等）来减少汽车的整体重量，提高燃油效率、降低能耗和排放，同时增强汽车的动态性能和操控性，对于提升新能源汽车的续航里程尤为重要。智能化则是将信息技术、人工智能、通信技术等集成应用于汽车中，使汽车具备高级的自动化和智能化功能。轻量化可降本增效，一体化压铸为轻量化的主要途径。轻量化已成为汽车行业的关键发展方向，其中铝合金以其密度低、强度高和抗腐蚀特性，在轻量化方面发挥关键作用，铝合金压铸件广泛应用于动力系统、底盘系统及车身结构。由于铝材料不易焊接，汽车行业开始采用一体化压铸技术，这种技术通过减少焊接点和简化工序，显著提高了生产效率。以特斯拉为例，ModelY 车型采用了一体化压铸技术，相较于 Model3 地板总成零件数量减少了 79 个，仅需 1-2 个大型压铸件即可完成，同时机器人焊接点也从 700-800 个降至 50 个。同时该工艺相较于传统冲焊工艺可在多个生产环节降低成本，如一体化设计仅需一台模具、工人需求量缩减到 1/10、废料率基本为 0、材料回收利用率达 95%等。

智能座舱渗透率超 50%，自动驾驶技术加速落地。智能化趋势正推动汽车座舱向智能化移动空间演进，智能座舱整合了信息娱乐、导航及车载通讯系统等，为驾驶者提供丰富的交互体验，自 2019 年起，智能座舱技术的渗透率在中国持续攀升，至 2021 年已突破 50%。同时，自动驾驶技术作为智能化的另一翼，正快速发展并逐步成为现实。作为自动驾驶行业的龙头企业，特斯拉 Robotaxi 将在 2024 年 8 月 8 日推出，有望加速自动驾驶技术的落地应用；吉利汽车作为国内电动化和智能化领域的先行者，2022 年新能源车型销售继续保持高增长，全年销售 32.87 万辆，其中包括领克和睿蓝智能汽车的销量，相较于 2021 年同期销量上升了 300%，处于行业前列。

整车业务：传统车仍占据主流地位，近两年新能源车销量增速快于传统车

整车主要包括乘用车和商用车。根据汽车用途，整车业务可以进一步划分为乘用车和商用车行业，其中乘用车主要包括轿车、SUV、MPV 以及交叉型乘用车，商用车主要包括客车和货车。在汽车的销量结构中，乘用车占整车销量的八成，乘用车中，轿车与 SUV 销量合计约占乘用车销量的七成。

新能源车产销持续向好，保持两旺发展势头。2023 年，新能源汽车产销分别完成 955 万辆和 945 万辆，同比分别增长 36%和 37%。2024 年 1-3 月，新能源汽车产销分别完成 211 万辆和 209 万辆，同比分别增长 28%和 32%。其中，2024 年 1-2 月，新能源汽车产销分别完成 125 万辆和 121 万辆，同比分别增长 28%和 29%；2024 年 3 月，新能源汽车产销分别完成 86 万辆和 88 万辆，同比分别增长 28%和 35%，新能源汽车保持产销两旺发展势头。对比新能源车与传统车销量，当前市场中燃油车仍占据主流地位，但近两年新能源车销量增速快于传统车。当前新能源车市场占有率约 30%。

整车出口业务表现亮眼。据中国汽车工业协会统计分析，2023 年，我国汽车产业出口再创新高，成为拉动汽车产销量增长的重要力量。 2023 年汽车出口 485 万辆，同比增长 56%。2024 年 1-3 月，汽车出口 132 万辆，同比增长 33%。其中，1-2 月，汽车出口 82 万辆，同比增长 30%；3 月，汽车企业出口 50 万辆，同比增长 38%。新能源车出口强劲。2023 年，我国新能源汽车出口 115 万辆，同比增长 71%。2024 年 1-3 月，新能源车出口 31 万辆，同比增长 24%，其中，1-2 月出口 18 万辆，同比增长 8%，3 月出口 12 万辆，同比增长 59%。

