1 大类资产表现
4 月第 1 周（4.1-4.5），货币市场较为明显下行；债券市场收益率出现分 化，美国债券市场收益率较为明显上升，国内短端收益率回落，长端收益率小幅 回升；国内外权益市场分化，国内股票市场收益率小幅回升，国外股票市场呈现 普跌态势；大宗商品价格基本呈现上涨，大豆和玉米价格小幅回落；外汇市场方 面，美元指数小幅回落，人民币小幅贬值。
2 清明假期消费仍偏弱，内需有待持续修复
2.1 清明假期居民出行需求旺盛，自驾游成为主要出行方式之一
清明假期居民出行需求旺盛。交通运输部消息，今年清明假期（4 月 4 日至 6 日），预计全社会跨区域人员流动量 7.53 亿人次，日均 2.51 亿人次，比 2023 年同期日均增长 56.1%，比 2019 年同期日均增长 20.9%。与春节相比，清明假期 日均出行人次是春节假期的 91.94%。 分结构看，自驾游热度上升。4 月 4 日（清明假期首日），高速公路及普通 国省道非营业性小客车人员出行量 2.05 万人次，环比增长 30.5%，比 2023 年增 长 72.5%，比 2019 年增长 22.6%。这与春节出行特点保持一致。 营业性客运中，铁路、民航较 2019 年实现正增长，水路较 2019 年大幅缩减。 清明假期，民航、铁路分别较 2019 年同期日均增长 1.7%、20.7%，水路较 2019 年同期日均增长-50.2%。
2.2 消费有待持续修复，地区间存在较为明显分化
清明假期消费热度攀升，旅游人次较为明显增加，但日均消费水平相对仍弱， 消费有待持续修复。清明假期 3 天，全国国内旅游出游 1.19 亿人次，按可比口 径较 2019 年同期增长 11.5%；国内游客出游花费 539.5 亿元，较 2019 年同期增 长 12.7%。从人均花费来看，2024 年清明假期人均花费为 453.36 元，较 2019 年 同期增长仅为 1.08%；2019 年-2024 年，清明假期人均花费年均复合增长率为 0.21%。考虑通胀因素，2024 年清明假期国内旅游实际收入较 2019 年仍差。 地方层面，我们统计了北京、秦皇岛、河南、广东、福建 5 个省市清明假期 旅游收入、旅游人次及人均旅游收入情况，各地区消费修复存在较为明显分化。 北京、秦皇岛、河南、广东 4 省市旅游收入、旅游人次较去年及 2019 年同期均有明显增长，福建旅游尚未恢复至 2019 年水平。从人均旅游收入来看，秦皇岛 和河南虽然旅游人次和旅游收入较 2019 年有所增长，但人均旅游收入仍未恢复 至 2019 年水平，分别较 2019 年同期增长-2.11%和-4.9%，指向两省市消费水平 有所下降；北京地区人均旅游收入较 2019 年同期微涨 0.09%，考虑通胀水平，实 际人均旅游收入仍弱；广东和福建则表现相对较好，人均旅游收入较 2019 年同 期分别增长 18.6%和 14.76%，两省市消费恢复相对较好。
特色小众旅游地“出圈”，清明假期三四线城市旅游迎爆发性增长。 通信大数据平台通过对网络热点话题和出游人群分析发现，“新兴旅游目的 地”成为这个清明假期的新热点。大数据通过对各地游客增幅的分析发现，清明 假期游客量涨幅超过 50%的目的地城市分别为泰安、淄博、天水、开封、景德镇。 其中，因麻辣烫爆火的甘肃天水和因烧烤走红的山东淄博都是被美食带火的旅游 城市，甘肃天水旅游市场的爆火也带动了甘肃全省的旅游经济。从机票、住宿等 预订数据来看，在这个清明假期，三四线城市旅游迎来爆发性增长，每个地方都 各显其能、各具特色。
2.3 2024 年清明节观影人次刷新影史纪录
今年清明档刷新中国影史清明档票房最高纪录。据灯塔专业版，截至 4 月 6 日 21 时，2024 年清明档（4 月 4 日—4 月 6 日）总票房 8.34 亿，已成功超越 2021 年 8.22 亿元，较 2019 年增长了 19.48%。从人均票房来看，以 4 月 4 日和 4 月 5 日两天数据计算，2024 年人均电影票价为 39.87 元，较 2019 年清明假期 人均电影票价高 13.53%。
2.4 清明节 30 大中城市楼市成交较为低迷
今年清明假期 30 大中城市商品房成交面积合计为 20.90 万平方米，较 2023 年同期（2023.4.4-2023.4.6）下降 80.21%，较 2019 年清明假期(2019.4.5- 2019.4.7)下降 74.15%。其中，一线城市商品房成交面积合计为 9.16 万平方米， 较2023年同期（2023.4.4-2023.4.6）下降62.04%，较2019年清明假期(2019.4.5- 2019.4.7)下降 25.04%；二线城市商品房成交面积合计为 7.3 万平方米，较 2023 年同期（2023.4.4-2023.4.6）下降 88.42%，较 2019 年清明假期(2019.4.5- 2019.4.7)下降 79.07%；三线城市商品房成交面积合计为 4.43 万平方米，较 2023 年同期（2023.4.4-2023.4.6）下降 75.94%，较 2019 年清明假期(2019.4.5- 2019.4.7)下降 86.88%。
