【天风证券】白名单：“先立”一视同仁举措，“后破”行业融资难题.pdf

2024-04-09

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1. 策略：关注基本面企稳前供需政策的双向博弈

21 年下半年以来，针对房企的供给侧再融资支持经历多轮演变，复盘板块走势可以发现，板块偏好更为明确的实质性融资支持，在 AMC 并购贷、金融委会议、保交楼、三支箭等几轮政策小周期中较指数获得良好超额收益，地方国企及非国央企估值弹性表现更好。近期，基本面仍具压力，因城施策框架下各地“四限”调整进入新一轮发力期，供给端白名单等融资支持力度持续加码，我们看好当下基本面一致预期形成前供需政策双向发力对板块行情的持续驱动。

2. 融资协调机制：从“一刀切”到“差异化”的转向

2.1. 政策定位：短周期的创新举措，长周期的有力抓手

2024 年 1 月 5 日，住房城乡建设部和金融监管总局联合印发了《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》，通知要求在地级及以上城市建立城市房地产融资协调机制，研判房地产市场形势和房地产融资需求，协调解决房地产融资中存在的困难和问题。通知发布以来，各地加快推动城市房地产融资协调机制落地见效，截至 2 月 28 日全国已有 31 个省 276 个城市建立了协调机制，为项目开发建设交付提供精准融资支持。从政策定位看，融资协调机制是贯彻落实“一视同仁”满足不同所有制房企合理融资需求的重要举措，是破解当前房企融资困境的有力抓手，对房地产市场的平稳健康发展发挥重要作用。

2.1.1. 运行机制：住建+金管局+银行，三方协同“保交付”

从运行机制看，本次融资协调机制主要涉及以下关键点：

第一，由地级城市政府建立

《通知》明确协调机制以地级市为单位建立，体现“因城施策”原则。协调机制组长由城市政府分管住房城乡建设的负责同志担任，住建部门、金监总局派出机构等为成员单位，高级别政府领导参与有助于强化跨部门协同配合，增进工作合力，确保相关举措落实落地。

第二，区分“项目”与“企业”风险

《通知》将支持主体由过往的“企业”维度细化到“项目”维度。房企普遍是集团公司与项目公司结合架构，然而集团公司出现债务风险，并不能等于项目无法交付。协调机制区分了项目风险和公司债务风险，避免对出险房企的所有项目“一刀切”。一方面保障了正常项目开发建设环节融资平稳，确保项目完成交付。另一方面，项目销售回款也能反哺企业，进而缓解企业流动性压力。

第三，建立“项目白名单”，分类给予融资支持

对于“白名单”内的优质项目，要建立授信绿色通道，积极满足合理融资需求；对于开发建设暂遇困难但资金基本能平衡的项目，不随意抽断贷并给予贷款展期等支持，有助于防范项目交付风险，稳定和提振市场信心。

我们认为，融资机制 1）核心目标为“保交付”，地方政府高度参与和监督是促进金融机构加大房企项目融资的前提；2）施策延循传统“因城施策”框架，考虑地方问题项目数量差异及机构涉房风险敞口可能各地落地效果不一；3）隔离“项目”与“企业”风险，突破了原有金融机构内部放款企业白名单的限制；4）即保“正常”、也保“困难” 项目，覆盖面扩大，问题项目除了“保交楼”资金具备了新的外部注资渠道。

2.1.2. 申报流程：形成“推送—反馈”闭环，决策权在商业银行总部

从白名单申报流程看，主要可分为以下三个步骤：步骤一：房企自行申请，推送协调机制。房企自行填写申报需要融资支持的项目。地方住建部门初步筛选本市区的房地产项目与相应层级的银行分支机构对接，形成正式名单向金融机构推送。步骤二：地方分行初审，形成项目清单。在此阶段银行需做好项目风控，审批企业上报项目信息是否符合要求，筛选出各城市首批融资协调机制项目清单1。按照“推送一反馈”的工作闭环，对于存在的问题，城市融资协调机制要第一时间统筹解决，待项目符合条件后再次向金融机构推送。步骤三：总行筛选审批，新增贷款或存量贷款展期。总行对接各地分行报送项目后，进行筛选审批。通过新增贷款、存量贷款展期等方式给予项目融资支持。