国家、地方层面持续推出汽车以旧换新政策，国产整车需求有望得到进一步刺激。历史上来看，2009 年国家曾出台过一系列汽车以旧换新的相关政策。自 2009 年 5 月国务院常务会议提出以旧换新后，国家相继出台了《促进扩大内需鼓励汽车、家电“以旧换新”实施方案》、《汽车以旧换新实施办法》等政策，其中提到“2009 年在已安排老旧汽车报废更新补贴资金 10 亿元的基础上，中央财政再安排 40 亿元”4。汽车以旧换新政策发布后，汽车行业指数有所上涨。2009 年 7 月 1 日，财政部、商务部等发布《汽车以旧换新实施办法》后，汽车行业指数波动上涨，涨幅约 58%（2009/7-2010/1）。预期新一轮以旧换新政策有望继续推动汽车行业指数的上涨。新一轮汽车以旧换新政策或推动汽车销售量增长。2023 年 7 月 20 日，国家发展改革委等部门印发《关于促进汽车消费的若干措施》，鼓励各地综合运用经济、技术等手段推动老旧车辆退出，有条件的地区可以开展汽车以旧换新，加快老旧车辆淘汰更新。2024 年 2 月 23 日，中央财经委员会第四次会议强调推动新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，鼓励汽车、家电等传统消费品以旧换新。2024 年 3 月 13 日，国务院关于印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知，提出到 2027 年，报废汽车回收量较 2023 年增加约一倍，二手车交易量较 2023 年增长 45%。

二、哪些汽车转债值得关注？

截至 2024 年 3 月末，共有 36 只汽车行业转债标的，债券余额合计 307 亿元，主要分布在汽车零部件行业，汽车零部件行业转债有 32 只。

1、转债特点：小盘转债居多，绝对价格适中，多数转债估值偏贵

小盘转债居多。从评级上看，汽车行业转债标的以 AA-及 A+为主，AA 及以上评级转债只数为 10 只，占比 28%。从债券余额看，行业内转债以小盘转债为主，10 亿以下小盘转债有 27 只，合计债券余额 122 亿元，债券余额在 30 亿元以上的大盘转债仅包括广汇转债和长汽转债，两只转债债券余额合计 69 亿元。

绝对价格适中，多数转债估值较高。从绝对价格看，汽车行业转债整体价格适中，36 只转债主要分布在 120-130 元、110-120 元，转债只数分别为 13 只和 10 只。从估值看，银轮转债转股溢价率小于 0，爱迪、沿浦、冠盛、文灿、德尔等 16 只转债估值在 30%以下，而包括广汇、明新、神通、长汽、拓普等 19 只转债估值都在 30%以上，估值偏贵。

2、值得关注的转债：银轮/麒麟/博俊/爱迪/冠盛

结合转债正股基本面以及转债本身的绝对价格及估值，我们挑选了 5 只值得关注的转债。

1）银轮转债：2023 年及 2024 年一季度归母净利润高增&转债估值较低，关注赎回可能性

转债方面：转债估值较低，关注转债赎回可能性。银轮转债发行于 2021 年 6 月，评级为 AA。截至 2024 年 4 月 12 日，债券余额为 5.07 亿元，剩余期限 3.15 年，转债价格为 172.15 元，转股溢价率为 4.61%。条款上，截至 4 月 12 日，转债尚未有触发下修的历史;强赎上，2023 年 10 月 9 日，公司发布不赎回的公告，且不赎回有效期到 2024 年 4 月 9 日。公司当前正股价格为 17.46 元，转债赎回触发价为 13.79 元，关注转债赎回可能性。正股方面：正股银轮股份专注于油、水、气、冷媒间的热交换器、汽车空调等热管理产品以及后处理排气系统相关产品的研发、生产与销售。当前正股 PE（TTM）为 23.46，处于 6%分位数5。

2022-2023 年，公司归母净利润明显增长。2018-2023 年，公司营收由 50.19 亿元增加至 110.18 亿元，复合增长率为 17%，公司归母净利润小幅波动，2021 年公司营收增幅明显，但归母净利润明显下降，主要系受到汽车行业芯片短缺、大宗材料涨价、出口运费上涨、国五透支、新能源研发费用增加等因素影响，综合成本上升。2022-2023 年，公司归母净利润增长明显，增速分别为 73.92%和 59.71%。2024 年一季度归母净利润高增。2024 年 Q1 业绩预计实现归母净利润 1.90-2.00 亿元，同比增长 49.7-57.5%。

2022-2023 年，公司净利率回升明显。2018-2021 年，公司净利率逐年下行，其中 2021 年下滑明显，主要是系新能源研发费用和管理费用的增加以及存货跌价损失、商誉减值损失带来的资产减值所致。2022 年-2023 年，公司净利率回升，主要是新能源业务进一步发展的同时，公司降本增效人员优化精简，运营管理能力提升，销售费用降低；且报告期内人民币汇率贬值，公司财务费用显著降低。

