1. 电子进入新一轮景气向上，把握创新需求+周期拐点+国产替代空间
1.1 2024 展望：把握创新需求+周期拐点+国产替代三重向上空间
展望 2024 年，建议关注创新周期成长+传统周期复苏+国产替代加速三条主线。创新周期拉需求：人工智能引领新一轮科技产业革命，AIGC 成为主要方向，将重构生产效率、交互方式等经济活动各环节，形成从宏观到微观各领域的智能化需求，推动信息技术时代向人工智能时代加速发展。2024 年，我们认为伴随大模型持续升级和终端应用多点开花，受益于 AI 算力建设加速的云侧、端侧将迎来行业增长机会；同时以XR、折叠屏、显示等为代表的终端创新有望带来产业链革新。
传统周期见拐点：根据 WSTS 数据，随着新一轮来自人工智能、数字经济和智能汽车的创新催化，全球半导体销售额增速在 2023Q2 出现拐点，半导体销售额持续回升，同时根据ECIA发布的 TPC 半导体市场调查显示，下游半导体产品库存水位自2023 年年初起调整，目前大部分产品库存开始正常化并出现下降。考虑到晶圆制造行业接近周期底部，台积电、联电、中芯国际、华虹公司的季度产能利用率下降至 2021 年以来的偏低水平，全球半导体周期有望在2024年进入新一轮景气向上，走出复苏行情。 国产替代正当时：国内半导体行业市场规模快速增长，需求旺盛下，国内供给不足、高度依赖进口，预计 2023 年芯片自给率将达到 23.3%，2027 年达到26.6%，国产替代空间广阔。我国芯片自给率低的主要原因是我国的半导体关键设备、器件和材料长期依赖进口，随着美国限制力度不断加大，基于供应链安全考量，当前国产替代迫在眉睫。2024 年随着下游见底，稼动率回升，Fab 厂扩产落地，建议积极把握光刻机、设备零部件、材料布局窗口。
1.2 2023 回顾：整体跑赢大盘，估值仍处于历史低位
2023 年电子行业跑赢大盘，在所有申万一级行业中涨跌幅排名4/31，全年涨7.25%。2023年，电子行业在下跌的市场行情中表现出了较好的韧性，申万电子指数整体呈上涨趋势，全年涨 7.25%，跑赢沪深 300 指数 18.63pcts，跑赢上证指数 10.95pcts，在所有申万一级行业中排行第 4。
2023 年申万电子、申万半导体指数与费城半导体指数出现少见背离现象。2023年上半年，费城半导体指数在 AI 驱动下大幅反弹，虽然 7 月到 10 月有所下滑，但11、12 月份在消费电子需求复苏拉动下，全年仍有 64.9%的涨幅，而申万电子指数和申万半导体指数，受宏观经济趋缓、地缘政治博弈等影响，全年呈震荡趋势，和费城半导体指数出现历史不多见的背离现象。
2023 年细分板块整体表现较好，消费电子、光学光电子涨幅领先。申万电子二级行业中，消费电子、光学光电子景气度领先，全年分别涨 21.04%、20.35%，分别跑赢上证指数24.74pcts、24.05pcts，半导体表现落后，全年跌-5.60%，跑输上证指数 1.90pcts。
2023 年超 6 成个股上涨，4 成以上涨幅超过 20%。2023 年从个股表现来看，凯华材料、捷荣技术、佰维存储、协创数据、光弘科技表现领先，全年涨跌幅分别为+564.81%、+377.28%、+290.16%、+175.56%、+165.09%；宏微科技、华峰测控、灿瑞科技、瑞可达、东微半导表现落后，全年涨跌幅分别为-55.29%、-55.58%、-57.15%、-62.34%、-64.73%。