从申请主体看：本次协调机制不会因为公司主体的问题，把项目排除在外，只要是满足官方所列条件的项目，都能申报、都有机会入围。从项目要求看：据新浪财经报道，本次能够获得融资支持的项目实际需要满足五个条件： 1）项目处于在建施工状态，包含短期停工但资金到位后能马上复工，并能建成交付的项目；2）具有与融资额度基本匹配的抵押物或者抵押担保；3）已明确拟申请贷款的主办银行，并接受贷款资金封闭管理；4）预售资金未被抽挪，或被抽挪的资金已及时收回；5）初步制定了贷款资金使用计划和完工计划。

这里，需要明确的是：

1）银行审批的原则仍为市场化、法制化，不意味所有上报项目一定获批

对接的银行机构按照市场化、法治化原则，评估协调机制推送的支持对象落实好贷款“三查”，做好项目甄别评估，严格落实资金的封闭运行，严防信贷资金被挪用。

2）协调机制的作用是督促，不意味着政府对项目兜底或背书

①各省融资协调机制：对城市推送项目进行监督指导，督促金融机构加速合格项目的审批，督促城市及时将不合格项目移出“白名单”。建立联合调度、及时通报机制，定期通报各省和城市的融资需求落实情况。 ②城市协调机制：建立由各单位主要负责人牵头的工作专班，压实责任，压茬推进，建立日统计、周报告、月例会工作机制；督导银行机构锚准“五个基本条件”，做好审核把关，合理满足项目融资需求；建立尽职免责制度，加强案例宣传，充分保障协调机制稳健运行。我们认为，通过融资协调机制推送“白名单”至金融机构审批，与此前“保交楼”的“保项目”基调整体一致，本次的突破点在于：1）疏通了“自下而上”的反馈路径，将权责下放至地方住建，意味着项目贷款审批的顺畅度，和问题项目获得低成本资金注入的可能性得到提升；2）出险房企的优质项目融资不再会因集团债务而“一刀切”，意味着公司层面资金腾挪压力有望得到缓解。

2.2. 落地进展：快速实施，应建尽建

2.2.1. 城市层面：11 城入围项目占比接近 30%，与“保交楼”聚焦区域重合度高

1 月 26 日，住建部召开城市房地产融资协调机制部署会议提出，加快推动城市房地产融资协调机制落地见效，支持房地产项目开发建设，参会的有 35 个重点城市。从落地进展看，融资协调机制自提出以来快速落地见效。2 月 29 日，住建部城市房地产融资协调机制工作视频调度会议披露，自 1 月 5 日，房地产融资协调机制着手建立，至 2 月 28 日，全国 31 个省份 276 个城市已建立城市融资协调机制，共提出房地产项目约 6000 个，商业银行快速进行项目筛选，审批通过贷款超 2000 亿元。 1）分城市看，11 城入选项目占比达 28%。截止 2 月 29 日，重庆、郑州、成都、昆明、南宁、武汉、青岛、长沙、西安、大连、广州等 11 城分别有 314、299、227、212、107、 101、84、78、54、50、47 个项目入选首批融资协调机制项目清单，11 城入选项目数总计超 1600 个，占 276 城比例达 28%。对比来看，首批“白名单”上报项目较多的城市与“保交楼”聚焦区域重合度较高（如重庆、郑州、昆明），反映出城市层面交付压力仍存。 2）分省份看，6 省入选项目占比达 33%。截止 2 月 29 日，云南、湖南、湖北、山西、安徽、陕西 6 省分别有, 619、576、221、219、208、114 个项目入围，6 省首批项目数超 1900 个，占 31 省的比例达 33%。

