供应：矿山供应有限，TC压制冶炼放量
多种因素，2023年全球锌精矿产量下降
据安泰科统计，2023年全球锌精矿产量1283万吨，同比下降8.1万吨或0.6%。其中，海外产量877万吨，同比下降10万吨或1.1%。减产 原因：一是工人罢工造成的劳动力不足，二是极端天气影响，三是能源价格上涨导致矿山成本攀升。 美国地质调查局（USGS）数据显示，2023 年全球锌储量（经济可采储量）2.2亿吨，主要分布在澳大利亚、中国、墨西哥、俄罗斯等国。
2024年海外锌矿面临新建、复产推迟
产量降幅较大的地区集中在澳大利亚、美国、墨西哥、玻利维亚和加拿大等国家。澳大利亚由于MMG的Rosbery因森林火灾导致暂停运 营和劳动力不足，一季度产影响较大。South32在澳大利亚的Cannington矿山由于极端天气，一季度锌精矿产量同比下降23%。 Sibanye-Stillwater于2023年3月末完成收购New Century，仍处于停产维护状态。
2024年海外锌矿的生产面临诸多不确定性。Tara矿计划2024年二季度复产，如果届时锌价处于低位，复产进度或将推后；对于其他高 成本锌矿而言，2023年低锌价造成的风险将延续至2024年。Ozernoye矿山和Southern Copper旗下的Buenavista Zinc项目今年投产 的计划被推迟至2024年，Aripuanã矿山爬产进度缓慢，因此投产爬产项目的进度存在不及预期的可能性。
多家海外龙头2026年锌精矿生产下降
远期有部分矿山面临品位下降的困境甚至开采寿命达到尽头。因品位下降，预计Antamina矿山产量在今年超预期增长后将在明年大幅减 少，减量可能达到14万吨，Red dog矿山也因品位下降而小幅减产；Glencore旗下Kidd矿山和Kazzinc矿山的部分矿区计划于2024年末 因寿命而结束开采计划。 Glencore和Teck在2026年均下调锌矿的产量，2026年锌精矿下降约31万吨，2027年下降7万吨。
国内锌精矿生产稳定，火烧云贡献未来增量
根据安泰科统计， 2023 年全国锌精矿产量为 406.0 万吨，同比增加 1.9 万吨或 0.5%。 2024年，国内锌矿供应弹性相对较小，预计增量7万吨，可预见的主要增量来自于新疆的火烧云项目。新疆火烧云铅锌矿床锌和铅金属 量1881万吨，矿床平均品位铅4.60%、锌23.37%、铅+锌27.97%，为世界级铅锌矿床中罕见的高品位矿床。新疆地矿投资集团规划在 新疆和田形成一座产锌锭56万吨/年、铅锭11万吨/年的铅锌冶炼生产基地。
冶炼新增项目较多，精锌供应恢复
根据安泰科数据，2023 年估计全球精锌产量 1407 万吨，同比增加 48 万吨或 3.5%。其中海外精锌产量为 722 万吨，同比减少 1.2 万 吨或 0.2%。 2023-2024年，全球新增冶炼项目增量主要在亚洲地区，随着冶炼厂复产产能增加，全球精锌供应显著恢复。
锌矿供应收紧，TC持续下滑，冶炼利润亏损
海外锌矿的减产以及一季度锌矿停产的消息加剧了市场对矿端供应收紧的预期，TC延续下滑趋势。当前进口矿加工费平均报价为80美元 /干吨，但多有价无市，现货市场实际仅有少量成交且低于报价，听闻国内现货最新已有低于50美元/干吨的报价，但买方并不接受。从 实际供需情况看加工费并不应低至于此。国产矿加工费为3850元/吨，分地区来看，各地均有不同程度的降幅，但也多数有价无市。冶 炼端，部分地区冶炼厂调整生产计划，精锌产量或将环比下降。
消费：基建、汽车、风光利好不断
2023年国内精锌消费逆势增长
安泰科数据，2023 年全球精锌总消费1399.3 万吨，同比增加 16.5 万吨或 1.1%。其中海外地区消费 701.3 万吨，减少30 万吨或 4.1%。 国内精锌表观消费为698.0万吨，同比增加46.5万吨，增长7.1%。
从锌锭各初端消费来看，各个领域同比都有一定回升，其中镀锌领域增量显著。2023 年，全国累计生产镀锌板约 7454 万吨，同比增长 10.8%；镀锌板（带）累计净出口 977.56 万吨，同比增 39.2%；镀锌板表观消费 6751 万吨，同比增长15.2%。虽然房地产领域表现偏 弱，但基建、机械制造、汽车在 2023 年快速增长，带动镀锌板的国内需求。
锌消费中基建、房地产、交运等占比较大
锌用途较为分散，主要用于基础设施建设、建筑、汽车、日用消费品等领域。其中基础设施建设领域占国内锌消费1/3，铁塔、电器设备、 板房、钢结构、公路护栏、桥梁等需要大量镀锌管、板、线材和结构件。此外建筑领域占比23%，交通领域占比15%，耐用消费品占比 14%。
2024年基建再度发力，有望带动需求
2024年1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）50847亿元，同比增长4.2%，增速比2023年全年加快1.2个百分点。其中，制造业投 资增长9.4%，增速加快2.9个百分点；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）增长6.3%，增速加快0.4个百分点。 2024年政府工作报告，从2024年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，2024年 先发行1万亿元 ，叠加结转2023年发行的1万亿元国债剩余5000亿，基础建设投资资金相对充足。
