第一部分——2023 年中国财富与资管行业背景
一、2023 年行业大事记
1.资本市场制度体系优化，全面深化改革成效渐显
2023 年作为贯彻党的二十大精神的开局之年，资本市场改革与经济高质量发展齐头并进。为了 强化资本市场枢纽功能，提升金融资源配置和资金融通效率，资本市场制度体系改革逐项铺开、渐次 落地，投资、融资、交易面临新一轮的调整重塑，而制度供给的完善优化也将深刻影响着金融产品市 场的发展方向。 股票和债券注册制改革全面落地，北交所超预期政策推进为产品发行、投资、交易提供了新阵地 2023 年 2 月 1 日，证监会就全面实行股票发行注册制涉及的主要制度规则草案向社会公开征求 意见，标志着试点 4 年的股票发行注册制全面推行，不仅明确了各板块功能互补、错位发展的市场定 位，也进一步理顺了新股审核发行上市流程。2023 年 6 月 20 日，证监会发布《关于深化债券注册制 改革的指导意见》，建立健全差异化发行人等制度，畅通违约债券出清渠道。全面落实股票和债券发 行注册制，通过放管结合把选择权交给市场，加速形成“优胜劣汰”“有进有退”的资本市场生态。
北交所“深改 19 条”创新举措陆续落地见效，资本市场高质量发展再上一阶。2023 年 9 月 2 日，证监会发布《关于高质量建设北京证券交易所的意见》（本节简称“深改 19 条”），北交所高 质量发展“路线图”明晰，相关配套规章制度持续完善。从提升投资者准入便利度、优化 IPO 发行及 转板，到扩容做市商数量、发行首只公司（企业）债、免受减持新规限制、允许私募股权基金进入， 以及后续秉承“成熟一个、推出一个”原则，持续丰富 ETF、LOF、REITs、ABS 等金融产品体系。 一系列积极政策信号密集释放，叠加推进力度与速度均超市场预期，北证 50 指数 2023 年实现 14.92% 涨幅，首批两年定开解禁的北交所主题基金也得益于 2023 年下半年市场回暖收窄了亏损幅度。虽然 目前北交所的规模体量不能与沪深交易所放在同一层级，但作为“政策高地”也为金融产品发行、市 场投资提供了新选择。
资本市场“三措并举”改革政策频频出台，以投资者为中心提振市场交投信心是全年主线2023 年 2 月 2 日，证监会召开 2023 年系统工作会议，基本划定建设中国特色现代资本市场“路 线图”。2023 年 8 月 18 日，证监会就中央政治局会议提出的“要活跃资本市场、提振投资者信心” 的相关改革方向答记者问，随后投资端、交易端、融资端一揽子政策措施陆续落地。 优化一二级市场投融资机制，限制再融资减持、鼓励回购分红，增强上市公司“输血”能力。2023 年 8 月，证监会发布《统筹一二级市场平衡 优化 IPO、再融资监管安排》，提出阶段性收紧 IPO 节 奏，适当限制存在破发、破净、经营业绩持续亏损、财务性投资比例偏高等情形的上市公司再融资规 模，这也是 2023 年 A 股市场发行募资年中分化的主要原因；2023 年 9 月，沪深京交易所分别发布 规范股份减持规则，将上市公司控股股东减持与公司破发、破净、分红指标挂钩。随后，为补足上市 公司股东绕道减持漏洞，三大交易所相继发布融券交易和转融通证券出借安排通知，差异化上调融券 保证金比例，限制限售期股票融券卖出、战略配售转融通出借。此外，2023 年 12 月，沪深京交易所 相继发布上市公司回购规则和分红指引，鼓励上市公司健全回购、常态化分红机制，以实际收益回馈 投资者。整体来看，推进一二级市场投融资平衡，提升上市公司盈利质量和“造血”能力是改革关注 重点，这不仅能够增强市场投资者信心，对于优化权益类金融产品底层资产配置亦有裨益。
降低投资交易成本，提升金融产品交易效率，以降费让利优化投资者持有体验。交易端完善短线 交易监管，调降证券交易经手费、融资保证金比例，减半征收印花税；投资端深入推进公募基金费率 改革，基金投顾试点转常规，强化私募基金机构及产品监管，加强国有商业保险公司长周期考核，支 持险企设立私募基金开展长期权益投资，引导中长期资金入市。无论是优化金融机构监管细则，抑或 开启金融产品降费改革，其最终目的均为通过盘活市场、增强韧性、降低成本，提升投资者获得感。
资本市场改革进行时，强化制度供给为金融产品发展提供健康土壤
完善良性的资本市场生态是金融产品健康发展的基础，2023 年资本市场改革的政策“组合拳” 虽然有效改善了“制度供给”，但政策实施效果距离“活跃资本市场”仍有空间。伴随着资本市场改 革蹄疾步稳推进，持续优化中长期资金“愿意来、留得住”的市场机制，以股票发行注册制走深走实 为牵引，推动资本市场制度完善、结构优化和生态改善，建立健全中国特色现代资本市场政策框架， 为金融产品供给端创新、需求端提振提供制度保障。
2.资管产品降费让利，财富管理行业生态优化
2023 年财富管理行业的一个重要变化，就是资产管理产品综合费率的改革与下调。一方面是响 应了中央金融工作会议的精神、践行金融机构让利投资者；更重要的是实现财富管理行业生态优化、 实现金融服务领域“服务有所值”的核心目标。理财产品与公募基金作为重要的两类金融产品，由于 分属于不同的监管机构监管，相关的费率改革政策发布并未同步，但在政策和市场的共同推动下，综 合管理费率均在 2023 年出现显著下降。 公募基金领域政策频发。2023 年 7 月，证监会印发了《公募基金行业费率改革工作方案》（本 节简称《方案》），从政策层面开启了公募基金费率改革。2023 年 12 月 8 日，证监会再度发布《关 于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定(征求意见稿)》（本节简称《征求意见》），标志 着公募行业第二阶段改革的启动。本次公募费率改革是对 2022 年 4 月证监会发布《关于加快推进公 募基金行业高质量发展的意见》的贯彻执行，进一步明确各项费率调整要求。虽然理财市场暂无出台 有关费率引导的政策性文件，但在市场驱动下，多家理财机构已自觉开展费率调整，践行国家政策指 引。
降低“隐性费率”让利投资者，提升投资者持有体验