银轮股份营收毛利以热交换器与尾气处理为主。产品覆盖商用车、乘用车、新能源、工程机械、工业及民用换热等领域，主要为发动机、电池、电机、电控、车身热管理及尾气处理等产品。2023 年，热交换器、尾气处理及贸易收入分别为 91.76/11.22/6.52/0.69 亿元，占比分别为 83.28/10.18/5.91/0.63%。

2）麒麟转债：正股基本面扎实&受益出海&转债估值低

转债方面：当前转债估值较低。麒麟转债发行于 2021 年 12 月，评级为 AA。截至 2024 年 4 月 12 日，债券余额为 21.99 亿元，剩余期限 3.58 年，转债价格为 129.69 元，转股溢价率为 15.50%。正股方面：正股森麒麟专注于轮胎产品，主要是汽车轮胎、航空轮胎及赛车轮胎。当前正股 PE（TTM）为 14.66，处于 0%分位数。

2018-2023 年，公司营收由 41.79 亿元增加至 78.42 亿元，复合增长率为 13.42%。2018-2023 年公司营收持续上升，且 2023 年营收增长 24.63%，主要系中国轮胎行业整体经营形势全面复苏，公司产品在欧美轮胎市场具备高性价比的竞争优势，订单需求持续处于供不应求状态；在具有高增长潜力的国内市场，亦呈现出复苏态势。2018-2023 年，公司归母净利润整体呈波动增长趋势，复合增长率为 22.86%。 2021 年归母净利润下降 23.17%，主要系全球疫情反复引发的海运集装箱紧张及海运价格上涨、原材料价格上涨、美国对泰国原产地轿车胎加征反倾销税、人民币的大幅升值、国内需求不足引发的激烈竞争及海外市场需求旺盛却运输受阻等不利因素叠加影响。2022 年归母净利润缓慢回弹，同比上涨 6.30%，主要系大宗商品价格变动，导致公司原材料成本上升。

2023 年，受益于报告期内主要原材料橡胶、骨架结构等价格下降，公司毛利率净利率回升。2021-2022 年毛利率净利率下行，主要系一方面轮胎产品原材料、燃料及动力成本上升；另一方面，公司在处置交易性金融资产及负债遭受投资损失，但损失无可持续性。整体来看，公司毛利率高于同行业。期间费用率方面，2019-2022 年，公司期间费用率逐年下降，其中 2022 年期间费用率明显下降，主要系汇率变动影响，财务费用率降低；2023 年，公司期间费用率回升 1.95pct。

轮胎销售为公司主营业务收入与毛利来源。森麒麟产品广泛应用于各式轿车、越野车、城市多功能车、轻卡、皮卡重型载重卡车、波音及空客等各类大飞机。公司产品主要是汽车轮胎、航空轮胎及赛车轮胎。 2023 年，轮胎销售营收为 78.31 亿元，占比为 99.86%，毛利为 19.67 亿元，占比为 99.53%。

3）博俊转债：近 5 年正股营收归母净利润逐年增长&转债估值低

转债方面：当前转债估值较低。博俊转债发行于 2023 年 9 月，评级为 A+。截至 2024 年 4 月 12 日，债券余额为 5.00 亿元，剩余期限 5.41 年，转债价格为 138.50 元，转股溢价率为 14.61%。正股方面：博俊科技是汽车精密零部件和精密模具的专业制造企业，主要从事汽车精密零部件和精密模具的研发、设计、生产和销售。当前正股 PE（TTM）为 26.62，处于 10%分位数。

2018-2023 年，受益于新能源汽车销量增长以及公司流畅的一体化生产线、热成型等先进工艺技术，公司营收及归母净利润逐年增长，且 2021 年以来增速提升。2018-2023 年，公司营收由 4.76 亿元增加至 26.00 亿元，复合增长率为 40.43%；归母净利润由 0.61 亿元增加至 3.09 亿元，复合增长率为 38.33%。2018-2023 年公司营收及归母净利润持续上升，2021 年起增速显著加快。

公司毛利率净利率稳定。2021 年公司毛利率下降 4.79pct，主要系冲压业务和注塑业务的直接材料成本显著提升，直接人工费用和制造费用也有所上升。2018-2023 年公司期间费用率稳步降低，其中销售费用率和管理费用率下降明显，公司运营效率提高，研发费用率相对稳定。

