【德邦证券】精密加工龙头企业，工业母机新业务有望突破放量.pdf

2024-03-20

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1. 涡轮增压器零部件龙头企业，横向布局三大产品线

1.1. 涡轮增压器零部件龙头，新能源+工业母机注入新成长动力

贝斯特以工装夹具业务起家，后延伸至涡轮增压器零部件领域，目前已布局三大产业梯队。公司成立于 1997 年，成立之初公司主营业务为工装夹具业务，主要为机床厂商提供工装夹具以满足生产过程中精确定位的需求。2001 年，公司正式进入增压器精密件制造领域，开发出汽车涡轮增压器相关零配件如涡轮壳、精密零部件等产品。2017 年，贝斯特正式登陆深交所创业板。近年来公司积极探索布局新能源汽车相关业务，并成功切入氢燃料电池、新能源汽车轻量化结构件领域。2022 年，公司发挥在工装夹具、智能装备领域的技术优势和在汽车行业的生产管理体系优势，全面布局直线滚动功能部件，导入“工业母机”新赛道。

目前，围绕公司三梯次产业的战略布局，公司业务分为三大板块：（1）原有业务：以精密加工为特长，持续做强各类精密零部件、智能装备及工装夹具等原有业务，主要产品包括涡轮增压器零部件即叶轮、中间壳、压气机壳以及精密轴承件等；发动机零部件即发动机缸体、缸盖；智能装备及工装业务产品主要包括工装夹具、飞机机身自动化钻铆系统、生产自动化系统等。公司主要产品对于加工精度、质量稳定性要求较高，公司引进世界领先的加工、检测设备，对产线进行自动化升级改造，公司已成为世界著名涡轮增压器的全球供应商。（2）新能源汽车零部件业务：重点布局新能源汽车轻量化结构件、高附加值精密零部件以及氢燃料电池汽车核心部件等产品；（3）工业母机领域：全面布局直线滚动功能部件，产品包括高精度滚珠/滚柱丝杠副、高精度滚动导轨副等。

1.2. 公司营收稳定增长，盈利能力优秀

公司营收及归母净利润增长稳健，2015-2022 年营收及归母净利润 CAGR 分别为 12.6%/13.6%。汽车零部件业务推动公司营收、净利润规模稳步增长，公司营收从 2015 年的 4.77 亿元增长至 2022 年的 10.97 亿元，CAGR 为 12.6%，归母净利率从 2015 年的 0.94 亿元增长至 2022 年的 2.29 亿元，CAGR 为 13.6%。 2023Q1-Q3 公司业绩亮眼，实现营收 10.07 亿元，同比+26.7%；实现归母净利润 2.10 亿元，同比+36.7%。汽车零部件业务推动公司营收快速增长。汽车零部件业务为公司主要收入来源，汽车零部件业务营收从 2015 年的 3.46 亿元增长至 2022 年的 10.07 亿元， 2022-2023H1 营收占比均在 90%以上。其中 2023H1 公司汽车零部件业务/工装夹具业务/其他零部件营收占比分别为 91.8%/4.6%/2.0%。

2015-2023Q3 期间，公司毛利率&净利率保持稳定，盈利能力优秀。公司毛利率维持在 35%左右，净利率维持在 20%左右。2023Q1-Q3 公司毛利率/净利率分别为 34.5%/21.0%。从期间费用率看，公司 2018 年以来期间费用率稳定在 15%左右。2023Q1-Q3公司期间费用率为 13.1%，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 0.6%/8.9%/3.5%/0.1%。

2023H1 公司内销/外销营收占比分别为 59%/41%。从毛利率上看，2022 年以来，外销毛利率高于内销毛利率，2023H1 公司内销/外销毛利率分别为 31.6%/35.9%。

1.3. 公司股权结构相对集中

公司的实际控制人为曹余华家族。曹余华与谢似玄为夫妻关系，曹逸为二人之女。截至 2023Q3，曹余华先生直接持有贝斯特 5.15%的股份，通过无锡市鑫石投资合伙企业（有限合伙）及无锡贝斯特投资有限公司间接持有公司股份。谢似玄和曹逸分别持有贝斯特 1.40%和 2.81%股份。贝斯特旗下共有 3 家全资子公司和 1 家控股子公司，分别经营新能源汽车零部件和工业母机业务；同时持有经营半导体行业的旭电科技 20%股份。

2. 涡轮增压器业务提供稳定现金流，新能源零部件业务带来第二增长曲线

2.1. 深耕涡轮增压器领域，保持稳定增长

涡轮增压器是一种利用发动机工作产生的废气作为动力来源的空气压缩机。涡轮增压器主要由涡轮机和压缩机两部分组成，通过一根传动轴连接。涡轮的进气口与发动机排气歧管相连，排气口与排气管相连；压缩机的进气口与进气管相连，排气口则接在进气歧管上。通过利用发动机排出的废气惯性冲力来推动涡轮高速运转，从而带动同轴的压缩机高速转动，强制地将增压后的空气压送到气缸中。进入气缸的空气压力和密度增大，可以燃烧更多的燃料，相应增加燃料量和调整发动机转速，就可以增加发动机的输出功率。

