【国信证券】从国际领先胎企视角展望玲珑轮胎长期成长性.pdf

2024-04-23

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前言：轮胎行业兼具成长与抗周期属性，玲珑轮胎具备全球轮胎龙头潜力

轮胎巨头的崛起往往伴随全球汽车工业重心的转移

复盘轮胎行业百年变迁，米其林（法国，1889 年成立）、固特异（美国，1898年成立）、普利司通（日本，1931 年成立）作为轮胎发展的见证者和引领者（2022 年三者合计营收 700 亿美元），三者成长的背景其实均建立在下游汽车工业高速的发展，全球汽车工业经历从欧洲到美国到日韩的品牌崛起和产业链转移。欧洲是现代汽车发源地，美日汽车销量均在二战后出现飞跃式增长，为轮胎产业特别是发展中的三巨头提供迅速成长的沃土。二战结束后，美国向各盟约国出口汽车，年产量突破700 万台；同样日本汽车工业也迅速崛起，1980 年产量达 1100 万辆，成为继美欧之后汽车工业发展中心。在世界汽车市场蓬勃发展的背景下，三巨头专注技术创新、持续研发投入、广泛参与汽车赛事运动、引领轮胎行业乃至汽车行业的技术进步，多元化发展和营销创新铸造了更加宽广的护城河体系。通过梳理其发展历程及战略，对玲珑轮胎及中国轮胎企业具有参考意义。

新一轮汽车工业重心逐渐向中国转移，自主品牌崛起提速。1956 年7 月由中国人自制的第一批解放牌货车下线，结束中国不能造车历史；20 世纪80 年代后，为应对国内汽车技术落后情况，合资造车成为趋势；2005 年后我国汽车企业均开始自主品牌汽车的开发和生产，奇瑞、吉利、比亚迪、长城等企业纷纷推出自主品牌车型。中国品牌在摸索经验过程中，逐步建立完善可控的产业链。2023 年我国汽车产量3016万辆，连续 15 年稳居全球第一，自主品牌乘用车份额 56%，同比+6.1pct。同时我国新能源汽车（23 年销量 950 万辆，同比+38%）及出口增长迅速（23 年汽车出口491万辆，同比+58%），超越日本成为第一大汽车出口国，汽车产业成为我国核心的经济支柱（2023年中国汽车总产值达到 11 万亿人民币，占 GDP 近 10%，首超房地产），在这新一轮汽车工业重心逐渐向中国转移的背景下，叠加轮胎企业的专注和努力，我国有望诞生出世界级的自主轮胎品牌。

轮胎行业兼具成长性与抗周期属性，同时兼具市场空间大、国产胎企份额低等特点，是汽车产业链优质的稳增长赛道：

大空间：2022 年全球轮胎产量达 17.3 亿条，销售额约12724 亿元，全球轮胎市场已达万亿规模，中国国内市场空间约 2000 亿元，中国轮胎产量8.56亿条（包括出口+内销），占全球约 50%产能。据Research and Markets，2022-2027 年中国轮胎行业复合增速 7%左右，轮胎市场前景依然可期。

成长性：①出海：国内胎企凭后发优势（智能制造）、成本管控、渠道布局（包括海外建厂）、自主崛起（整车出口）等优势获取海外市场份额；②国内：截至 22 年我国汽车千人保有量约 226 辆（美国800 辆+，日本600辆+），汽车总量天花板未至，随中国汽车工业成熟、新能源产业链优势持续，汽车销量与保有量也有望提升，带来配套和替代需求。

抗周期：轮胎根据销售路径可分为前装和后装，前装（增量需求）：与新车销量直接相关；后装（存量需求）：与汽车保有量相关，主要来自汽车轮胎的替换，全球轮胎需求前装：后装≈1:3，轮胎行业70%以上的需求由汽车保有量创造，较新车市场更具刚性。

国产份额低：轮胎市场由外资巨头垄断（米其林、固特异、普利司通合计份额历史峰值近 60%），中国胎企处于行业第三、第四梯队（按收入口径玲珑份额不足 3%），得益于国产胎企在渠道、产能、配套端布局及成本端优势，市占率逐步提升（中国品牌份额从 10 年 16%提升至22 年19%），外资三巨头的份额整体处于下降趋势，国产胎企仍有较大国产替代的空间。

玲珑轮胎具备成长为全球级轮胎供应商的潜质

以史为鉴，复盘韩泰：跟随韩国汽车工业崛起，成长为全球轮胎龙头之一。梳理全球收入排名第 7 的韩泰轮胎发展历程及战略决策等，其发展主要伴随韩国车企崛起展开，其取胜原因可大概归类 4 点。1）研发：专注研发技术提升产品竞争力；2）出海：全球布局生产基地（八大产地支撑超亿条产能）进行属地化配套供货；3）配套：通过配套高端化战略供应一线车企（BBA、保时捷等），品牌影响力持续提升；4）渠道：韩泰在世界各地建立生产、研发、销售、营销和通讯网络，提供针对性产品和服务，分销网点遍布全球，依托以上的持续布局，韩泰逐渐成长为全球级轮胎品牌。玲珑轮胎来看，1）产能端：①“7+5”全球化战略布局：国内长春、湖北、安徽等地产能推进，泰国工厂稳定增收，欧洲工厂 2024 年有望迎来突破；②发布“3+3”非公路轮胎全球战略规划，巨胎产品已成功下线；2）配套端：围绕配套中高端品牌（宝马、奥迪等）+车型+产品（17 寸以上）占比加快三个结构调整，持续提升在全球配套领域的影响力和盈利能力，同时新能源配套持续推进（配套份额22%）；3）零售端：创建玲珑养车驿站+阿特拉斯卡友之家养车品牌，新零售 3.0 开启保障增长；4）研发端：材料+工艺+产品创新方面走在行业前列，控股股东玲珑集团投资和西班牙IDIADA合作运营中国首家、世界一流综合性大型轮胎试验场—中亚轮胎试验场；5）品牌端：2023年 6 月玲珑以 827 亿元品牌价值位列《中国 500 最具价值品牌》榜单111 位；英国BrandFinance 发布“全球最具价值轮胎品牌”榜单，玲珑 2020-2023 年连续四年上榜。

玲珑轮胎股价复盘： 2016-2018Q3(积累)：行业端：1)上下游补库造成原材料价格上涨；2)美国对半钢&全钢出口“双反”开启压制出口；3)终端汽车需求相对疲软；公司端：1)渠道优化，配套上量过程中整体盈利增长相对稳定；2)开始布局投产泰国工厂。 2018Q4-2021Q1(高增)：行业端：1)市场对轮胎行业认知修复(认可玲珑配套业务)；2)海外巨头因疫情影响开工率；公司端：1)泰国工厂释放利润(从5 亿→13亿)；2)20 年开始新零售布局；3)配套业务进展顺利，公司进入股价与业绩共振期。 2021Q2-2022Q4(调整)：行业端：1)原材料大涨+海运费飙升；2)海外经销商去库影响订单；3)全钢需求疲软；公司端：1)配套业务拖累业绩；2)欧洲工厂进展缓慢；3)资本开支高拖累盈利，玲珑业绩整体承压。 2023 年开始(困境反转、蓄势待发)：公司端：配套结构调整+欧洲工厂推进+新零售业务催化；行业端：1)库存回归正常进而订单修复；2)原材料及海外成本下降释放成本压力；3）海外对国产性价比产品的需求保持相对旺盛。

