1.1 行业现状： 规模大、渗透率低、增速高，格局仍未稳 定
作为全球第一大零售消费市场，以及全球第二大电商市场，美国的电商规模 增速仍然保持全球增速的水平，2022 年同比增长 15.9%，全球增速为 12%。美 国是全球 GDP 规模最大的国家，2022 年其中 83%由终端消费贡献，随着电商 渗透率的提升，以及格局的变化，我们认为美国电商市场的空间仍然非常广阔。 此外，其电商市场格局呈现“一家独大”的局面，未来有继续变化的空间，我们 认为美国市场也拥有较高的新兴电商天花板。 2022 年美国电商规模增长 870 亿美元，是全球电商增量最多的国家。2022 年美国电子商务销售额达万亿美元，作为全球第一大电商市场，仍然保持9.3%的 同比增速。主要原因是①疫情后消费习惯的变化：消费者逐渐建立线上消费习惯， ②基础设施的完善：海外仓的发展使得跨境电商快速增长，③渠道多样化带来更 丰富的价格带与品类：新的电商平台 Temu、Shein、Tiktok 贡献电商增速。
疫情后美国线上零售额占比逐渐提升。2019Q1 网络零售额占比 10%， 2023Q3 该比例上升为 15.6%，在总体零售额保持 5-10%的增速背景下，线上占 比的提升为网络零售额带来了更快的增长。2023Q3 相比 2019Q3，规模增长为 2 倍水平，2019Q3 为 1387 亿美元，2023Q3 为 2717 亿美元。 美国海外仓的数量不断增长，2020-2022 年 CAGR 为 36%。至 2022 年年 末，海外仓数量前十的国家及地区为美国、德国、英国、加拿大、日本、澳洲 （含新西兰）、俄罗斯、西班牙、法国、意大利，合计 2356 个仓库，较上年末增 长 30.17%，面积合计约 2600 万平方米，较上年末增长约 58%。其中，美国市 场 2022 年新增 253 个海外仓，新增面积 653.5 万平方米，平均单仓面积达到 1.41 万平，呈现出一定的规模化趋势。
1.1.1 渗透率低：价格和效率缺乏优势，线上渗透率低于全球水平
美国电商渗透率低于全球平均水平。受新冠疫情和数字技术快速发展的催化， 2022 年全球电商渗透率达到 20.3%，零售额从 2017 年的 2.4 万亿美元提升至 2022 年的 5.5 万亿美元，全球电商市场环境稳步向好。从全球地区来看，中国的 电子商务渗透率位居第一且超过40%，美国电商渗透率仅16%，低于全球电商渗 透率水平。
我国电商发展迅速的本质原因在于效率和价格。线上零售与线下零售的区别 在于品类、效率与价格。电商的“场”相比线下零售的“场”具有品类更丰富的 特征，这是全球的电商共有的优势。而国内的电商渗透率远远高出其他发达国家 及地区，参考其发展历程，核心原因在于效率和价格的优势。以传统的头部电商 淘宝平台为例，电商缩短了供应链环节，其中节约的成本让利给消费者。电商信 息流双向传输，链路短，反应快。此外，国内社会化物流的效率做到大部分地区 2-3 天送达，线上购物的效率得以保证。
美国电商在价格和效率方面与线下零售相比没有明显优势。物流价格高，配 送效率低，从物流体系的效率来看，人口密度越大，对于快递配送的成本均摊越 小。2021 年中国人口密度为 150 人/平方公里，而美国的该数据为 36 人/平方公 里，同样数量的货品，对美国快递员来说需要配送的区域面积远远大于在中国的 面积，因此美国的四大快递费用要远高于国内的快递费用。《全球快递发展报告 （2023）》显示，2022 年我国快递包裹业务量为 1105.8 亿件，同比增长 2.1%， 快递包裹业务收入达 10566.7 亿元，美国快递包裹业务量为 212 亿件，但美国快 递行业业务收入为 1981 亿美元，平均单个包裹价格为国内快递的 6.6 倍。
美国线下零售发展成熟，线上零售差异化不足。从市场集中度来看，同样等 级的城市，美国线下零售的 CR3 市占率大多在 30-80%，而中国则不足 15%，线 下零售发达的地区，德克萨斯州的 CR3 达到 88%。线下零售业态丰富，包括百 货、超市以及性价比的业态，而国内的线下业态较为单一。2022 年，电商龙头 亚马逊的电商市占率达 37.6%，第二名沃尔玛的电商市占率仅为 6.3%，而在全 国零售市场，亚马逊和沃尔玛的市占率分别为 5.5%/7.8%，线下零售的发达程度 超过线上。
从线上零售的价格来看，线上线下的价格基本一致。线上渠道的价格并未有 明显差异化，对比了日用品、图书、服饰、3C 电子等品类的部分产品在 dollar Tree/Amazon/Walmart/Target 网站的价格，线下零售商的价格整体更具优势。
美国制造发达程度低于国内水平。国内的制造业丰富，2021 年制造业增加 值占 GDP 为 27.55%，而美国同期数据为 10.71%。国内制造业发达、产能丰富，电商 C2C 转型及性价比电商拼多多的崛起，放大电商性价比优势。沿海一带，包 括广东、长三角等地区的轻小工业制造，精细化供应链进一步压低了商品价格。 国内电商平台的崛起，包括阿里从 B2C 转型至 C2C，拼多多从低价且缺乏渠道的 农产品起家，为众多小制造企业和工厂提供的销售渠道，并进一步压低价格。而 美国的制造业发达程度不及中国，国内商品更多依赖进口。从亚马逊供应商结构 来看，2022、2023 年 70%的供应商来自海外。而海外的供应链和线下零售相比 没有效率和成本的优化，因此线上零售的价格与线下相比没有明显优势。
1.1.2 格局“一家独大”：亚马逊解决线上购物的效率痛点，其他电 商缺乏差异化优势