从估值看，电子行业估值水平仍处于历史低位。截至 2023 年12 月31 日，申万电子一级行业市盈率为 46.81 倍，市净率为 2.67 倍，已基本修复至 2019 年下半年水平，但仍处于历史低位。申万电子二级行业中，半导体、元件、消费电子市盈率低于行业历史平均水平，分别为68.05、32.37、31.70 倍；半导体、元件、光学光电子、消费电子、电子化学品、其他电子市净率均低于行业历史平均水平，分别为 3.68、2.65、1.74、3.01、3.55、2.75 倍。
1.3 周期判断：电子行业将进入新一轮景气向上
全球半导体销售额增速在 2023Q2 出现拐点，半导体产业周期也将进入上行拐点。结合半导体行业销售额规模和增速来看，从 2000 年起，半导体产业共经历了6 轮周期，每轮周期约4 年左右，上行周期通常为 2-3 年，下行周期通常为 1-1.5 年。2019 年，受需求不振及存储器价格大幅下跌影响，全球半导体行业进入下行周期。2019Q3 见底后，5G、新能源车等领域爆发驱动半导体需求增长，至 2021Q3 行业景气度持续上行，并形成全球范围内的“缺芯潮”。2021Q3 后，半导体下游需求出现结构性分化，消费电子增速放缓。2022Q2 以来受疫情影响，经济增速放缓，全球半导体行业进入下行周期。随着新一轮来自人工智能、数字经济和智能汽车的创新催化，全球半导体销售额增速在 2023Q2 出现拐点，我们判断半导体产业周期将进入上行拐点。
下游需求提振，叠加 2023 年半导体产品库存去化成果显著，有望带动电子行业新一轮周期向上。受益于人工智能持续火爆带来的存储需求提升、华为旗舰强势回归和下游消费电子复苏预期，下游半导体产品去库存成果显著。根据 ECIA 发布的TPC 半导体市场调查显示，下游半导体产品库存水位自 2023 年年初起陆续调整，目前大部分产品库存开始正常化并出现下降，有望带动电子行业新一轮周期向上。
全球硅晶圆出货量继 2023 年下降后，预计将于 2024 年反弹。SEMI 在其最新的年度硅出货量预测报告中称，预计 2023 年全球硅晶圆出货量将从 2022 年的145.65 亿平方英寸的历史高点下降 14%，至 125.12 亿平方英寸，但随着晶圆和半导体需求的复苏及库存水平恢复正常，2024 年预计将反弹，同时预计 2024 年反弹的势头将持续到 2026 年。未来随着人工智能、高性能计算、5G、汽车和工业应用的硅需求增加，晶圆出货量将创下新高。
海外下游细分板块复苏节奏不一，但整体景气度向好。GPU/CPU 方面，受益于AI 大模型、数据中心、PC 市场需求拉动，英伟达和英特尔的最新指引均超预期；存储方面，受益于高性能存储需求增长和下游手机、PC、汽车、服务器等需求改善，海外大厂出货势头良好，库存有效下降，行业供需格局持续转好；MCU 方面，受库存积压、下游客户拉货动能不足影响，行业景气度未见明显改善，部分海外大厂最新指引收入持平或有所下降；模拟IC方面，受工业业务疲软影响，TI 和 ADI 在 2023 年营收或低于预期；射频IC 方面，得益于超大规模企业对 AI 加速器和网络连接的投资，Qorvo 和博通 2024 财年收入指引同比增长；功率半导体方面，汽车业务持续增长是拉动海外大厂营收的主要动力；晶圆代工厂方面，AI 需求持续增长和市场对先进制程需求持续旺盛，有望成为台积电业绩支撑；设备方面，根据海外大厂指引，人工智能计算将推动新一轮需求激增，同时预期中国业务将继续维持强劲；手机芯片方面，看好AI 手机带来的换机需求。
2. 创新周期
2.1 云侧：AI 浪潮引领，推动 GPU+HBM芯片升级