配套业务是玲珑的核心所在，近两年玲珑配套端从关注“提量”向聚焦“提质”切换，预计 2024 年公司配套业务有望逐步走向正轨，并逐步兑现为替换量的提升。玲珑专注配套多年，公司历史上配套业务曾在较长时间内受到市场青睐（历史上稳态估值玲珑优于其他轮胎厂），但 2021 年起随原材料价格上涨玲珑配套业务过重压制整体业绩。但通过复盘韩泰等巨头制胜之路，我们认为配套业务（尤其是高端化配套）依旧是轮胎厂打造品牌效应的核心途径，韩泰 2008 年开启高端化配套之后整体业绩保持较快增长。而 2022 年开始玲珑配套端逐渐从关注“提量”向聚焦“提质”切换，不断向中高端产品（大尺寸产品）、中高端车型和中高端品牌转型，持续抢占更多中高端市场份额，同时持续重视新能源汽车配套（22年新能源车配套突破600万条，市占率超过22%），我们认为随着公司配套业务逐渐走向正轨并实现对零售的拉动（EPS)，同时市场有望重新给予玲珑配套战略估值溢价(PE），叠加中国自主品牌崛起的产业背景，2024年有望进入公司高质量配套、品牌拉动估值溢价的新一轮起点。

进入 2024 年，我们认为公司主要看点： 1）塞尔维亚工厂陆续投产，逐渐步入正轨，减少财务端压力，带来盈利弹性；2）泰国半钢双关税下降带来海外市场竞争力提升，同时欧洲+泰国双工厂模式一定程度规避后续潜在的新一轮“双反”风险， 3）国内配套业务优化（中高端产品、中高端客户、中高端品牌），重视新能源配套及海外市场配套，2024 年有望催化业绩； 4）新零售持续推进，国内与海外渠道建设稳步进行。中长期看好公司“7+5”战略推进，配套对替代的拉动效应，零售渠道布局日益成熟。玲珑作为国产轮胎龙头，品牌力+产品力持续上行，有望逐渐成长为世界级的轮胎供应商。

玲珑轮胎：国内轮胎配套龙头

深耕轮胎领域近四十载的国内轮胎巨头

玲珑轮胎前身为招远制修厂，1995 年正式成立山东玲珑橡胶集团公司，是一家专业化、规模化胎企。自 2001 年第一条半钢子午线轮胎下线，2002 年第一条全钢子午线轮胎下线，玲珑进入子午胎生产新阶段。2012 年泰国工厂奠基、2018年与塞尔维亚签署投资战略框架协议。2016 年 7 月 6 日在上交所主板上市，并进入大众全球供应商体系。四十多年稳步发展，现如今稳居我国轮胎行业龙头位置，2023公司营收 202 亿元，同比+18.6%，归母净利润 13.9 亿元，同比+374.7%。

公司主要产品分为乘用及轻卡子午线轮胎、卡客车子午线轮胎和非公路轮胎，广泛应用于乘用车、商用车以及工程机械车辆等。品牌端：实行多元化品牌战略，面向全球市场进行差异化营销，主要品牌有玲珑、利奥、ATLAS、EVOLUXX、GREENMAX、CROSS WIND 等；客户端：玲珑为大众、奥迪、宝马、通用、红旗、比亚迪、吉利、奇瑞、斯堪尼亚、曼恩辆等全球 60 多家主机厂的200 多个生产基地提供配套服务，实现对中国、德系、欧系、美系、日系等全球重点车系配套（累计超2亿条）；产能端：公司实行“7+5”战略布局（国内7 个、海外5 个工厂），实现对于车企最佳运输半径内配套服务。

实际控股人为王氏家族，股权结构稳定。王氏家族成员包括王希成、张光英、王锋、王琳，其中张光英系王希成之妻，王锋、王琳系王希成和张光英之子，王锋系王琳之兄。截至 2023 年三季度，玲珑集团有限公司为公司控股股东，持有股份比例为 39.05%，家族控股、股权稳定，利于治理理念（坚定配套）的持续和执行。

公司 2023 年营业收入稳步增长，利润迎来释放拐点。据公司业绩快报公告，2023年公司营收 201.65 亿元，同比+18.65%，归母净利润13.86 亿元，同比+374.66%。2023 年受益于国内经济活动持续恢复以及海外市场需求提升，叠加原材料价格和海运费回落，公司紧抓市场机遇，积极开拓市场，产品销量实现较大增长，23年累计实现销量同比+26.10%，其中毛利较高的乘用车胎同比增长28.34%。同时公司持续推进降本增效，并在配套市场持续开展结构调整，盈利能力实现显著提升。公司持续重视研发。公司管理费用率自 2018 年以来维持较低态势，销售费用率与财务费用率逐渐降低，同时公司重视研发，研发投入逐年增加。玲珑以国家级技术中心、国家级工业设计中心、国家认可实验室为依托，先后在北京、美国、烟台、上海、德国、济南成立研究分院，形成“三国七地”全球化开放式研发创新体系，构建覆盖全球的一体化研发格局，控股股东玲珑集团投资和西班牙IDIADA合作运营中国首家、世界一流综合性大型轮胎试验场—中亚轮胎试验场。

万亿市场，玲珑等国产胎企奋起追赶

轮胎市场空间广阔增长稳定

轮胎市场规模超万亿，中国市场需求广阔。轮胎行业具备规模大、增长稳的行业特点。从市场规模来看，全球轮胎市场销售额从 2010 年1520 亿美元至2021 年1775亿美元，从销量来看，全球轮胎市场销量从 2010 年的14.1 亿条增至2022 年的17.5亿条，年均复合增速 1.8%，其中全钢胎 2.1 亿条，半钢胎15.4 亿条。从各个区域来看，轮胎市场主要分布在北美、欧洲和中国等地区，三地合计销量占比65%，其中北美占比 24.42%，欧洲占比 23.91%，中国销量2.9 亿条，销量占比16%。中国是全球最大轮胎生产和消费国，根据国家统计局数据，2022 年中国橡胶轮胎外胎产量 8.59 亿条，按 2022 年全球轮胎销量 17.5 亿条，中国轮胎占比49.1%。

全球轮胎市场的需求可以分为增量需求（配套）与存量需求（替换）：替换需求为主，配套需求为辅。全球 2022 年共消费 17.5 亿条轮胎，其中配套用胎4.3亿条，替换用胎 13.2 亿条，二者比例约 1:3，结构上以替换需求为主。从配套轮胎数和替换周期角度看，不同车型有所差别。轮胎行业70%以上的需求由汽车保有量创造，较新车市场更具刚性：增量需求：即配套需求，与新车销量直接相关，一般轿车配套比例为1:5（4主胎+1 备胎），载重车配套比例平均约为 1:11。存量需求：与汽车保有量相关，主要来自汽车轮胎的替换，在替换市场，轿车每年需替换 1.5 条轮胎/辆，工程机械与载重机械的替换系数高于轿车。

我国轮胎市场替换与配套需求比例接近 1：1，主要系汽车保有量低（影响后装需求），汽车市场处于增长阶段（带来前装需求）。全球轮胎替换配套比持续走高，国内配套替换结构有待优化，2012 年-2022 年全球轮胎替换配套需求比由1：2.5逐渐提升至 1：3；而中国市场，2021 年与 2022 年配套与替换的比例仅有1：1，配套市场销量与汽车产量相关，替换市场销量与汽车保有量相关，我国汽车保有量较低，因此后续轮胎替换市场的成长空间较大。

海外三巨头垄断轮胎行业，国内轮胎企业不断抢占国际巨头市场份额。目前全球轮胎行业供给集中度较高，稳定形成寡头垄断的格局，行业内龙头米其林、普利司通、固特异三巨头垄断轮胎市场近半壁江山，收入规模基本在170 亿美元体量之上，第二梯队主要是马牌、韩泰、倍耐力、住友等品牌，年收入基本在50亿美元以上的规模，国产胎企玲珑轮胎、赛轮轮胎等基本位居第三梯队，收入规模大概在 20 亿美元以上。近年来随着国产轮胎的崛起，行业格局逐渐发生变化，2010-2021 年 CR3 由 10 年的 43.9%下滑至 21 年 37.4%，CR5 由53.8%下滑至48.7%（2022 年行业集中度提高主要系固特异 2021 年完成收购固珀轮胎橡胶）。随国内头部轮胎企业在产品、技术、渠道等方面不断提升，中国品牌在全球轮胎前75排行榜中的市占率从 2010 年 16.0%提升至 2022 年18.8%。