美国电商集中度低，2022 年 CR3 为 48%。2022 年国内按零售额电商平台 CR3 为 84.8%，分别为阿里巴巴、京东、拼多多，相比国内的电商市场，美国电 商平台格局相对分散。根据 eMarketer，2022 年美国电商按网络零售额份额计算，前三的电商平台为亚马逊、Walmart、Apple，市占率分别为 37.8%、6.3%、 3.9%。虽然亚马逊 GMV 远超其他平台，但整体电商集中度仍然较低，新的电商 平台具有足够的市场空间。 亚马逊，沃尔玛，eBay 的市场地位保持不变，Target、Carvana、Lowe's 等小型公司的市场排名上升。2023 年亚马逊占美国电子商务份额 37.6%，排名 第一；沃尔玛占 6.4%，排名第二；eBay 占 3.0%，排名第四。从平台的流量来 看，亚马逊和在东南亚具有绝对优势的 Shopee 平台月活人数显著高于其他平台。
1.1.3 为什么亚马逊可以成就龙头地位：Prime 会员与 FBA 形成飞 轮效应，构筑核心壁垒
亚马逊电商主业稳固竞争力，云计算业务拓宽新增长曲线。公司多年维持营 收及现金流高速增长，坚持长期主义基建及研发投入，物流履约壁垒稳固有望驱 动长期稳健增长。
业务结构以电商零售为核心，积极拓展云服务。亚马逊电商业务以图书音像 自营起家，2000 年前后开始积极布局仓储物流体系建设，提升自营商品履约效 率；2001 年亚马逊开放平台服务吸引第三方卖家，构建多样化商品组合、扩大 平台规模；2007 年推出 FBA 服务，将自有物流履约能力赋能第三方卖家，整体 提高平台商品履约质量、逐步构建起稳固竞争力。收入来源包括线上商城、第三 方卖家服务、订阅服务、广告收入、AWS 云服务等，2022 年分别占比营收 42.80%/22.9%/6.85%/7.34%/15.58%。
FBA 物流履约能力构筑坚实壁垒
FBA 提升配送效率，优化费用。亚马逊第三方卖家通常会采用 FBA 或 FBM 履约模式：FBM（Fullfillment by merchants）即卖家自配送，由商家自行负责 从库存到客户服务的一系列流程，运输环节使用 UPS、Fedex 等常见国际快递， 仓储环节及尾程配送环节通过自有仓库/第三方海外仓及美国邮政完成，亚马逊仅 作为销售平台。FBA 服务（Fullfillment by Amazon）最初于 2006 年推出时主 要是为避免 3P 扩张造成商品履约等环节的掌控力减弱，从而导致消费者体验的 急剧下降，因此平台将自营模式供应链以增值服务的方式卖给 3P 商家，允许第 三方卖家使用亚马逊自建仓配物流系统完成配送，相比 FBM 自配送模式能够帮 助 3P 卖家提高履约确定性，使其享受与自营商品一致的标准化履约时效，改善 消费者体验。FBA 商品通常 1-2 个工作日即可完成尾程配送，相比直邮模式（3- 5 工作日）具有更高时效性，而同等时效下 FBA 配送费用低于美国商业快递。
FBA 整体的物流成本明显高于第三方海外仓，服务的主要用户是 prime 会 员。对于非会员的卖家费用较高。FBA 费用主要包含三个部分，仓储费、配送费 和其他费用，其他费用主要包含操作费、退货费用等。
物流履约能力持续提升。截至 2013 年，亚马逊共有 40 座配送中心。为降低 尾程配送对 FedEx 和 USPS 的依赖，亚马逊提出“Operation Dragon Boat”战 略打造自有运输配送和履约能力，2014 年起开始大规模建立分拣中心和配送站 点，提高自主运输配送比例，加强对客户最后一公里交付质量及成本的控制。亚 马逊美国站点基本可做到 1-2 日送达，普遍快于自发货。此外，随着亚马逊仓储 及配送网络的持续扩建和完善，时效仍在持续改善，2019 年起 Prime 会员免费 两日达服务升级为免费一日达。2014 年至 2020 年亚马逊在其履约中心面积年复 合增速达 25%，截至 2021 年，亚马逊在北美拥有 253 个履约中心、110 个分拣 中心。据 MWPVL 统计，截至 24 年 3 月，亚马逊在全球运营 1363 个物流设施 （包括末端配送站），面积约 4046 万平方米，在建物流设施 170 个，面积约 596 万平方米，截至 22 年末，拥有货机 86 架。
配送速度的提高是亚马逊快递规模增长的关键驱动力，并使 Prime 会员的购 买频率增加。亚马逊成为美国头部快递企业，年发送包裹预计达 59 亿个。在截 至 23 年感恩节前，亚马逊已在美国投递了超过 48 亿个包裹，其内部预测到 23 年年底将投递数量将达到约 59 亿个包裹。23Q1-3，UPS 总计在美国国内处理了 约 34 亿个包裹。
Prime 会员强化用户粘性
会员享有多项便利及优惠，和 FBA 相辅相成，形成飞轮效应。2001 年亚马 逊开放三方平台后，在飞轮效应的理念下，平台入驻了非常多物流能力参差不齐 的外包服务商，给平台招致大量投诉。为解决平台服务质量的问题，2005 年， 亚马逊推出了 Prime 会员服务，最初仅包含“两日达”免运费快递服务。2007 年引入了 FBA 后，将自有物流履约能力赋能第三方卖家，推动 Prime 商品种类进 一步丰富。目前 Prime 会员权益包括 4 大类：1）物流配送权益，含免费两日送 到、部分地区免费当日送达、2 小时送达等；2）流媒体权益，含 Prime Video、 Prime Music 等；3）购物权益，主要为购物返现和亚马逊自有品牌产品的优惠 折扣等；4）阅读及其他权益，含超过 35 万本 Kindle 电子书免费下载和有声书 收听等服务，以及会员分享、免费的无限照片存储空间等。
解决用户的核心物流痛点，物流权益是 Prime 会员最满意的服务。在物流方 面，非亚马逊 prime 会员的美国境内配送是 9.99 美元起步，对比顺丰和 USPS 配 送时效及价格可得，同等时效下美国物流快递成本明显高于国内（同样取履约时 效2天、重量1kg，顺丰特快跨省配送价格约23元，USPS Priority Mail Express 基础距离配送价约 26 美元）。
