【国金证券】细分工具类出口优质供应商，多产品发力突破成长边界.pdf

2024-04-12

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一、欧圣电气：出口北美小型空压机&干湿两用吸尘器，渠道及制造壁垒深厚

公司主要从事空气动力设备和清洁设备的研发、生产和销售，2009 年由美国欧圣工业集团投资成立，2012 年于苏州工厂建成并投产。凭借较强研发创新能力以及长期技术储备，公司已获“国家高新技术企业”，同时积累了稳定的客户渠道和资源，取得史丹利百得、百力通等多个国际知名动力工具企业的品牌授权，与家得宝、劳氏、沃尔玛等知名零售商建立了稳定合作关系，目前已成为北美多数零售商小型空压机和干湿两用吸尘器产品的主要供应商之一。2022 年 4 月 22 日，公司于深圳证券交易所创业板上市。

1.1、业务介绍：以出口北美小型空压机、干湿两用吸尘器为主业，近年加快新品类拓展

分产品和地区来看，2022 年公司出口收入占比 99.2%，主要于北美地区销售（1H21 美国占比 86%、加拿大占比 10%）。公司主要出口空压机、干湿两用吸尘器两大产品，1H23 小型空压机、干湿两用吸尘器收入占比分别达 30.1%、57.9%，近年来小型空压机收入占比逐渐下滑，干湿两用吸尘器收入占比逐渐提升。此外公司不断拓展产品品类，2021 年新开发工业风扇产品，2022 年工业风扇收入占比达 9.2%；护理机器人为自有品牌，目前体量较小，销售区域以国内为主，未来有望逐步打开海外空间。

公司销售模式多样，以 ODM、品牌授权模式为主。2022 年公司 ODM 和品牌授权模式营收占比分别为 44.1%、48.4%，其他模式如 OEM、OBM 占比分别为 3.1%、4.4%。公司小型空压机产品主要以 ODM 模式销售（占比 90%+），干湿两用吸尘器主要以品牌授权模式销售（占比近 80%）。ODM 模式下，公司需根据客户的产品概念独立进行产品设计和详图设计，并根据 ODM 客户订单进行生产和销售。在品牌授权模式下，公司与品牌授权商签署商标使用权协议，由公司主导产品开发设计，并在协议范围内自行选择渠道进行销售，向品牌授权方支付商标许可使用费。

公司产品毛利率水平受汇率、原材料、产品结构变化、销售模式结构变化的影响。

分销售模式毛利率来看，品牌授权模式>OBM>ODM>OEM,公司通过支付品牌授权费方式获得了 Stanley、Dewalt 等品牌授权，在品牌授权模式下，公司能够获取更高的品牌溢价。

分品类毛利率来看，小型空压机毛利率低于干湿两用吸尘器。主因公司干湿两用吸尘器近 80%为品牌授权模式，小型空压机 90%以上为代工模式，代工模式毛利率低于品牌授权。若在同一业务模式下比较，总体来看干湿两用吸尘器毛利率仍高于小型空压机。

分结构毛利率来看，高端产品>中端产品>低端产品，体现了高端产品良好的设计及高端品牌的溢价情况。公司产品逐渐向高端倾斜，吸尘器品类逐渐从 Staney/PorterCable 中端品牌小加仑（小体积）往 Dewalt 高端品牌大加仑（大体积）调整，高附加值的 Dewalt 品牌干湿两用吸尘器产品销售占比呈快速增长态势，公司毛利率增长较快。2020 年度公司中端产品毛利率上升较快，主要原因为 2020 年公司通过网络平台销售中端品牌产品的占比上升，而网络平台模式下毛利率相对较高所致。

