一、人形机器人行业复盘与投资机会总结
人形机器人板块行情复盘
人形机器人行情复盘：复盘2021年以来的人形机器人指数走势，可以看出人形机器人行业一共迎来四次大涨行 情。第一次大涨发生于21年马斯克在AI Day上公布人形机器人设计方案，累计涨幅约30%（21年3月至8月）。第 二次大涨发生于22年5月至8月，主要系为特斯拉AI Day预热，累计涨幅约70%。22年9月由于Optimus首次亮相此 前已有预期，且首次亮相产品低于市场预期，市场迎来较大幅度回调。第三次人形机器人行情来自于AI催化， GPT、RT-1、PaLM-E等大模型发布打通人形机器人迈向智能的重要一步，23年初至4月累计涨幅20%。第四次人 形机器人行情主要来自于Optimus升级迭代，在行动能力和拟人化程度上的升级带动相应板块上涨。
人形机器人赛道具有6个零部件板块，分别为执行器（三花智控、拓普集团）、电机（鸣志电器、步科 股份）、灵巧手（鸣志电器）、减速器（绿的谐波、双环传动、中大力德）、传感器（东华测试、柯 力传感、凌云股份、汉威科技）、丝杠（华辰装备、秦川机床、日发精机、浙海德曼、沃尔德），我 们分别将这6个细分赛道2021年1月至今的涨跌幅与人形机器人板块涨跌幅对比分析。
灵巧手板块累计涨幅最高，鸣志电器为最受益公司。以鸣志电器为核心标的的灵巧手板块具备高壁垒+ 稀缺性特点，最高涨幅达到400%；其次为电机板块，受鸣志电器拉动，电机板块平均最高涨幅达到 200%，但电机的壁垒相对较低，且竞争格局分散，若剔除鸣志电器，板块表现一般；减速器、丝杠、 传感器及执行器四个板块表现类似，但板块行情发生的时间有所差异。
分阶段来看，市场的选股逻辑逐渐往高壁垒&预期差方向演化。在人形机器人板块行情初始之时（22 年7月）市场对各个细分赛道的壁垒认知还不充分，从价值量占比&确定性两个角度进行选股，率先反 映的是执行器板块，其次则是电机、减速器；其次行业逐渐开始蔓延到灵巧手、传感器这两个壁垒较 高的板块；23年下半年行情逐渐蔓延至设备（丝杠）。
国内外人形机器人行业布局梳理——特斯拉
特斯拉Optimus快速迭代，催化不断。自2022年特斯拉AI Day发布以来，特斯拉四次更新擎天 柱升级迭代视频，每次迭代都往更智能&更拟人的方向进步。最新视频发布于2月24日，相比于 前一次视频，此次擎天柱走路步伐更加稳健&更加拟人化，机械感大幅降低。行走速度约为0.6 米/秒，与12月份的视频相比，速度提高了30%。最新版本擎天柱的前庭系统、脚部轨迹，以及 地面接触逻辑得到了改进，行动更加自然。从过往视频的发布时间可以看出，Optimus的迭代间 隔时间越来越短，拟人化程度越来越高，有望逐步进入定点、量产阶段。
国内外人形机器人行业布局梳理——国内企业
国内人形机器人进展：人形机器人产业以美日企业牵头，国内企业顺势而上加速追赶，小米、 小鹏、傅里叶等公司都在积极探索和布局人形机器人领域，产品方案各具特色。同时，随着政 策的不断出台和资本的持续涌入，人形机器人产业链也将不断完善和壮大，将加速人形机器人 在商业、家庭、工业等不同场景下的应用落地。
国内外人形机器人行业布局梳理——AI巨头入局
AI将赋予人形机器人通用属性，AI科技巨头入局加速商业化进程落地。人形机器人的运行由感知、控制、执 行三大模块构成，控制模块是人形机器人的“大脑”，是决定人形机器人是否可以商业化落地的关键，算法 和AI大模型则是控制模块的核心。不同于工业机器人在特定场景下的应用，人形机器人商业化落地的关键在 于其通用性，因此控制技术的复杂性就开始指数级倍增，一方面需要强大的数据建模，另一方面需要对语言 和指令有强大的理解力。AI大模型的突破解决了人形机器人的控制难题，帮助人形机器人实现真正的具身智 能。
在具身智能浪潮下，AI科技巨头纷纷入局人形机器人。如亚马逊创始人贝索斯、英伟达和其他大型科技公司 纷纷宣布投资人形机器人初创企业Figure，该公司正在进行一轮约为 6.75 亿美元的融资。贝索斯此次向Figure 注入1亿美元，英伟达和亚马逊或将各投资5000万美元，积极探索将“人形机器人”作为AI技术落地的新机 遇。从官方公布的技术方案来看，Figure 01仅需通过人类示范的演示视频，再加上10小时端到端的训练，就 能学会视频里的操作技巧，然后完全自主完成任务。在落地测试场景上，Figure 01已与宝马斯巴坦堡的工厂 合作，进行首批人形机器人试点。
市场空间：汽车工厂为最先落地的应用场景
人形机器人将率先落地于汽车工厂：国内外主流人形机器人厂商的落地场景均为汽车工业，特斯拉的 人形机器人将首先放在特斯拉汽车工厂应用，优必选Walker S已经进入蔚来汽车工厂，英伟达投资的 Figure AI今年也会将产品放进宝马工厂进行实训。我们认为短期内人形机器人将首先在汽车工厂实现 商业化落地，一方面系汽车工厂同时具备规模大和标准化程度高的特点，赋予人形机器人实训的条件， 另一方面汽车产业的自动驾驶、传感器、机器视觉等方面的技术与人形机器人具有共通性，车厂和人 形机器人厂商的深度合作可以发挥二者的协同效应。