产品费率对投资者影响体现在两个方面，一方面是投资者产品持有份额，另一方面是产品净值， 从而影响投资者持有收益。通常投资者对销售类“显性费率”感知较强，如申购费和赎回费，通常在 交易环节一次性扣除。而对运营类“隐性费率”的感知较弱，如管理费、托管费等，这类费用通常按 照每个规定估值日理财产品净资产的一定比例（年化），每日计提、定期支付。由于产品净值是已扣 费后数值，投资者往往直接看到产品净值，不接触运营环节的扣费环节。 《方案》和《征求意见》所提出的费率改革，更多的是优化投资者相对感知较弱的“隐性费率”， 通过降低管理费、托管费以及交易佣金，降低由基金资产扣除的运营费用，让利投资者，改善产品净 值收益，提升投资者的持有体验。
公募基金费率改革分阶段有序推进，理财产品费率同步进行调整
公募基金方面，《方案》拟在两年内按照“管理费用—交易费用—销售费用”的实施路径，分三 个阶段采取 15 项举措推进费率改革，全面优化公募基金费率模式。阶段一，主要是针对主动权益基 金，要求管理费不高于 1.2%，托管费不高于 0.2%，产品类型方面，坚持以固定费率产品为主的基础 上，研究推出更多浮动费率产品试点；阶段二，在 2023 年底前降低公募基金证券交易佣金费率；阶 段三，2024 年底前规范公募基金销售环节收费。目前阶段一已基本完成，阶段二已经制定出台征求 意见稿。 目前，主动权益型公募基金费率调整已达到监管要求，主动债券型基金和 ETF 费率变化均较小。 截至 2024 年 1 月 4 日，主动权益型公募基金的管理费由 2022 年末的 1.47%降至 1.2%，托管费由 0.24%下降至 0.2%，均达到《方案》规定的监管要求。主动债券型基金的管理费和托管费均与 2022 年末持平，分别为 0.3%和 0.09%，销售服务费由 2022 年末的 0.26%小幅上涨至 0.27%；ETF 的管 理费小幅上涨至 0.44%（2022 年末为 0.43%）；托管费与 2022 年末持平，为 0.09%；销售服务费 小幅下滑，从 2022 年末的 0.24%降至 0.23%。
自《方案》实施以来，公募基金行业出现一轮“降费潮”。理财公司也纷纷加入，2023 年，兴 银理财、中银理财、光大理财、华夏理财等多家银行理财子公司先后发布费率调整公告，对旗下理财 产品的相关费率进行了不同程度的下调，打响理财产品“价格战”。 银行理财产品费率整体呈现下行趋势。截止 2023 年末，固定收益类产品平均综合费率（包括固 定管理费、销售服务费以及托管费）较 2022 年末的 0.37%下降至 0.35%。但从费率结构上看，固定收益类产品的固定管理费由 2022 年末的 0.17%微幅上涨至 2023 年末的 0.173%，托管费和销售服务 费均有所下降，分别由 2022 年末的 0.027%和 0.170%下降至 2023 年末的 0.025%和 0.158%；权益 类产品的固定管理费和销售服务费出现调降，分别由 2022 年末的 0.615%和 0.685%下降至 2023 年 末的 0.578%和 0.638%，而托管费小幅上涨至 0.030%（2022 年末为 0.029%）。 从投资范围和投资策略的角度看，主动债券型基金和固定收益类理财较为相似，两者的费率目前 差距较大，当前债基平均综合费率为 0.66%，相较于固定收益类理财产品费率 0.35%高出约一倍水平， 固收类理财产品费率具有一定优势。
费率改革推动金融行业高质量发展，助力财富管理行业进一步转型
资管产品费率改革可以看作是“后资管新规时代”金融制度和体系完善的一个组成部分。监管政 策一方面在资产管理端将会延着费率下降、透明清晰的路径前行，将更多的收益让渡给投资者；另一 方面监管政策在财富管理端会着力于改善投资者的体验，让所收的费用与其提供的服务水平相匹配。 无论是还在征求意见进程中的基金投顾，还是监管反复提及的“信义义务”，其本质都是让财富管理 机构站在投资者的视角，实现机构与客户的共同发展。 从海外低成本指数投资时代的启示来看，产品费率未来的发展模式可分为两种：一是以认可产品 投资管理能力为核心逻辑的“固定管理费+浮动管理费”模式，二是以财富管理为核心逻辑的“投顾 费”模式。以美国共同基金发展模式为例，降低费率与尾佣水平的过程中，投顾费逐步提高并弥补了 渠道收入，这也是海外财富管理行业普遍的发展方向。
3.中植、海银接连“爆雷”，非标时代加速终结
自 2023 年 4 月开始，中植系“爆雷”的消息开始在市场上发酵。6 月以后，其定向融资产品陆 续出现到期不能兑付、停止兑付的情况。至 11 月被立案调查，中植系旗下四家财富管理公司均出现 了逾期兑付的情况。根据 2023 年 11 月 22 日，中植集团向投资者发布的致歉信显示，按照中介机构 模拟合并口径测算的企业总资产约 2000 亿元，剔除保证金后相关负债本息规模约 4200-4600 亿元， 缺口达到 2200-2600 亿元，已严重资不抵债。这次大规模“爆雷”，是中植系金融模式在净值化时代 的崩塌，也标志着财富管理刚性兑付的终结。
中植企业集团成立于 1995 年，创立伊始还未涉足金融业务，主要依靠造纸及木材生意积累资金。 1997 年，集团开始涉足房地产与基建等领域，进一步扩大版图。直至 21 世纪初，中植企业集团开始 进军金融产业。2002 年，中植集团联合哈尔滨国资委等 5 家企业共同出资重组了中融国际信托的前 身哈尔滨国际信托，并成为其第一大股东，正式开启了以中融信托为中枢平台，借助上市公司的壳资 源不断进行全金融领域资本扩张的模式。2008 年起，“中植系”开始收缩其他基础产业，主力发展 资本市场，并陆续控股、参股了四大财富管理公司。至此，其依托旗下财富管理公司等进行募资，通 过中融信托筹集资金撬动资金杠杆，并以参与上市公司重组、股权转让等方式来获得投资收益后,再套 现退出的一整套“中植模式”推动了中植系迅速扩张。巅峰时期，中植系直接或间接参股 A 股上市公 司近 20 家。但这套以中融信托为中枢不断建造资金池、借壳上市的模式随着监管制度的跟进逐渐难 以继续，不断滚雪球的资金池也为后来的“爆雷”埋下隐患。