会员服务费收入成为亚马逊三大业务支柱之一，同时会员支出比非会员多出 接近一倍。2018 年，亚马逊 Prime 会员数超过 1 亿，接近以会员制著称的零售商 Costco 的 2018 年会员数的 2 倍，亚马逊 Prime 会员平均在亚马逊消费 1400 美元，非会员则消费不到一半，只有 600 美元。2015 年 7 月 16 日，Amazon Prime Day 首次推出，同步在美国、英国等 9 个国家上线。短短三年内，Prime Day 就成了 Prime 会员全球广泛关注的购物活动。2016 年 Prime Day 购物时长 为 24 小时，2017 年延长至 30 个小时。2018 年购物时长持续 36 小时，在此期 间 Prime 会员购买了超过 1 亿件商品。
亚马逊在开展付费会员制的时间和会员量级上，领先于国内电商平台。 Prime 会员和国内电商的会员，包括京东 Plus 会员、天猫 88vip 会员，从本质上 讲是一种营销工具，是刺激会员消费的方式。但随着亚马逊业务和会员体系的发 展，它成为一种向会员提供一系列不断变化的福利和特权的方式，这些额外的权 益内容创造了亚马逊的新业务线。Prime 竞争力的优势在于具有可复制性， Prime 享有的权益和服务基于亚马逊打造的商品生态系统，因此 Prime 可以遍布 亚马逊布局的业务领域。
国内外电商市场差异大，平台采用会员制的目标不同。国外的会员模式不适 用于内市场。物流是海外电商的一个痛点，亚马逊 Prime 会员享受全国范围两天内免费送货上门服务，而普通用户则有免运费门槛，且到货时间为 5-6 天，付费 会员优势明显。物流不是国内电商的痛点，在中国市场，包邮、两日达是行业平 均水平，继续提升性价比不高，付费会员无法形成差异化体验。且国内电商已进 入拼存量阶段，新用户增长空间有限。与 prime 模式的追求更多新会员，赚会员 费、增值服务费盈利的目的不同。
Prime 会员为收入增长带来高效的持续性。1.创造循环价值，从而产生了更 多可预测的现金流。2.形成了用户自反馈的转化漏斗，意味着未来企业创造增量 价值的成本通过会员推荐的方式变低。3.会员持续消费带来的数据增长，有助于 企业开展业务洞察，更好的了解用户购物行为并服务用户，甚至会影响企业发展 策略。 建立付费会员体系是一个需要迎合市场动态且不断调整、完善的过程。付费 会员制为企业带来的商业价值并不是在短时间内体现出来的，只有当会员达到一 定量级后，会员红利才会有可能释放。
云服务打造新增长引擎
2017-2022 年全球云计算市场规模 CAGR 为 21.8%。全球云计算市场竞争 格局为一超多强，2022 年 AWS 在全球云基础设施服务市场份额为 40%，保持行 业第一位置，Azure、阿里云、谷歌云分别占据第二至四位，分别占比 21.5%、 7.7%、7.5%。
（1）AWS 收入来源：向初创公司、企业、政府机构和学术机构销售计算、 存储、数据库等服务产品。自 2015 年起 AWS 销售额维持高速增长，2015-2023 年复合增长率达 35.73%。2023 年 AWS 净销售额为 907.57 亿美元，同比增长 13.31%，高于亚马逊整体的净销售额增速 11.83%。AWS 净销售额占比 2015 年 为 7.36%，持续增长，2023 年为 15.79%。AWS 持续贡献利润增量，2023 年实 现营业利润 246 亿美元，营业利润率为 27.09%。
（2）AWS公有云产品服务： IaaS（基础设施即服务），PaaS（平台即服务）， SaaS（软件即服务）。AWS 通常通过合作伙伴和市场（AWS Marketplace）提 供，以企业应用和行业解决方案为主。AWS 提供的产品服务种类繁多，涵盖计算、 存储、机器学习、区块链、物联网、量子技术等多个类别。目前 AWS 在全球范 围内拥有广泛的客户分布，在全球 31 个地理区域内运营着 99 个可用区，客户覆盖零售、电信、汽车、医疗、游戏、金融等多个细分行业。
（3）2023 年业绩：2024 年 2 月 2 日，亚马逊发布 23 年财报。1）2023： 净销售额 5747.85 亿美元，同比增长 11.83%，营业利润 368.52 亿美元，同比增 长 200.88%，净利润 304.25 亿美元，22 年同期为-27.22 亿美元。2）23Q4： 净销售额 1699.61 亿美元，同比增长 13.91%，营业利润 132.09 亿美元，同比增 长 382.61%，净利润 106.24 亿美元，同比增长 3721.58%。
2023 年各业务稳定增长。受益于单位销售额的增长和客户使用量的增加， 北美、国际、AWS 业务的净销售额分别同比增长 12%、11%、13%；业务类型 上，广告服务和第三方卖方服务的净销售额同比增长 24.29%、18.98%，而营收 贡献最大的网店业务的增速仅为 5.39%。北美和国际业务的营业收入分别增加了 177.24、50.90 亿美元，主要源于单位销售额和广告销售额的增加，同时，AWS 业务的营收同比增长 7.84%。