协调机制“应建尽建”，预计后续批次清单快速跟进。根据 2 月 29 日住建部工作会议的最新要求：3 月 15 日前，地级及以上城市要建立融资协调机制，按照既要高质量完成“白名单”推送，又要高效率协调解决项目的难点问题。2 月，部分城市后续批次融资清单进度已在梳理之中，并提出进度要求，我们预计后续批次上报或将在短期内快速跟进，继续推动行业融资现状改善。

2.2.2. 银行层面：对接项目数已超 1.5 万个，审批通过项目比例相对较少

根据我们统计，截止 2 月 29 日，已有包括 5 家国有银行、多家股份制银行披露了“白名单”的对接情况，对接项目数已超 15000 个，多家银行完成超百亿规模的资金审批。 1）国有商业银行：中、农、工、建、交已对接项目数分别超 2500、2700、2000、2000、 1400 个；其中，中国银行已批复及在批融资金额超 300 亿元，建设银行已批融资金额超 200 亿元。 2）股份制银行：广发、渤海、平安、民生、恒丰银行已对接项目数分别超 1700、1400、 1300、850、350 个。协调机制负责筛选推送，但推送至银行的项目质量难免不一，审批端需在短时间内完成报送、且最终银行需为贷款顺利回收担责。在有限时间内，银行需平衡“市场化”的审批原则与“应满尽满”的监管要求，理论上首批报送应为各地有增量融资需求的最优项目。同时，在此阶段，监管已给予银行审查“尽职免责”的行政支持，减少银行放贷的“后顾之忧”。我们认为，目前通过审批比例较少除了审慎性因素外，或也与银行分级管理授权的流程较复杂有关，后续白名单贷款审批有望持续落地。

2.2.3. 房企层面：审批落地仍需时间

从纳入白名单项目的企业看，除国企、城投外，涉及民企及出险房企。截止 2 月 29 日，根房企披露，碧桂园、融创、绿地、建业、金科、远洋、旭辉、世茂分别有 100+、90+、49、40、20+、20、18、16 个项目入围各地首批白名单，其他不同类型房企同样有多项目入选。伴随各城市协调机制的加速推进，我们预计各房企后续入选项目仍将保持较快增速（以碧桂园为例，2 月以来入选项目由 30 个已快速提升至 200+个）。

特征一：正常开发项目＞资金困难项目

从正常与资金困难项目的比例看，以湖北省为例，首批 221 个项目、712 亿元融资需求的 “白名单”中，正常开发建设、抵押物充足、资产负债合理、还款来源有保障的项目 158 个，涉及融资需求 466.6 亿元，占比 65.5%；开发建设暂时遇到困难但资金基本能够平衡的项目 63 个，涉及融资需求 245.4 亿元，占比 34.5%。我们认为，各地资金困难项目数量本身并不少，但银行在审慎性原则下对优质项目的倾向性导致正常项目入选概率更大。

特征二：民营企业项目＞国央企项目

从民企和国央企项目的比例看，有“保交付”需求的出险房企、民企和城投公司的项目更容易进入名单。截止 1 月底， 170 个城市推送的第一批房地产项目名单，共涉及 3218 个项目，其中，84%的项目属于民营房企和混合所有制房企开发的项目，整体贯彻落实此前中央经济工作会议的“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”要求。以广州市为例，首批 47 个白名单项目中，民企参与的项目达 39 个，占比 83%，混合所有制项目 4 个，占比 8.5%；国央企项目 4 个，占比 8.5%。其中典型民企如星河、方圆、碧桂园、雅居乐、富力、珠光、远洋分别入围 8、4、4、3、3、3、2 个项目，城投公司如广州城投有 2 个项目。此外，如万科、金地等企业同样有项目入选。