1.2、长期绑定北美头部家装零售商及品牌商，渠道壁垒深厚

美国家装零售市场以线下为主要消费渠道，家装零售商 Home Depot 和 Lowe’s 双寡头格局稳固。2023 年美国家装零售市场 Home Depot、Lowe’s 份额分别为 23.2%、21.2%，家装零售商门槛高话语权强，因此绑定头部家装零售商也是供应商受认可的标志。公司通过 ODM 与北美主要零售商深度合作，形成较高的渠道壁垒。公司 ODM 客户主要是北美知名零售商，包括 Walmart、The Home Depot、Lowe’s、Menards、Harbor Freight Tools 和 Canadian Tire Corporation，他们多数同时拥有自有品牌和终端销售渠道，例如 The Home Depot 拥有 Husky 等品牌，Lowe’s 拥有 Kobalt 等品牌，Harbor Freight Tools 拥有 Bauer 等品牌，Menards 拥有 Masterforce 等品牌。公司通过为这些零售商的自有品牌以 ODM 模式代工，成功进入境外连锁超市，并在长期经营中与北美知名零售商建立了稳固良好的合作关系，形成了一定的渠道壁垒。公司前五大客户收入占比约 70%，2022 年公司前三大客户分别是美国著名建材零售商 Lowe’s、Costco、The Home Depot，其收入贡献占比分别为 29%、13%、12%。

公司通过获得知名工具品牌授权增加产品销售和市场份额。美国的消费者倾向购买拥有优秀品牌声誉的商品，加之线下门店货架有限，因此海外的零售商对于其销售商品的品牌知名度有着严格的要求。公司通过销售知名品牌授权商授权的小型空压机或干湿两用吸尘器产品满足零售商以及终端消费者需求，提高公司产品在海外渠道的市场份额。在干湿两用吸尘器领域，公司获得了 Stanley Black & Decker 旗下 Dewalt、Porter Cable、 Stanley、Black& Decker 和 Craftsman 等知名品牌授权；在小型空压机领域，公司获得了 Craftsman、Dewalt 以及 Briggs & Stratton 旗下 QPT（Quiet Power Technology）等知名品牌授权。公司的第一大品牌授权商 Stanley Black & Decker 是北美知名专业工具制造商和品牌商，2021 年占全球五金工具行业市场份额约 23.3%，2021 年上半年对公司收入贡献占比超过 45.5%，其中来自高端品牌 Dewalt 收入占比逐年增长，占比自 2018 年 3%提升至 1H21 的 28.4%。此外，商标使用权费用计入公司销售费用科目，占销售费用比例快速提升，主因 Dewalt 的销售占比逐年增长，而 Dewalt 品牌作为世界知名高端工具品牌，其品牌授权费率较其他授权品牌相对更高，但从商标使用权费用占品牌授权收入比例来看仍保持稳定。

公司以多种销售模式加深与大客户合作，提升客户稳定性和粘性。1）公司与知名客户的合作关系已持续了 10 余年，客户关系稳定。2）在销售模式方面也更加多样，例如公司向第一大客户劳氏销售的产品包括公司自主品牌 STEALTH，ODM 模式与劳氏自有品牌 Kobalt 合作，以及获得授权的 Dewalt、Porter Cable 和 Briggs & Stratton 品牌。3）部分客户从公司购买的同类产品比例相对于其总采购规模的比例较高，截至 2021 年上半年，在小型空压机领域，The Home Depot 和 Harbor Freight Tools 从公司的采购占其同类产品总采购金额的 10%-30%，Canadian Tire Corporate 从公司采购的同类产品金额比例高达 80%；在干湿两用吸尘器领域，Costco 从公司采购的同类产品金额比例达到了 90%，Harbor Freight Tools 的干湿两用吸尘器则全由公司独家供应。4）公司在美国设立了海外仓库中心，以便及时满足零售商等客户的分散订单需求，同时提供当地专业售后服务直接对接终端消费者，可以对终端用户产品使用过程中出现的问题进行及时反馈并收集市场信息，快速满足零售商关于产品售后服务的需求，提高了公司产品的客户黏性。

1.3、深化制造能力，产品结构持续升级

公司实现多项技术突破，创新驱动中高端产品占比持续增长。自公司成立以来，一直专注于小型空压机和干湿两用吸尘器的技术研发，通过十多年的研发经验奠定了公司在产品性能、品质和电机效率等方面的领先地位，优秀产品创新能力驱动产品结构向中高端升级。在干湿两用吸尘器方面，自 2018 年以来公司的产品结构逐渐从 Stanley 品牌的低加仑产品向高端品牌 Dewalt 的高加仑产品转变。2021 年上半年，公司的干湿两用吸尘器和小型空压机中高端产品销售收入的占比分别达到了 99.8%和 92.6%。公司产品使用在降低噪音方面有显著优势，受到海外消费者青睐。公司产能持续提升，自制核心部件的比例保持较高水平。当前公司在小型空压机和干湿两用吸尘器的规模化生产方面具有显著的优势和规模效应，能够及时安排生产计划。2020 年起，公司各产品的产量开始增加，到 2022 年各产品产销率均超过 100%。同时公司已实现电机等核心部件的后端一体化生产，公司的小型空压机主要使用的是感应电机，公司掌握了小型空压机电机的静音技术，由于市场上供应这类电机的供应商较少，因此公司的小型空压机电机几乎全部自行生产；在干湿两用吸尘器方面，公司只从外部供应商处购买订单量较少的吸尘器型号所需的电机。从 2018 年至 2021 年上半年，公司自产电机的比例都超过 75%，较高的核心零部件自产比例提高了产品质量和稳定性，同时增强了公司的规模优势。