中植系的“爆雷”也并非偶然，2023 年 12 月以来，第三方财富管理公司海银财富被爆出旗下产 品延期兑付，且于 12 月 17 日，官方正式发布公告表示，近期受经济下行的影响，项目出现延迟。受 延期兑付消息的影响，海银系旗下美股上市公司海银控股的股价遭遇断崖式下跌，12 月 11 日至 15 日一周跌幅达到 61.53%。根据海银控股公布的 2023 财年数据显示，截至 2023 年 6 月 30 日，公司 分销金融产品的交易总额达到人民币 726 亿元，拥有客户 152,607 名，其中活跃用户 46,627 名。与 中植系通过定融计划补充自身公司内流动性，底层资产不明的情况不同，根据海银控股招股书的披露， 海银财富销售的非标定融产品底层穿透后对应的是各类房地产项目，因此虽然都涉及延期兑付问题， 海银和中植系事件在本质上略有不同，在兑付解决、法律以及刑事责任上或也会有所差异。 尽管“爆雷”背后的实质原因有差别，但中植、海银事件的发生，提示我们原有依靠非标债务募 集资金的模式在现有的严监管环境以及经济形势下不再适用，财富管理行业从销售产品到提供服务的 转型趋势日益明显。
净值化进程进一步推进，刚性兑付时代遗留问题逐渐显现。2018 年《关于规范金融机构资产管 理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）发布后，金融产品刚性兑付逐渐被打破，资金池等理财 乱象也受到了严格监管。然而，彼时市场上的融资需求并未减少，定融产品由于其与银行信贷的模式 高度类似、发行流程相对简单以及发行速度快等特点受到了许多融资方的青睐。众多企业开始转向各 地方的金融资产交易中心发行定融产品。但由于各地对金融资产交易中心监管的不统一，导致出现“伪 金交所”等许多围绕定融产品的不合规操作。随着监管部门针对定融产品这类风险隐患的管控力度逐 渐加码，切断了以中植系为代表的这类财富管理公司的筹集资金模式。叠加疫情三年部分企业经营压 力提升及房地产周期性调整，刚性兑付遗留下来的问题逐渐放大。
破除居民刚性兑付观念任重道远，投资者教育仍需加强。截至 2021 年底“资管新规”过渡期结束， 我国理财存量整改基本完成，具有刚兑性质的保本金融产品基本清零。然而，投资者的财富管理观念 并未能完全改变，刚兑时代带来的“保本”思想仍影响着大部分投资者对于金融产品的印象。习惯了 享受刚性收益的投资者面对收益波动性较大的净值型产品接受程度并不高，导致从非标市场流出的资 金更多的转入储蓄而非资本市场。随着非标时代的终结，后资管时代也急需加强投资者教育，引导客 户打破“刚兑”思想是促进资本市场规模增长的重要推动力。 销售为主的财富管理模式在净值化时代不再适用，买方服务化转型需求迫切。随着净值化步入深 水区，以销售为主导的财富管理发展道路也迫切需要转变。目前，越来越多的财富管理机构也在积极 进行“买方投顾”模式转型，试图跳出原有的卖方销售模式，转而站在客户角度，以客户利益为中心 开展顾问服务，实现从销售产品到提供服务的转变。然而，这样的转型并非一蹴而就，需要从监管政 策引导，到机构发展理念、投研能力、产品货架，再到专业人才、薪酬绩效模式等多方面的建设，无 论是传统大型金融机构，还是三方财富管理公司，距离真正的买方投顾都还有一定的距离。当下，财 富管理机构可以先致力于做好“投顾”服务本身，转变投资者财富管理观念的同时，提升投资体验， 为自身及中国财富管理长远发展带来积极影响。
4.时代变迁蕴育新使命，私募供给侧改革加速
2023 年，中国私募基金行业相关政策法规密集出台。2023 年 2 月 20 日，《不动产私募投资基 金试点备案指引（试行）》发布，旨在规范私募基金参与不动产投资业务的各个环节；2 月 24 日《私 募投资基金登记备案办法》及配套指引正式稿发布，对关于管理人登记和基金备案的相关规定进行了 全面系统的整合和修订；4 月 28 日《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》出台，对私募证 券投资基金的募集、投资、运作管理等环节提出了规范性要求；7 月 9 日，国务院正式发布《私募投 资基金监督管理条例》，这是我国私募投资基金行业的首部行政法规，将私募纳入法制化、规范化轨 道进行监管；7 月 14 日《私募基金管理人失联处理指引》和《中国证券投资基金业 会自律检查规 则》的推出完善了信息报送和自律管理体系；9 月 28 日，《私募投资基金备案指引第 1、2、3 号》 对现行规则进行了整合优化；11 月 24 日《基金从业人员管理规则》及配套细则发布，对促进基金行 业机构合规、稳健运行有重要意义；12 月 8 日证监会出台了《私募投资基金监督管理办法（征求意 见稿）》，在投资顾问、托管要求、差异化募集和投资门槛、基金嵌套等私募监管链条均有不同程度 的规定补充及新增，私募基金行业供给侧改革开始加速。
纵观 2023 年这些政策法规，一方面紧紧围绕着推动私募基金高质量发展的中心思想，另一方面 也透露出对私募基金定位的重新聚焦。经过多年发展，私募基金除了承担资产管理的职责，还常被用 作财富管理的媒介，私募 FOF 的灵活组织形式为家族办公室等财富管理机构提供了许多展业便利。 以《私募投资基金监督管理办法（征求意见稿）》为例，对母基金的规定极大提高了私募 FOF 的募 资门槛，各政策框架约束下管理规范、风险可控、自研策略的私募基金的发展得到鼓励，扶优限劣之 余，未来财富管理业务或许将被划归到基金投顾牌照下集中开展。 再参考证监会 2023 年 12 月发布的另一份文件《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理 的规定（征求意见稿）》，其中提及的利用交易量及佣金与券商进行利益交换等现象在私募基金行业 同样广泛存在，私募基金是否会受到类似监管要求未尝可知，但从整个行业降费让利、体现金融人民 性的改革方向看，私募基金行业的高质量发展还任重道远。 私募基金作为金融市场的重要参与者，私募管理人、私募产品的出清也代表着金融市场微观结构 的再平衡，将对私募基金收益和风险的分配产生深远影响。一方面收益和风险相匹配、风险暴露程度 和风险承受能力相匹配的原则需要秉持，但另一方面如何让多样化的私募策略惠及范围更广也是需要 考虑的因 。 2023 年权益投资的指数化已乘上东风，未来私募策略的标准化、指数化或许也是私募 行业兼顾风险防范与普惠性的重要路径。