23Q4 促销活动推动亚马逊业绩飙升。在 23 年 10 月亚马逊 Prime 会员日和 黑色星期五、网络星期一假日购物季活动中，数百万新客户注册成为 Prime 会员， 亚马逊全球的商品销售量超 10 亿件，以 1061.8 亿美元的销售额成为美国促销活 动的电商霸主。各销售渠道表现亮眼，北美业务的销售额为 1055 亿美元，同比 增长 13%，国际业务的销售额为 402 亿美元，同比增长 17%。同时，网店、第三方卖方服务、AWS、广告服务、订阅服务、实体店等业务的净销售额均同比增 长，其中，广告服务的同比增幅达 27%，第三方卖方服务的净销售额同比增长 20%，订阅服务和 AWS 的增幅超 10%。 发布 AI 购物助手。2024 年 2 月 1 日，亚马逊推出 Rufus 生成式 AI 购物助 手，对卖家来说，主要功能包括 AI 评论整合，AI 服装合身功能，AI 链接编写工 具，这三类工具对转化率层面产生的影响更明显，对买家来说，可以帮助用户回 答问题、提出建议、比较商品，提升其购物体验，长期来看，生成式 AI 智能服务 的发展有望增加公司的收入。
1.2 商业模式：为什么全托管模式成为出海“利器”，多个 平台采用该商业模式？
全托管模式是电商平台掌握经营权，商家仅掌握货权的模式。对商家来说， 更适合缺乏运营能力的工厂型卖家；同时，平台掌握经营权后，对产品的价格和 质量可以同时把控，对消费者来说可以满足性价比需求。而三方平台模式更适合 贸易型或者工贸一体的卖家，其本身具备一定运营能力，对跨境卖家来说，则还 需要具备物流、仓储、税收等方面的处理能力；但是对消费者来说，三方平台的 产品品类更完善，选择更多。 根据商家和平台之间的合作模式、权责分配方式不同，电商平台的商业模式 主要分为三大类型，全托管模式、三方平台以及自营模式。
1）全托管模式拥有更大的议价权，可以通过找到货源获得较低的供货价， 利用自身的供应链优势赚取利润。对于全托管模式，商家只需“纯供货”，商家 推款、寄样，审核通过后，商家将产品提供给平台，由平台负责后续的商品运营、履约和售后环节。其中的费用分配则根据平台的不同有细微的差别，目前全托管 模式平台包括 Temu、Tiktok、Lazada，都采取“0 佣金”模式，商家或承担售 后的费用。因此全托管模式对商家来说，费用较低，但是在价格上的把控权较低， 毛利率较低，Temu 商家毛利率约为 20%左右。大多数电商利用全托管模式来打 造“超低价”商品，主要以引流为目的。 2）三方平台通过会员费和增值服务向商家进行收费，平台对商家和产品的 掌控程度最低，承担的责任也最少，同时对商家的独立性要求最高。商家把控产 品的定价权、运营以及履约。对商家来说，准入门槛较低，但运营的门槛较高。 从以亚马逊平台为主要渠道的跨境电商卖家毛利率来看，华凯易佰/赛维时代/乐 歌股份 2023Q3 的毛利率分别为 37.81%/69.74%/36.52%。 3）自营模式主要通过赚取商品差价。平台对供应商议价能力比较强，而且 大批量订货，从而从供应商获取较低的供货价。2022 年京东毛利率为 14.06%。
1.2.1 全托管模式：以低价和高效为目的，集供应链优势与平台运 营和营销能力于一体
全托管模式有利于平台集中流量，对商家来说有利于节约运营与人力成本， 将多精力放在研发与生产。全托管模式对于货源充足、具备供应链优势的企业来 说，无需再进行前端的销售和运营，相应地可以节省大量时间与人力成本。商家 将释放大量的时间和精力，专注在产品研发和生产环节，不断提升生产效能。并 且比起单个供应商企业，平台运营在流量和营销方面的经验和能力更强，可以在 全局角度上，发挥规模效益，集中流量打造热销产品，弥补企业在选品方面的空 缺，提升消费者购物体验。
1.速卖通
速卖通平台主要是中国供应商向国外工厂提供商品的小型跨境电子商务业务。 65%的速卖通业务客户是个人，35%的客户是从事小批发业务的企业。目前，速 卖通的全托管店铺实际上是一种卖家供货给平台的模式。在全托管店铺中，所有 产品仍然展示在官网和速卖通买家 APP 上。平台提供全托管服务，包括产品上架、 订单处理、物流配送、客户服务等一系列服务，同时还提供营销推广、数据分析 等增值服务。卖家就只需专注货品和研发，备货入仓即可，在回款方面也会相对 更加自由。
2.SHEIN
DTC 巨头 Shein，成立之初就采取了工厂供货，平台运营的合作模式。为保 证生产速度和质量，SHEIN 自建了一套管理供应链的系统，通过自研的订单管理 系统，以人货标签结合销售数据，融通商家与消费者，实现了精准运营。近期 SHEIN 最近推出的第三方平台业务模式亦包含了全托管模式，主要针对的是部分 优质的 SMB 卖家。SHEIN 全托管代运营模式卖家只需供货至中国 SHEIN 仓库， 定价/运营/物流等一切都交给 SHEIN 打理。借助 SHEIN 庞大的资源和优势，企 业省去了自己建立和维护运营体系的繁琐流程，是减轻压力和降低成本的高效选择。
3.Temu
Temu 采用的是“寄售模式”，即卖家只需要承担上传产品，并把货物寄送到 Temu 国内仓库，后续销售运营物流全部由平台承担。相比于 SHEIN, Temu 采取 了一种简单而直接的方式，针对海外市场的热门产品进行商家招募通过竞价模式 追求最低价，力求实现价格的极致优势。
4. TikTok Shop
在全托管模式下，商家仅需要负责供货，而平台将全权负责商品的运营与流 量面，这大大的降低了商家在 TikTok 的运营门槛，可以说是 OBM 商家不可错过 的新商机。经营服饰、3C 数码类外贸工厂享受到早期和先发机会，产品上架很快 就售罄，平台目前也正紧急加大服饰、3C 数码、美容美妆等品类招商力度。 TikTok 全托管模式的优势有很多比如入驻 0 佣金、0 保证金、0 入驻费、0 海外 仓储成本、回款快速、“躺平式”经营、无压力销售。
1.2.2 三方平台：传统电商模式，主要收入来源是广告和佣金
三方平台的收入来源主要是广告和佣金，商家运营对平台的依赖较小，自主 性更强。从平台货币化率来看，货币化率越高，说明平台里有越多的流量分配给 了商业化，平台上商家可以获得的免费流量越少。亚马逊平台的流量分配机制偏 向于将自然流量更多给予销量及评价较好的产品，需要长期的销售积累，而平台 的货币化率明显高于国内的电商平台，这意味着在亚马逊平台的新产品推广将花 费更多的流量推广和广告费用。从广告收入占比来看，京东和亚马逊的占比不足 10%，主要因为其核心业务是自营，自营部分的商品 GMV 可以算作收入，但是 其商品成本很高。