原材料是影响胎企盈利的重要因素，国内胎企受原材料成本波动相对较大。轮胎的上游原材料包括天然与合成橡胶、化工助剂、钢丝帘线、炭黑和合成纤维等，其中橡胶是关键的原材料，成本占比在 40%-50%左右，其价格的波动直接影响轮胎制造业的生产成本，对轮胎产品的销售价格有重要影响。相较于海外胎企，中国胎企营业成本构成中原材料占比更大。梳理米其林及国内胎企的成本拆分，2022年米其林的营业构成中人工成本的占比最高，达 33%，其次原材料占比32%；倍耐力原材料成本约占营业成本 38%，人工成本占 18%。与之相比，国内企业，赛轮轮胎、玲珑轮胎、三角轮胎、森麒麟及通用股份原材料成本占比分别约80.0%、74.4%、79.4%、72.8%和 71.2%，人工成本占比分别为 6.53%、7.21%、4.26%、3.37%和6.3%。

外资巨头布局原材料进行成本管控。米其林重视原材料的供应安全，其在巴西巴伊亚州拥有两个天然橡胶加工厂和一块 4578 公顷的土地。22 年6 月米其林收购Royal Lestari Utama（RLU）51%股份，加上原本持有49%股份，米其林获得其完全控制权，RLU 项目启动于 2015 年(制造生产天然橡胶)，近6 年来橡胶树种植面积超过 2.3 万公顷，丰富的原材料储备也给予米其林抵抗原材料价格波动的能力。

量价共振，国产胎企持续成长

核心：复盘轮胎市场，2006 年中国共有 16 家企业进入全球轮胎企业75 强，而2023年有 36 家进入榜单，但目前国内胎企在全球市场份额仍旧较低（按收入口径玲珑的份额不足 3%），我们认为后续随着国产胎企在渠道、产能、配套端的布局，国产市占率有望逐步提升。从“中国胎企的收入=销量X 价格=（海外销量+国内销量）X 价格”的视角拆解，量端的核心支撑来自①国产胎性价比优势逐渐替代外资及②国内集中度提升带来龙头胎企持续上量；价的核心支撑来自于品牌力韧性（品牌塑造提升议价能力）以及大尺寸胎趋势的演进。

核心因素 1-国内销量：国内汽车天花板未至+新能源带来弯道超车机会+国内供给出清提升行业集中度

国内汽车总量天花板未至，对比海外仍有较大提升空间。我国汽车近20 年整体都处于持续增长的趋势，我国汽车市场 2000-2010 年期间销量从209 万辆提升至1806 万辆，年均复合增速为 24%，2010-2023 年销量从1806 万辆增长至3009万辆，年均复合增速为 4%，国内整体乘用车市场增速有所放缓。截至22 年，我国汽车千人保有量约 226 辆，距离发达国家仍有较大提升空间（美国800 辆+，日本600 辆+），预计随中国汽车工业的成熟、新能源汽车销量的提升，预计后续我国汽车销量有望持续增长，同时保有量也有望提升，带来轮胎的配套和替代需求。

市场空间测算：1）配套端：按照国内乘用车销量：配套销量=1：5（4 主胎+1备胎）的比例测算，其他车型按照 1：7 预估（假设），结合国内汽车销量，测算出2022 年国内配套需求为 1.4 亿条；2）根据米其林年报，22 年我国轮胎销量2.9亿条，其中替换销量为 1.5 亿条，若按照我国汽车2022 年保有量3.2 亿辆，则测算出 22 年我国替换需求系数为 0.5（=1.5/3.2；2019 年为0.7，预计主要系疫情拖延车胎更换节奏），与发达国家的 1.5 以上的替换系数有一定差距，预计随国内汽车市场的持续提升以及保有量的增长，我国轮胎替换系数有望提升。基于对汽车销量、保有量、替换系数等指标的假设，测算2025 年国内轮胎需求有望达4.1 亿条，2030 年需求有望达 6.6 亿条，2019-2030 年复合增速约6%。

新能源汽车增长带来国内胎企弯道超车的机会。我国传统汽车历史上整体落后于海外发达国家，近年来随国内“双碳”的推进和催化，叠加国内企业的创新与积累，我国逐渐形成全新的商业模式、完备的三电系统、灵活响应的车企管理机制，新能源汽车市场放量提速，2023 年中国新能源汽车销量949.5 万辆，同比+37.9%，渗透率 31.6%，同比+5.9pct，占全球新能源车销量比超60%。1）电动汽车整体重量往往高于燃油车，对于轮胎承重力、抗压力和耐磨性提出更高要求；2）电动车扭矩更大，加速更快，要求轮胎有更强抓地力；3）新能源车没有发动机，轮胎噪音能很清晰的传到车内，对轮胎静音性提出更高要求；4）新能源车要提高续航，就需要轮胎的滚阻更低，而且更轻量化。国内企业业也陆续推出新能源汽车专用轮胎/品牌，如中策橡胶乘用车胎 1 号 EV PRO 系列、玲珑等均发布针对新能源市场推出的专用轮胎、赛轮液体黄金轮胎、贵州EV 系列重卡轮胎、双钱推出“回力 wondergy EV”系列等。

国内落后产能出清带来国内头部企业提升份额机遇。2023 年8 月，山东发布《高端轮胎铸造项目发展指导目录》，要求有关部门严把项目关，制止低端轮胎项目开建，针对轮胎新建产能的产能规模、产品品类、工艺设备、能效水平、环保水平以及数字化水平等维度做出要求，目标在 2025 年4 月底前完成改造提升。前段时间国家发改委等部门也发布关于《工业重点领域能效标杆水平和基准水平》，规定轮胎生产能效标准。随国家环保政策的持续推进，落后轮胎产能出清已成为全国化趋势，据不完全统计，在过去 4 年山东轮胎至少淘汰4432 万条产能。行业的出清也带来国内集中度的提升空间。

核心因素 2-海外销量：性价比优势替代外资+海外布局扩产规避关税+跟随优秀国产主机厂出海

成本优势为国产胎核心竞争力。若参考京东零售数据梳理海内外厂商轮胎价格，以 17 寸轮胎为例，玲珑单胎价格大概 260 元左右，米其林单胎价格大概800元左右，韩泰单胎价格大概 450 元左右，若假设乘用车单车配5 只胎，则配套玲珑产品的轮胎成本约 1300 元，远低于米其林（4000 元）和韩泰（2250 元），国产胎具备明显的价格优势（成本优势）。通过梳理米其林、玲珑等供应商财报中的成本拆分数据，若假设以原材料成本为基础（100%），外资巨头的人力成本往往极高（米其林人工成本比重约 100%，相比之下玲珑为5%），另外国产胎企海外建厂整体集中在近十年，而外资如米其林、固特异等部分工厂已运营百年，国产产能相对外资具一定设备先进性、智能化产线与自动化方面的优势（后发优势）。

汽车终端价格战背景下带来降本诉求，有望加速国产胎份额提升。目前我国汽车行业整体已度过高速发展期，处于震荡向上阶段，新能源汽车渗透率超40%，增速逐步放缓，整体终端主机厂日益激烈竞争。从传统乘用车促销幅度变化趋势看，2023 年行业促销幅度高于同期且持续攀升，12 月达到18.7%，隐含着价格战更加激烈。在此背景下主机厂降本诉求提升，带来对于零部件国产替代的诉求。轮胎在众多汽车零部件中单车价值量大，若从头部外资品牌换为国产性价比产品有望实现降本超 50%，且近些年国产胎企在产品性能方面也在不断缩小和外资差距。我们认为随着行业终端价格战的演绎，会逐步加速国产胎企替代的进程。

