一、行业平稳增长，光储平价刺激需求迸发
全球：2023年新增装机高速增长，光伏成长空间广阔
2023年装机高速增长，全年新增有望超380GW。根据SPE，2023年全球新增光伏装机341-402GW，2023-2027年复合增速有望保持在15-20%。我们认为2023年新增装机有望超380GW，同比增长59%。
中欧美贡献主力增量，亚非拉地区潜力十足。2023年，中欧美仍是光伏新增装机的三大主力，有望合计贡献超75%新增装机份额。 2024年，我们预计全球新增装机超460GW，同比增长超20%。在中欧美主力市场保持高增的同时，中东、南非、东南亚等亚非拉新兴市场增长有望超预期。
国内：新增装机全年超210GW，集中式、分布式均保持高增
国内装机超预期，2024年预计平稳增长。根据能源局，2023年1-12月国内光伏装机约217GW，同比增长148%。2023年，硅料大幅降价带动产业链价格下行刺激需求，国内光伏装机超年初预期。2024年，我们认为光伏产业链价格将处于底部位置，我们预计装机量将继续保持平稳增长，新增装机有望达220GW，集中式占比超50%。
集中式需求大幅释放，分布式保持高增。2023前三季度，国内集中式装机62GW，同比增长257.8%，产业链价格下行刺激地面电站需求大幅释放。前三季度分布式装机67GW，同比增长90.0%。
美国：光伏需求旺盛，地面电站贡献主要增量
2023年装机重回增长，地面电站贡献主要增量。2023年美国市场增速强劲，2023前三季度光伏装机18.3GW，同比增长超38%。其中地面电站贡献主要增量，新增装机11.1GW。我们预计美国全年新增直流侧装机有望超32GW，同比增长近60%。
组件进口逐渐畅通，2024年增速可期。目前采用欧美硅料生产的组件已经能够顺利进口美国，2023年1-10月累计进口45.3GW组件，同比增长106%。国内生产商组件对美进口之路逐渐畅通，我们预计2024年直流侧新增装机有望超42GW，同比增长超30%。
美国：出口政策边际改善，优质的高盈利市场
关税豁免延长，对美出口政策边际改善。2022年6月，美国白宫宣布将在两年内柬埔寨、马来西亚、泰国、越南四国进口的光伏组件给予反倾销、反补贴税豁免，在东南亚布局产能的国内头部一体化厂商有望持续受益。
组件供应紧张价格坚挺，优质的高盈利市场。2023年硅料大幅降价以来，国内、欧洲市场组件价格均大幅回落，而美国市场仍保持高位。美国组件需求旺盛、仍供应紧张，价格主要受供需关系影响而非原材料成本，高单价带来高额利润。2024年光伏价格竞争愈发激烈，美国市场是头部厂商必争之地。
欧洲：光伏核心市场，保持高速发展
光伏新增装机核心市场，欧洲保持高速发展。欧洲是全球第二大光伏新增装机市场，2021-2023年，连续三年保持30%以上增速。在2022年欧洲能源危机背景下，光伏装机基数较高，2023年光伏装机依旧保持高增，根据SPE预测，全年新增装机有望达62GW，同比+34.8%。
库存短期影响组件发货，2024年需求向上。2023年1-11月欧洲组件共出口97.5GW，同比增长23%。2023H1出口平均同比增速近50%，受组件库存积压影响从7月开始组件出口同环比增速下滑。我们预计随着欧洲库存逐步出清，组件出口将重回增长。我们判断2024年欧洲需求将持续向上，全年新增装机有望超75GW，同比增速超20%。
硅料降价提升发电收益，光储平价刺激需求迸发
硅料降价降低发电成本，光伏收益显著提升有望刺激需求。硅料降价带动组件价格大幅下降，12月组件均价已降至1元/W附近，较年初下降近50%。按照组件1.1元/W、I类地区燃煤发电平均基准电价，根据我们测算，当前国内集中式电站IRR近10%，较组件2元/W提升约6%。光伏发电成本下降促进电站收益率显著提升，有望持续刺激新能源装机需求。
配储成本大幅下降，光储平价刺激需求迸发。硅料、碳酸锂大幅降价背景下，光储成本大幅下降。考虑单位储能系统0.9元/wh，配储2h，根据我们的测算光储系统的度电成本（LCOE）为0.242元/kwh，与I类资源区平均燃煤发电基准电价（扣税）基本持平。光储平价使得新能源发电竞争力显著提升，有望刺激国内光伏需求持续迸发。
二、供需周期：把握底部机会，优选周期王者
硅料：新增产能陆续释放，硅料从紧缺逐步走向过剩
新增硅料产能加速投产，全年产量有望达140万吨。经过连续三年的产能扩张，2023年硅料产能投产加速释放。2023年1-10月国内硅料产量约114万吨，考虑进口硅料总供应量约120万吨。我们预计国内产能全年产量有望达140万吨，叠加进口硅料约7万吨，全年国内有效供应量预计147万吨。新老厂家加速扩产，预计2023年底国内投产产能达226万吨。