大模型军备竞赛催生庞大内需空间。AIGC 浪潮下，阿里、百度、华为、360 等国内科技平台，及创业公司、科研院校先后加入大模型军备竞赛。根据《中国人工智能大模型地图研究报告》统计，参数量在 10 亿规模以上的国内大模型发布数量已达79 个，已发布模型中参数量最多高达 174 万亿。由此推演，技术层大模型落地+应用层场景丰富最终会通过AI 产业链传导至基础层，转变为对 AI 硬件尤其是 AI 芯片的庞大内需。据IDC 数据，2022 年中国AI 市场规模为 122 亿美元，预计 2026 年将达 264 亿美元，其中 AI 硬件占比最高，规模近150亿美元。GPU 是模型训练阶段用量最大的算力芯片。算力芯片主要应用在模型训练和推理两个阶段，云和端对训练侧和推理侧的要求又有不同。目前，主流架构包括GPU、FPGA和以VPU/TPU为代表的 ASIC 三类。通用性 GPU>FPGA>ASIC，性能功耗比GPU至少 1 万颗英伟达 GPU，训练成本为 140 万美元左右。据 IDC 数据，2022 年GPU在中国AI芯片市场中占据超过 80%的市场份额；到 2027 年，中国加速服务器市场规模将达到164亿美元，GPU 服务器占比依旧超过 80%。
海外厂商长期垄断算力芯片市场。全球范围内参与算力芯片市场竞争的海外厂商主要有NVIDIA、Intel、QUALCOMM、AMD、Google、Microsoft 等。在GPU 和FGPA领域，国外厂商尤其是美国公司近乎处于了垄断地位。以 GPU 为例，JPR 数据显示23Q1 Intel 在全球PC端 GPU 市占率为 68%，NVIDIA 和 AMD 分别占 19%和 13%；而NVIDIA在台式机独立GPU市场的份额则高达 84%。
高性能算力封锁下国产芯片需求广阔。需求侧受益本轮创新周期AIoT+AIGC两大AI创新力，指数级算力增长打开千亿级市场空间；供给侧受限于美国厂商垄断市场+算力封锁加剧+英伟达供给有限三重瓶颈，供需失衡逻辑下国产算力芯片理论上有爆发空间，行业具备强贝塔属性。目前，国内海光信息、寒武纪、景嘉微等上市公司，和华为海思、昆仑芯、燧原、壁仞、沐曦、天数智芯等创新企业正积极追赶性能差距，产品端在部分参数上已近似国际水平。建议关注业绩持续高增的 CPU+DCU 龙头海光信息，ASIC 路线先驱者寒武纪，和持续布局GPU及特种算力的景嘉微。 生成式 AI 驱动服务器存储需求增长。据 IDC 数据显示，2023Q3 全球服务器出货量为306.6万台，同比下降 22.8%，或与 AI 服务器加速增长，挤占服务器资本开支相关。随着人工智能的加速发展，AI 服务器的需求迎来快速上升。根据美光的测算，每台AI 服务器的DRAM需求和 NAND 需求是普通服务器的 8 倍和 3 倍。AI 服务的增长将进一步带动服务器存储需求的增加。
HBM 性能远超 GDDR，成为当前 GPU 存储单元理想解决方案。GPU显存一般采用GDDR或者 HBM 两种方案，但 HBM 性能远超 GDDR。根据 AMD 数据，HBM从显存位宽来看，GDDR5 为 32-bit，HBM 为其四倍，达到了 1024-bit；从时钟频率来看，HBM为500MHz，远远小于 GDDR5 的 1750MHz；从显存带宽来看，HBM 的一个stack 大于100GB/s，而GDDR5的一颗芯片才 25GB/s，所以 HBM 的数据传输速率远远高于GDDR5。从空间利用角度来看，HBM 由于与 GPU 封装在一块，从而大幅度减少了显卡 PCB 的空间，而GDDR5 芯片面积为HBM 芯片三倍，这意味着 HBM 能够在更小的空间内，实现更大的容量。因此，HBM可以在实现高带宽和高容量的同时节约芯片面积和功耗，被视为 GPU 存储单元理想解决方案。在高性能 GPU 需求推动下，HBM 目前已经成为 AI 服务器的搭载标配。