3 美国劳动力市场相对紧张，工资通胀螺旋压力仍在
3.1 美国劳动力市场需求仍强劲
美国 3 月季调后非农就业人口新增 30.3 万，较市场预期高 10.3 万，连续两 个月大幅超预期，较前值（下修）高 3.3 万，反映了劳动力市场需求相对强劲。 从非农就业结构来看，服务业仍是主要贡献项，但占比有所下降，其中，新 增就业主要集中于医疗保健和社会救助与休闲和酒店业行业；商品生产占比有所 提升，建筑业是主要贡献项；政府部门就业相对稳定。服务业新增非农就业 19 万人，持平前值，在新增非农就业人数中占比 62.71%，较前值回落 7.66pct。从 细分行业来看，医疗保健和社会救助（8.13 万人）和休闲和酒店业（4.9 万人） 是主要贡献，集中度有所上升，占服务业新增非农就业人数的 68.58%，较前值上 升 1pct。此外，零售业（1.76 万人）亦是重要贡献，占比 9.26%，较前值回落 2.84pct。医疗保健和社会救助领域就业仍相对紧张，这与 PEC 的医疗服务价格 走高相吻合。从商品生产来看，建筑业是主要贡献，新增非农就业人数 3.9 万人， 环比增加 1.3 万人；制造业新增非农就业人数 0 人；环比增加 1 万人。
从环比增加值来看，商品生产是主要贡献项，并且新增就业集中于建筑业细 分领域，服务业持平前值。3 月新增非农就业人数 30.3 万人，较前值增加 3.3 万 人。其中，商品生产新增非农就业人数 4.2 万人，较前值增加 2.5 人，在环比变 动中占比 75.76%,其中，建筑业较前值增加就业 1.3 万人，是主要贡献项。服务 业新增非农就业人数持平前值；政府部门新增就业人数较前值增加 0.8 万人。
3.2 就业市场相对紧张问题较为突出，工资通胀螺旋压力仍在
3 月非农就业人数再次超预期增长，劳动参与率和每周工作时长环比小幅提 升，失业率小幅回落，指向就业市场相对紧张问题仍较为突出，工资（时薪）环 比有所回升。
（1）失业率小幅回落
美国失业率小幅回落，好于季节性表现。 3 月美国失业率环比小幅回落，较 预期低 0.1pct，较前值回落 0.1pct。从季节性来看，3 月失业率较 2015-2019 年 5 年历史均值 4.52%低 0.72pct。 分行业看美国失业率，在商品生产方面，随着季节性因素减弱，采矿业和建 筑业失业率明显回落，3 月失业率分别为 3.3%和 5.4%，较前值分别回落 0.9pct和 1.6pct;制造业失业率 3%，持平前值。在服务业方面，批发零售贸易业、教育 和医疗服务业失业率环比有所上升，其他细分行业失业率环比均环比回落。批发 零售贸易业、教育和医疗服务业失业率分别为 4.8%和 2.3%，较前值均回升 0.1pct。 此外，劳动力市场活跃度提高，劳动参与率和每周工作时长均有所增加。3 月美国劳动参与率为 62.7%，较预期高 0.2pct，较前值高 0.2pct，劳动力市场活 跃程度有所提高，同时 3 月平均每周工时 34.4 小时，较预期高 0.1 小时，较前 值高 0.1 小时。
（2）就业市场相对紧张，推升时薪环比小幅回升
美国工资增速仍具有韧性，边际小幅回升，好于季节性表现。美国 3 月平均 每小时工资环比增速 0.3%,较前值小幅上涨 0.1pct,持平预期值，环比增速持平 2015-2019 年五年均值水平 0.3%。平均每小时工资同比升 4.1%，较前值回落 0.2pct,持平预期。在劳动力市场相对紧张问题再次凸显后，工资有所抬升。 新增非农就业人数主要集中在采矿业、医疗保健和社会救助与休闲、酒店业 以及零售业等，这四个细分行业的平均每小时工资环比增速分别为-0.61%、- 0.03%、0.5%和 0.08%，较前值环比变动分别为-1.22pct、-0.21pct、-0.05pct、 -0.29pct，平均时薪环比边际放缓，呈现为就业增加而平均时薪边际放缓特征， 结合近期挑战者企业裁员数据创 2023 年新高来看，一种较为合理解释是就业市 场逐渐饱和，工资边际放缓。如零售行业 3 月挑战者企业裁员人数 0.54 万人， 环比增长 0.4 万人，同期零售业新增非农就业人数 1.76 万人；娱乐和休闲 3 月 挑战者企业裁员人数 0.3 万人，同期新增非农就业人数 4.9 万人。