为应对中美贸易争端，公司在东南亚新建产能。受中美贸易争端的影响，公司出口干湿两用吸尘器和小型空压机被列入了美国加征关税的名单，关税加征幅度达上限 25%。公司的出口业务模式主要包括 FOB/FCA（客户如 Walmart，1H21 该模式收入占比 79.4%）和 DDP （客户如 Costco、Menards，1H21 该模式收入占比 9.3%），在 DDP 模式下，公司需要自己承担海运费和关税，在 FOB/FCA 模式下，尽管海运费和关税由下游客户承担，但中美贸易环境的不确定性仍存在。因此，为了应对中美贸易摩擦可能带来的竞争环境变化，公司积极在东南亚布局生产能力，2022 年 7 月，公司利用部分 IPO 超募资金（募集资金使用 3.3 亿元、总项目投资 3.4 亿元）在马来西亚启动了机电设备生产项目，预计在 2024 年下半年投产，届时会增加 75 万台户外动力设备（小型空压机为主）和 80 万台高端清洁设备（干湿两用吸尘器为主）的生产能力，销售净利率预计可达 12%。

1.4、财务分析：毛利率&净利率水平高于普通代工

公司营收增速于 22 年之前处于行业中游水平，23 年营收&净利润增速放缓主因去库压力。 2022 年之前公司营收增速处于行业中游水平，收入增长驱动来自 1）通过代工及品牌授权模式逐步提升产品销量。2）干湿两用吸尘器逐步向售价更高的中高端产品转换。1-3Q23 公司收入 8.4 亿元，同比-19%，归母净利润为 1.3 亿元，同比-7.2%，收入利润增速均有放缓主因下游客户去库压力较大，向公司下订单减少。

公司毛利率水平高于普通代工，且有小幅上行趋势。公司毛利率较高主因 1）干湿两用吸尘器产品毛利率因品牌授权占比高（品牌授权模式毛利率高于 ODM），因此表现较高水平， 1H23 该产品毛利率水平达到 36.7%（高于小型空压机 20.3%），收入占比 57.6%。2）公司中高端产品（Dewalt 品牌授权）占比提升。预计随公司产品结构优化、自有品牌认知度提升，公司毛利率仍有提升空间。1-3Q23 公司毛利率为 34.7%，同比+4.9pct。公司销售费率处于行业较高水平，整体费用控制水平较好。公司在品牌授权模式（1H21 收入占比 45.8%）下需要向品牌商支付商标使用费，计入销售费用，因此销售费率处于行业较高水平。管理费用率及研发费用率处于行业中位水平，保持稳定。1-3Q23 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 11.1%/+0.6pct、6.2%/+2.1pct、5.1%/+1.0pct，短期有所增长主因收入端承压。在小幅上行的毛利率和优秀费用率管控下，公司净利率水平稳中有升，1-3Q23 公司净利率水平达 14.9%/+1.9pct。

营运效率与盈利质量较好。1）公司存货周转天数处于行业平均水平，2018-1H21 公司存货周转天数平均为 65.70 天，其中原材料周转天数平均为 15.75 天，在产品周转天数平均为 11.38 天，库存商品及发出商品周转天数平均为 37.52 天，公司主要采用“订单生产” 模式，日常存货大都有订单支撑，且公司产品的生产周期相对较短，库存管理能力较强。 1-3Q23 公司存货周转天数达 74.2 天/+5.8 天。2）公司应收账款周转天数处于行业较低水平，公司在业务规模扩张的同时，进一步加强了客户信用监管水平，使得公司应收账款周转天数处于较低且稳步下降状态，1-3Q23 公司应收账款周转天数达 35.3 天/-8.7 天。3）公司应付账款周转天数处于行业较高水平，呈现平稳趋势，反映公司对上游议价能力较强， 1-3Q23 公司应付账款周转天数达 116.8 天/+33.4 天。4）现金流方面，公司盈利质量较好，历年收现比维持在 100%左右。1-3Q23 公司经营性现金流净额为 1.1 亿元。