从竞争格局看，涡轮增压器市场呈现寡头竞争格局，并且主要受外资品牌主导。从全球市场看，2017 年年产量排名前五的涡轮增压器制造商占据了全球 90% 以上的市场份额，分别为霍尼韦尔、博格华纳、三菱重工、石川岛播磨以及博世马勒。从国内市场看，由于国际涡轮增压器制造厂商为降低成本，纷纷在欧洲、亚太等地区建造生产基地，因此国际涡轮增压器制造商在国内车用涡轮增压器市场中同样占据主导地位。

我国汽车市场涡轮增压器渗透率不断提升。涡轮增压器可以应用于燃油车、新能源混动汽车、氢燃料电池车上，装有涡轮增压器的汽车具有燃油效率高、低排放的优势，同时受到我国“节能减排”政策的推动，未来涡轮增压器在汽车中的配置率预计将进一步提升。据盖世汽车研究院预测，到 2025 年，我国内燃机车型的涡轮增压器配给率将达到 71%左右，混动乘用车车型的涡轮增压器配给率则将达到 88%左右。

公司深耕涡轮增压器零部件加工领域，精密加工技术优势突出。公司自 2005 年进入汽车涡轮增压零部件加工领域，在精密零部件加工领域形成了自身优势。目前涡轮增压器零部件是公司的主营业务，主要产品包括叶轮、中间壳、精密轴承件、齿轮轴、压气机壳，客户覆盖世界著名涡轮增压器和汽车发动机相关制造企业盖瑞特（原霍尼韦尔）、康明斯、博马科技、博格华纳、皮尔博格、长春富奥石川岛、上海菱重、三菱重工、宁波丰沃等供应商。

2.2. 收购兼并+合资控股，快速切入新能源铝合金铸件领域

收购苏州赫贝斯，切入特斯拉供应体系。2020 年 1 月，公司正式完成对苏州赫贝斯实业有限公司 51%股权的收购，公司充分依托赫贝斯的市场资源，推动公司进入特斯拉公司供应链，并于 2020 年 2 月份正式取得特斯拉供应商代码。苏州赫贝斯主要产品为锌、铝、镁、铜、不锈钢金属制品的五金件，在铝合金和压铸零部件具备优势，产品涵盖新能源电动汽车安全扣件、汽车充电扣等，客户包括美国特斯拉公司、汽车零部件制造商日本 YAZAKI 公司、汽车安全系统制造商瑞典 AUTOLIV 公司、美国 BROOKS 仪器公司以及 EMI 等公司。合资控股易通轻量化，切入新能源汽车领域。2020 年 1 月，公司出资投资易通轻量化技术有限公司，快速布局新能源汽车车载充电模组等轻量化产品的研发、生产和销售，直接切入到电动车等新领域。目前，易通轻量化公司开拓了包括美达、北极星等下游客户，其产品最终销往 PSA（标致雪铁龙集团）、DFM（东风汽车集团）和通用汽车等。

2022 年设立安徽贝斯特，为公司第二梯次产业的发展蓄势赋能。公司在安徽省马鞍山市含山县设立了全资子公司“安徽贝斯特新能源汽车零部件有限公司”，以此重点布局新能源汽车轻量化结构件、高附加值精密零部件以及氢燃料电池汽车核心部件等的研发、制造和销售，旨在进一步扩大新能源汽车零部件的产能规模。目前，公司加快推进对安徽贝斯特的建设步伐，项目总用地面积约 110 亩，总建筑面积约 7 万平方米。公司纯电动汽车核心零部件方面，公司相关产品已拓展至车载充电机模组、驱动电机零部件、控制器零部件、底盘安全件等新能源汽车零部件，并且公司已经与新能源汽车领域众多知名企业建立合作。进一步扩张新能源汽车功能部件。2020 年公司发行可转债，计划将募集资金 5300 万元投入年产 700 万件新能源汽车功能件项目及涡轮增压器零部件建设项目，其中包含 140 万件新能源汽车功能部件，即预计建成后年产 60 万件车载充电机组件、10 万件直流变换器组件、60 万件转向节及 10 万件氢燃料压缩机组件。