AI 大模型兴起催生了海量算力需求，而数据处理量和传输速率大幅提升使得AI 服务器对芯片内存容量和传输带宽提出更高要求。HBM 具备高带宽、高容量、低延时和低功耗优势，目前已逐步成为AI服务器中 GPU 的搭载标配。英伟达推出的多款用于 AI 训练的芯片V100、A100、H100和H200，都采用了 HBM 显存。其中，A100 和 H100 芯片搭载了高达 80GB 的HBM2e 和HBM3显存，最新的 H200 芯片搭载了速率更快、容量更高的 HBM3e。AMD 的MI300 系列也都采用了HBM3技术，MI300A 的容量与前一代相同为 128GB，而更高端的 MI300X 则将容量提升至192GB，增长了 50%，相当于 H100 容量的 2.4 倍。
2.2 端侧：边缘 AI 创新，催化迎来新换机周期
边缘 AI，也称为边缘人工智能，指在物理世界设备中部署AI 应用，边缘AI 对AIGC以及终端创新具有重要引领作用。这项技术之所以被称为“边缘AI”，是一种在物理设备上本地处理的 AI 算法。具体来说，边缘 AI 的计算发生在靠近用户和数据的网络边缘，而不是集中在云计算设施或私人数据中心。这种技术在全球范围内的网络边缘都可以应用，例如零售店、工厂、医院，甚至我们身边的交通信号灯、自动化机器和电话等设备在生成式 AI 出现之前，AI 处理便持续向边缘转移，越来越多的AI 推理工作负载在手机、笔记本电脑、XR 头显、汽车和其他边缘终端上运行。例如，手机利用终端侧AI 支持许多日常功能，比如暗光拍摄、降噪和人脸解锁，在边缘 AI 部署中，推理引擎可以在工厂、医院、汽车、卫星和家庭等偏远地区的某种计算机或设备上运行。
PC 市场较为成熟，增速受多重因素影响，而 AI PC 或称为PC 产业发展新动力。PC自90 年代快速推广以来，市场逐步成熟。从美国 PC 市场的发展历程中可以看出，近20年来PC市场增速波动逐步降低，增速周期性特征减弱。能够认为，增速波动降低主要由于随着PC渗透率提升，市场整体趋于稳定，周期性特征减弱主要由于影响因素更加多元化，有以下几方面：1）宏观经济：PC 具备消费品，受宏观经济波动影响；2）产品迭代：重要的产品更新、技术迭代；3）线上化需求：如疫情期间线上办公需求爆发推动的PC 市场增速回升；4）自然换机周期：PC 换机周期一般约为 5 年左右。
技术革新或成为重要的 PC 市场推动力。从全球 PC 出货量的变化看，据IDC，2021Q1至 2023Q1，全球 PC 市场出货量同比增速呈现下降趋势，近两个季度全球PC出货量同比增速有所回升。2020-2021 年疫情推动线上化需求释放为上一波增速高点出现的重要原因，展望未来，技术革新或成为 PC 市场成长的重要推动力，其中 AI PC 通过AI 能力的本地化部署，有望进一步提升交互体验与工作效率，看好 AI PC 成为 PC 市场下一波增长的重要推动力。
2024 年各品牌 AI PC 产品将陆续上市。轻量化模型和开源模型生态的壮大为AI PC的推出提供了可能，各大 PC 厂商与微软、高通、AMD、英特尔等合作共同推动AI PC的研发设计，预计 2024 年各品牌的 AI PC 产品将陆续上市。2024 年有望成为AI PC 的元年。联想发布两款 AI PC：联想 ThinkPad X1Carbon AI 、联想小新Pro16AI 酷睿版。在2023英特尔新品发布会暨 AI 技术创新派对上，联想正式发布了两款AI PC，它们分别是：联想ThinkPad X1Carbon AI 、联想小新 Pro16AI 酷睿版，已正式上市，预约预售同步开启。这两款产品具备内嵌混合 AI 算力、创新/增强 AI 体验和设备体验升级三大特点，意味着联想集团AIPC 正式迈入 AI Ready 阶段。