1.3 趋势展望：海外供应商占比提升，性价比需求增长， 全托管模式成为“时代宠儿”
从供给端来看，在美国电商市场，海外供应商占比逐渐提升，亚马逊平台的 海外卖家占比由 2017 年 27%提升至 23 年的 52%。跨境卖家的贸易链条更长， 其中涉及的业务与运营更复杂，全托管模式是为卖家解决复杂运营的优质商业模 式。从需求端来看，海外的性价比需求不断增长，性价比零售商获得超额增长， 而全托管模式是强有力的控价模式。因此我们认为，当下的美国市场，全托管模 式能够能够高度适应行业变化，诸如 Temu、Shein、Tiktokshop、Lazada、 Shopee 均开启全托管模式。
1.3.1 供给端：海外供应商占比不断提升，电商贸易链条加长
海外供应商占比逐渐提高，贸易链条加长，运营门槛提升。2017 年，亚马 逊上有 73%都是美国本土卖家，其他国家的卖家只占 27%。2020 年该比例降至 60%，2023 年仅有 48%的卖家是美国本土卖家，52%为海外供应商。 中国卖家规模快速增长，亚马逊上有超过四分之一的商品交易额，都是中国 卖家创造的。2017 年开始，中国卖家在亚马逊上所占的市场份额呈现出快速增 长的趋势。2017 年，中国卖家在亚马逊上的 GMV 为 480 亿美元，仅相当于亚 马逊总 GMV 的 18%。2020 年，中国卖家创造的 GMV 达到了 1280 亿美元，占 亚马逊总 GMV 的比重达到了 23%以上，近三年 GMV 增长了近三倍。2023 年， 中国卖家的 GMV 达到了 2380 亿美元，占据亚马逊 GMV 的比重来到了 28%的 历史最高点。
1.3.2 需求端：性价比需求增长，性价比电商空缺
美国通胀水平长期维持高位。纽约联储最新发布的统计显示，美国消费者预 计未来一年通胀依然将维持在 6%的高位。高通胀正在持续冲击美国家庭的购买 力，虽然紧张的劳动力市场推高了薪资增速，但美国劳工部数据显示，过去一年 美国个人收入在通胀调整后下降了2.6%。受此影响，密歇根大学消费调查显示， 5 月美国消费者信心指数降至 2011 年以来的最低水平，其中耐用品购买指数创 下了 1978 年启动调查以来的新低。 性价比需求增长，平价零售商业绩显著增长。通胀水平提升给平价零售商带 来机遇，达乐（Dollar General）23Q1 营收 69 亿美元，同比增长 6.5%，其中 食品和饮料销售额增长9.2%，抵消了部分服装和家居产品类别销售额的下降。旗 下的门店销售一季度迎来了历史新高，同店销售额增长 11.2%。美国最大零售商 沃尔玛的财报显示，消费者逐渐倾向于性价比更高的自营品牌，特别是熟食、乳 制品等生鲜类别中，自营品牌渗透率的增加迹象明显。
亚马逊会员日的销售占比提升，反映消费者对性价比商品的需求增长。2022 年 12 月，亚马逊自有品牌在平台销售的所有产品中占比 17.4%，而在 2021 同期数据为 13.2%。期间产品销量增长了 9300 件，共计 12 亿美元。 海外性价比电商龙头空缺。2013 年 Wish 进入跨境电商领域，主打低价折扣， 区别于其他的电商。与亚马逊、eBay、速卖通位列全球四大跨境电商。平台定位 “廉价”的同时，没有保证合规和产品品质以及售后质量，自 2020 年开始营收 持续下滑。22 年 11 月因“产品不合规、不合法”在法国市场被下架。 23Q3Wish 收入 6000 万美元，同比下降 52%；净亏损 8000 万美元。
2.1 平台概况：具有社交属性的性价比平台电商，23 年 GMV 同比增长 22 倍，快速打开美国电商市场
2.1.1 市场定位：具有社交属性的性价比平台电商，瞄准年轻/低收 入/女性用户
强调平台的社交属性，通过用户间传播拉新。Temu 是拼多多旗下跨境电商 平台，App Store 应用详情页显示意为“Team Up，Price Down”，与国内名拼 多多的意思相近，即买的人越多，价格越低。延续国内拼多多的拉新玩法， Temu 同样通过用户间的相互传播获取新客户。例如，成功邀请新用户后双方均 可获得六折优惠，邀请 2 名新用户可获得按摩仪、洗衣机、耳机等奖品，或者直 接领取 20 美元现金补贴。除此之外，平台推出“养鱼”游戏，邀请新用户下单 后可获得“鱼粮”，“鱼”收成后，可用“鱼粮”换取免费礼物。 低收入、年轻人群是Temu的主要用户，补全美国电商市场的性价比空缺。价格 方面，同样的产品，Temu的定价为亚马逊的1/3-1/2。以太阳能灯类目为例，亚 马逊Best Seller前八名近30天的总销售量约计6.5万单，价格为20~50美元。而 Temu的同款产品总销量约计40万单，定价基本在10美元以内。此外，据三方数 据机构估算，Temu在美国的每一个订单都要补贴30美元。Temu的崛起不仅对 电商平台形成竞争，也直接冲击线下平价消费。1元店的品类和Temu高度重合， 用户人群也较为重合。
页面简洁，品类基本涵盖日常生活。相比国内拼多多，Temu页面更加简 洁，APP的橙色Logo中除了Temu的英文，还有裙子、玩具马、高跟鞋和箱包图 案，与Temu目前主打的品类一致。商品分类主要包括家居园艺、宠物用品、女 士服装、童装、男士服装、鞋包、内衣、电子产品、美妆、运动等全品类。