5.公募 REITs 迈入常态化发行，探索建立多层次市场
2023 年是中国公募 REITs 启航的第三年，在房地产行业静待发力的这一年，REITs 市场受到众 多瞩目，前行的步子越迈越大、节奏显著加快。通过各方的共同努力，REITs 正在有条不紊地书写着 推动存量不动产市场化转型、财政和金融体系健康化运行、投资者资产多元化配置的发展篇章。
公募 REITs 迎来常态化发行，扩容、扩募有增无已
监管力推 REITs 常态化发行，实现质的有效提升和量的合理增长。2023 年 3 月 24 日，证监会 发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》（本 节简称《通知》），从市场体系建设、审核注册机制、规范与发展和凝聚各方力量 4 个方面提出 12 条措施，为 REITs 的常态化发行再次打响行动战， 项举措将有利于进一步缓解实体经济的杠杆压力、 改善民生。同日，国家发展改革委发布了《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs） 项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2023〕236 号，本节简称“236 号文”），在前期培育、申 报效率、回收资金使用等六大内容上提出多项规范要求。两部门此次的发文体现出有关部门关于促进 REITs 市场走向高质量发展这一理念的 同性与一致性。在《通知》与 236 号文中，都对消费类 REITs 的研究与发行有所强调，这契合了国家通过提升内需来拉动经济增长的目标。2023 年，消费 REITs 也已然崭露头角，随着中金印力消费 REIT、华夏华润商业资产 REIT 和华夏金茂购物中心 REIT 成为 首批获批的消费基础设施公募 REITs，消费场景有望被优化，居民将得到更为优质的消费条件，进而 带动内需改善。
存量 REITs 市场方面，首批扩募项目平稳上市。REITs 扩募早在 2022 年就开始了申请流程，最 终于 2023 年落地。2023 年 3 月 31 日，博时招商蛇口产业园 REIT、华安张 光大园 REIT、中金普 洛斯 REIT 和红土创新盐田港 REIT 获批了扩募申请，陆续开展新项目的募资活动。从扩募情况看， 四只 REITs 合计募集 50.65 亿元，顺利摸索出存量 REITs 发展的新方式，为公募 REITs 体系的完善 再添一笔。
大资金获批入局，源头活水扩而充之
FOF 基金与社保基金陆续获批入场。2023 年 7 月 5 日，包括易方达基金、南方基金等头部机构 在内的众多基金公司发布公告，将公募 REITs 纳入旗下部分 FOF 基金的投资范围以内。2023 年 12 月6日，财政部联合人力资源社会保障部起草了《全国社会保障基金境内投资管理办法（征求意见稿）》 （本节简称《意见稿》），明确全国社保基金可以投资于公开募集证券投资基金，其中也包括了 REITs 基金，同时限制其最高投资比例不得高于 40％。此番 FOF 基金和社保基金获批入局，或为 REITs 市 场带来可观的增量资金。长远来看，社保基金作为具备长期投资属性的资金，如果能够参与 REITs， 将有助于优化市场持有人结构、发挥长期资金的定价作用，引导市场朝健康平稳的趋势前进。
鼓励企业充分运用 REITs，Pre-REITs 厉兵秣马
REITs 作为融资工具与投资退出渠道被反复强调，意在调动国有资产及民间投资项目的发行热情。 2023 年 4 月 19 日，国家发改委新闻发言人孟玮在发布会上表示，要“鼓励民间资本通过产权交易、 并购重组、不良资产收购处置等方式盘活自身资产，支持符合条件的民间投资项目发行基础设施领域 不动产投资信托基金（REITs），提升投资积极性”。2023 年 6 月 16 日，中国人民银行、国家金融 监督管理总局、证监会、财政部、农业农村部五部门联合发布《关于金融支持全面推进乡村振兴 加 快建设农业强国的指导意见》，提出鼓励运用信贷、债券、资产支持证券、基础设施领域不动产投资 信托基金（REITs）等方式，支持专业化、规模化住房租赁企业发展。此外，上海、广州、深圳等各 地也明确支持企业发行 REITs 盘活自身资产，不动产以 REITs 方式走向市场化成为当前的大势所趋。 在高昂的发行热情之下，REITs 底层项目的资质需要被慎重审视，Pre-REITs 的概念在市场中或 将越发清晰。Pre-REITs 指在 REITs 之前所成立的，以私募或定增方式设立的基金，用于投资并孵化 具有发行 REITs 潜力的不动产项目，待项目成熟后便可以以 REITs 的方式退出。2023 年 2 月 20 日， 证监会发布要闻，提出启动不动产私募投资基金试点工作，旨在引导私募机构资金投资于基础设施项 目，促进房地产企业盘活经营性不动产并探索新的发展模式。不动产私募投资基金正是 Pre-REITs 的 重要方式之一，这一试点工作将加快 Pre-REITs 市场的发展。长期看，Pre-Reits 是公募 REITs 的垫 基石，培育并储备实体经济项目，为公募 REITs 输送优质标的；同时，公募 REITs、私募 REITs 和 Pre-REITs 的其他形式也 同构成了多层次 REITs 体系的全样貌。
6.ETF 规模逆势突破 2 万亿，指数化投资发展进入快车道
2023 年 A 股市场持续震荡，但中国内地市场 ETF 数量和规模均逆势增长，截至 2023 年底，ETF 数量合计 888 只，总规模突破 2 万亿，股票 ETF 净流入资金超 4000 亿元。相比 2022 年 ETF 规模 不到 1.6 万亿，2023 年规模增速超过 30%。其中，新发产品（2023 年后成立的）贡献了规模增长的 16.25%，存量产品贡献了规模增长的 83.75%，存量产品中又以沪深 300 和科创 50 为代表的宽基贡 献最多，分别贡献了 27%和 14%。2023 年 8 月，华泰柏瑞沪深 300ETF 基金规模突破 1000 亿元， 成为首个规模破千亿元的 ETF 和规模最大的权益基金。