值得注意的是，3 月新增非农就业人数创阶段性新高，同时 3 月挑战者企业 裁员亦创 2023 年以来新高。从结构来看，采矿业、医疗保健和社会救助与休闲、 酒店业行业以及零售业等是新增非农就业的主要贡献项，其特点是对人力资本要 求相对较低。3 月挑战者企业裁员主要是政府部门裁员，3 月当月挑战者企业共 裁员 9.03 万人，其中政府部门裁员 3.6 万人，占比达到 39.87%，创近年来新高。 考虑 2021-2023 年美国自然人口生长增速从疫情前约 0.3%回落至 0.1%，因此， 应是移民潮为美国补充了更多中低收入就业供给。根据 Census Bureau 数据， 2019-2023 年，没有大学学历的移民就业人数从 1664 万人上升至 1835 万人，且 非本国出身且非美国公民的人口中，从事建筑、健康保健和社会救助、休闲酒店 和食品服务、零售的占比达到 49%。这与当前美国新增非农就业结构较为吻合。 美国移民对于缓解美国就业市场相对紧张问题仍十分重要。美国需要精准调 节移民政策，以达到维持经济增长，并压低通胀的目标。因为若短期美国收紧移 民政策，或导致就业市场进一步收紧，劳动生产力不足，可能导致经济增长受阻， 并推高服务业工资水平，进而推高通胀的风险，即导致经济出现滞胀风险；若短 期美国移民政策宽松，移民快速增长，则可能导致服务业工资意外超预期下降， 进而直接影响居民消费支出。从目前数据来看，因疫情原因，2020 年美国移民大 幅回落至 67.56 万人，较 2019 年下降 41.68%，但目前逐步回升，2023 年恢复至 99.97 万人，仍低于 2019 年水平。仅从目前数据来看，美国移民政策保持平稳， 未呈现收紧迹象。随着美国总统大选临近，民主党的主张是否会妥协，进而冲击 美国就业市场，仍是需要重点关注的政策动向，因此当前就给出美国经济软着陆 的预期，还为时尚早。
（3）往后看：服务业增长有所放缓，建筑业或将成为重要支撑
美国服务业景气度边际回落，或制约新增非农就业人数增长。3 月美国非制 造业 PMI51.4%，仍处于荣枯线之上，但是连续两个月边际放缓，较前值回落 0.8pct。服务业新增非农就业是美国新增非农的主要贡献项，服务业景气度边际 回落，或将拖累美国非农就业持续高增。2 月非制造业景气度回落，3 月服务业 新增非农就业人数占比有所回落。3 月景气度再次边际回落，或制约 4 月服务业 新增非农就业人数增长。
制造业景气度边际回升，特别是房地产市场保持高韧性，或拉动商品生产非 农就业人数回升。3 月制造业 PMI50.3%，边际回升 2.5pct，重回荣枯线以上，制 造业景气度回升，或拉动商品生产非农就业人数回升。但结合美国个人收支来看， 当前美国个人储蓄率较低，美国个人支出整体有所放缓，或对经济产生一定影响， 但房地产市场保持较强韧性，或仍是商品生产领域非农就业走高的重要支撑。1 月美国标准普尔/CS 房价指数（未季调）同比增长 6.03%，较前值回升 0.45pct, 且根据房地产网站 Zillow 一份报告，目前有 550 个城市的典型房屋价值超过七 位数，这是有记录以来所谓“百万美元城市”数量最多的一次。
3.3 展望：美国经济总量韧性与结构风险并存，美联储面临通胀和风 险的权衡
（1）美联储政策：降息或延后，年内降息必要性仍在
3 月非农数据超预期大增，失业率小幅回落，劳动力市场活跃度走高，以及 工资（平均时薪）环比上升，显示美国劳动力市场相对紧张问题仍为突出。从美 联储两大任务目标就业和通胀来看，通胀仍将成为当前货币政策操作的关键制约 因素。2 月核心 PCE 持平前值，美国降通胀之路再增崎岖，短期能源价格仍存在 上涨空间，或推升核心商品（不包括食品和能源）价格再次回升，而粘性较强的 核心服务（不包括能源）价格回落或将较为缓慢，进而或将带来通胀反复的风险。 基于通胀的数据依赖模式，短期美联储降息或将有所延后，本周美联储官员表态 亦“偏鹰”，如美联储主席鲍威尔、美联储梅斯特、美联储巴尔金、美联储洛根、 美联储戴利等均表示当前通胀水平高于预期，需要谨慎对待降息，年内晚些时候 降息是合适的，美联储卡什卡利甚至表示今年或许不需要降息。但商业地产领域 潜在风险走高，债务“灰犀牛”或正在发酵，仍值得关注，降息必要性仍在（详 见报告《通胀与风险，美联储的两难决策》），如美联储主席鲍威尔表示大部分 美联储官员都认为“在今年某个时间开始降息可能是合适的”。
预期一：美联储降息晚于欧洲央行，欧洲央行 6 月降息。美国经济总量韧性 较强，通胀仍存在反复风险，短期降息预期下降，但年内降息预期仍在。欧元区 经济边际放缓，6 月降息预期走高，欧洲央行官员亦表态核心情景预计将在 6 月 首次降息。欧美错位降息，年内美联储降息仍在，或仍会支撑大宗商品价格。此 情况，短期美元指数或将继续走高，短期对非美货币汇率产生一定贬值扰动，国 际资本流入美国，进一步推升美国资产价格走高。美联储降息后，美元指数或将 小幅回落，但考虑美元与其他主要经济体息差仍大，美国资本流动或会相对平稳， 不会剧烈冲击金融市场。 预期二：美欧央行降息，日本央行再次加息。欧美等错位降息，全球流动性 环境将进入宽松格局，同时日本央行加息，虽然日本与欧元区、美国利差较大， 但考虑日元资产在全球资本市场的相对吸引力，或导致国际资本从其他发达国家 回流至日本，日元升值可能平抑欧美降息的效应，从而间接抑制全球通胀水平。