二、为何我们判断 24 年公司收入增长有望提速？美国下游补库带动主业订单恢复+新品类拓展+新业务快速增长

2.1、美国库存周期+地产周期共振，下游补库周期下公司 24 年主业收入有望得到恢复

2.1.1、库存周期：24 年美国耐用消费品零售商有望进入补库阶段

欧美家电和工具行业的去库存高峰期已过，预计 2024 年将进入补库阶段。根据美国商务普查局的数据，在 2019 年之前，美国家居、家用装饰、电子和家电类产品的零售商库存长期保持稳定。但从 2019 年开始，美国宣布对部分来自中国的商品加征关税，无论关税是由一方承担还是双方分担，都将导致零售商的进货成本上升，因此，零售商选择先去库存后主动补库。到 2020 年下半年，因海外公共卫生事件，海运闭环被打破导致出现拥堵，同时消费者居家的时间增长，短期内工具产品需求增加。因此，零售商基于囤货和高零售端景气度的考量，再次主动补库存。经过两轮连续的补库存，欧美零售商渠道库存达到历史高位。但由于美联储持续加息的影响，需求开始降温，因此从 2022 年第三季度开始，零售开始进入去库存周期。Walmart、Amazon、HomeDepot、Target、Bestbuy、Lowe’s、 Costco 在 2023 财年库存同比分别-3.0%、-3.2%、-15.6%、-11.8%、-2.7%、-8.8%、+6.3%，同时对上游下单速度放缓，表现为处于生产端的国内代工厂和品牌厂商的订单增长速度下降。经过大约一年的去库存后，当前的库存水平开始出现顶部回落，库存销售比也开始回归正常水平，结合美联储未来可能降息的预期，我们认为 2024 年美国零售商有望迎来新一轮补库周期。

2022 年中国家电出口金额同比增速下滑，2023 年由于低基数效应，家电品类出口金额自 23M3 以来恢复趋势明显。欧美家电市场在 2020 年和 2021 年受消费补贴和家庭需求驱动，实现了强劲增长，海关总署的数据显示，2020 年和 2021 年，中国家电出口额分别为 661.3 亿美元和 987.2 亿美元，同比增长分别为+23.5%和+22.3%，同时加速了 2022 年部分需求的消耗。而 2022 年，欧美家电零售市场需求开始减弱，叠加 2021 年海运货物积压严重，导致渠道和品牌商整体降低库存的压力大、周期长。中国家电出口在 2022 年面临了欧美客户大幅度降低库存的压力，该年中国家电出口额为 855.0 亿美元，同比下降 13.3%。到了 2023 年，中国家电出口压力开始减轻，已出现了边际拐点，尽管欧美家电零售渠道和品牌商的库存仍然较高，考虑到中国家电出口的低同比基数影响和欧美降低库存进程的持续推进，2023 年家电出口金额同比+9.9%，单月数据转正出现在 3 月，2024 年 1-2 月家电累计出口金额+24.3%，恢复趋势延续。我们认为中国家电出口的压力已逐渐缓解，工具行业的出口周期与家电类似，但相对来说电动工具/OPE 的补库周期会晚于家电，预计累计转正拐点或至 2024 年上半年。公司主营业务包含家用电器与工具品类，恢复节奏介于两者之间，收入转正拐点已于 23Q3 出现，预计 2024 年将继续恢复。

2022 年以来美国家电和其他耐用消费品的需求表现疲软，考虑到美国经济仍具韧性，若未来的美国零售端能够恢复，那么新的库存补充周期将加快到来。美国商务部普查局数据显示，2021 年/2022 年/2023 年美国家电零售销售额同比分别+26.9%/-1.4%/-0.7%，反映耐用消费品如家电、电子产品的零售需求仍较弱。若后续零售端能恢复，将增强零售商补库动力，从而带动我国的出口企业订单快速增长。