2023 年，ETF 规模的快速增长，指数化投资的发展加速，除了 ETF 成交活跃、流动性好、配置 灵活等优点在机构端和零售端受到青睐之外，还和以下几个因 有关：
（1）下跌行情中成为低点加仓工具。首先，从海外成熟市场经验来看，ETF 的产生往往就和熊 市分不开。以全球最大的 ETF 市场——美国市场为例，美国市场 ETF 就诞生于 1987 年“股灾”之 后对冲股票组合风险的需要，这种需求激发了“股票篮子”的创意；和中国同为亚太区域的日本市场， 其 ETF 也是在 20 世纪末、21 世纪初的“股灾”背景下政府为了避免银行破产同时维护股市稳定， 专门作为日本政府挽救日本银行的救市工具被引入的。其次，在熊市中，ETF 被机构和个人视为“越 跌越买”、低点加仓的工具。境内主动权益基金从历史业绩来看一般呈现牛市业绩更优、熊市防守型 较弱的特点，因此在熊市中风格更稳定、工具化属性更强的指数基金更易获得投资者关注。而从投资 者结构来看，截至 2023 年 6 月 30 日，主动权益基金的机构持有人占比（按规模加权）为 20%，ETF 的机构持有占比为 48%，指数类产品相对主动权益产品，机构持有人的比重更大，而机构投资者行为 往往更理性，敢于逆势加仓，因此熊市行情中，指数产品规模增速相比主动产品往往更大。
（2）被动投资理念逐渐受认可。2023 年境内主动权益基金整体表现一般，主要源于主动权益基 金所持有的机构重仓股表现不佳。主动权益基金大部分仓位偏向成长，而 2023 年价值相对成长风格 表现更好。但除了 2023 年市场行情的因 外，市场参与者结构的改变和市场效率的提升也是背后的 驱动因 。随着 A 股机构投资者占比的提高，市场效率逐步提升，基金经理想从市场上获得超额收益 的难度在加大，主动投资跑赢被动投资的难度有所提高。另外，被动投资 然可以承载更多的市场资 金。截至 2023 年底，规模前十的公募基金（非货币基金）中，指数基金就占了 7 席，这说明在大规 模基金管理上，被动投资已体现出其自身优势，而且被动投资投研成本相对较低，也顺应了行业“降 费”的趋势。
（3）监管持续引导中长期资金入市，鼓励指数基金发展。从海外市场（美国、欧洲和日本）经 验来看，在 ETF 发展壮大的过程中，养老金等中长期资金入市成为重要推动力。ETF 发展壮大和中 长期资金入市实际是相互促进的关系。ETF 为长期资金入市提供了风格稳定、规则清晰透明的投资产 品，长期资金入市又进一步推动 ETF 的规模提升，提升 ETF 在公募基金中的占比，进而起到促进市 场长期稳定和高质量发展的作用。2023 年，监管一方面在放宽注册条件、提升开发效率等方面对指 数基金进行了明确鼓励和支持，指数基金发行在 2023 年公募基金发行市场中表现亮眼；另一方面， 监管持续引导各类养老金、保险资金、银行理财等中长期资金入市，全面注册制的正式实施，也为中 长期资金入市提供了诸多制度利好。在市场信心冰点之际，国资机构也再次通过购买 ETF 为市场注 入长期资金，释放维稳信号，提振市场信心，体现了其中长期资金的“稳定器”、“压舱石”效用。 监管在鼓励指数基金发展和引导中长期资金入市两方面双管齐下，成果显著。
（4）市场各方机构在 ETF 业务上形成合力。2023 年，ETF 成为基金业务中不可多得的明星业 务。券商对于大力发展 ETF 业务有着较强的动力和积极性。2023 年，券商借 ETF 发展，趁势扩大股 混基金保有规模，代销百强名单中券商已占据半数席位，且 ETF 不仅仅是代销和财富管理的抓手， 实际还关联着券商两融、托管、做市、研究、衍生品等业务，是券商实现财富管理业务转型下的必争 之地。而中大型基金公司在 ETF 业务上也不断加强布局，包括提升 ETF 战略重要性，加强销售资源 整合，积极布局符合国家经济战略转型的产品，引导资金流向高质量上市公司等。
7.理财业绩展示迎统一规范，标准化建设有望再提升
2023 年 11 月 21 日，中国银行业 会发布《理财产品过往业绩展示行为准则》（本节简称《准 则》），要求理财产品 传销售文本只能展示 理财产品或本公司同类理财产品的过往平均、最好及 最差业绩。监管对业绩展示区间做出明确规范，规定了必需展示区间和自选展示区间，不得刻意选择 性展示理财产品特定区间或部分区间的过往业绩。对于同类或同系列理财产品，不得仅展示特定理财 产品或部分理财产品的过往业绩。在选择过往业绩展示区间时，应注明区间起始时间和截止时间，完 整会计年度的过往业绩展示除外，并设置 6 个月的过渡期。
展示规则设定日趋严格，注重产品历史业绩展示完整性
《准则》规定，理财产品展示过往业绩，成立满 1 个月的理财产品的业绩披露需满足以下要求： 一是理财产品运作 1 个月以上但不满 1 年的，应至少包括从产品成立之日起计算的过往业绩；二是理 财产品运作 1 年以上但不满 6 年的，应至少包含自产品成立当年开始所有完整会计年度的业绩；三是 理财产品运作 6 年以上的，应至少包含最近 5 个完整会计年度的业绩。 展示规则注重产品历史业绩展示完整性。从《准则》给予的展示示例看，根据以上规定，产品需 优先展示年度历史业绩和成立以来业绩，在此基础上，可增加展示其他维度，如近 3 月等。要求过往 业绩的展示应遵循稳定性和内在逻辑一致性的基本原则，不得随意变更展示规则。
充分揭示产品的风险收益特征，保障投资者的合法知情权益
理财产品过往业绩是投资者做出理财产品投资决策的重要参考，规范理财产品过往业绩展示行为 将有助于充分反映理财产品的风险收益特征及理财产品管理人的投资管理能力，向投资者充分披露信 息和揭示风险，保障投资者的知情权。 《准则》的发布基于投资者保护的视角，充分揭示理财产品“卖者尽责、买者自负”的信义义务 特征，通过保护投资者的合法知情权益，进一步推动银行理财机构规范经营，推进理财市场规范发展。 首先，理财市场环境更加规范透明。过去，监管部门对过往业绩展示无明确规定，部分机构通过 “截取”净值表现最优的历史区间，提升产品的吸引力，但这种方式无法揭示 理财产品真实的收益 率和风险全貌。虽然在资管新规之后，“理财产品过往业绩不代表其未来表现，不等于理财产品实际 收益”的观念开始普及，但“过往最优业绩”容易误导投资者。当市场波动加剧、产品净值回撤或收 益不及展示效果时，可能引发投资者的不满和恐慌。 其次，产品业绩可比性提升。《准则》要求“同时展示理财产品过往业绩和业绩比较基准，应当 将过往业绩与同期业绩比较基准对比展示”，有助于投资者判断产品的业绩表现是否达标，评估业绩 比较基准是否有参考价值。