（2）资产价格与经济基本面相背离的矛盾走势，或指向经济总量韧性与结 构风险并存
以大宗商品价格、美元、美债走势反观经济，当前原油、黄金价格上涨，债 券收益率上升，美元指数走强，与美林时钟基本逻辑不相符，资产价格走势与经济基本面有所背离。按照美林时钟理论，经济复苏阶段对应股市趋势向好，同时 央行货币政策保持不动，美债收益率上行，原油价格上涨、黄金价格略偏下行； 过热阶段则是股市延续走牛的同时，美联储快速加息，美债收益率、原油价格持 续上行，美元走强，黄金下跌；进入衰退阶段后，则对应股市、原油价格、美债 收益率下行，而黄金价格上涨。目前美国经济总量韧性仍在，就业市场强劲，通 胀高于政策目标水平，指向经济过热，加息抑制通胀，原油价格走高、股市走牛、 美债收益率上行、美元指数走强，这与经济基本面相符，但黄金价格走高，则与 之不符。一种典型的解释是市场 price in 美元降息，推升原油、黄金价格走高， 与之相对应，则应是美债收益率下行、美元指数走低，但现实是资产价格走势出 现割裂，美债收益率上行、美元指数走强，这一解释无法准确解释当前现象。
以史为鉴，资产价格与经济基本面背离的矛盾走势，或指向经济总量韧性与 结构性风险并存，需谨防潜在风险，如 2005 年 11 月-2006 年 6 月走出相似情 形。两者背景相似，均是始于宽松货币政策，债务推升经济增长，市场流动性充 裕、市场风险预期持续回落，长短端利率倒挂，信贷支撑了房价快速上涨，金融 机构加杠杆在利差极低的环境中博取收益。同时，为应对居高不下的通胀水平， 美联储开启快速大幅加息。2005 年 11 月-2006 年 6 月，美国经济总量韧性仍在， 但房地产领域的结构性风险已经滋生，虽提升了经济的脆弱性，因其风险被平均 值掩盖，并未引起市场一致关注，进而导致市场对资产风险-收益的预期出现较 大分歧，出现了资产价格与经济基本面背离的矛盾走势，如部分对经济乐观的投 资者仍继续追求原油、股市超额收益，而部分意识到结构风险的投资者开始增加 避险资产配置，或推升黄金价格走高。2007 年初，美国次贷危机开始暴露。以史 为鉴，或指向当前美国经济存在总量韧性与结构性风险并存的情况。
反观当前美国经济，目前美国不存在居民住宅债务通缩风险，住宅市场风险 基本可控。受益于 2020 年无限量化宽松，当前美国房地产市场保持高景气度， 房价持续走高，从 2020 年初至 2023 年末上涨了 46.26%，基本持平 2004-2006 年 涨幅。2022 年美联储开启加息周期，美国再融资明显降温，增加美国居民债务压 力，在一定程度上抑制住房需求，2022 年 6 月-2023 年 3 月，房地产价格亦出现 回落。恰逢此时，商业银行危机爆发，这一表现与 2004-2007 年时期较为一致。 但与 2008 年次贷危机对比，当前美国住房市场并未失衡，住房自有率适中 （65.7%），空置率处在低位（10.11%），房屋供给未过剩；金融机构贷款标准并 未下降，按揭贷款人信用水平相对较优，次级贷款和次优级贷款占比不高，占比 在 2%左右，处于历史较低水平，以上均优于 2008 年次贷危机时期指标数据；居 民端债务压力并不大，美国居民家庭债务占家庭收入比例虽有小幅回升至 85%左 右水平，但是整体可控，居民丧失住房赎回权案例、抵押贷款违约和拖欠率并未 显著上升，处于历史较低水平。综上，短期内居民住房债务通缩风险基本可控， 市场风险仅当前看小于 2008 年次贷危机。
值得关注的是美国商业地产贷款风险低位回升，商业地产领域债务通缩风险 有显露迹象，若商业地产基本面仍不能明显好转，叠加高利率环境持续，金融机 构潜在风险较高，需密切关注。 低利率环境带动商业地产投资快速走高。在过去 10 年的低利率环境下，全 球投资者纷纷涌入写字楼和其他商业建筑，将其视为债券的安全替代品。与此相 对应，美国商业地产贷款绝对值持续走高，从 2020 年年初的 2323.42 十亿美元 增长至 2024 年 3 月 6 日的 2980.24 十亿美元，年度复合增长率为 6.17%。
因疫情催化了居家办公，同时商业模式转变，线下经营转线上经营，写字楼 空置率上升，租金增长停滞，现金流恶化，叠加利率上升，商业地产价格较大幅 度下跌，债务到期压力上升，债务违约风险低位上行，对金融机构产生一定冲击， 如美国纽约社区银行风险暴露、黑石基金房地产投资信托基金（BREIT）遭受挤 兑等。国际货币基金组织（IMF）在一篇博文中表示，美国商业地产价格正在经历 半个世纪以来最严重的暴跌，自 2022 年 3 月美联储加息以来已经下跌 11%；Real Capital Analytics的数据显示，美国写字楼物业价格已从高峰期下跌了约20%。 布鲁克菲尔德资产管理公司表示办公室空置率在城市中约为 20%。与此同时，美 国所有商业银行的商业地产贷款拖欠和拖欠率从2022年6月阶段性低点的0.71% 回升至 2023 年 12 月的 1.15%，持平 2006 年 9 月水平，其中，资产排名前 100 的 美国银行商业地产贷款拖欠和拖欠率从 2022 年 9 月的阶段性低点 0.72%回升至 1.45%，持平 2007 年 6 月水平。凯投宏观（Capital Economics）表示，约有 5410 亿美元的商业地产债务在 2023 年正式到期，但由于许多贷款获得了延期，因此 信贷风险尚未显现，但到 2024 年年底到期的贷款体量将超过 1 万亿美元。