性价比优势助力国产胎持续提升销量，2015 年美国高额“双反”关税征加抑制国内出口美国。在此背景之下我国轮胎出口数量日益增长。以美国市场为例，2011年我国半钢胎与全钢胎出口美国数量分别为 290 万吨与378 万吨，逐渐增长至2014 年的 548 万吨与 657 万吨，自 2015 年开始美国对中国轮胎征收高额“双反”税（反倾销税从 14.4%到 87.9%不等+反补贴税从 20.7%到100.8%不等），在此影响下，我国对美国的轮胎出口量开始持续下滑，半钢胎与全钢胎出口美国销量降低至 2020 年的 64 万吨和 249 万吨；数量角度从 2014 年全钢838 万条、半钢5042万条降低到 2020 年全钢 138 万条、半钢 248 万条。

海外布局产能+跟随主机厂出海，国产胎企出海之路持续。国产胎企的出口盈利能力整体也相比于国内有较大水平提升，如 2022 年玲珑海外毛利率20.9%，国内毛利率为 5.8%。在此优渥条件下，国内胎企陆续进行海外产能布局，如玲珑在泰国和塞尔维亚，赛轮在越南、柬埔寨和墨西哥建厂以规避关税限制。虽后面北美也针对东南亚等地征收关税但幅度相对于中国直接出口仍大幅降低，中国轮胎海外建厂已成为趋势；另外 2023 年汽车出口 491 万辆，同比+57.9%，其中乘用车出口 414 万辆，同比+63.7%，商用车出口 77 万辆，同比+32.2%，新能源汽车出口120.3 万辆，同比+77.6%。我们认为随着国产品牌出口的持续增长，有望助力其轮胎原配厂商持续开拓海外市场。

核心因素 3-国产胎价格：大尺寸轮胎占比提升+提升品牌带来溢价能力+保持技术研发提升产品力

汽车消费升级叠加新能源车爆发式增长，大尺寸轮胎占比提升。大尺寸轮胎可使车辆外观具更强时尚感、运动感，同时 SUV 渗透率的提升也带来对大尺寸轮胎的需求。OE 原配轮胎尺寸方面，大尺寸增长趋势明显，综合各种车型，2020年17寸为 31%，但呈现下降趋势，18 寸轮胎则呈直线增长，也带来整体轮胎均价的提升（19 寸轮胎价格甚至会超过 16 寸轮胎价格的两倍）。

外资巨头注重品牌塑造带来产品溢价能力。米其林、普利司通、马牌等轮胎企业历史悠久，比如米其林在 1946 年发明子午线轮胎、1981 年米其林Air X成为第一款子午线飞机、包括近些年推出的 Acoustic 静音技术，注重技术的创新和更迭，同时其往往注重品牌宣传和塑造，一方面从早期便切入全球高端车企（BBA、特斯拉等)的配套体系，同时在营销端持续投入扩大产品影响力（比如米其林的餐厅指南、赞助知名赛事等），提升了品牌溢价，从而也提升了产品的溢价能力。目前中国胎企正奋力追赶，比如玲珑深耕配套，加大中高端配套的投入以实现品牌的塑造，赛轮深耕液体黄金以求依托技术实现对于品牌的拉动。

复盘外资，崛起之路的核心因素

梳理韩泰发展历程，可以发现作为轮胎行业的后起之秀，韩泰受益于全球轮胎产业向原材料产地亚洲转移和快速增长的中国及新兴市场提供的发展机遇，专注研发提升产品竞争力，全球布局生产基地，通过供应一线车企，替换市场的需求和品牌影响力持续提升，并逐渐成长为二线轮胎品牌。

韩泰：研发配套相辅相成，新兴市场汽车战略机遇

历经八十载创新与开拓，2022 年全球排名第七。自1941 年成立，经过80多年发展，韩泰通过不断创新与开拓，业务遍布全球：截止2022 年，韩泰轮胎在全球设立 7 个地区总部，36 家当地子公司，5 个研发中心，雇员人数超2 万名；在全球5 个国家具备 8 个生产基地，轮胎产能超 1 亿条。2022 年韩泰轮胎整体业务的销售额达 83942 亿韩元（约人民币 462 亿元），在全球轮胎企业排行中位列第7名。旗下包含“Hankook”、“Laufenn”和“Kingstar”三个全球级的轮胎品牌。2021年被欧洲汽车杂志《Auto Bild》评选为 "2021 年度最佳制造商"。

财务状况较稳定，营收持续增长。复盘韩泰历史，得益于OE 和RE 的市场的双重加持，以及近几年电动车轮胎（iON 系列）和 SUV 轮胎等高附加值产品需求的增长，包括公司产品结构的持续优化（大尺寸、中高端轮胎增长），韩泰历史上营收处于稳定增长的趋势，大致范围在 60000-90000 亿韩元之间，净利润大致5000亿韩元左右。2023 年韩泰销售额 89396 亿韩元（约人民币482.7 亿元），同比+6.5%；营业利润 13279 亿韩元（约人民币 71.8 亿元），同比+88.1%。盈利能力稳定。公司历史上毛利率及净利率保持稳定，从2008 年（开启高端化战略）开始公司盈利能力整体处于提升趋势，后续受疫情影响开始下滑，2023年实现修复，2023 年韩泰轮胎毛利率 32.40%，继 2018 年后首度超30%，同比+7.4pct，主要得益于高价值轮胎产品的组合优化，对超跑和高端品牌轮胎供应增长，及高英寸产品销售增加（18 英寸及以上销量占乘用车胎总量44%，同比+3.2pct）。

韩泰销售区域遍布全球，主要市场为欧洲、北美和中国。韩泰轮胎产品销售至160个国家，以 2022 年销售数据为基准，其中欧洲区域占比最高，达38.7%，北美占比 23.6%，中国区域位列第三，占据 18.4%，韩国占比11.3%，中东、非洲和亚洲其他区域占 8.0%。欧洲、北美和中国是韩泰销售的主要市场，韩泰计划分别投资5.38亿欧元和15.75亿美元，提高匈牙利工厂和田纳西工厂产能。另外随韩泰2022年针对中国市场需求推出的 iON 新能源轮胎系列，2024 年初韩泰中国市场新车原配供应量突破 2 亿条，迎来历史性里程碑。韩泰轮胎产品矩阵完善，电动车轮胎、高端化轮胎皆有深度布局。ION 系列是韩泰轮胎为高性能电动汽车驾驶员开发的电动汽车轮胎；Dynapro 是韩泰轮胎的SUV/轻卡专用轮胎，具有强劲的驱动和制动性能，配套福特F150、林肯领航员和GMC Sierra 等 SUV；Kinergy 系列可在各种气候和路况下提供稳定的驾驶，是首款获得 ISCC PLUS（环保材料国际认证）的可持续轮胎；Ventus 是韩泰轮胎的高性能轮胎，针对舒适的高速驾驶和稳定的操控性进行优化，是保时捷、奔驰、宝马、奥迪等品牌的配套轮胎，并被选为赛车运动赛事的官方轮胎；WinterI*cept冬季轮胎，在 Technotrack 进行过多次驾驶测试，保证安全可靠的操控和制动性能。Smart 专用卡车和公共汽车轮胎，结合尖端 Smartec 技术，可提供安全性和较长的使用寿命。