理财产品同质化但不标准化，产品分类评价需进一步规范
当前理财市场存在的一大特征是：产品同质化但不标准化，即产品形态、投资策略、运作模式等 方面相似程度较高，但同质化产品仍缺少标准化的评价准则。无论从投资者挑选产品还是理财机构对 投资考核角度来看，当前，产品业绩达标情况都是关注的重中之重。 虽然《准则》根据产品成立时长对业绩展示区间进行了规范，但从实际运营角度看，规范颗粒度 仍较粗。在实际运作中，理财产品运作期限与形式非常丰富，如有最短持有期产品、每日开放型产品、 定期开放型产品和封闭式产品，每一种形式分别存在多种期限，如最短持有 30 ，最短持有 60 ， 最短持有 90 ， 100 定开、 180 定开等等。产品收益与运作方式和产品期限密切相关，《关于 规范金融机构资产管理业务的指导意见》 要求资管产品需满足期限匹配原则，强化资产管理产品久 期管理，如封闭式资产管理产品期限不得低于 90 、非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日、未上市企业股权及其受（收）益 权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日等约束限制，那么对于不同投资期限的产品应使用 不同标准的业绩考核方式。目前现金管理类产品通常采用 7 日年化收益率进行比较，定开式和封闭式 产品通常采用每一个定开区间或封闭期成立以来的收益率比较业绩达成率进行考核，但对于最短持有 期产品、日开产品，业内并未有较通用的考核标准。 未来，为了让投资者可以更好的在不同机构、不同理财产品之间作出客观比较，同时也是为了让 理财机构可以对市场同类产品进行科学考量与科学评价，理财产品的分类评价方式或许将进一步规范， 以推动理财行业持续、稳健、有序发展。
8.量化私募逆势增长，高收益之下潜藏风险
量化私募实现业绩规模双丰收
2023 年，量化又火了。经历 2022 年的沉寂后，量化私募在 2023 年实现了逆势增长，不仅业绩 斐然，规模也大幅扩张，实现了业绩与规模的双丰收。据私募排排网统计，2023 年，百亿私募共 103 家，其中百亿量化私募增长至 33 家，在新晋的百亿私募中，有 5 家以量化类策略为主，占据了新晋 榜单中的半壁 山。规模的大幅增长，其背后是 卓越业绩的支撑， 2023 年全年，量化私募收益均值 6.43%，远高于主观私募-3.26%的收益率均值。在 33 家百亿量化私募中，有 32 家实现了正收益，占 比高达 96.88%。在收益排名方面，2023 年全年收益排名前十的百亿私募中，有多达 6 家以量化策略 为主，是百亿私募收益榜单中的核心力量。 产品业绩层面，指增产品以及市场中性产品依旧是量化私募的产品主力，尤其受益于 2023 年市 场风格偏小盘以及股指期货贴水较低，市场中性策略取得了远超市场预期的好成绩，指数增强策略的 超额收益也回到 2021 年同期水平，扭转了超额不断下滑的趋势。 产品创设层面，DMA 中性策略、股票多空策略以及小市值指增是 2023 年量化私募的三颗明珠。 其中，DMA 中性策略以及股票多空策略通过在产品设计层面进行创新，以市场中性策略为基础进行 延伸，以相对市场中性策略更高的收益获得众多投资人的青睐，而小市值指数增强策略则凭借强势的 beta 以及更高的超额收益，获得投资人的偏爱。
DMA 中性策略：四倍的杠杆，四倍的“快乐”
自从 AB 型收益互换退出历史舞台，DMA 业务成为业内一种新的解决方案，而 DMA 中性策略是 当前 DMA 业务应用的主流方式，管理人通过券商自营台实现最高 4 倍的融资。对比市场中性策略来 说，DMA 中性策略尽管在夏普比率上并不具有明显优势，但其较高的收益特征满足了较为激进的投 资人对收益的要求，对比同样高波动的指增策略，DMA 策略利用股指期货进行对冲，一定程度规避 了难以预测的市场风险，而将相对稳定的 alpha 收益放大，收益稳定性相比指增策略提升。 尽管 2023 年小市值风格以及股指期货贴水幅度的轻微为量化管理人提供了较为优异的 alpha 环 境，使得大部分 DMA 中性策略取得较为瞩目的收益，但是高收益必然伴随着高波动，四倍的快乐也 可能转变为四倍的担忧。当市场整体风格发生切换，或者股指期货处于深度贴水状态时，DMA 策略 也将承受更高的波动与回撤。2024 年初市场的急剧变化，将 DMA 一度推到风口浪尖之上，高杠杆引 发了策略的脆弱，收益急转直下，录得不小亏损，这与 2023 的高收益形成鲜明对比，快乐也迅速转 为痛苦。这也加速了监管层面对于 DMA 规模的相应限制，以避免投资者对于高收益的盲目追求， 促 进业务规范。
股票多空策略：个股融券，增厚收益
股票多空策略相对 DMA 策略来说在收益层面表现更加温和，但与市场中性策略相比其收益弹性 更高。股票多空策略在空头端利用个股融券的方式对冲多头端，相比传统利用股指期货或者融券 ETF 对冲，个股融券的方式在空头端也能提供超额收益，同时融券的保证金制度也大大提高了资金利用率。 2023 年 10 月 14 日，证监会调整优化融券相关比例，新规在融券端与出借都进行了针对性的调 整优化，对于私募证券投资基金而言，参与融券的保证金比例由不低于 50%上调至 100%，为了应对 政策变化，管理人针对股票多空策略进行适当调整，将原有策略转变为股票多空+股票市场中性的混 合策略，尽管调整后的收益相比新规发布之前有一定下降，但长期来看相比股票市场中性策略在收益 上仍将有一定增厚。
小市值指数增强：极致风格暴露下的双刃剑