金融机构的商业地产贷款潜在风险仍大。目前美国商业地产基本面尚未明显 好转，美国商业房地产信贷需求的净百分比大幅回落，截至 2023 年底为-52.5%， 若高利率环境持续维持，叠加年底高额到期债务压力，商业地产风险或将继续演 化，金融机构风险隐患仍存。考虑美国所有商业地产贷款在商业银行信贷中占比 虽低位回升，但是占比相对稳定，处于历史相对较低水平，持平于 2005 年 5 月 25 日水平，商业地产按揭违约影响预计小于次贷危机，但仍不容小觑。
（3）短期资产价格不确定性走高
美国国际资本流入放缓，1 月由正转负，呈现净流出。从美国月度国际资本 流动情况来看，1 月美国国际资本净流出 88 亿美元，时隔两个月再次由正转负， 连续两个月资金流入放缓，较前值大幅下降 1462 亿美元。分项目来看，长期证 券交易净额为 361 亿元，保持净买入，但是净买入额较前值 1586 亿美元大幅下 降 77.24%,较 2023 年同期仍保持正增长 61.88%；美国美元计价的短期美国国库 券及其他托管债务海外持有增加额-320 亿元，其中减持美国国债 278 亿美元；银行对外负债净流出 128 亿美元。从细分市场来看，1 月美国股市资金已呈现为 净流出 158 亿美元，或对美国股票市场持续上涨产生利空。与此同时，黄金价格 仍呈现上涨态势，背后逻辑或从做多美股，同时做多黄金以对冲风险，向配置黄 金规避美股市场风险转变。鉴于当前美国月度资本流入放缓，短期需谨慎对待美 股和黄金价格持续上涨。 需要注意的是，由于美国国际资本流动数据滞后 2 个月，时效性相对较弱， 仅凭此数据分析，可能忽视当前结构性变化。3 月美国非农数据超预期走高，叠 加 2 月核心通胀持平前值，美国经济总量韧性较高，美联储延后降息预期走高， 美联储官员态度亦明显“偏鹰”，或对市场产生一定结构性影响。若欧元区领先 美联储降息的预期兑现，短期美元资产相对非美元收益率仍具有吸引力，或仍将 吸引国际资本流入美国，对美股上涨形成支撑，同时基于对冲风险考虑，黄金价 格亦或会受到支撑。但仅以 4 月的短期情形考察，近期美股与黄金的同向走高难 有重大经济性事件支撑，可关注地缘政治恶化的风险。
4 国内外宏观热点
4.1 海外宏观热点
美国 3 月挑战者企业裁员人数 9.03 万
美国 3 月挑战者企业裁员人数 9.03 万，为 2023 年 1 月以来新高，前值 8.46 万。同比升 0.7%，前值升 8.8%；环比升 6.7%，前值升 2.83%。
美国 3 月 ISM 非制造业 PMI 为 51.4，低于预期
美国 3 月 ISM 非制造业 PMI 为 51.4，为 2023 年 12 月以来新低，预期 52.7， 前值 52.6。供应商交付指数 45.4，前值 48.9；就业指数 48.5，前值 48.0；库存 指数 45.6，前值 47.1；新订单指数 54.4，前值 56.1；投入物价指数 53.4，前值 58.6。
美国 3 月 ISM 制造业 PMI 为 50.3，超出预期
美国 3 月 ISM 制造业 PMI 为 50.3，预期 48.5，前值 47.8。制造业物价支付 指数 55.8，预期 52.6，前值 52.5；制造业就业指数 47.4，前值 45.9；制造业新 订单指数 51.4，预期 49.8，前值 49.2；制造业库存指数 48.2，前值 45.3。
美国 2 月耐用品订单环比终值升 1.3%，低于预期
美国 2 月耐用品订单环比终值升 1.3%，预期升 1.4%，初值升 1.4%，1 月终 值降 6.2%。
美国 550 城房价超百万美元，创历史纪录新高
根据房地产网站 Zillow 一份报告，目前有 550 个城市的典型房屋价值超过 七位数，这是有记录以来所谓“百万美元城市”数量最多的一次。加州是“百万 美元城市”最集中的地区，有 210 个城市的平均房价超过 100 万美元。根据 Zillow 的数据，今年 2 月美国中位数房价为 34 万 9216 美元，已经比年初上涨了 4%。
美国修订对华半导体出口管制令，拟于 4 月 4 日生效