3. 破局思路：从再融资的修复向购房主体抉择正常化的积极传导

我们认为，“白名单”对于优质项目的融资支持的作用或不局限于供给侧，沿袭“保交楼” 的思路，通过改善行业整体交付预期也为未来购房者主体抉择的再转化奠定了一定前提。而过往经验或说明政策及金融机构不具备为行业债务问题系统性托底的空间，故对于出险企业，24 年主要的关注增量为“白名单”及收并购对资产的盘活，形成与“债务展期重组”、“保交楼防烂尾”、“折价去库存促回款”等并行的化债路径。

3.1. 四维视角下“白名单”的影响分析

资金来源：白名单资金来源主要为商业银行发放的开发贷款。开发贷是指对房企发放的用于住房、商业用房和其他房地产开发建设的中长期贷款，通常期不超过 3 年。以广发银行为例，自 24 年 1 月底以来，广发银行积极对接协调机制推送主办行项目，覆盖 17 家分行，项目数量合计 1781 个。推送项目清单内已对接项目 5 个，涉及开发贷融资需求金额 26.6 亿元，已完成批复金额 12 亿元。

3.1.1. 内外部融资视角：宏观层面利于开发投资企稳，微观层面防止外部融资压力加剧

从内外部融资视角看，白名单提供的银行贷款支持属房地产外部融资中债权类融资。截止 2023 年末，全国房地产开发贷款余额 12.88 万亿元，同比+1.5%，增速较上年末低 2.2 个百分点。自 2020 年行业步入下行通道以来，房地产开发贷余额净新增已有 7 个季度为负， 23 年四季度单季度净新增-2900 亿为历史新低，我们认为，一方面或受市场景气度下行，参与主体开发投资意愿减弱；另一方面，或与信用风险下金融机构对企业信贷投放仍趋紧等因素有关。“白名单”及融资协调机制的及时推出，宏观层面有利于开发投资边际企稳，微观层面即防止企业外部融资压力的进一步加剧。

3.1.2. 到位资金视角：银行风险偏好虽难逆转，但“有大于无”，对冲销售下行压力

从开发企业资金来源视角看，白名单提供的银行贷款属统计局口径下的国内贷款。2023 年，房地产开发企业到位资金 127459 亿元，比上年下降 14.5%。其中国内贷款 15595 亿元，下降 10.3%，较 2020 年的 26676 亿元的高点已下滑 41.5%。近年来，国内贷款占整体到位资金的比重持续下滑，截止 2023 年末已降至 12.2%的历史低点，其他资金占比则被动式提升，反映金融机构风险偏好收缩背景下，融资性现金流收紧迫使房企对经营性融资依赖性增强，基本面下滑对房企销售回款的边际影响实际在被放大。故在基本面企稳向好之前，白名单对企业资金来源的补充将一定程度对冲销售下行。

3.1.3. 资金流入视角：打通资金流转链条，协助企业开复工，置换自有资金流动性

因白名单聚焦项目层面的融资支持，我们从项目开发各环节的资金流入角度入手分析影响。项目累计现金流的趋势为先负后正，房企通常通过自有资金和前融方式进行投资拿地，银行贷款的介入项目的时间通常为地产开发建设阶段，后续销售回款及其他外部融资偿还前期贷款。若开发贷及其他外部融资（如债券）无法提供有效支撑，将导致房企现金流回正慢，影响利润水平，仅依靠自有资金投入带来的资金缺口则可能放大企业债务风险。

从项目资金运转流程看，白名单提供的增量开发贷或存量贷款延期，有利于打通项目正常的资金运转链条：①可用于置换房企自有沉淀资金（政策要求下前融已较少），为房企释放流动性；②存量受集团资金缺口影响出现停工、缓工的得到资金注入重新开工。 1）对于问题房企，白名单除有助于改善购房者对该企业的交付预期外，符合白名单筛选标准的优质项目越多，集团层面资金调度空间越大。但问题房企满足“抵押物”及“预售资金未被挪用”两项要求或有难度，且逆周期银行信贷投风险偏好或仍存在，故后续仍需重点关注出险房企实际获批的项目数量。 2）而对于常态化经营房企，同样释放资金腾挪空间，且外部融资介入的早晚影响现金流的回正周期及平均融资成本，白名单支持下，低成本长周期资金的尽早介入利好项目 IRR，最终影响集团层面的盈利能力。