梳理韩泰的历史上的战略决策、经营策略等，我们认为韩泰取胜有四大支撑：1、坚持配套提升品牌粘性：韩泰重视配套战略，1）出海：从本土的现代起亚开始，跟随其进行海外扩张，进而拿下更多海外主机厂配套（通用等）；2）高端化：2008 年开启高端化战略配套为 BBA、保时捷等配套，实现对替换销量的持续拉动。2、持续研发技术与新品：长期重视和坚持研发，从技术中心布局、人才储备、专利申请、产品更迭、主机厂合作等多个维度进行布局，实现创新协同的研发基础设施，实现从战略规划→研发投入→新品迭代→产能落地的研发落地路径。3、全球范围产能布局：早期就开始重视全球化扩张，1962 年向巴基斯坦出口产品，1976 年在科威特设立第一个中东支社。目前在美国、匈牙利、中国、印度尼西亚、韩国 5 个国家设有 8 个生产基地，全球年产能约1 亿条进行属地化配套。4、重视零售端投入：韩泰在世界各地建立生产、研发、销售、营销和通讯网络，提供针对性产品和服务，分销网点遍布全球（4600 多个），其中T'Station、TheTire Shop、Hankook Masters、TBX 和 Hankook Truck Masters 为主要分销渠道。

路径一：坚持配套，出海、高端化、新能源三箭齐发

轮胎巨头的崛起往往伴随优秀汽车工业的崛起。从轮胎下游汽车市场情况看，轮胎三巨头成长繁荣之际正赶上汽车产业高速发展时期，全球汽车市场尚处于增量市场，轮胎需求突飞猛进，为先入者提供良好的发展土壤。美国、日本汽车销量均在二战后出现飞跃式的增长，为轮胎产业特别是发展中的三巨头提供迅速成长的沃土。二战结束后，美国向各盟约国出口汽车，汽车年产量突破700 万台；同样日本汽车工业也迅速崛起，1980 年年产量达到 1100 万辆，成为继美国与欧洲之后汽车工业发展中心。复盘韩泰历史，我们认为其成长路径可分为三个阶段，1）配套随国内优秀主机厂成长实现初期积累：韩泰在韩国国内市场配套份额近50%（03-06 年），得益于本土核心主机厂的深度绑定。2023 年现代集团全球累计销量超730 万，再次成为全球第三大汽车集团（现代汽车 2023 年销量 422 万辆，同比+7%，起亚309万辆，同比+6.4%），给予韩泰长期增量；2）跟随国内主机厂出海成长并随其出海实现成长：如核心客户现代于 2003 年在中国落地北京现代，其销量从2003 年5.3万辆增长至 2013 年 103 万辆；韩泰自 1999 年开始布局国内配套，经历2005年系统规划及 2009 年起高增状态后，2014 年底韩泰累计中国配套数量达到1 亿条，2024年初，配套数量达 2 亿条；3）获得外资主机厂认可后进行属地化布局实现合作绑定：如自福特选择韩泰轮胎作为其五家官方轮胎供应商之一以来，韩泰原配轮胎销量持续飙升。

2008 年开启高端化品牌配套战略。韩泰轮胎不断投入研发，致力于提供更高品质及更好驾乘体验的超高性能轮胎，基于高品质的产品，韩泰轮胎在高端配套领域屡获佳绩。2008 年韩泰正式为奥迪提供配套，开启豪华车配套之路；在成为宝马、奔驰等厂商的供应商之后，2015 年韩泰配套全新福特Mustang 和保时捷Macan，正式开始冲击超豪华配套领域，进一步巩固其作为全球高端轮胎制造商的地位。另外韩泰持续提升 18 英寸以上轮胎占比，23 年占比44.2%，同比+3.3pct，目标24 年占比达 49%。2022 年韩泰持续扩大对宝马、奔驰、保时捷等高端品牌OE供应，宝马 X5 配备超高性能 Ventus S1 evo3 X 轮胎，梅赛德斯-奔驰的S级配备Ventus S1 evo3。

顺应趋势进行资源合理分配，布局新能源领域。新能源车普遍具节能高效与低噪的特色，对轮胎也提出更高性能要求。韩泰轮胎多年前就大力投入新能源车轮胎研发，2020 年研发推出第二代专用轮胎 Kinergy AS EV，兼具良好操控性、降低噪音能力、承重效果好的属性。并于 2022 年推出iON 新能源轮胎系列，于2023年 5 月正式投入中国市场，还针对中国市场需求量身开发iON ST AS 产品。iONSTAS 轮胎在材料、结构、技术等方面进行创新，具有低噪音、高承载力、高耐用性、以及低滚动阻力等优势。22 年公司电动轮胎销量同比+236%，电动车轮胎占配套比重也在持续提升。

多年以来持续合作赛车比赛提升品牌力。1992 年以来，韩泰参与了超级GT、纽博格林 24 小时耐力赛、勒芒 24 小时耐力赛等赛车比赛，产品以其品质和技术持续获得认可。2011 年起被选为德国大师赛 (DTM) 官方轮胎供应商，2012 年被选为国际 F3 欧洲锦标赛的官方轮胎供应商。同时自 2015 年起，韩泰一直担任世界最大耐力赛之一“24H Series Powered by Hankook Tire”的冠名赞助商和独家轮胎供应商；另外韩泰轮胎凭借空气动力学设计、超轻质材料的运用以及新型制动系统，与兰博基尼签署官方赞助协议，独家供应赛车轮胎并为参加2023 年赛季的所有赛车提供技术支持，比赛赛车 Uracan Super Trofeo Evo2 配备韩泰“Ventus”赛车轮胎。

依托多年积累，韩泰打造出较为完整的配套客户体系。截至2023 年，韩泰的配套客户矩阵包括：现代汽车和起亚、大众、福特、通用、丰田、本田和日产等，以及宝马、梅赛德斯-奔驰、奥迪、保时捷、特斯拉等中高端品牌。同时韩泰持续扩大与在印度和中国、日本汽车的配套业务，并不断提高大尺寸轮胎的份额，持续开发新技术，夯实自身配套地位。

路径二：长期研发，加强主机厂合作与技术迭代

究其内核，坚持研发、技术为本，是韩泰成功关键所在。自1982 年建立大田中央研究所，然后在 1992-1998 年陆续成立美国、欧洲、中国研发中心，加大对研发的投入，再到 2016 韩泰技术中心竣工，再到 2022 亚洲最大的轮胎测试场---韩泰轮胎测试场开业，韩泰长期以来推出的各项新技术、新产品以及获得客户的认可都离不开对研发的长期重视和坚持。

从韩泰技术中心布局、人才储备、专利申请、产品更迭、主机厂合作等多个维度具体来分析其研发布局：技术/测试中心：韩泰于 2016 年建成韩泰技术中心Technodome，总面积96328平方米，拥有驾驶模拟器，可模拟赛车条件进行虚拟测试，并拥有胎噪测试的一流消声室及其他先进实验、测试设备。2022 年建立亚洲最大的测试场Hankook Technoring（占地 126 万平方米），拥有13 条不同跑道，可进行最高超过 250 公里/小时高速行驶测试，协助开发创新轮胎产品所需性能测试。人才培养：招聘人才方面，推出技术推广活动和产学研项目，同时提出各个研发职位的培训路线图，并通过“工程大学”提供系统技术培训，战略性地培养研发人员。此外还支持员工参加国内外知名大学的培训课程。专利技术：韩泰持续在美国、欧洲、日本和中国积极获取专利，抢占全球技术格局竞争优势。截至 2022 年底，韩泰专利组合包括在韩国的653 项专利和在海外授予的 308 项专利。后续计划开发非充气轮胎（NPT）、智能轮胎和下一代绿色轮胎材料的原创技术。

产品端：韩泰通过不断的技术创新推出迎合市场和客户需求的新产品，如更安全、更安静、升级版的 PCR 和 LTR 胎，同时推出环保性能和燃油效率更高的 TBR 胎以及电动汽车轮胎。同时，自 2012 年起韩泰启动两年一度的“设计创新”项目，汲取自世界顶尖设计大学的学生的创意思路，与韩泰技术解决方案通过联合研究相结合。