据美国联邦政府《联邦公报》，美国商务部下属工业和安全局（BIS）当地时 间 3 月 29 日发布实施额外出口管制的规定，拟于 4 月 4 日生效。这份 166 页的规定针对半导体项目出口，旨在使中国更难获取美国人工智能芯片和芯片制造工 具，例如新规规定，对向中国出口芯片的限制也适用于包含这些芯片的笔记本电 脑。去年 10 月，美国商务部公布对华半导体出口管制最终规则，在以往的临时 规则基础上，进一步加严对人工智能相关芯片、半导体制造设备的对华出口限制。 中国商务部发言人对此表示，美方不断泛化国家安全概念，滥用出口管制措施， 实施单边霸凌行径。中方对此强烈不满，坚决反对，将采取一切必要措施，坚决 维护自身正当权益。
美国总统拜登：非农就业报告是美国复苏的一个里程碑
4 月 5 日，美国总统拜登在白宫发表的声明中表示，3 月非农就业报告是美 国复苏的一个里程碑。三年前，接手的是一个濒临崩溃的经济体。今天的报告显 示，3 月份新增 30.3 万个就业岗位，这标志着已经超过了上任以来新增 1500 万 个就业岗位的里程碑。这意味着额外的 1500 万人获得了工作带来的尊严和尊重。
美联储主席鲍威尔重申年内降息
当地时间周三(3 日)，美联储主席鲍威尔出席斯坦福大学商学院论坛活动并 发表讲话。鲍威尔在预先准备好的发言稿中表示，最近关于就业增长和通货膨胀 的数据都高于预期。然而，这些并没有实质性改变总体情况：稳定的经济增长， 强劲但正在重新平衡的劳动力市场，通货膨胀率在有时崎岖不平的道路上向 2% 下降。现在判断最近强于预期的通货膨胀是否仅仅是一次冲击还“为时过早”。 在对通胀持续降到 2%的信心增强之前，不会降低政策利率。
美联储理事库格勒：在今年“一定程度上降息”可能是适宜的
当地时间 4 月 3 日，美联储理事库格勒表示，在今年“一定程度上降息”可 能是适宜的。预计通胀放缓趋势将继续。重要的是工资增长与 2%通胀保持一致， 美国正在朝着这种工资增长方向发展。预计今年的 GDP 增长将稳健，但较 2023年的 3.1%增速放缓。基本预期是，在失业率不显著上升的情况下，可以实现进一 步的反通胀。
美联储巴尔金：对于降息，美联储“慎重行事”是明智之举
预期此前公布数据显示出的通胀放缓趋势将持续并扩大；对保持利率处于 “某种限制水平”并将通胀恢复到目标感到乐观；没有理由认为 2%通胀目标无法 实现；坚持通胀目标带来了好处；对通胀目标区间持开放态度，但不会放弃通胀 目标。
美联储古尔斯比：通胀形势出现横盘走势
如果通胀继续保持横向波动，本人会开始怀疑美联储是否应该在今年降息。
美联储梅斯特：预计美联储将有能力在今年晚些时候降低联邦基金利率
预计今年增长将略高于趋势水平；不认为今年的通胀回落速度会与去年相匹 配；预计美联储将有能力在今年晚些时候降低联邦基金利率；限制性政策已导致 需求的适度下降。
美联储卡什卡利：今年或许不需要降息
如果通胀进展停滞不前，尤其是在经济保持强劲的情况下，今年或许不需要 降息。一月和二月的通胀数据“有点令人担忧”，并表示他需要看到价格方面的更 多进展，以确信通胀朝着美联储的 2%目标发展，然后再考虑降息。他强调了以通 胀数据为指导进行利率决策的重要性。 https://xueqiu.com/9396125131/2
美联储哈克：通胀仍然过高
4 月 4 日，美联储票委、费城联储主席哈克称，通胀仍然过高；人工智能是 否会提高生产力尚无定论。
美联储博斯蒂克：仍预测今年将降息一次
4 月 3 日，美联储博斯蒂克表示，经济保持了强劲的势头，如果美国经济增 长有所减弱，也只是在非常渐进的水平上，从长远来看，经济确实需要放缓以实 现长期潜力，仍然可以实现经济增长并使通胀继续下降，仍预测今年将降息一次， 如果经济发展如预期的那样，今年第四季度降息是合适的。
美联储戴利：过早降息存在“真实风险”
4 月 2 日，美联储戴利表示，过早降息存在“真实风险”；经济和货币政策处 于良好状态；如果通胀比预期的更持久，可能会考虑减少降息幅度；经济仍然非 常稳健，通胀回落是一个曲折的过程。
美联储洛根表示，考虑到通胀上行风险，认为现在谈论降息为时过早
美联储洛根表示，考虑到通胀上行风险，认为现在谈论降息为时过早；缩减 购债规模与政策限制性的适当程度考虑无关。
摩根士丹利首席分析师：美联储将在 6 月前准备好开始降息，年内至少降息 三次
4 月 5 日，摩根士丹利首席美国经济学家艾伦•曾特纳表示，美联储有望在 6 月份降息。他表示，如果美联储早在 5 月就降息，那将更多地与通胀有关，不过， 我认为他们很快就会面临很高的门槛。总而言之，我希望他们能在 6 月前准备好 降息所需的条件。他还称市场对今年约三次降息的预期“与美联储的观点一致”。 但他表示，实际上我们预计今年会有四次降息，因为我认为他们会在今年第四季 度加快降息速度，原因是那时的通胀下降速度要比美联储预期的要快。
瑞银：料美联储今年降息三次，明年进一步降息五次
当地时间 4 月 2 日，瑞银首席策略师 Bhanu Baweja 预计，美联储今年将降 息三次，明年降息五次。
美联储不着急降息，美国货币市场基金资产亦触及历史高位