3.1.4. “保交楼”对比视角：核心差异点在于决策权与责任主体

1）政府介入：改变项目资金困局的必要条件

白名单：24 年 1 月协调机制提出后，各地级及以上城市建立由城市政府分管住建的负责人担任组长，属地住建及金管局等成员单位成立“房地产融资协调机制”。梳理项目的开发建设情况及项目开发企业资质、信用、财务等情况，提出可给予融资支持的项目名单，向本行政区域内金融机构推送，协调银行对上报项目进行审批后为项目提供新增贷款。保交楼：22 年保交楼政策提出后，各地政府成立“防范化解重点房企风险领导小组”。政府介入后对各项目的情况进行摸底，包括现状工程进度、未来交楼节点、预售资金账户余额、剩余可售货值、资金缺口、历史债务情况等。梳理后形成方案，进行资金封闭管理。

2）资金投放：白名单信贷资金投放难度或低于“保交楼”专项资金

白名单：资金主要来自于对银行系统对增量项目的开发贷审批和存量贷款的延期。保交楼：资金来源主要包括政策专项资金、项目间资金平衡、纾困基金等方式。两者相同点为：均需开设资金专户、专款专用，不得挪用于购地、其他投资或偿还债务，保证资金用于项目建设。区别点在于：1）白名单更多聚焦银行原有审批的宽松，如融资主体和要求的宽松，支持力度的扩大，但仍遵循市场化原则，决策权仍在银行，仍受到银行不良风险控制的限制，实际投放仅覆盖优质项目；2）保交楼增量资金来自政府专项资金，主要针对问题项目。计入地方财政成本，放款时考虑地方债务风险、审批相对审慎。

3.2. 偿债压力：防范低销售叠加高债务产生的新一轮负反馈

通常房地产公司的到期债务偿还主要通过以下渠道：1）房屋销售回款；2）再融资；3）在手现金，由于销售回款周期长，伴随工程进度普遍达 2-3 年，销售回款无法覆盖当期债务时依靠房企外部融资能力。 1）从信用债到期规模看，常态化经营的非国央企中，龙湖、金地、绿城、华发、万科、美的、滨江、雅居乐 24 年到期规模领先，分别达 174、172、121、116、93、83、80、63 亿元；已出险房企中，恒大、远洋、旭辉、合景富泰、阳光城 24 年到期规模分别达 410、 141、59、53、53 亿元。 2）从境外债到期规模看，常态化经营的非国央企中，万科、新城、金地 24 年到期规模分别为 102、57、34 亿元；已出险房企中，恒大、合景富泰、佳兆业、碧桂园、阳光城、旭辉 24 年到期规模分别达 188、167、159、115、95、75 亿元。

白名单重点扶持企业偿债压力普遍于 24 年加大。我们假设在乐观情形下，24 年房企整体销售水平与 23 年持平（假设 24 年同比前低后高趋势），用房企 23 年权益销售金额对 23、 24 年到期境内外债券合计到期规模的覆盖倍数，衡量重点房企年内偿债压力的变化：整体来看，83 家样本房企中，出险企业 24 年销售对到期债务的覆盖倍数或普遍低于 8 倍，如首批入围白名单的佳兆业/建业/远洋/奥园/旭辉/世茂/中南/金科/龙光测算覆盖倍数分别为 1.25/1.66/1.73/1.98/2.70/3.26/5.40/6.92/7.39，较优质央企如保利、招蛇、中海等 15 倍以上差距明显。从边际上看，68 家样本房企中有 37 家房企偿债压力增大，30 家偿债压力减小，1 家持平。本身偿债压力已较大的房企（见下图前 20 名）24 年偿债能力或继续减弱。在已披露首批白名单数量的融资对象中，绿地控股（覆盖倍数-32.23），佳兆业（-1.93），旭辉集团（-1.85），远洋集团（-0.87）等均面临更大的偿债压力。我们认为，低销售叠加高债务对预期的负反馈影响，可能对建设资金的到位形成进一步挤压，房企信用风险仍存。白名单机制下，给予企业增量贷款及存量展期，或能有效防止债务风险扩大带来的项目交付问题。民企和出险房企作为主要扶持对象，其贷款展期及优质项目获得融资支持或将利好企业层面的资金腾挪，再融资能力也有望得到一定修复。