同时，我们看到已披露 2023 年年报的家电公司，例如小家电龙头苏泊尔 1H23 外销同比 -12.9%，2H23 外销同比+58.2%；九阳股份 1H23 外销同比+52.8%，2H23 外销同比+82.1%；奥马电器 1H23 外销同比+30.8%，2H23 外销同比+71.8%，均在 23 年下半年迎来了出口业务收入的提速。公司单季度收入转正拐点出现在 23Q3（收入同比+2.0%）,我们预计 23Q4 收入将加速恢复。

2.1.2、地产周期：美国房地产行业景气度有望回升，利好工具行业发展

美国工具产业与其房地产市场紧密相关，随美国降息预期逐渐明朗，美国房贷利率有望下降，利好房地产销售触底反弹，推动工具行业景气度上行。史丹利百得在其 2023 年 5 月的投资者演示文稿中提供的数据显示，房地产相关、DIY 户外、工业相关分别占其 2022 财年收入的 66%、17%、10%。气动工具中的小型空压机主要服务于建筑装修、汽车维护等下游市场，建筑装修行业的繁荣度与宏观经济周期、房地产销售密切相关。自 2021 年 6 月开始，美国新建住房增速转负，9 月成屋销售增速转负，美国房地产销售景气度下行； 2023 年以来美国成屋销量降幅逐渐收窄、新建住房销量增速转正，房地产行业逐渐企稳； 2024 年 2 月美国成屋销售环比+9.5%，至年化 438 万户，创最近一年新高。我们认为随美国降息预期逐渐明朗，美国房贷利率有望下调，美国房地产销售尤其是成屋销售有望触底反弹，从而推动工具行业景气度上行。

2.1.3、成本端海运费、汇率、原材料三座大山压力有所缓解

原材料、海运价格及汇率改善显著，利润率逐季度提升已兑现。出口制造业影响利润率的核心要素有三点，即原材料价格（公司直接材料成本占主营业务成本比超过 75%）、海运集装箱运价及美元兑人民币汇率。出口企业从 2020 年下半年开始盈利能力明显下行，持续至 2022 年上半年。2022 年下半年至今，原材料、海运价格及汇率明显改善，出口企业净利率逐季度改善，板块 Q3 净利率进一步上行，虽然长期来看人民币有升值压力，但在板块净利率未修复至 2020 年之前，出口企业净利率上行趋势或将持续兑现。

2.1.4、为何我们看好公司主业的恢复？品类发展趋势、公司竞争力没有发生改变

从品类角度长期来说小型空压机、干湿两用吸尘器是美国家居生活不可或缺的家居产品，行业规模预计能持续小幅增长。再加上公司下游客户地位、以及公司自身竞争力没有发生改变。 1）市场比较担心电动工具近年随着无绳化、锂电化等趋势下增长动力更强，会不会替代气动工具？我们认为电动工具无法替代气动工具，①从环境适应能力来看，气动工具有其专属应用场景，比如说更强的耐水性使得产品可以在各种不良或恶劣的环境下工作，不会产生电火花，所以即使在有爆炸危险的场所使用也不会发生引火爆炸的可能，更适用于煤矿、油田等岗位使用。②从工作能力上来看，气动工具更适合长时间工作而不会出现发热现象，即使压缩空气发动机发生超负荷现象，工具仅仅是停止转动，一旦超负荷现象解除则重新恢复正常运转，不会发生故障。按重量容积之比气动工具输出功率大，在同样输出功率的情况下，与电动工具相比小型轻量，更能提升工作效率。③经济性角度考虑，电动工具初期投资较低，但长期使用能源消耗较高，且工具维修、更换所需成本也较高。气动工具初期投资需要建立空压管路设备，但长期使用在能源消耗与工具维护上成本较低。因此我们认为小型空压机市场因其独特应用场景和使用优势，不会被电动工具替代，但行业发展或更偏存量更替。 2）欧美房屋面积大，房屋装修以地毯地面居多，导致欧美家庭对吸尘器的需求较旺盛，其中干湿两用吸尘器具有干湿两用、吸力强、可吸附大介质、容量大等优势，住宅数量的增加、住宅面积的扩大有利于干湿两用吸尘器市场的发展，此外干湿两用吸尘器还适用于汽车护理、酒店餐饮等场景，在欧美应用广泛，我们预计未来销售量得以稳定增长。