3. 布局丝杠+导轨核心传动部件，打开全新增长空间

3.1. 丝杠导轨为传动核心零部件，国产替代空间广阔

滚动丝杠副、滚动直线导轨副是滚动功能部件重要组成部分。滚动功能部件是指通过滚动体在接触滚道中的滚动，将传统的滑动摩擦传动形式转换为滚动摩擦传动，从而大大提高传动效率和运动精度的精密关键部件，主要包括滚动丝杠副、滚动直线导轨副、滚柱花键、滚动直线运动装置等。（1）滚动丝杠副：一种可以将旋转运动与直线运动进行双向转换的传动元件，相较传统的滑动丝杠副传动效率更高，是滚动功能部件中的核心零部件，主要包括滚珠丝杠和滚柱丝杠两大类。（2）滚动直线导轨副：具有导向、承载、定位等功能。其与滚珠丝杠副共同组成了应用广泛的机械传动装置，被广泛应用于数控机床、自动化装备、机器人、新能源汽车、医疗器械等行业。滚珠丝杠副是由丝杠、螺母、滚珠等零件组成的机械元件，其作用是将旋转运动转变为直线运动或将直线运动转变为旋转运动，它是传统滑动丝杠的进一步延伸发展。滚珠丝杠副因优良的摩擦特性使其广泛运用于各种工业设备、精密仪器、精密数控机床。

滚珠丝杠常用循环方式分为外循环、内循环和端盖式。

滚珠丝杠副具备传动效率高、定位精度高等特点。（1）传动效率高：在滚珠丝杠副中，自由滚动的滚珠将力与运动在丝杠与螺母之间传递。这一传动方式取代了传统螺纹丝杠副的丝杠与螺母间直接作用方式，因而以极小滚动摩擦代替了传统丝杠的滑动摩擦，使滚珠丝杠副传动效率达到 90% 以上，整个传动副的驱动力矩减少至滑动丝杠的 1/3 左右，发热率也因此得以大幅降低。（2）定位精度高：滚珠丝杠副发热率低，温升小以及在加工过程中对丝杠采取预拉伸并预紧消除轴向间隙等措施，使丝杠副具有高的定位精度和重复定位精度。（3）传动可逆性：滚珠丝杠副没有滑动丝杠粘滞摩擦，消除了在传动过程中可能出现的爬行现象，滚珠丝杠副能够实现两种传动方式——将旋转运动转化为直线运动或将直线运动转化为旋转运动并传递动力。（4）使用寿命长：由于对丝杠滚道形状的准确性、表面硬度、材料的选择等方面加以严格控制，滚珠丝杠副的实际寿命远高于滑动丝杠。（5）同步性能好：由于滚珠丝杠副运转顺滑、消除轴向间隙以及制造的一致性，采用多套滚珠丝杠副方案驱动同一装置或多个相同部件时，可获得很好的同步工作。

滚珠丝杆按照精度划分，（1）按国内分类，精度等级有 P1、P2、P3、P4、 P5、P7、P10；（2）日本、韩国、还有中国台湾省采用 JIS 等级，即 C0、C1、 C2、C3、C5、C7、C10；（3）欧洲国家的标准采用的是 IT0，IT1， IT2，IT3， IT4，IT5，IT7，IT10。

从市场空间上看，近年来，高速、高精及高品质的加工需求不断提升，尤其是在航母航天、汽车工业、模具制造、光电工程和仪器仪表等应用产业，催生了滚珠丝杆更大且更为高端的市场需求。据华经产业研究院，2021 年全球滚珠丝杆市场规模达到 17.5 亿美元，同比增长 6.0%，年均复合增速达到 6.2%。预计 2022 年全球市场规模达到18.59亿美元。2021年我国滚珠丝杆市场规模约为 25亿元，预计 2022 年市场规模达 28 亿元。

高端滚珠丝杠国产化率低，国产替代空间大。国内滚珠丝杠市场中，中国大陆丝杠厂商在中端市场实现一定突破，抢占 30%的份额；但在高端市场中份额较少，90%高端滚珠丝杠都来源于德国、日本进口，国产化率仍有较大提升空间。

3.2. 公司核心部件已成功下线，有望步入收获期

2022 年 1 月，公司设立全资子公司“无锡宇华精机有限公司”，充分发挥公司在工装夹具、智能装备、工业自动化集成等领域的技术优势和在汽车行业的生产管理体系优势，全面布局直线滚动功能部件（产品包括：高精度滚珠/滚柱丝杠副、高精度滚动导轨副等），瞄准高端机床领域、半导体装备产业、自动化产业、机器人领域等市场进行大力开拓，快速切入“工业母机”新赛道。宇华精机承载了落实公司“高端装备核心滚动功能部件研发及产业化项目” 的战略使命，该项目将引进生产及检测等进口设备约 300 台套（其中，研发设备 70 台），配套软件及系统、公辅设施等 30 余套。截至 23H1，公司生产的滚珠丝杠副、直线导轨副等产品首台套已实现成功下线，部分产品已在送样验证过程中。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）