以美国为首站尝试地区，现已上线全球 47 个国家或地区。23 年 10 月， Temu 日均 GMV 突破 150 万美元，入驻的商家数量近 3 万个。23 年 4 月，先后 进驻英国、法国、德国等发达国家；7 月开始布局亚洲市场，先后在日本、韩国 上线；8、9 月分别在菲律宾、马来西亚开设站点，逐步打开东南亚市场，参与 Shopee、Lazada 等头部区域电商的竞争。截至 23 年 12 月，Temu 已经上线了 全球 47 个国家地区。 Temu 团队大部分来自“多多买菜”。Temu 背后的团队主要由来自“多多买 菜”的一级主管组成，其中包括 COO 顾娉娉，拥有丰富的出海经验。此前曾经 负责多多买菜多个省区的一级主管赵佳臻和葡萄（花名）被调任至 Temu，参与 美国市场的招商工作。拼多多主站增长负责人吴垚负责 Temu 的广告投放推广， 供应链负责人刘鑫琦同时也负责拼多多主站和多多买菜的供应链。
2.1.2 经营现状：平台 GMV 预计 23 年同比增长 22 倍，月活人数 达到亚马逊的一半
Temu 开始大幅贡献收入，预计 23 年完成 140 亿美元 GMV。第三季度拼 多多的交易服务收入为 291.5 亿元，同比增长 315%，交易服务收入的大幅增长 主要来源于拼多多海外业务 Temu 的快速扩张。23Q3 Temu 的销售额超过 50 亿 美元，9 月份其单日 GMV 达到 8000 万美元，月销售额与上半年 30 亿美元的 GMV 几乎持平。Temu 预估 2023 年全年将完成 140 亿美元 GMV。 23 年 4 月平台用户数量超过 1 亿。 23 年 6 月，Temu 美国的月为 4200 万， 约为亚马逊美国 MAU 的 60%。 2023 年 10 月，Temu 英国月活为 1520 万， Shein 为 730 万，Amazon 为 2520 万。得益于平台的流量增长，23H1 有 14% 的亚马逊卖家开拓了 Temu 渠道，是其他电商渠道中布局新开拓数量最多的。
2.2 优势：核心来源是全托管商业模式，以及成熟的互联 网经营
2.2.1 享国内精细化供应链优势，及海外大消费市场红利
Temu 弥补了海外电商最大供给端缺失——轻工业小商品。依赖于劳动力成 本优势、后发国家具有的模仿优势以及制度性的优势，过去 40 多年中国制造不 断发展。中小企业背靠巨大市场，在大量的需求驱使下的规模生产中，通过学习 曲线向下运行不断降低成本，最终生产出富有竞争力的低价产品。国内供应链精 细化程度非常高，因此可以达到各环节效率提升及成本下降的效果。2004 至 2021 年间，中国制造业增加值年复合增速达 12.2%。国内拥有庞大的制造业体 量，制造业体系基础扎实。
背靠拼多多供应链资源，以低价获得品牌同质货源。拼多多在长年的经营中 积累了超过 1100 万家供应商网络，自 2015 年以来培育孵化了 1000 余个工厂 品牌。2018 年拼多多在全行业率先推出“新品牌计划”，与源头品牌和厂商深度合作。背靠国内优势供应链和拼多多数年经营，Temu 低价优质产品具有强有力 的供应链支撑。通过直触供应链末端，以低价获得品牌同质货源。
2.2.2 商业模式为制胜法宝：全托管模式—对价格和质量的同时把 控，开放半托管—扩充商家类型与平台品类
掌握定价权，提高商品竞价频率。Temu 通过比价系统每周进行一次商品竞 价。同款商品价低者胜出，可以获得更多流量倾斜；而竞价失败的商品，则会被 平台限制备货与上新。 掌握选品，保证商品质量以及市场匹配。客诉是非常严重的问题，我们认为 Wish 平台的没落主要归咎于产品质量导致的客户满意度降低。按照拼多多以往 的平台模式，无法对商家商品进行控价，在 Temu 开拓新市场的初期，需要运营 自由度。通过类似采购的方式，商家给出成本价，Temu 可以自主定价，用补贴 低价值的畅销商品的方式来拉新转化。 掌握售后及发货流程，服务质量提升。拼多多售后采用“仅退款”方式， Temu 的售后也采用“仅退款”。一方面是提升用户体验，另一方面对于做跨境电 商的人来说，除非高价值的商品，退货物流费、仓储费等成本可能超过商品价值。
入驻门槛低，VMI 现货模式与 JIT 预售模式可选。VMI 就是需要卖家把货备 到 Temu 仓库后，商品才会显示在买家前台页面。优势是卖家风险更小，不会因 为物流时效问题导致罚款问题，劣势是卖家需承担一定的备货压力。在 JIT 模式 下，商家需要在接到订单后的规定时间内（通常为 2 天）将商品送至 Temu 的肇 庆河誉仓库。入驻门槛方面，Temu 的入驻门槛较低，1000 元人民币保证金即可 开店，企业公司、个人、工商户均可开店。
全托管服务消费者，三方平台服务商家。Temu 同时压缩自身和商户的利益， 来给予消费者最优的价格和服务。而商家对于 Temu 仅是商品的供应商，入驻门 槛非常低，并有附加的平台给予的各项入驻福利，其利益并不需要被优先虑。而 速卖通虽肯定也看重消费者的体验，但其追求的核心是为平台上的商家服务，并 帮助商家赚到更多的钱。把货物卖给消费者本质上是平台上商家获利的途径。因 此，对消费者而言，两者模式的不同就已注定了前者会是更实惠的选择，也更能 吸引消费者。
2.2.3 成熟的互联网经验：复刻拼多多，通过用户裂变是最重要的 流量来源
大量营销投入以及节奏把控，增强流量和月活用户。根据拼多多财报， 23Q1-3 销售费用支出为 556 亿元，相比 22 年同期增加 52%。23 年 2 月 Temu 在超级碗投放广告，两条 30 秒广告位费用超 1400 万美元（约 9550 万人民币）， 根据 Sensor Tower 数据，超级碗节目播出当晚，Temu 的下载量环比增长了 45%，日活跃用户环比增长了 20%。在 7 月下旬和 8 月上旬的返校季购物高峰， temu 也加大投放力度。根据 Sensor Tower 的数据，截至 23 年 11 月，Temu 在广告方面的支出有 46%投向了 Facebook，22%投向了 Instagram，15%投向了 YouTube。 Temu 计划在 24 年 2 月 11 日举行的美国超级碗比赛中，购买多个广 告位。