与全球汽车整车厂密切合作。韩泰在世界主要地区设有当地研究中心，以满足全球汽车制造商对未来车辆的性能要求，并开发针对各自当地市场优化的轮胎。还通过联合研究、概念轮胎开发和技术交流，与主要汽车整车厂建立合作伙伴关系，实现共同发展，建立更牢固的信任关系。依托长期以来的研发积累，韩泰现已形成完整的战略正向研发体系，实现创新协同的研发基础设施，实现从战略规划→研发投入→新品迭代→产能落地的研发落地路径，中长期战略和创新产品规划的全球中心Technoplex、中央研发中心Hankook Technodome、八大全球生产基地、全球各地研发中心（美国、欧洲、中国等）以及技术测试场 Hankook Technoring。

路径三：由本土到全球，海外扩张打开增量空间

韩泰轮胎的成功离不开全球化的布局。公司在很早的时期就开始重视全球化的扩张，1962 年韩泰开始向巴基斯坦出口产品，1976 年韩泰在科威特设立了第一个中东支社，拉开出海的序幕。

践行全球化布局，扩大业务版图。1981 年开始，韩泰海外扩张进展持续提速，1981年成立韩泰轮胎美国分公司，拉开全球化布局大幕。2022 年韩泰投资16亿美元，以扩建美国田纳西州工厂，第一阶段将田纳西工厂半钢产能增加一倍，达1100万条/年，第二阶段实现年产 100 万条全钢胎产能。扩建项目于2023 年初破土动工，新增产能预计将于 2024Q4 投产，于 2026 年初满负荷生产。本次扩产韩泰利用高端科技和高度自动化生产模式，同时轮胎产品性能上也根据美国市场进行定制化开发，超高性能轮胎占比 50%，乘用车轮胎占比25%，轻卡轮胎占比25%。目前，韩泰轮胎在美国、匈牙利、中国、印度尼西亚、韩国5 个国家设有8个生产基地，全球年产能约 1 亿条，在职员工超 2 万人，出口160 多个国家，满足全球数百万驾驶员多样化需求。

路径四：全球范围进行针对化渠道布局

韩泰在世界各地建立生产、研发、销售、营销和通讯网络，提供针对性产品和服务。韩泰在总部所在的韩国以及中国、欧洲、北美、拉丁美洲、亚太地区、中东和非洲建立销售网络，为当地客户提供量身定制的产品。还在韩国、中国、德国、美国、日本和印度尼西亚为新轮胎（OE 办公室）建立沟通渠道，以便与全球汽车公司建立更紧密的合作伙伴关系。收购多个经销商，建立分销网络。通过其遍布全球的4,600 多个分销网点，其中T'Station、The Tire Shop、Hankook Masters、TBX 和Hankook TruckMasters为主要分销渠道。继 2017 年收购澳大利亚轮胎经销商JAXTYRES 以及2018年收购德国高端轮胎零售商 Reifen-Müeller 之后，韩泰不断扩大全球销售和服务网络，加强在分销方面的竞争优势。另外还在韩国和中国建立销售平台，持续开拓新兴市场。

扩展数字营销渠道，与全球客户实现深度绑定。2022 年5 月，以"新创新平台"为理念，韩泰对现有韩泰轮胎网站进行全面重新设计。在访客数据分析的基础上，对全球网站进行重组，以品牌体验为重点。重新设计，强调销售信息，从而向全球客户传达品牌形象。加强数字化客户体验，包括以用户为导向的网站设计、系统改进、销售支持改进和新的品牌内容，从而突出用户便利性和差异化。除官方网站，还在 Instagram、LinkedIn 和 Tiktok 上推出全球频道，通过多元化渠道，展示 iON 品牌独特视觉内容，与消费者分享分享轮胎创新技术。

多品牌战略满足客户的广泛需求（韩国）： T'Station 代表韩泰的分销服务渠道。自 2005 年1 月第一家T'Station开业以来其网络不断扩大，截至 2021 年，在韩国已拥有近460 家分店。T'Station通过其高科技设备提供的端到端的专业服务，包括路面力测量系统（RFM系统）、3D 车轮定位装置和超高性能轮胎拆装机。 TheTireShop 专门提供韩泰轮胎产品，以满足不同客户的需求；截至2021年在韩国有近 210 家提供轮胎更换和车轮定位等服务。 TBX 是韩泰旗下大型轮胎专业零售商，并提供以轮胎维修服务。客户可以在韩国任何地方获得专业的轮胎服务及高质量的车辆保养服务。截至2022年，韩国约有 210 家 TBX 经销店，配备先进的设备和专业人员。

多品牌战略满足客户的广泛需求（全球）：韩泰大师：自 2011 年起，韩泰轮胎将"韩泰大师"会员计划从欧洲扩展到中东和亚太地区，逐步构建一体化的全球零售网络。截至2022 年，韩泰大师会员网络已覆盖欧洲 11 个主要国家、拉丁美洲 4 个国家、中国、澳大利亚、印度尼西亚、马来西亚和泰国等 5 个亚太国家，及包括沙特阿拉伯在内的三个中东国家。同时在全球范围内，韩泰卡车大师作为独家TBR 轮胎服务网络提供相关服务。

玲珑：厚积薄发，配套、产能、零售齐发力

核心逻辑：玲珑轮胎来看，1）产能端：①“7+5”全球化战略布局：国内长春、湖北、安徽等地产能推进，泰国工厂稳定增收，欧洲工厂 2024 年有望迎来突破；②发布“3+3”非公路轮胎全球战略规划，巨胎产品已成功下线；2）配套端：围绕配套中高端品牌（宝马、奥迪等）+中高端车型+中高端产品（17 寸以上）占比加快三个结构调整，持续提升在全球配套领域的影响力和盈利能力，同时新能源配套持续推进（配套份额22%）；3）零售端：创建玲珑养车驿站+阿特拉斯卡友之家养车品牌，新零售3.0 开启保障增长，实现从全域营销、全渠道订单履约到供应链管理的零售业务闭环服务；4）研发端：材料+工艺+产品创新方面走在行业前列，控股股东玲珑集团投资和西班牙IDIADA合作运营中国首家、世界一流综合性大型轮胎试验场—中亚轮胎试验场；5）品牌端：2023年 6 月玲珑以 827 亿元品牌价值位列《中国 500 最具价值品牌》榜单111 位；英国BrandFinance 发布“全球最具价值轮胎品牌”榜单，玲珑 2020-2023 年连续四年上榜。进入 2024 年，我们认为公司主要看点 1）塞尔维亚工厂带来的盈利弹性；2）泰国半钢双关税下降带来海外市场竞争力提升；3）国内配套业务优化（中高端产品、客户、品牌），2024 年有望催化业绩；4）新零售持续推进。中长期看好公司“7+5”战略推进，配套对替代的拉动效应，零售渠道布局日益成熟。玲珑作为国产轮胎龙头，品牌力+产品力持续上行，有望逐渐成长为世界级的轮胎供应商。