房地产需求较弱，影响基本触底
2023年，全国房地产开发投资110913亿元，比上年下降9.6%；其中，住宅投资83820亿元，下降9.3%。2023年，房地产开发企业房屋 施工面积838364万平方米，比上年下降7.2%。其中，住宅施工面积589884万平方米，下降7.7%。房屋新开工面积95376万平方米，下 降20.4%。其中，住宅新开工面积69286万平方米，下降20.9%。房屋竣工面积99831万平方米，增长17.0%。其中，住宅竣工面积 72433万平方米，增长17.2%。
风电、光伏装机持续增长，带动锌消费增量可观
锌在风电和光伏行业中主要功能在于以镀锌或富锌底漆的形式附着在钢材外表面以防腐蚀，在光伏行业中主要运用于碳钢光伏支架上的 防腐，而在风电行业中耗锌主要在风电塔筒及螺栓两大部分。根据中国有色金属报，一个1GW的太阳能电站大约需要2400吨锌。
未来五年全球风电装机CAGR将达15%，24年开始陆风装机规模将超100GW。根据全球风能理事会（GWEC）发布的Global Wind Report 2023，预计到 2027 年全球装机将达到 157GW， CAGR 15%，其中陆风装机将在 23-24 年迎来显著修复，预计 24年装机达 到 106GW，首次突破 100GW。
新能源汽车轻量化，镀锌板需求持续提升
新能源汽车轻量化发展是新能源汽车发展的主要方向。目前，适用于未来汽车发展的超高强度镀锌汽车板。新能源汽车的单车用锌量20 公斤，传统汽车单车锌镀层用量约为8公斤。近年来，为适应轻量化需求，镀锌行业内积极推广镀锌薄板，钢板的镀锌化率持续提高。综 合来看，新能源整车锌用量只多不少。
镀锌板产量保持高位，“三大工程”促进下游需求回暖
镀锌板供过于求，但实际开工仍保持高位。当前镀锌板卷库存保持高位，下游订单不足。随着房地产需求的减少，对有花镀锌板卷的影 响较大，短期建筑行业想要有明显好转似乎还比较困难，那么可能还需依靠制造业的向好带动开工率保持高位运行。
“三大工程”有望提振需求侧。另外，中央经济工作会议提出，要加快推进保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村 改造等“三大工程”，这将一定程度上促进下游需求回暖；2024 年房地产调控政策将继续优化，推动化解房地产行业风险，释放合理住 房需求，需求侧有望进一步实现回升。
印度、东南亚等海外需求依旧旺盛
近年来，东亚、东南亚、南亚等国家，凭借较低生产成本和较强配套能力，形成了完整的产业链供应链体系、及国际生产网络。东南亚 主要国家都将完善交通基础设施，列为未来5-10年重点发展领域，预计未来市场空间仍然充沛。
从人口、制造业和基建发展来看，印度正接力中国，成为金属需求增量的主战场。根据Vedanta公司的预测，2022-2030全球对锌金属 需求CAGR为1.6%，印度对锌金属需求CAGR为5.9%，仅次于铜的CAGR 。
2024年仍处紧平衡，2025年后缺口逐步打开
Glencore和Teck在2026年均下调锌矿的产量，2026年锌精矿下降约31万吨，2027年下降7万吨。需求方面，国内基建、汽车、风光等 需求持续增长，海外印度、东南亚等基建需求也带动锌金属消费。因此我们预计2024年全球精炼锌小幅过剩6万吨，2025-2027年全球 精炼锌短缺4/24/44万吨，缺口逐渐打开。
复盘：供应驱动价格上涨，海外新矿不多
新开发矿山寥寥无几，我国锌储采比很低
2000年以来锌精矿的品位一直不断下降，同时近几年来也没有新开发的矿山。目前国内可预见的主要增量来自于新疆的火烧云项目。
虽然我国的锌资源储量世界排名第二，但各个铅锌矿生产较为分散，2009 年以来，我国的锌资源储采比总体保持在10以内，2019 年为 9.3，远远低于铝（储采比约100）等其他有色金属。这表明我国锌矿资源形势十分紧缺，可持续开采性很低。
十大矿山寿命将至，2026年缺口开始打开
从全球十大铅锌矿山中可以看出大部分矿山可能将在未来10 年内开采殆尽，寿命最长的矿山澳大利亚McArthur River 也将在23 年后资 源枯竭。这就要求全球必须不断地发现新铅锌大矿，来弥补未来供应缺口。 虽然海外多个在建或者待开发大型铅锌矿。但总体来看在建或待建锌矿的开发条件和资源质量将劣于目前在产或最近关闭的。新增产能 对推动全球锌矿产量复苏的力量将十分有限。预计2026年全球锌矿缺口将打开。
库存正常水平，价格处在75%分位
据SMM调研，截至4月1日，SMM七地锌锭库存总量为20.78万吨，较3月25日增加0.42万吨，较3月28日增加0.85万吨，国内库存再次 录增。截至到4月3日，全球交易所锌锭库存为316871吨，处于历史中等水平。 按照4月5日LME锌锭收盘价2622美元/吨，折合约119美分/lb，位于成本曲线75%分位左右。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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