4. 行情复盘：板块偏好更明确的实质性融资支持

2021 年下半年以来，金融监管机构针对民营房企的供给侧再融资支持先后经历了以下阶段： 1、针对出险房企收并购问题，做好重点房地产企业风险处置项目并购的金融服务；2、合理满足房地产市场融资需求/保障房地产合理融资需求；3、针对“保交楼”问题，推动专项借款加快落地；4、中债增信支持民营房企主体债券发行；5、鼓励国有大行加大涉房贷款投放；6、支持优质房地产企业的融资；7、“三支箭”支持房企融资；8、一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资；9、建立融资协调机制，满足白名单项目合理融资需求。从融资政策变化路径看，伴随基本面周期性回落的加剧，近 3年跨周期调节力度不断加大，旨在控制供给侧出清力度，在实操层面表现为融资支持延伸至更广范围（涉及出险）的优质项目。我们不认为 24 年地产融资政策会跳脱此框架，也即意味着 1）现有常态化经营的优质主体有望得到积极扶持；2）政策端或不具备为出险主体大规模债务托底的空间。对应住建部“对严重资不抵债失去经营能力的房企，该破产破产、该重组重组”的表态对应。

通过对其中对板块影响较大的融资性政策进行行情复盘，可将不同政策产生的影响分为两种风格，一是宏观层面对政策预期的转向/改善，二是微观层面主体信用风险的缓释。从政策期内板块取得的绝对收益表现来看，板块对前者的响应程度明显更高。而 24 年以来新增房企白名单、经营性物业贷等政策属于后者，其对板块的行情的直接拉动或相对有限。但此类政策效应的累积叠加仍值得我们关注，或意味板块更高的安全边际。

1）支持收并购（21/12/3-22/2/11，行情持续 68 天）：信用风险缓释，绝对收益一般

21 下半年起，房企债务风险显露。12 月，交易商协会优先支持并购发债；央行出台《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务通知》，鼓励银行发放并购贷款收购大型房企优质项目；22 年 1 月，并购贷款不计入“三道红线“相关指标。期间，申万房地产指数+6.23%，Wind 香港地产指数+7.39%。典型 A 股央企/地方国企/非国央企区间涨跌幅达 10.6%/24.1%/23.8%，较指数取得 4.4%/17.9%/17.5%的超额收益。典型 H 股央企/地方国企/非国央企区间涨跌幅达 27.1%/8.7%/13.6%，较指数取得 19.7%/1.3%/6.2% 的超额收益。

2） 316 金融委会议（22/3/16-23/4/8，行情持续 22 天）：政策预期转向，绝对收益高

22 年 3 月，金稳会提出对房企要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，并暂缓扩大房地产税试点改革。期间，申万房地产指数+27.39%，Wind 香港地产指数+18.71%。典型 A 股央企/地方国企/非国央企区间涨跌幅达 22.4%/39.0%/32.8% ，较指数取得 -5.0%/11.7%/5.5% 的超额收益。典型 H 股央企/ 地方国企/ 非国央企区间涨跌幅达 19.0%/32.3%/44.8%，较指数取得 0.3%/13.6%/26.1%的超额收益。