从全球 PC 出货量的变化看，五年内全球 PC 产业将稳步迈入AI 时代。2023 年全球个人电脑和平板电脑出货量将达到 4.031 亿台，2024 年伴随着 AI CPU 与Windows 12 的发布，将成为 AI PC 规模性出货的元年，个人电脑和平板电脑的出货量将比2023 年增长3.6%，总销量将达到 4.177 亿台。预计 2024 年全球 AI PC 整机出货量将达到约1300 万台，在2025年至2026年，AI PC 整机出货量将继续保持两位数以上的年增长率，并在2027 年成为主流化的PC产品类型，这意味着未来五年内全球 PC 产业将稳步迈入 AI 时代。全球个人电脑出货量在连续七个季度下跌后有望迎来复苏。在节日旺季和宏观经济改善的推动下，预计 2023 年第四季度市场将增长 5%。展望未来，2024 年全年出货量预计达到2.67亿台，较 2023 年增长 8%，这主要得益于 Windows 的更新周期，以及具备AI 功能和采用Arm架构电脑的崛起。
2.3 XR：跨时代新品亮相，产品大年引关注
XR 是指通过计算机将真实与虚拟相结合，打造一个人机交互的虚拟环境，是VR（VirtualReality 虚拟现实）、AR（Augmented Reality 增强现实）、MR（Mixed Reality 混合现实）等多种技术的统称。当前应用市场看，VR 设备占近一半的市场份额，AR 大约占三分之一，剩下市场则由 MR 占据。随着 5G 技术、AI 技术和计算视觉的发展，以及行业玩家的创新硬件功能驱动，VR、AR 技术和应用也呈现融合互通趋势，MR、XR 等概念应运而生。
经过几年的发展，VR/AR 产品逐渐被市场接受，包括商业培训、在线设计和在线展示等一系列细分行业有一定发展，C 端大市场发展缓慢。数据显示，2022 年全球VR/AR小幅度下降至 880 万台左右，其中 VR 设备 855 万台，根据 IDC 预测，2023 年XR 出货量将同比下降8.3%至 810 万台。索尼的 PSVR 2 和 Meta 的 Quest 3 备受欢迎，但受到家庭宏观经济压力和商业领域支出放缓的影响，增长受到阻碍，同时预计 2024 年将是复苏的一年，AR/VR头显出货量预计将增长 46.4%。同时预期到 2027 年，VR/AR 设备出货量分别达到达到2465、641万部。
VR/AR 曲折发展，MR 有望催化行业进度。VR/AR 的发展可大致分为四个阶段：1）萌芽期：在 2010 年以前的萌芽期，VR/AR 概念相继出生。2）追捧期：在2010-2017年的时期，2010 年 Oculus 发布第一款 Oculus Rift 原型。2012 年 Google 发布AR Glass，VR和AR相继有巨头发布新品；3）低谷期：因为产品价格高、但体验效果持续一般，2017 年市场进入低谷，2018 年多部设备降价。4）复苏增长期：2019 年以来技术发展助力攻克行业痛点，2020年疫情发生推动娱乐需求上升，VR/AR 设备需求量大增。苹果首款虚拟现实设备Vision Pro于2024年一季度发布，或将引领行业发展趋势，VR/AR 迎来可规模化应用的成熟阶段。
苹果于 2023 年 6 月 5 日正式发布 Apple Vision Pro 首个空间计算设备引发市场关注。据苹果官网新闻稿显示，Apple Vision Pro 将打造无边际画布，让app 突破传统显示屏的限制，为用户带来全新的 3D 交互体验，以最自然、最直观的输入方式来控制眼睛、双手与语音。