用户裂变是最主要的流量来源。据 similarweb 统计，来自用户的直接流量 仍是 Temu 流量的热门来源，11 月占比达到 45.56%。Temu 延续国内拼多多初 期策略，通过社交裂变、信息流广告以及 KOL 推荐等多种方式促进增长。通过 KOL 在各大社交平台借势，包括开箱视频、试穿体验、好物分享等；营销获客方 面，套用国内拼多多营销手段，接连推出“新人注册券”、“1 美分购买”、“转盘 拉新返现” Referral Bonus（通过 WhatsApp、Facebook 等社交平台邀请新用 户注册）等玩法，消费者可以通过邀请新用户的方式获得直接优惠折扣。
2.3 展望：海外仓布局后完善品类矩阵，开放三方平台优 化盈利模式
2.3.1 自有海外仓建设，及开启半托管模式：缩短履约时间，有利 于品类完善
Temu 的短板在于履约，配送周期为 7-10 天。Temu 现阶段整个物流链路大 致可以分为三段，1）头程：卖家将商品通过合作的快运或快递公司发往国内转 运仓，据 “晚点 Last”，目前 Temu 至少有 30 个仓库地址，其中广州有 12 个、 肇庆 8 个、佛山 5 个，其他分布在东莞、清远、中山，基本位于郊区现成的物流 园区，每个地址大约有不止一座仓库。2）干线：Temu 从转运仓通过极兔国际或 云途物流发至海外转运枢纽，3）尾程：然后再经当地物流方如 UPS、DHL 等配 送给海外用户。Temu 的整体配送时长大约需要 7-10 天，对比亚马逊 Prime 会 员 1-2 天，普通用户 2-5 天的配送时长，劣势明显。
基础设施难以匹配快速增长的订单，多次发生“爆仓”情况。23 年 3 月，超 级碗广告的发布使得 Temu 的订单快速增加，导致多个仓库持续爆仓，最长可持 续半月以上。Temu 与美森、以星、达飞、马士基、中远海运等世界著名船公司展开合作，将通过海运快船形式进行货物运输，解决跨境电商物流问题，同时降 低物流成本。从其他电商平台的仓储来看，Shein 目前在全球有三种仓型，分别 是国内中心仓、海外中转仓和海外运营仓。其中，国内中心仓位于广东佛山，周 边有多个卫星仓，其全球 95% 的商品由国内中心仓库直发。亚马逊 2013 年打造 了自己的全球物流网络，在平台流量的加持下，送货业务快速增长。据 MWPVL 统计，截至 22 年年底，亚马逊在全球运营 1561 个物流设施（包括末端配送站）， 面积约 3660 万平方米，在建物流设施 441 个，面积约 1403 万平方米，截至 22 年末，拥有货机 86 架。2023 年 11 月到 2024 年 3 月，Temu 计划将广东的仓库 规模翻番，以满足增加的业务量。 受限于物流和平台定位，产品集中在小件轻工商品。Temu 当前 SKU 的数量 约为 2~500 万量级，而 Amazon 的 SKU 量级则在 3-6000 万左右，Temu 的商 品数量大约仅为亚马逊的 1/10。主要系①商业模式和定位的限制，国内跨境电商 缺乏海外货源；②目前普遍采用的直邮运输方式不适配大件商品，运费角度经济 效益偏低；③对于在海外已有销售渠道的品牌/商家，因价格管理和渠道维护未必 会入驻跨境平台。因此，目前小包直邮还是跨境电商的主流，集中在小件轻工业 品。
启动美国本土海外仓建设，以及墨西哥仓储布局。23 年 6 月正式启动美国本 土海外仓建设，规划在美国东部和西部各建一座海外仓库。优化物流成本以及买 家的物流体验，更快的配送时效或许能够带来更高的转化率以及更多的订单。品 类拓展完善平台产品。大件商品可以通过海运+本地仓模式在保证时效的情况下 提高大件商品的经济效应。商品丰富度增加有望带来更多的客流量和复购率。 “半托管”模式计划于 24 年 3 月 15 日在美国站点上线，月底将扩展至欧洲 站点。半托管模式主要针对货在海外仓的卖家。卖家自己导入平台订单，自行完 成发货履约。Temu 半托管模式的推出，将为卖家提高发货时效，也有利于提升 消费者满意度。Temu 的全套流程，配送时长大约需要 7-10 天的时间，对比亚马 逊 Prime 会员 1-2 天，普通用户 2-5 天的配送时长，劣势明显。全新推出的半托 管模式，采用美国本土现货发货，直接省去国内头程及干线物流两大流程，大大压缩了物流时效。
2.3.2 盈利模式：有望开放三方平台，提升盈利能力
成熟电商多数开放三方商家入驻，有助于平台体量扩张。长期来看，当销售 体量达到一定规模、流量相对稳定后，为实现体量的进一步扩张，Temu 未来或 将趋向于平台化的发展模式。从销售规模来看，平台化将大幅提升商家及商品供 给，进一步扩大双边网络正外部效应，推动 GMV 加速扩张；从盈利路径来看， 一方面平台可向商家收取流量及佣金扣点，以及要求入驻商家逐步承担部分物流 及仓储成本，从而提高平台收入，另一方面平台也将逐渐简化人工选品、人工审 核等环节，降低运营成本，推动 Temu 加速实现盈利。未来有望复刻国内拼多多 的发展路径，从白牌到品牌。
对于 Temu 的崛起，不论是行业龙头亚马逊，还是新兴电商平台 Tiktok Shop、Lazada、Shopee，都开始针对这一行业变化做出变化。包括亚马逊平台 的佣金、FBA 政策、上线比价系统等变化，以及 Tiktok Shop 美国站点的开启以 及采用全托管模式。新兴模式的兴起影响格局的变化。
3.1 Tiktok—采用自运营与全托管模式相结合，以社交电 商流量优势实现产品“突围”
3.1.1 平台概况：定位年轻和潮流，社交电商