如果说红利低波是 2023 年最坚固的盾，那么小市值指数就是 2023 年最锋利的矛。注册制改革 后，上市公司数量已超过 5000 家，中证 500、中证 1000 指数成分股市值中位数在全市场中已经排 名中上游水平，难以代表市场小盘股的走势情况，因此以中证 2000、万得小市值指数为首的代表小 盘股甚至微盘股的指数开始进入人们的视野，这类指数相对于代表大盘风格的沪深 300 指数来说，近 年来 beta 表现更好，同时也更加容易做出超额收益，因此逐步受到管理人以及投资者的青睐。 从各类指数的历史走势上来看，自 2022 年以来，中证 2000 指数以及万得小市值指数相比沪深 300、中证 500 及中证 1000 来说走势更好。而从超额收益来看，以中证 2000 指数作为基准的指数增 强策略，持仓标的更多，以量价驱动为主，相对来说更容易做出超额收益。
9.公募化布局大年，券商资管业务发展迎新思路
政策新规：私募资管新规重点修订股权资管计划，差异化监管巩固整改成效
2023 年 1 月 13 日，证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》（本节简称《管 理办法》）及其配套规范性文件《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》（本节简称《运 作规定》），并于 2023 年 3 月 1 日正式施行。《管理办法》主要明确监管原则和导向，根据机构的 公司治理、内控合规及风险状况对私募资管业务实施差异化监管；《运作规定》放管结合，放宽自有 资金参与比例等，同时规范风险防控制度，防堵结构化发债行为。
总体来看，私募资管相关政策主要是总结了 2018 年资管新规的实施成效，对部分细则查漏补缺， 重点针对股权资管计划规定进行了修订，延续差异化监管导向，推动证券公司合规开展私募资管业务。
行业动态：“一参一控一牌”三方面齐头并进，公募化布局趋于完善
继 2022 年“一参一控一牌”新规落地后，2023 年迎来券商资管积极公募化布局大年，突出表现 在三个方面。 第一，申请资管子公司热情高涨，券商资管子公司扩容至 30 家。新规要求以资管子公司形式申 请公募业务牌照，同时推动资管业务与母公司合规发展，2023 年包括长城证券、国联证券、华安证 券、国信证券、华福证券等 5 家券商资管子公司获批，另有中金公司、中信建投、信达证券等多家机 构处于申请队列。 第二，新增 2 家券商资管获批公募资格，共计 14 家券商机构入列公募管理人名录。招商资管、 兴证资管 2023 年获批公募基金管理业务资格，截至 2023 年末，已有 14 家券商机构（含 3 家券商+11 家券商资管子公司）入局公募管理人，仍有广发资管、光证资管、安信资管、国金资管等 4 家机构处 于公募业务资格申请队列。 第三，申请设立基金公司+变更基金公司股权，“两条腿走路”力争公募业务牌照。根据证监会 公告，2023 年中泰证券、国联证券、中邮证券分别完成万家基金、中融基金（后更名“国联基金”）、 中邮创业基金股权变更，开源证券申请设立鹏安基金获批，另有国泰君安拟收购国联安基金 49%股权 等处于申请队列中，券商通过申请设立基金公司、受让基金公司股权等方式“两条腿走路”，力争提 升公募业务的渗透率和参与度。
业务动态：大集合改造实践新路径，ABS 迎险资入局加剧竞争
2023 年，多家券商资管发布公告称其管理的大集合参公改造产品再延期，另有方正证券将旗下 大集合产品的管理人更换为其控股子公司方正富邦基金，尽力盘活大集合参公改造规模也是券商发力 公募化的重要驱动力。截至 2023 年末，41 家券商及其资管子公司管理大集合参公改造产品规模约 2500 亿元，其中，近六成产品规模为货基产品。2018 年证监会发布《证券公司大集合资产管理业务 适用<关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>操作指引》规定的三年改造期已过，券商大集合参 公改造产品只有通过变更业务经营范围（券商资管子公司申请公募业务牌照）、变更管理人（参股控 股基金公司接盘）避免走向清盘，大集合参公改造管理规模靠前券商均有公募化布局动作，方正证券 成功实践给券商大集合产品改造提供了借鉴思路，存量博弈下力争实现资管规模稳健发展。 2023 年 10 月，沪深交易所在证监会、国家金融监督管理总局的统筹指导下，向中国人寿资产管 理有限公司、泰康资产管理有限责任公司、太平洋资产管理有限责任公司、中国人保资产管理有限公 司、平安资产管理有限责任公司等首批 5 家保险资产管理公司出具无异议函，同意其试点开展资产证 券化（ABS）及不动产投资信托基金（REITs）业务。企业资产证券化业务目前主要由证券公司及其 资管子公司开展。根据中基 统计，截至 2022 年末，有 122 家机构管理企业资产证券化产品，其中， 证券公司及其资管子公司共 85 家，占比约 70%，短期来看，券商仍是 ABS 业务发行主力。随着本 次 5 家保险资管获批入局，保险资管凭借管理规模、固定投资经验等方面优势，入局 ABS、REITs 业务给行业发展注入新动力。
10.基金投顾试点或转常规，试点四周年行业乘风而起
2023 年 6 月 9 日中国证监会就《公开募集证券投资基金投资顾问业务管理规定（征求意见稿）》 公开征求意见，推动基金投资顾问业务试点转常规。意见稿完善了基金投顾业务管理细则和流程，重 点在于投资和顾问两端的监管和引导，同时兼顾规范与开拓属性。
业务发展路径更加清晰，重点规范投顾两端能力
在投资端，征求意见稿要求加强对投资环节的统一集中管理，强化对管理型业务的管控，并适度 放宽投向范围、策略组合限制与投资分散度；在顾问端，征求意见稿强化了对“顾问”的监管和引导， 内容主要包括：加强适当性和服务匹配管理、规范 传推介行为、优化利益冲突防范要求，并将服务 边界拓宽至投资规划并预留居民养老金融服务空间。
试点机构展业百花齐放，从各具特色到