3）民企增信（22/5/16，无明显行情）：信用风险缓释，绝对收益低

22 年 5 月，龙湖集团、碧桂园、美的置业、旭辉控股集团、新城控股陆续采用“公司债+ 信用保护工具”模式，首批 5 家“民营房企发债试点”发债总金额 39 亿元。期间，板块无明显行情，5 家试点房企区间最大涨幅达 10%。

4）保交楼（22/8/3-22/9/15，行情持续 43 天）：政策预期改善，绝对收益高

22 年 7 月，中央政治局会议首提“保交楼”，强调稳民生、稳定房地产市场；8 月，中债增信担保提振市场信心，月末政策性银行推出“保交楼”专项借款达 2000 亿元，提供资金支持。期间，申万房地产指数+14.38%，Wind 香港地产指数+5.21%。典型 A 股央企/地方国企/非国央企区间涨跌幅达 24.4%/29.6%/23.4%，较指数取得 10.0%/15.2%/9.0%的超额收益。典型 H 股央企/地方国企/非国央企区间涨跌幅达 12.1%/16.3%/17.8%，较指数取得 6.9%/11.1%/12.6% 的超额收益。

5）三支箭（22/11/1-22/12/9，行情持续 39 天）：政策预期转向，绝对收益高

22 年 12 月，第一支箭（信贷）、第二支箭（债券）中债增、第三支箭（股权）政策密集落地，支持房企合理融资，积极推动化解房地产企业风险。期间，申万房地产指数+26.98%，wind 香港地产指数+43.22%。典型 A 股央企/地方国企/ 非国央企区间涨跌幅达 17.3%/24.0%/44.7%，较指数取得-9.7%/-3.0%/17.7%的超额收益。典型 H 股央企/地方国企/非国央企区间涨跌幅达 42.4%/46.6%/128.6% ，较指数取得 -0.9%/3.4%/85.4%的超额收益。

6）“金融 16 条”延期（23/7/10，无明显行情）：信用风险缓释，绝对收益低

23 年 6 月，央行、金管局宣布“金融十六条”适用期限延长至 24 年 12 月 31 日，引导金融机构继续对房地产企业存量融资展期，加大保交楼金融支持。

7）“一视同仁”满足融资需求（23/10/31-23/11/23，行情持续 24 天）：信用风险缓释，绝对收益一般

23 年 10 月，中央金融工作会议指出一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，融资支持范围扩大。11 月，监管部门提出银行信贷“三个不低于”及“房企白名单”。期间，申万房地产指数+4.31%，wind 香港地产指数+8.61%。典型 A 股央企/地方国企/非国央企区间涨跌幅达 1.1%/1.9%/7.9%，较指数取得-3.2%/-2.4%/3.6%的超额收益。典型 H 股央企/地方国企/非国央企区间涨跌幅达 5.9%/-0.1%/26.6%，较指数取得-2.3%/-8.2%/18.5%的超额收益。

8）经营性物业贷&融资协调机制(24/1/24-24/1/29，24/2/20-24/2/27，行情分别持续 5 天、7 天)：信用风险缓释，绝对收益一般

24 年 1 月，住建部发布《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》，对规范经营、发展前景良好的房地产开发企业放宽其经营性物业贷用途，可用于偿还公开市场债券，期间，申万房地产指数+6.66%，wind 香港地产指数+2.81%。同月，融资协调机制新政出台，白名单快速落地，期内，申万房地产指数+4.22%，wind 香港地产指数+4.19%。板块迎来两段波段行情。我们认为，短期政策高频出台+市场预期修复下仍有博弈板块前期超跌反弹的机会。结合此前 1 月中旬以来，针对持有型资产的经营性物业贷用途优化和“租赁 17 条”均指向具备优质资产的房企，建议关注此前跌幅较大的优质非国央企信用修复带来的反弹机会（从对收益表现的历史回测看，地方国企和非国企均具备良好的弹性，非优质房企需要考虑金融机构对其风险偏好可能较低的因素）。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）