2.2、研发实力强劲，洗地机、园林设备等新品类开拓，24 年主业增长更具弹性

公司拥有较强的产品开发能力。公司研发团队核心成员均有 10 年以上产品开发经验，本科及以上学历超 60%，截至 22 年末，公司已授权专利 300 项，其中发明专利 83 项，能够通过当地一线客服团队对国外客户的需求及时反馈，做出针对性改进或开发出更多个性化产品。目前公司的小型空压机和干湿两用吸尘器均有 150+种型号，每年还在不断推陈出新，以满足用户的多样化需求，从而奠定了公司在北美市场的领导地位，产品获得了用户的高度认可，其中一款干湿两用吸尘器（The Black + Decker Wet Dry Vac）被美国《Better Homes and Gardens》杂志评为“2024 年最佳真空吸尘器”。

公司在主打产品特别是在小型空压机市场的垄断地位培养了较高的客户粘性，保证了公司业绩的长期稳定增长，与国际知名客户的深度互信和长期稳定的合作关系也带来其他创新类清洁设备和空气动力设备的增长空间，并为其他品类或风口产品预留了渠道优势，我们认为，这种渠道与客户的多重复用是公司的最大竞争优势所在，也为公司未来几年的业绩放量增长埋下伏笔。除了对核心产品小型空压机和干湿两用吸尘器不断升级改进之外，公司近年来也加大了新产品的开发力度，例如公司 2021 年新开拓工业风扇品类，销售模式多为 ODM，即为商超客户旗下自有品牌代工。2023 年新开拓洗地机品类，销售模式为 OBM，即使用自有品牌先在欧洲市场进行铺货，2024 年或将进入北美二三线商超，以及亚马逊等线上平台进行销售。同时 2023 年底公司获得以史丹利百得为主的园林工具品牌授权，预计 2024 年将有家用小型园林工具产品新推出。新品类的放量有望在 2024 年为公司提供可观增量，同时我们认为近年公司持续获得客户新品订单，反映了下游客户对公司生产能力及产品开发的认可，以及十几年合作粘性的体现，侧面反映了公司强大的研发、生产及渠道能力。

2.3、护理机器人业务 24 年或进入快速增长阶段

2.3.1、护理机器人是什么？

护理机器人是更好帮助护理人员处理因失能、失智而卧病或大小便不能自理的病患的排泄物的设备。目前发展为可穿戴式、可以自动感应及自动识别失能卧病人员的卧床状态，自动检测、自动处理卧床病人的排泄物，并自动记录患者排泄情况。护理机器人为卧病患者传统纸尿布的替代升级产品，优势在于使得卧病患者始终保持清洁干爽无异感，有效避免传统纸尿布处理病患排泄物所带来的有残留、有异味、病患易感染等缺点。护理机器人主要应用于家庭护理、护理机构、养老机构、社区服务等场景，从提升设备使用效率来看，行业多为 Tob 业务，对接医院、养老院等场景，Toc 消费端因产品单价较高（护理机器人售价一般为 2-10 万元左右），以及使用期限不长等原因占比较低。护理机器人起源于日本，目前主要制造销售厂商分布于中国、韩国、德国等国家，总体来看中国护理机器人制造水平领先于全球。

2.3.2、供需两旺促进行业长期成长

供给端：产品力不断优化，逐渐达到“好用”程度

产品起源于日本，目前主要以日本、中国制造企业为主，中国产品品质在持续迭代过程中逐渐超越日本。目前公司旗下伊利诺护理机器人最新一代产品已经可以达到佩戴者可连续佩戴 12 小时，且不会对皮肤造成损伤，已经具备大规模放量基础，之后产品的技术突破更多体现于佩戴时间的延长。