同作战 自 2019 年 10 月证监会发布《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》 以来，国内基金投顾业务试点已满四年，当前国内投顾市场基本由传统持牌机构与第三方机构共同组 成。中国证监会数据显示，截至 2023 年 3 月底，共有 60 家机构纳入试点，服务资产规模 1464 亿元， 客户总数 524 万户。经过四年发展，基金投顾迈过从 0 到 1 阶段，未来还有广阔的发展空间。 基金投顾作为买方投顾模式的重要探索，根据披露基金投顾信息的上市证券公司数据，券商已经 成为发力基金投顾的主力军，且各家券商的打法各具亮点；第三方销售机构掌握流量和技术优势，易 于覆盖大众客户；基金和基金子公司具备产品优势，投研、风控能力领先，但渠道能力相对较弱，因 此试点基金公司大多与外部合作，在其他平台中上线多个投顾策略产品。 2023 年 9 月 15 日，盈米基金与晨星（中国）正式签署战略合作 议，就升级新一代买方基金投 顾平台达成合作意向；国泰君安证券、上海信托、华安基金也推出了“家庭服务信托+基金投顾”的 创新服务模式，为居民家庭财富管理提供更丰富的投资配置方案。试点机构在自身禀赋的基础上，纷 纷积极探索多维度合作等形式以提高投资者获得感，推动行业形成了百花齐放的新局面。
二、2023 年财富与资管行业背景
1.后疫情时期投资变难了
2023 年，中国经济从疫情阴霾中逐步修复。然而，海外环境复杂多变，欧美央行货币政策紧缩 周期延长，地缘风险频发；受人口、债务周期问题，经济结构新旧动能切换，疫后疤痕效应等多重因 交织影响，国内经济 发展的范式较疫情前出现了明显变化，也面临着总需求不足、社会预期偏弱等 困难和挑战。 资产端方面，2023 年以股、债为代表的资产的收益风险特征也呈现出了与经济增长放缓相匹配 的变化。
1.1.经济增长中枢下移背后的“三期叠加”挑战
从我国名义 GDP 增速（2021 年为两年平均增速）来看， 2019 年以来，我国经济增长中枢出现 了较为明显的下移，名义 GDP 增长中枢下行至 8%附近，2022 年下半年以来，名义 GDP 增速进一 步下行至 6%下方。
从周期的角度来看，经济增长中枢下移的背后是我国正面临着“三期叠加”的挑战：1）长期人 口、债务周期的挑战；2）中期高质量转型的阵痛；3）短周期“疤痕效应”削弱了疫后修复动能。2023 年，疫后修复的短期上行力量阶段性难以有效对冲中长期下行压力，导致经济增长中枢并未有效回升。 长周期方面我国面临人口、债务周期的挑战。随着 1962-1972 年出生婴儿潮群体逐渐进入退休高 峰，以及 2018 年以来出生人口快速下滑，我国老龄少子化程度加剧，居民的总需求增速以及风险偏 好或将逐渐下移。此外，在经历地产、基建长期高速增长之后，居民、企业杠杆率水平已升至高位， 且 2020 年以来居民及企业部门杠杆率逐渐走平，债务驱动经济高速增长的模式也面临较大的挑战。
中期面临高质量转型带来的阵痛。当前我国正处于高质量转型阶段，科技创新、产业升级等高技 术产业方向的高速增长能够为经济提供可持续增长新动能，地产、基建传统经济动能增速降档。但是 从中期来看仍然面临着新动能体量 难以填补地产、基建等旧动能缺口带来的阵痛。
人口、债务周期以及经济发展模式转变带来的压力难以在短期消除，加之国际环境日益复杂多变， 从中期来看我国经济形势仍处于复杂变化阶段。
1.2.资产的风险收益特征映射了经济形势变化
在经济形势变化的同时，基础资产的风险收益特征也随之出现了较为明显的趋势性变化： 1）投资回报率下行。由于投资的本质是分享经济增长过程中的收益，在经济增长中枢下移阶段， 市场整体的投资回报率以及无风险收益率也在下行； 2）投资难度提升。自 2017 年底提出“高质量发展”以来，经济进入了新旧动能切换阶段，近几 年这一趋势愈发显著，传统经济增长动能减弱，新兴增长点体量相对较小，致使部分基于经济高速增 长时期的投资经验逐渐失效，加之外部不确定性显著上升，市场波动加大，投资难度提升； 3）投资者风险偏好下降。随着人口周期变化，拥有较多财富积蓄的群体在逐步老龄化的过程中 整体平均风险偏好逐渐下降，风险偏好相对较高的年轻群体就业压力上升、积蓄较少，会逐渐导致市 场呈现出投资者风险偏好降低的趋势。 2023 年宏观经济趋势变化在国内资产表现上的映射愈发明显，从收益率、波动率、夏普比率情 况来看，国内资产价格的实际表现呈现“债>现金>股”的状况，而这一资产表现排序对应着经济周期 运行中的经济放缓、通胀下行阶段，即债券为王、现金次之、股市疲软。考虑到部分商品价格主要受 海外定价因 影响，在海外仍处于通胀周期的背景下，商品价格趋势与国内经济状况相关性不高，如 黄金价格在 2023 年海外风险事件频出、加息周期进入尾声等环境下，呈震荡上涨走势。
2.资产管理从规避波动到直面波动
当前居民投资风险偏好较为谨慎，较关注资金流动性和安全性。健康的现金流不仅能确保生活质 量，也能给居民带来较为安心舒适的投资体验。因此，为满足居民长期保值增值的投资需求，以及相 对透明、可看见现金流的产品模式或许是一个方向。 对此，可以考虑布局分红型产品，以满足投资者对现金流管理的需求。目前已有目标盈形态的理 财产品，符合投资者落袋为安的投资需求，与目标盈形态不同的是，分红型产品可以设定较长封闭期， 在封闭期内以定期分红的形式给到投资者分红收益，产品持续运作到封闭期结束，持续、阶段性的分 红可以缓解投资者对投资收益的焦虑，同时，也能降低投资管理人因产品开放期客户赎回带来的管理 难度。
5.3.3.触发点 3:投顾牌照
投顾模式的核心逻辑是由产品销售向财富管理服务转型。国内公募基金转型不断推进，向美国财 富管理模式汲取经验，其核心主线是由产品化向服务化的转变。 当前投顾牌照暂未向银行类机构放开，但对于手握广大储户的银行机构而言，其实是覆盖面最广 的财富管理机构。若未来投顾牌照扩容，理财公司逐步向“买方投顾”模式转型，则其收费模式将以 收取投顾费为主。此外，理财公司可以通过分层服务的方式拓宽收费模式，能够为高净值客户提供更 多定制化服务。 另一方面，在被动化、透明化、机构化的趋势下，对于投顾而言，需要丰富的资产配置工具实现 对客户的财富管理工作，银行理财应当对指数化投资有所储备和布局，适时考虑发展指数型理财产品， 创设策略清晰的财富管理配置工具，丰富产品货架。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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