TKshop客群主要来自“Z世代”，也是其前三大占比的品类女装、美妆、 运动与户外的核心客群。从经营品类上看，2023年女装内衣、美妆个护和运动与 户外产品是TikTok Shop卖家主流的销售品类，合计占比52%。平台的目标客群 主要包括18-35岁的年轻消费者，他们对于时尚、个性化的商品和购买方式充满 兴趣，也具备较强的社交媒体使用习惯，该客群也是时尚类与美妆类的核心客 群。
“全托管”+“自运营”并行。TikTok Shop 提供了自运营模式和全托管模 式多种经营模式，其主要区别在于定价权和运营职责划分，分别适合持有不同核 心优势的卖家。1）自运营卖家：自行负责运营商城、直播、短视频、和达人合 作，可根据运营策略灵活定价，运营模式更为自由，适合有电商运营经验的卖家。 2）全托管卖家：扮演供货商的角色，店铺由平台统一运营，可自行引流，省去 运营成本和精力，定价权交给平台，适合供应链能力过硬的卖家。 东南亚其他区、英国区和美区均可以开跨境店和本土店。2021 年开始 Tiktok 开启电商业务，2023 年 2 月起，TikTok Shop 商城在泰国、菲律宾、马 来西亚、越南正式上线，商城入口位于 TikTok 首页右侧。23 年 5 月开启全托管 模式。23 年 8 月底，TikTok 正式关闭半闭环，卖家无法在 TikTok 上放置外链或 引导至独立站成交。2024 年 1 月 3 日宣布，从 4 月份开始将大多数产品类别向 商家征收的费用提高到每笔销售额的 6％，并在 7 月份提高到 8％。TikTok 目前 是收取每笔交易 2％加 30 美分的佣金。调高后的佣金仍然大幅低于亚马逊卖家费 用（亚马逊大多数品类的商品 8%-20%的佣金）；同时宣布结束大促补贴、类目 补贴、运费补贴等政策。
直邮和三方海外仓模式相结合。目前在英国和东南亚市场，TK平台已签约认 证三方海外仓，为商家提供灵活运营的物流解决方案。在英国市场，签约的两家 认证仓伙伴为万邑通（WINIT）和4PX，在东南亚（马来西亚、菲律宾、新加 坡、泰国、越南），签约3家认证仓，分别是Allsome（有库）、Flash（闪 电）、J&T（极兔）。这些三方海外仓 帮助跨境电商卖家管控100余个全链路业 务节点。海外仓的时效能提升2.5倍，跨境直邮需要6-14天周期，二海外仓的配 送时效为5-7天。提供海外仓发货的商家转化率提升了2倍，搜索量提升1.5倍。 此外，平台为商家提供了入仓服务，东南亚五国的海外仓提供30天免仓储费用， 部分仓库可延至60天。
3.1.2 经营现状：23 年目标 GMV200 亿美元
美国站开放后 GMV 快速上升，预计 23 年全球 GMV200 亿美元。22 年 11 月开放了美国站点，23 年 9 月开放美国跨境业务之后，当月 TikTok Shop 美国 小店数量达到了 1.8 万，较 8 月增加了约 70%。从销售额来看，Q3 美国站销售 额达 1.95 亿美元，其中 7、8、9 月分别实现预估销售额 2700 万、6800 万、1亿美元，8 月环比 7 月增长近 250%，9 月销售额环比 8 月增长约 47%。TikTok 官方预计 2023 年 GMV 为 200 亿美元。
71%的平台卖家相比 22 年实现同比增长。在 TikTok Shop 持续释放政策红 利的刺激下，2023 年 1-11 月，71%的卖家营收相比 2022 年同期有所增长，15% 的卖家整体营收与 2022 年持平，仅 14%的卖家营收同比下滑。从利润端来看， 19%的卖家利润在 500 万元以上，其中 6%的卖家利润在 5000 万元以上。
3.2 亚马逊—降佣金及仓储费用，同时提升库存周转要求， 以面对擅长低价与“爆品”的新兴电商平台
面对新兴性价比电商的崛起，亚马逊出台多项政策向低价卖家倾斜资源与减 少费用，并且维持本身的配送效率优势。同时提升卖家的库存周转要求，增加产 品成为大热商品的几率。 调整佣金，吸引新的供应商，以及减少供应商流失。24 年 1 月 15 日开始， 亚马逊会降低以下商品的销售佣金：1）对于定价低于 15 美元的服装类商品，销 售佣金由 17%降至 5%；2）对于定价介于 15 美元至 20 美元之间的服装类商品，销售佣金由17%降至10%。其他商品销售佣金不变。此次变化后，销售价格低于 20 美元的服装类新卖家，利用降低的费用和新卖家入门大礼包福利（前 100 万 美元的销售额可获得 5％的折扣），实际上支付的佣金将会降低。
调整仓储费用，同时提升商家的库存管控要求。从 2024 年 1 月至 9 月，标 准尺寸商品月度仓储费平均将由每立方英尺 0.87 美元下调至 0.78 美元，平均降 幅 0.09 美元；非标准尺寸商品的月度仓储费将保持不变。同时，要求商家的库存 水平维持在 30-90 天，低于或超出标准将收取额外的库存费用，提升对卖家的周 转标准。 维持配送效率优势，亚马逊推出多项优化举措。1）取消轻小商品计划，提 升低价产品配送时效；2）推出“Supply Chain by Amazon”服务，为卖家提供 覆盖全销售渠道的一体化、自动化供应链解决方案。3）拥抱人工智能浪潮，通 过 AI 及自动化技术实现降本增效，加强物流履约能力。目前亚马逊已经在其美国 仓储配送网络中部署超过 75 万台机器人，并于休斯敦物流仓库推出一款名为 “Sequoia”的机器人，将识别和存储库存的速度提高 75%，同时将处理订单的 时间缩短 25%。 增加比价系统，以匹配消费者价格敏感性提升的趋势。23 年 6 月亚马逊官网 上线比价功能，点击该按键进入页面后，系统会推荐大量款式相近的产品，再下 拉页面，则将显示更多来自系统推荐的同类商品。
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