新增产能仍待释放，2024年产能过剩凸显。据硅业分会统计，2024年仍有约123万吨新增产能投产，我们预计全年硅料产量或将达260万吨，而新增装机需求约160万吨。行业面临明显的产能过剩问题。
硅料：价格盈利探底，周期底部成本为王
价格大幅回落，一二线厂商利润均大幅压缩。2023年以来，硅料价格在年初短暂反弹后迅速下滑，11月多晶硅均价已跌至7万/吨以下，较年内高点下滑近70%。根据我们的测算，12月一线硅料厂商盈利已低于1万元/吨，二线厂商已亏损，利润较高点均大幅压缩。
价格预期维持低位，一线厂商成本优势有望带来超额利润。根据160万吨硅料需求对应的产能反推，预计2024年硅料价格支撑位约在二线厂商的现金成本即含税价格5.5万元/吨。若低于此价格，二线厂商将亏损现金而无法长期保持生产，因此预计价格无法长期低于此位置。总供给过剩的背景下，我们预计价格将低位磨底，高成本落后产能将逐步出清，部分新进入者扩产也有望放缓。一线厂商通威、协鑫当前生产成本已降至4万元/吨以下，成本较二线及新进厂商优势显著，周期底部超额利润将愈发显著。
逆变器：储能高增、库存见底，逆变器量增利稳拐点降至
储能第二增长曲线高增，龙头盈利水平稳定。逆变器企业具备光伏和储能两条成长曲线，且储能装机增速快于光伏。我们预计2024年全球新增储能装机增速超30%，其中欧美大储、工商储高增，欧洲户储库存底部将至、有望重迎快速增长。2023年Q2-Q3，面对行业去库存压力下的出口持续下滑，逆变器龙头公司盈利坚挺、凸显toC渠道优势。2023年11月，逆变器全球出口数据见底，我们预计对欧出口24Q1有望见底，出口拐点或随后到来。 储能高增叠加欧美光伏需求旺盛，看好渠道优势稳固，量增利稳的逆变器龙头厂商。
一体化：N型保证份额，一体化抗击波动，对美出口决定盈利下限
N型替代加速，N型比例保障份额。国内10月电站招标N型比例已超50%，我们预计2024年N型组件出货占比或超70%。大功率的N型先进产能将保证头部企业的份额。一体化比例提升，巩固成本优势。N型电池非硅成本高、硅片及组件配套要求个性化的特点将使一体化比例成为行业竞争加剧下，降低成本，平滑价格波动的核心竞争力。 美国组件是稀缺的确定性利润。在总供给受限的情况下，美国组件盈利是头部企业2024年稀缺的确定性利润。海外产能布局及美国出货占比领先的厂商将更加受益。
三、新技术加速渗透，紧抓迭代机遇
电池：TOPCon领导N型迭代，头部厂商扩产迅速
TOPCon领导N型迭代，头部厂商产能加速扩张。2023年，以TOPCon为代表的N型技术加速扩张。根据我们统计，TOPCon当前投产约470GW，在建超460GW，是当前N型主流技术。以晶科为代表的头部厂商TOPCon产能加速释放，前五厂商投产+在建合计产能超50GW，钧达、一道等新新入者产能规模也跻身前十。 HJT与XBC渗透率提升，与TOPCon携手替代PERC产能。根据我们统计，HJT投产+在建产能超90GW，XBC超70GW。我们预计当前大尺寸PERC产能约300GW，2024年高效TOPCon、HJT与XBC产能将继续携手取代PERC产能。
电池：盈利回落迅速，N型溢价有望维持
成本改善叠加大尺寸产能稀缺，2023年电池盈利高增。受益于硅料降价的产业链利润重新分配，与大尺寸产能的供应紧张，电池环节从2022年开始盈利持续改善，并在2023Q3达到报表端的盈利订点。
N型溢价维持，电池环节利润承压。N型TOPCon电池相较同版型PERC溢价保持5分-1毛，但随着产业链价格快速下滑，电池整体环节当前已承压明显。根据实时报价测算，11月的182版型TOPCon和PERC电池均已处在亏损状态。2024年，随着新增TOPCon产能加速投放，高效新技术对PERC迭代也将加速。在低效产能逐步出清后，我们预计电池环节盈利拐点有望出现。
电池：高壁垒的高效路线，龙头押注加速XBC迭代蜕变
效率优势显著，与工艺设备共同构筑高壁垒。叠加BC结构的各类技术均有明显效率增益，爱旭的N型BC技术拥有全行业最高的功率。BC电池复杂的工艺与个性化设备也赋予其极高的准入门槛，接连吸引了隆基、爱旭两大龙头押注。当前行业中95%以上的投产+在建的XBC产能由两大龙头厂商贡献。
龙头押注加速降本，BC有望成为TOPCon提效方向。XBC路线主要面临良率低、设备投资高等问题，龙头押注有望加速降本。同时，各家头部厂商也均在BC专利有所储备，BC技术有望在2024年成为各家TOPCon产能持续增效的方向。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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