二、丝杠及丝杠设备：高壁垒的成长赛道，受益于 自主可控&人形机器人未来发展
人形机器人打开行星滚柱丝杠长期市场空间
根据我们测算，至2035年人形机器人用行星滚柱丝杠市场空间可达930亿元，远期空间广阔 ，测算假设如下： （1）人形机器人销量：我们假设远期至2035年，人形机器人销量可达1000万台； （2）单台人形机器人线性执行器用量：按照特斯拉Optimus设计，一台人形机器人使用12个线 性执行器； （3）线性执行器单价：假设单价每年下降10%，至2035年下降至1550元/套； （4）行星滚柱丝杠占线性执行器成本比重：假设稳定在50%。
【恒立液压】国产液压传动龙头，布局丝杠导轨扩大传动覆盖面
定增项目加码滚珠丝杠产品线，公司未来发展战略布局。2021年9月，恒立液压发布定向增发 项目，拟定增募集资金总额50亿元，主要用于墨西哥项目、线性驱动器项目、国际研发中心项目 、通用液压泵技改项目、超大重型油缸项目和补充流动资金。其中，线性驱动器项目主要聚焦于 电动缸和滚珠丝杠设备研发，电动缸是液压缸和气动缸的升级产品，具有性能可靠、动作灵敏特 点，而滚珠丝杠是电动缸的关键零部件，也是公司未来重点开拓市场之一。项目达产后，预计产 能标准滚珠丝杠电动缸10.4万根。重载滚珠丝杠电动缸4500根、行星滚柱丝杠电动缸750根，并具 备10万米标准滚珠丝杠和10万米重载滚珠丝杠的生产能力。
【北特科技】底盘零部件细分市场隐形冠军
公司主要业务包括底盘零部件业务、铝合金轻量化业务和空调压缩机业务。公司深耕汽车底盘领域二十载，在 国内转向器齿条以及减震器活塞杆细分行业内领先，连续多年保持细分市场主导地位，拥有较强的品牌影响力 。2022 年度转向器类零部件销售2733万件，其中齿条产品销量占齿条市场份额 50%以上；减震器类零部件销 售 4,215.13 万件，占减震器活塞杆市场份额 45%以上。公司空调压缩机产品广泛应用于重型卡车、轻微型卡车 、工程车、客车等商用车以及新能源汽车等领域的主机厂配套，近年来一直在商用车领域保持领先地位。2022 年公司空调压缩机产品销售105万台，其中应用于商用车85万台，占商用车市场份额 25%以上。
人形机器人催生大量丝杠需求，高精度磨床同样受益
远期来看，人形机器人若迅速放量有望催生大量丝杠需求，因此高精度磨床作为关键生产设备 同样受益。根据我们测算，中性假设下，至2030年人形机器人行星滚柱丝杠用磨床市场空间可 达50亿元，远期空间广阔。关键假设如下： 1）人形机器人产量：悲观/中性/乐观假设下2030年人形机器人产量分别为50/100/300万台 。2）单台磨床制作行星滚柱丝杠用时：悲观/中性/乐观假设下分别为1.2/1/0.8小时/根。
【日发精机】国产高端轴承磨领域龙头
地缘政治影响短期业绩，切入丝杠导轨磨领域打开成长空间： 2021年来尽管受到疫情的影响，但公司收入端基本保持稳定，2023Q1-Q3受制造业景气度下滑影响收入 端同比-4.6%。利润端受地缘政治影响较大，Airwork公司飞机被扣留导致出现大额的资产减值损失。凭 借在轴承磨领域的经验积累，公司切入丝杆导轨磨领域，目前已处于客户验证的关键时期，有望打开公 司长期成长空间。
三、传感器：制造之基石，充分受益于机器人自动化 产业趋势
中性假设下，预计至2030年人形机器人用力传感器市场有望达125亿元
悲观/中性/乐观假设下，我们预计至2030年人形机器人用力传感器市场空间分别为70/125/219亿元， 其中中性假设下六维力传感器空间可达80亿元，测算假设如下： 1）人形机器人产量：悲观/中性/乐观假设下2030年人形机器人产量分别为50/100/300万台。 2）人形机器人力传感器用量：六维力传感器主要用于手腕和脚腕关节处，因此我们假设三种情形下用 量均为4个；三维力传感器主要用于全身关节，用量视机器人灵活度需求，因此悲观/中性/乐观假设下 我们预计用量分别为2/4/6个；一维力传感器主要用于全身关节和手部电子皮肤，用量取决于机器人灵 活度需求，因此悲观/中性/乐观假设下我们预计用量分别为8/10/15个。 3）力传感器价值量：悲观假设下六维/三维/一维力传感器的价值量分别为2500/800/300元/台，中性假设 下六维/三维/一维力传感器的价值量分别为2000/500/250元/台，乐观假设下六维/三维/一维力传感器的 价值量分别为1000/300/100元/台。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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