核心支撑一-产能：欧洲工厂带来盈利弹性+全球“7+5”战略推进

塞尔维亚工厂落地在即，有望修复公司盈利能力。塞尔维亚工厂规划产能1382万条/年（全钢 160 万条+半钢 1200 万条+22 万非公路），公司后续将根据现有厂房情况计划对全钢进行扩产。2022 年 6 月完成硫化机安装调试且首模轮胎下线，同时选定新的合作伙伴（中交）加快项目后续建设，计划在24 年上半年开满全钢项目一、二期，半钢项目争取在 24 年底半钢项目达到600 万条，2025 年1200万条设计产能全部达成，特胎项目 25 年一期投产。我们认为塞尔维亚工厂产能的释放较有意义，塞尔维亚工厂有望复刻泰国工厂佳绩：1）量：有利于提升海外市场份额；24 年 1 月公司先后通过大众 MAN、大众集团、Nissan 及福特主机厂审核。欧洲 Stellantis、宝马评审也在顺利推进中；2）利：欧洲工厂就近供货欧洲区域客户（较多主机厂总部落于欧洲，利于缓解运费波动带来的成本压力）；3）品牌力：塞尔维亚工厂是国内轮胎企业在欧洲落地的第一座工厂，利于提高玲珑品牌在欧洲的知名度，另外欧洲产地的轮胎在销售至很多客户时有望享受一定溢价。

泰国半钢关税下降，欧洲与东南亚双工厂协调规避潜在关税风险。2024年1月25 日，美国商务部发布对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁结果的公告，本次复审终裁税率发布之后，泰国玲珑适用4.52%的复审终裁税率，为本案中反倾销税率降幅最高的企业，降幅达16.57%（本次复审终裁税率发布之前适用单独税率 21.09%）。税率的大幅降低，将对泰国玲珑的营运能力和订单获取有较大提升，快速提升产品竞争力，利于快速抢占市场份额。同时北京时间 2023 年 10 月 17 日美国对泰国卡客车轮胎反倾销已经正式立案，本次反倾销的调查期预计为 2022 年 10 月 1 日-2023 年 9 月 30 日，按照律师事务所预测时间，初裁预计会在 24 年 5 月左右。对于玲珑而言：1）泰国全钢产能为220 万条，占公司总产能不足 20%，整体影响较小；2）海外双基地优势，塞尔维亚全钢项目已经投产，正快速产能爬坡，可调整发货流向，将美国市场的全钢订单转到塞尔维亚生产，有效应对美国贸易壁垒，化险为夷。

长期：看好公司持续推进实行“7+5”战略布局。国内：拥有招远、德州、柳州、荆门、长春 5 个生产基地，陕西和安徽工厂正进行规划；2022 年公司长春工厂产能爬坡；湖北荆门生产基地三期逐步达产，22 年底可新增300 万套半钢产能；德州基地利用设备填充补齐，将新增 300 万套半钢产能。公司新增产能超1500万条，整体产能突破 1 亿条；2022 年底公司拟于安徽建设年产1400 万套高性能子午线轮胎项目（1200 万套高性能乘用及轻卡子午线轮胎和200 万套高性能卡客车子午线轮胎）的规模。海外：泰国、欧洲（22 年 6 月完成硫化机安装调试且首模轮胎下线）建设生产基地，并在全球范围内继续考察建厂。截至21 年底合计产能8206万条（全钢 6800+半钢 1400 万条，至 2030 年产能有望达1.6 亿条）；通过7+5战略布局，形成与主机厂配套最佳服务半径，全面赋能零售服务体系，提升交付效率，推进研发、管理、服务全球化、区域化、本土化发展。并通过大数据、区块链、5G、工业机器人等尖端技术的应用，实现产品的全生命周期覆盖。

核心支撑二-配套：品牌拓展建设新局面，国际化配套再上新台阶

配套业务认证壁垒极高且周期漫长，因此配套业务本身就是主机厂对轮胎产品质量的一种背书，利于在消费者群体中树立良好的品牌形象，配套业务是胎企成长为一线企业的标配。玲珑战略坚持配套战略，连续多年位居中国配套首位。我们在本文复盘韩泰的部分已经分析出：配套之路是轮胎企业实现品牌塑造的最有效的途径之一，韩泰在 2008 年开始中高端配套打开了新的增长空间。因此我们认为配套战略，尤其是中高端配套战略是打造品牌、形成替换拉动的关键。玲珑配套端从关注“提量”向聚焦“提质”切换，预计2024 年公司配套业务有望逐步走向正轨，并逐步兑现为替换量的提升。配套业务客户往往是主机厂，零部件公司溢价能力相对弱，且成本（原材料价格等）端的压力往往较难朝下游转移，这种情况低端配套订单中更为明显。历史上玲珑对于配套业务持续投入，更多的注重于量的提升，但一定程度上也带来的利润的压力。近两年玲珑配套端逐渐从关注“提量”向聚焦“提质”切换，聚焦三个结构调整，不断加速向中高端产品（包括大尺寸产品）、中高端车型和中高端品牌转型，持续抢占更多中高端市场份额。

客户持续拓展：公司配套业务逐步具备品牌影响力和示范效应。目前公司与宝马、奥迪、大众、福特、通用、Stellantis 等国际知名品牌的合作紧密，配套项目及覆盖车型均在增加。

配套高端化：玲珑 22Q3 配套发货中高端产品占比超35%，新项目高端产品占比超 60%；实现对高端商用车 SCANIA、MAN 的产品量供；宝马拿下7个规格覆盖 23 款车型的定点。

配套拉动效应有望在未来持续兑现。轮胎作为整车较少具有品牌标识的汽车零部件带有较强的品牌属性以及用户黏度。替换市场中每辆家用乘用车平均4-5年需更换，商用车以及非公路车的替换系数更高。根据米其林整理的全球各大地区的轮胎协会发布的数据显示，2021 年度全球配套与替换市场比例为1:3-4，玲珑目前该比例为 1:1（国内，截至 2022 年年报）。随公司技术实力（研发投入占比行业领先）带来产品力的提升，叠加公司短期“承压”式开拓配套客户，玲珑轮胎通过配套拉动效应以及高性价比优势在替换市场仍具较大上升空间。

新能源上量、自主品牌崛起以及出口高增长，带来潜在成长机遇。1）自主崛起：2020 年至今是自主品牌向上的过程，中国品牌乘用车占比从2020 年38%提升至2023 年 56%。背后对应的是车型周期的竞争力，本轮新能源转型主要由自主品牌领导，国内新能源车企开启新一轮车型周期（2023 年中国品牌乘用车中新能源产品市占率达 49.9%)，自主品牌的崛起有望带动国产轮胎胎企的配套销量；2）新能源重心转移：2023 年中国新能源汽车销量 949.5 万辆，同比+37.9%，渗透率31.6%，同比+5.9pct，占全球新能源车销量比超 60%，玲珑目前已针对新能源汽车进行产品和技术的针对性开发，22 年接近 600 万条；公司在新能源配套整体市占率近 24%，已经成为新能源配套第一品牌，仅比亚迪一家前三季度供货量就突破 400 万条，后续还会继续突破更多中高端配套项目；3）出口高增长：2023年我国汽车出口 491 万辆，同比+57.9%，新能源汽车出口120.3 万辆，同比+77.6%；整车出口企业中如比亚迪、奇瑞、上汽、长城等均为玲珑配套客户，有望带动玲珑的出口配套的增长。

核心支撑三-零售：新零售战略持续升级，启动玲珑新零售3.0

新零售助力公司国内零售板块持续提升。新零售方面，通过建设智慧零售云平台汇聚稳定合作的零售店铺注册系统，在智慧零售云平台开设线上商城，门店通过智慧零售云平台线上商城直接向公司采购产品，公司发货到店的模式进行销售：

新零售：2020 年 3 月推出新零售模式，即与腾讯、华制智能联合开发智慧营销云平台，打造线上线下相结合、仓储物流相结合、轮胎与非轮胎品类相结合、销售与服务相结合、精准营销与品牌引流相结合的玲珑新零售，全面赋能终端门店并为线下消费助力。

新零售 2.0：2021 年 8 月，玲珑轮胎新零售升级，“玲珑养车驿站”小程序上线，线下服务门店快速构建。形成线上线下相结合，销售与服务相结合，轮胎产品与非轮胎产品销售相结合的，更多元化的销售服务体系。