4 月 4 日，美国货币市场基金持有的资产升至历史高点，因为最新的美联储 讲话显示官员们不急于开始降息，投资者预计短期利率将保持高位。投资公司协 会的数据显示，截至 4 月 3 日当周约有 705 亿美元资金流入美国货币市场基金， 为三个月来最大单周增幅。总资产规模从前周的 6.04 万亿美元升至 6.11 万亿美 元。
美国经济总量再度超预期，特别是非农就业人数大幅超预期，美联储官员释 放“偏鹰”发言，美联储降息预期不确定性进一步上升。预计欧美或将开启错位 降息，欧洲央行或领先美联储降息，短期美元指数或将继续走高，短期对非美货 币汇率产生一定贬值扰动。
英国 3 月建筑业 PMI 为 50.2，超出预期
英国 3 月建筑业 PMI 为 50.2，预期 50，前值 49.7；季调后所有部门 PMI 为 52.60，前值 52.7。
英国 3 月 Nationwide 房价指数同比升 1.6%，低于预期
英国 3 月 Nationwide 房价指数同比升 1.6%，预期升 2.4%，前值升 1.2%； 环比降 0.2%，预期升 0.3%，前值升 0.7%。
英国 3 月制造业 PMI 终值 50.3，超出预期
英国 3 月制造业 PMI 终值 50.3，预期 49.9，初值 49.9，2 月终值 47.5。
英国 3 月 Halifax 季调后房价指数同比升 0.3%，低于预期
英国 3月 Halifax季调后房价指数同比升 0.3%，预期升 1.45%，前值升1.7%； 环比降 1.0%，预期升 0.1%，前值升 0.4%。
英国房价六个月来首次下滑，市场回温遭遇阻碍
4 月 5 日，英国最大的按揭贷款提供商 Halifax 发布数据，指出 3 月份英国 房价经历了六个月以来的首次下跌，这一趋势显示房产市场的复苏可能遭遇阻碍。 这一下滑趋势与本周早些时候公布的全国房屋贷款协会的意外跌幅报道相符，触 发了市场对年内房价增长趋势弱化的担忧。然而，某些指标暗示房价长期仍将上 涨，买卖双方的参与度逐步增强，房屋供应量也相应上升。随着抵押贷款成本的 下降和市场对后年度降息预期的形成，预计房地产市场将继续调整反应。分析人 士预料英国央行可能于 8 月份开始实施宽松政策，并预计至年底前至少还有三轮 降息，市场对此已大致消化这一消息。
英国央行调查：英国企业 3 月份工资增长预期的三个月移动平均值降至 4.9%
4 月 4 日，英国央行调查显示，英国企业 3 月份工资增长预期的三个月移动 平均值降至 4.9%，为 2022 年 6 月以来的最低水平；英国企业 3 月份的销售价格 预期的三个月移动平均值下降至 4.1%，为自 2021 年 10 月以来最低水平。
英国 3 月服务业 PMI 终值 53.1，低于预期
英国 3 月服务业 PMI 终值 53.1，预期 53.4，初值 53.4，2 月终值 53.8；综 合 PMI 终值 52.8，预期 52.9，初值 52.9，2 月终值 53.0。
欧元区 2 月零售销售环比降 0.5%，降幅超预期
欧元区 2 月零售销售环比降 0.5%，预期降 0.4%，前值升 0.1%；同比降 0.7%， 预期降 1.3%，前值降 1.0%。
潘森宏观：低通胀未能刺激欧元区消费支出
4 月 5 日，潘森宏观分析师梅勒妮·德波诺表示，较低的通胀仍未能吸引欧 元区消费者在零售商品上增加支出。尽管物价上涨持续放缓，但 2 月份零售支出在年初持平后仍较上月有所下降。尽管通胀呈稳步下降趋势，但去年下半年的支 出几乎没有增加。第一季度的情况似乎也是如此。不过，服务业支出应该会提振 本季度的整体消费。后疫情时代的特点是支出转向服务，而非商品。
德国 3 月建筑业 PMI 为 38.3
欧元区 3 月建筑业 PMI 为 42.40，前值 42.9。德国 3 月建筑业 PMI 为 38.3， 前值 39.1。法国 3 月建筑业 PMI 为 41，前值 41.9。意大利 3 月建筑业 PMI 为 50.30，前值 50.3。
德国 2 月季调后制造业订单环比升 0.2%，低于预期
德国 2 月季调后制造业订单环比升 0.2%，预期升 0.8%，前值降 11.3%；工作 日调整后制造业订单同比降 10.6%，预期降 10.1%，前值降 6%。
4.2 国内宏观热点
美国针对中国的经贸科技打压措施层出不穷，制裁中国企业的 单子越拉越长。这不是“去风险”，而是制造风险。如果美方愿意开展互利合作， 共享中国发展的红利，中方的大门始终是敞开的；如果美方执意打压中国的高科 技发展，剥夺中国的正当发展权利，我们也不会坐视不管。拜登表示，美中关系 是世界上影响最深远的双边关系。旧金山会晤以来美中关系取得的进展表明，双 方可以积极推进合作，同时负责地管理分歧。我重申，美方不寻求进行“新冷战”， 不寻求改变中国体制，不寻求通过强化同盟关系反对中国，不支持“台独”，无 意同中国发生冲突。美方奉行一个中国政策。中国发展有利于世界，美国不寻求 遏制中国发展，不寻求同中国“脱钩”。愿安排耶伦财长、布林肯国务卿近期访 华，同中方加强对话沟通，避免误判，推进合作，推动两国关系稳定发展，共同 应对全球性挑战。