需求端：老龄化+机器代人+人性化需求推动行业长期成长

老龄化趋势：根据联合国规定，65 岁以上的老年人口占总人口的比例达 7%以上或 60 岁以上老年人口在总人口中的比重超过 10%的，属老年型国家或地区。中国从 2000 年已经进入老龄化社会，根据国家统计局数据，2022 年我国 60 岁以上人口达到 2.8 亿人，占总人口比例提升至 20%。据 Credit Suisse 预测，中国大陆地区 60 周岁以及以上人口在 2025 年将达到 3 亿人，2033 年突破 4 亿人。根据中国老龄科学研究中心数据显示，2022 年末全国 60 岁及以上失能、半失能老年人达到 4400 万，占 60 岁及以上老年人人口的 16%，老年人的医疗护理和长期照护需求十分迫切，且随着老龄化进程继续，市场对养老产品需求将持续扩大，我国养老护理市场发展前景广阔。机器替人：①一方面减少用工成本，一台机器大约能省 1-2 人用工成本；②另一方面补足用人需求，专业机构在护理失能老人的人员配置上，轻度失能老人的护理配置是 4 比 1，即 4 个老人配置一个护理员；中度失能老人护理配置是 3 比 1，重度失能老人的配置是 2 比 1。如果按照 3 比 1 来推算，我国养老护理员的需求量将达到 1500 万。根据民政部发布的数据，2020 年我国仅有 50 余万名养老护理员，远不能满足失能失智老人的照护需求，市场缺口超千万。同时，由于行业劳动密集属性和社会认同感缺失，现行养老护理队伍的专业化和职业化程度较低，人才流失问题也相对严峻。人性化需求：降低亲属、护工照料患者的劳动强度，同时维护老年人尊严。

2.3.3、市场规模：行业处于发展早期，未来有望成长为百亿市场规模

护理机器人产品当前发展仍处早期，过去行业没有特别明显增长的主要原因①产品力仍有待完善。②国内公共卫生事件影响下，产品很难进入养老院、护理院等服务机构。目前制约因素已解除，产品力也接近“好用”阶段，叠加政策支持，我们预计 2024 年护理机器人或将进入大规模放量阶段。目前市面上并无护理机器人行业规模可靠的第三方数据统计，我们根据养老院数量以及服务机器人配备率简单进行假设预测，根据国家统计局数据，截至 2022 年末中国养老机构共 4.0 万个，养老床位 833.3 万个，因此每个养老机构约 208.3 个床位。考虑到失能老人占比老人总数 16%，①乐观情况下，假设 9%-11%床位配有服务机器人。②中性情况下，假设 5%-7%配备率，③悲观情况下，假设 1%-3%配备率。一台机器价值假设 1-6 万不等（伊利诺护理机器人终端零售价约 3 万）。计算方法：养老机构数量 4 万家*平均每家养老机构床位数*护理机器人配备率*单台机器零售价格，因此我们测算中心值为 175 亿市场规模。根据 2022 年我国卫生健康事业发展统计公报，2022 年末医疗卫生机构 103.3 万个，其中医院数量 3.7 万个，若我们假设医院护理机器人配备情况与养老机构相同，但考虑到医院床位数或更多、产品单价或更高，预计医院场景下护理机器人市场规模大于养老机构。此外，海外护理机器人发展目前仍未被开发，考虑海外劳动力成本更高、养老产业重视程度更高，我们认为海外市场或能贡献更大市场规模。

2.3.4、公司目前产品发展进度及竞争力：产品力于国内领先，已达到可放量水平

公司护理机器人研发不断推进，较成熟产品已试制成功并小批量出货。公司自 2014 年 1 月成立子公司苏州伊利诺医疗科技有限公司，专注于护理机器人的研发生产和销售。在不断改善产品使用体验，在静音效果、密封性、穿戴便利性、标准化模块等方面取得良好进展。截至 2022 年末，公司已经完成了第五代产品的研发，实现小批量生产，并在国内进行了市场推广。目前公司护理机器人销售规模较小，客户较为分散，包括医院、社区养老机构、健康管理企业和个人用户等。

公司产品力优秀，产品迭代创新速度领先。公司目前销售体量及产品力位于国内护理机器人行业前列，与竞争对手相比研发优势明显，公司过往十多年在吸尘器和小型空压机方面的技术沉淀，例如电机隔音降噪技术、除水过滤工艺、电机保护工艺等都能协同应用至护理机器人产品中，技术难点在于产品细节打磨（产品使用材料、产品形态等），而公司十几年的研发实验积累了大量经验，构筑研发壁垒；不足之处在于目前公司现有销售渠道有限，产品在终端市场推广范围较窄，未形成稳定的客户群体和品牌效应，未来公司也将在渠道布局和营销等方面持续完善。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）