博俊科技主要产品有四个业务板块：冲压业务、商品模业务、注塑业务以及白车身业务。其中，冲压业务覆盖了汽车的面向一级汽车零部件供应商的精密零部件产品（包括框架类、传动类、其他类产品）和面向整车厂商的车身模块化零部件产品和相应的生产性模具；注塑业务主要包括汽车天窗、门窗等系统的注塑组件。冲压业务和注塑业务为公司主营业务收入与毛利来源。2023 年，冲压业务、注塑业务及商品模业务营收分别为 23.19/0.69/0.04 亿元，占比分别为 89.17/2.64/0.14%，毛利分别为 4.75/0.20/0.02 亿元，占比分别为 71.56/3.00/0.32%。

4）爱迪转债：2023 年归母净利润预计增长 39.24%-49.19%，转债价格估值适中

转债方面：爱迪转债发行于 2022 年 10 月，评级为 AA。截至 2024 年 4 月 12 日，债券余额为 15.70 亿元，剩余期限 4.49 年，转债价格为 124.83 元，转股溢价率为 23.10%。条款上，转债存续期内未有触发下修的历史，赎回条款上，公司于 2023 年 10 月 10 日发布不提前赎回的公告，且不赎回有效期截至 2024 年 4 月 10 日，当前正股价格为 18.79 元，转债赎回触发价为 24.09 元。正股方面：正股爱柯迪是汽车铝合金精密压铸件供应商，公司聚焦汽车轻量化、节能环保、新能源、电动化、智能驾驶方向，为全球汽车市场提供有关汽车轻量化铝合金产品解决方案。当前正股 PE（TTM）为 21.59，处于 6%分位数。

2018-2022 年，公司营收由 25.07 亿元增加至 42.65 亿元，复合增长率为 14.21%；2018-2021 年归母净利润逐年下滑，其中 2021 年下滑 27.24%，主要系 2021 年汽车行业芯片供应短缺、原材料价格持续大幅上涨、国际海运费持续大幅上涨、人民币持续升值等多种外部因素的影响。2022 年归母净利润增长 109.29%，主要系报告期内销售规模增长及汇率波动导致汇兑收益增加所致。 2023 年归母净利润预计增长 39.24%-49.19%。根据公司公告，2023 年公司营收预计 57.60-61.60 亿元，同比增长 35.05%-44.42%，归母净利润预计为 8.85-9.45 亿元，同比增长 39.24%-49.19%。

2022 年以来，公司毛利率净利率回升。2021 年期间费用率提升 4.06pct，主要系汇率波动导致财务费用率上升 3.72pct 以及新项目研发增加导致研发费用率上升 0.79pct。2021 年净利率下降主要是由于汇率波动导致汇兑损失，财务费用显著增加；以及由于存货跌价准备增加所致的资产减值损失显著增加。

爱柯迪主要从事汽车铝合金精密压铸件的研发、生产及销售，汽车类和工业类业务为公司盈利主要来源。公司主要产品包括汽车雨刮系统、汽车动力系统、汽车热管理系统、汽车转向系统、汽车制动系统及其他系统，新能源汽车三电系统、汽车结构件、汽车智能驾驶系统等适应汽车轻量化、电动化、智能化需求的铝合金精密压铸件。2022 年，汽车类业务、工业类业务和其他业务营收分别为 39.06/2.55/1.04 亿元，占比分别为 91.59/5.98/2.43%，毛利分别为 10.25/0.85/0.74 亿元，占比分别为 86.56/7.21/6.23%。

5）冠盛转债：海外业务占比高&新增固态电池业务第二增长曲线

转债方面，冠盛转债发行于 2023 年 7 月，评级为 AA。截至 2024 年 4 月 12 日，债券余额为 6.00 亿元，剩余期限 5.19 年，转债价格为 140.39 元，转股溢价率为-0.52%，4 月以来涨幅明显，或为公司新增固态电池业务催化。正股方面：正股冠盛股份从事汽车底盘系统的研发、生产和销售。当前正股 PE（TTM）为 14.87，处于 41%分位数。

2018-2023 年正股营收及归母净利润呈持续上升趋势。2018-2023 年，公司营收由 17.52 亿元增加至 31.80 亿元，复合增长率为 12.66%；公司归母净利润由 0.95 亿元增加 2.84 亿元，复合增长率为 24.49%。