新零售 3.0：22 年 9 月新零售 3.0 系统上线，推动厂家与渠道构建起赋能的新型合作伙伴关系，并建立起全渠道运营体系，凸显公域私域结合+线上线下融合+前端中台一体+内外系统集成等四大核心价值；22 年10 月26 日，全国首批玲珑养车驿站 3.0 店铺在烟台开业，烟台市内玲珑养车驿站店铺近40家，新零售合作店铺 240 多家，玲珑养车驿站已成为烟台区域店铺数量最多、分布最广的汽车后连锁品牌，成为烟台区域内最大的汽车后服务品牌；截至23 年初，公司在全球拥有 10 万多个营销网点，在中国建设数万家门店。阿特拉斯卡友之家:卡友之家的核心业务在于与司机车主直接链接并建立强关联，通过全国阿特拉斯形象店线上线下为卡友提供一致性的轮胎、轮保等综合服务，涵盖从计划、仓储物流、出入库、智能补库、订单交易、施工到售后等环节，形成完整的闭环体系。2023 年上半年卡友之家共计开发完成约300 家门店，遍布 13 省 24 个地级市。后续逐步建立10000 家阿特拉斯卡友之家形象店。

2023 年 4 月，玲珑养车驿站正式上线门店智慧管理系统——玲珑养车驿站乘用车门店管理平台。定位门店经营的变革性工具，玲珑养车驿站基于数十年行业沉淀，倾力提炼门店业务流程标准化，打造出最贴合门店经营习惯的个性化数字化管理工具——玲珑养车驿站门店管理平台。从前端市场营销、业务施工，到库存调配、作业跟进、订单结算，再到客户关怀、员工个人发展等，玲珑养车驿站门店管理平台 PC+APP 两端联动，通过持续开拓定制功能，致力于“一键”解放门店劳动力，助力门店更专注于技术、专注于服务，实现高质量产值提升。在整车物流企业自有车辆和后市场轮胎运营的一站式解决方案：从轮胎采购到后期替换，覆盖轮胎全生命周期的“产品力+服务力”模式。产品方面，以玲珑和阿特拉斯双品牌线支撑起完善的产品体系。在服务方面，针对高端长途产品，玲珑推出全国联保、道路救援和超长 4 年质保 3 大保障，结合遍布全国的线下服务门店体系，切实做好轮胎使用保障；针对物流大客户，玲珑采用定制化与标准化相结合的服务模式，根据不同物流车队的车辆状况、应用场景等进行定制化轮胎匹配及使用建议，并进行轮胎全生命周期标准化质量跟踪、服务；在轮胎资产运营管理方面，为用户提供司机、车队长 APP 端和企业PC 管理端的信息化系统支撑。

核心支撑四-研发：重视研发提升产品性能，奠定品牌向上基础

玲珑重视研发，以国家认定企业技术中心、国家级工业设计中心为依托，在北京、上海、济南、烟台、美国、德国成立研究分院，形成“三国七地”全球化开放式研发创新体系，驱动玲珑技术创新。2016 年与西班牙IDIADA 公司合作，以国际最高标准投资建设的中国首家、世界一流的综合性大型轮胎试验场——中亚轮胎试验场试营业，是公司研发实力提升的又一有力保障。2016 年开始，公司研发投入逐年增加。至 2022 年，玲珑轮胎研发投入在国内轮胎上市公司中排名第一，且研发投入占比领先于世界一流轮胎品牌。公司全新第六代产品在国内外的专业产品测试中表现优异，多项性能超越国际一线品牌。凭借优异的产品性能，公司连续两年获得“铃轩奖”，成为轮胎行业唯一获奖企业。

公司目前已拥有低噪音、抗湿滑、超低滚阻、超高耐磨、缺气保用、自修复静音绵等产品系列。最新一代产品集合多项自主研发的技术专利，低滚阻、高耐磨、超强操控性能。新能源轮胎等产品的性能和技术含量均处于世界一流水平。2022年，公司在细分用户、细分市场的基础上推出玲珑新能源轮胎SPORT MASTERe、静音绵自修复一体化轮胎等新品，玲珑 SportMaster 在Auto Bild 2023 年夏季轮胎测试中获得第七名的优异成绩（主要凭借干/湿地制动和胎噪），也是唯一一个中国品牌挤进前七（与第六名米其林 PS5 只是相差0.1 米的差距），以欧洲市场为重点的 Sport Master 轮胎，其湿地抓地力比之前的UHP 产品提高17%，这一性能足以获得欧盟轮胎标签 A 级，助力玲珑轮胎品牌持续向上。

品牌端持续获得认可。自成立以来，公司实行多元化品牌战略，面向全球市场进行差异化营销，主要品牌有“玲珑”、“利奥”、“ATLAS”、“EVOLUXX”、“GREENMAX”、“CROSS WIND”，产品销往全球 173 个国家。“玲珑品牌”多年上榜世界品牌实验室发布的“中国 500 最具价值品牌”“亚洲品牌500 强”，2022年品牌价值 689.39 亿元，第十八次荣登榜单，连续 9 年保持每年50 亿元以上的增长。20-22 年，连续三年入围英国品牌价值咨询公司 Brand Finance 发布的“全球最具价值轮胎品牌”榜，是唯一连续三年上榜的中国轮胎企业。轮胎行业连续四年唯一获铃轩奖，玲珑 SPORT MASTER、GRIP MASTER C/S 两款产品分别获得“量产·底盘与轮胎类”金奖、“量产·底盘与轮胎类”优秀奖两项荣誉。

核心支撑五-新品：巨胎下线，打开新的增量空间

近年来，随着矿山采掘及工程机械行业的高速发展，工程机械轮轮胎需求量呈稳步上升趋势。瞄准这一蓝海市场，玲珑加大研发投入，在技术与产销方面迎头赶追。玲珑轮胎自 1987 年下线第一条农业机械斜交轮胎，至今在非公路轮胎领域深耕近40年，在工程机械轮胎、农业轮胎、工业轮胎三大产品系列中多面开花：

2024 年 1 月 10 日，玲珑轮胎自主研发的首条巨型子午胎27.00R49 在吉林玲珑成功下线，填补玲珑在巨型工程子午胎领域的空白，进一步完善其非公路轮胎产品体系，标志玲珑轮胎在非公路轮胎的发展进入快速发展期。

2024 年 2 月 5 日，玲珑轮胎自主研发的首条 57 吋巨型工程子午胎46/90R57规格在吉林玲珑顺利下线。该轮胎直径达 3.6 米，单胎重量近4 吨、承载能力达63吨，适用于大型矿用自卸车。规格首个花纹为 ROCK PRIMACY，为提升磨耗寿命，花纹增加了深度，并有针对不同类型矿山的多种配方可供选择，在提升磨耗寿命的同时，降低轮胎生热。随着全球工程机械行业的蓬勃发展，玲珑轮胎深耕产品研发的同时，大力推进非公路轮胎布局发展，于 2022 年发布“3+3”非公路轮胎全球战略规划，即国内3个工厂和海外 3 个工厂，以此满足非公路轮胎市场的强劲需求。吉林玲珑作为“3+3”非公路轮胎全球战略规划中的重要一环，非公路轮胎项目年可实现产能14 万套，其中工程子午巨胎 1 万套。

打造数智化工厂，提高产品质量。玲珑从原材料进厂到终端销售，通过统一标准、质量管理、工艺技术，形成严格的自检、互检、专检制度，确保产品匠心品质。同时，公司打造精益管理模式和智能制造工厂，运用工业互联网、大数据、边缘计算、AI 等，实现各类业务系统从研发设计、生产制造、经营管理、运维服务等环节的数字化、网络化、智能化，以高度自动化、高柔性、高精度的设备和生产流程，向市场输出更高品质的轮胎精品。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）