央行货币政策委员会重磅会议：呼吁关注长期收益率变化
中国人民银行货币政策委员会 2024 年第一季度（总第 104 次）例会于 3 月 29 日在北京召开。会议指出，当前外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能不 足，通胀出现高位回落趋势但仍具粘性，发达经济体利率保持高位。我国经济运 行延续回升向好态势，高质量发展扎实推进，但仍面临有效需求不足、社会预期 偏弱等挑战。要稳中求进、以进促稳、先立后破，不断巩固稳中向好的基础。会 议认为，要加大已出台货币政策实施力度。保持流动性合理充裕，引导信贷合理 增长、均衡投放，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目 标相匹配。推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。同时，在经济回升过程中， 也要关注长期收益率的变化。会议指出，要深化金融供给侧结构性改革，构建金 融有效支持实体经济的体制机制。因城施策精准实施差别化住房信贷政策，更好 支持刚性和改善性住房需求，一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求， 促进房地产市场平稳健康发展。加大对“市场+保障”的住房供应体系的金融支 持力度，着力构建房地产发展新模式。落实促进平台经济健康发展的金融政策措 施。切实推进金融高水平双向开放，提高开放条件下经济金融管理能力和防控风 险能力。
央行、金融监管总局联合发文，汽车贷款最高发放比例由金融机构自主确定
4 月 3 日，中国人民银行、国家金融监督管理总局联合印发《关于调整汽车 贷款有关政策的通知》（简称《通知》），明确金融机构在依法合规、风险可控 前提下，根据借款人信用状况、还款能力等自主确定自用传统动力汽车、自用新 能源汽车贷款最高发放比例。鼓励金融机构结合汽车以旧换新等细分场景，加强 金融产品和服务创新，适当减免汽车以旧换新过程中提前结清贷款产生的违约金。通知提出，自用传统动力汽车、自用新能源汽车贷款最高发放比例由金融机构自 主确定；商用传统动力汽车贷款最高发放比例为 70%，商用新能源汽车贷款最高 发放比例为 75%；二手车贷款最高发放比例为 70%。按照此前文件规定，自用传 统动力汽车、自用新能源汽车贷款最高发放比例分别为 80%、85%，此次通知将这 一比例调整为由金融机构自主确定，贷款最高发放比例可达到 100%，即按所购汽 车价格全额发放。商用传统动力汽车、商用新能源汽车、二手车贷款最高发放比 例较此前保持不变。
相比当前竞争相对激烈的消费贷和房贷而言，车贷无疑是当前市场难得的高 息差产品。据搜狐网报道，车贷利率基本在 5-12%之间，加大车贷发放，将一定 程度上增厚银行利润。同时，降低车贷首付比例，一定程度上可以促进汽车销售， 是促消费政策的贯彻落实。
国家发改委等部门就 2024 年粗钢产量调控工作进行研究部署
为贯彻落实党中央、国务院决策部署，持续巩固提升供给侧结构性改革成果， 2024 年，国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、应急管理部、国家统 计局会同有关方面将继续开展全国粗钢产量调控工作，坚持以节能降碳为重点， 区分情况、有保有压、分类指导、扶优汰劣，推动钢铁产业结构调整优化，促进 钢铁行业高质量发展。为配合做好产能产量调控工作，相关部门将联合开展全国 钢铁冶炼企业装备基础信息摸底工作。
四川省泸州市发布《关于优化住房公积金部分政策的通知》
自 2024 年 5 月 1 日起执行。泸州市将上调多孩家庭住房公积金最高贷款额 度，有效期至 2027 年 4 月 30 日。对于符合国家生育政策已生育二孩、三孩的家 庭申请住房公积金贷款最高额度上调 10 万元。
5 本周宏观环境分析：美国经济韧性超预期，国内稳健向好
在政策环境方面，外部政策环境负面，美联储降息预期有所走弱，欧洲央行 6 月降息预期更为明确；国内政策环境积极正面，汽车贷款最高发放比例由金融 机构自主确定，贯彻落实促消费政策，10 余个城市或地区已率先启动房产“以旧 换新”相关政策。 在非政策环境方面，美国经济总量表现韧性仍强，3 月 ISM 制造业 PMI 超预 期回升、非农就业超预期大增，就业市场相对紧张问题仍较为突出，日本经济稳 健修复，欧元区经济边际放缓；国内经济稳健修复，3 月 PMI 超预期回升。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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