2022-2023 年公司毛利率净利率快速上升。2020-2021 年毛利率明显下降，主要系受全球疫情影响，海运费、原材料等成本均大幅增长影响；2022-2023 年，公司毛利率回升，主要系公司通过运费管控方案、多项降本增效措施以及多轮调价等措施，缓解成本压力。2018-2020 年，期间费用率持续上升，主要系人民币升值，多国汇率出现大幅波动，财务费用明显上升。2022 年，公司期间费用率明显降低，主要是由于公司借助汇率管控方案，减少汇率波动产生的风险敞口，财务费用下降。

冠盛股份主要产品包括等速万向节、传动轴总成、轮毂轴承单元、橡胶减振、转角模块等。传动轴总成、等速万向节和轮毂轴承单元为公司主营业务收入与毛利来源。2023 年，传动轴总成、等速万向节和轮毂轴承营收分别为 12.09/5.33/3.19 亿元，占比分别为 38.02/16.76/16.32%，毛利分别为 3.67/1.30/1.39 亿元，占比分别为 42.83/15.16/16.19%。冠盛股份产品主要销往海外，2023 年海外业务占比 89%。公司海外业务主要集中在欧洲、北美洲、亚非地区和南美洲，欧洲地区业务为公司营收最大来源。2021-2023 年，公司在欧洲、北美洲及亚非地区业务营收及毛利快速上涨；2023 年南美区域营业收入同比下降，主要系南美市场需求受环境影响出现波动以及公司持续推进业务结构调整所致。

除上述５只转债之外，卡倍转 02、立中转债、爱玛转债、岱美转债和新 23 转债、拓普转债当前估值较高，但业绩确定性强，可保持关注。

三、小结

2023 年 8 月以来，汽车产销同比攀升，景气度向好。2023 年 8-12 月，汽车产量同比为 7.5%/6.6%/11.2%/29.4%/29.2%，销量同比为 8.4/9.5/13.8/27.4/23.5%。2023 年全年，汽车产量为 3,016.10 万辆，同比增长 9.3%，销量为 3,009.40 万辆，同比增长 12%。2024 年 1-3 月，汽车产销量分别为 660.30 万辆和 671.70 万辆，同比分别增长 6.3%和 10.6%。汽车产业链覆盖较广，其中上游主要为原材料及零部件，中游为整车制造，下游主要为一些后市场服务，包括汽车金融、汽车租赁等。

汽车零部件：汽车零部件子行业众多，涵盖了汽车各个组成部分的制造和供应，主要包括底盘系统、发动机系统、电子系统、轮胎轮毂和车身系统。2021 年，汽车零部件行业收入 40,751.92 亿元，其中车身系统收入占比较高，达到 28%，传动系统和电子电器系统收入占比超 10%，新能源汽车专用部件收入占总收入 9%。从主要子细分行业的生命周期来看，内外饰品、行驶系统已达到成熟阶段，市场发展趋于稳定；而制动与转向系统等关键部件正处于成长期。整车业务：根据汽车用途，整车业务可以进一步划分为乘用车和商用车行业，在汽车的销量结构中，乘用车占整车销量的八成。对比新能源车与传统车销量，当前市场中燃油车仍占据主流地位，但近两年新能源车销量增速快于传统车，当前新能源车市场占有率约 30%。2023 年，新能源汽车产销分别完成 955 万辆和 945 万辆，同比分别增长 36%和 37%。2024 年 1-3 月，新能源汽车产销分别完成 211 万辆和 209 万辆，同比分别增长 28%和 32%。

截至 2024 年 3 月末，共有 36 只汽车行业转债标的，债券余额合计 307 亿元，主要分布在汽车零部件行业，汽车零部件行业转债有 32 只。从债券余额看，行业内转债以小盘转债为主，10 亿以下小盘转债有 27 只，合计债券余额 122 亿元，债券余额在 30 亿元以上的大盘转债仅包括广汇转债和长汽转债，两只转债债券余额合计 69 亿元。绝对价格适中，多数转债估值较高。从绝对价格看，汽车行业转债整体价格适中，36 只转债主要分布在 120-130 元、110-120 元，转债只数分别为 13 只和 10 只。从估值看，爱迪、沿浦、冠盛、文灿、德尔等 16 只转债估值在 30%以下，而包括广汇、明新、神通、长汽、拓普等 19 只转债估值都在 30%以上，估值偏贵。

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