短期看苹果产品虽有亮点，但市场售价远高于同类产品，销量或不及其他同类产品。AppleVision Pro 采用 micro OLED 面板，预计实现单眼 4K 分辨率。而采用同样一体机形态的MetaQuest2 和 Meta Quest Pro 以及 Pico 4 Pro 等产品售价分别为3699，8288 和3799元。均与苹果将推出的 Vision Pro 产品有较大差异。
在眼动跟踪算法方面，苹果已有多年技术储备。2017 年，苹果收购德国眼动追踪技术开发商 Senso Motoric Instruments（SMI），该公司深耕眼动追踪细分领域已有30 余载。2017年，苹果首次将眼动追踪功能应用于其 Face ID 中，以提升解锁的安全性。而近些年来，苹果陆续有眼动追踪相关专利申请流出，为 Vision Pro 的交互奠定良好的技术基础。
苹果 Vision Pro 或将搭载闪烁辅助视线追踪器。美国专利商标局于近日正式公布了苹果71 项新专利，其中涉及与 Apple Vision Pro 相关的名为“Glint-Assisted Gaze Tracker”（闪烁辅助视线追踪）的专利。苹果专利涵盖了 VR/AR 头戴式显示器（HMD）中闪烁辅助视线追踪的方法和设备。由注视追踪摄像头捕获的图像可以被输入到闪烁检测程序和瞳孔检测程序，例如由 HMD 控制器的一个或多个处理器实现。通过闪烁检测程序和注视估计程序，将检测到的闪烁与注视追踪系统的特定发光元件相匹配。从而实现用户数据的校准以估计用户的注视点。
根据苹果公司授权专利指出，虚拟现实产品沉浸感质量受到多重因素影响。如图像质量、帧速率、像素分辨率、高动态范围(HDR)、持久性等。苹果或将通过眼球追踪和手势识别来实现的自然交互方案，在手臂或手掌上叠加虚拟菜单，并配合眼球输入，或是特定的手势运动，实现与菜单的交互。除了常见的交互方式，苹果研究出一种“手指安装设备”可佩戴在手指顶部，令指尖暴露在外。按压该设备，它会根据力度与方向，给予精准的触觉反馈。在手势跟踪方面 Vision Pro 进行一系列优化。此前 Quest2、HoloLens 由于视觉盲区大，用户使用裸手交互时需要把手抬起来从而容易疲劳。Vision Pro 通过配备四颗用于手势识别的摄像头，可以检测腰部以下的手势，用户甚至可以把手放在膝盖上进行操作。在眼动追踪的基础上，加强了手部追踪并提升了用户的体验感。
苹果 Vision Pro 整体硬件配置较高，包含 12 个不同类型的摄像头，5 个传感器（其中1*LiDAR、2*结构光深度传感、2*IR 红外传感），分别用来处理Slam空间环境感知、手势识别、三维建模和眼动追踪等功能。两个主摄像头构成 3D 摄像机系统，其余摄像头用于VisionPro 的增强现实功能，用于跟踪佩戴者及其周围环境。除了两个主摄像头外，还有一对侧面摄像头、两对朝下摄像头以及两个构成 True Depth 摄像头的摄像头。主流的 VR 手势追踪必须将手放在摄像头 FOV 范围内，使用时双手必须微抬或举在身体前面，时间一长就非常累，导致用户体验效果不佳。而 Vision Pro 则拥有6 颗SLAM+手势摄像头，其中有两颗向下的摄像头专门捕捉手垂放在腿上的视角。另外，还有两颗斜向下的摄像头同时兼顾 SLAM 和手势。甚至为了弱光环境下手势识别准确性，苹果还加入了两颗红外LED进行辅助。
2.4 折叠屏：渗透率提升，产业链环节加速发展
目前，国内高端机型市场主要被苹果以及华为两家主要厂商占据，在国内安卓手机冲击高端手机市场不利情况下，折叠屏手机作为目前与苹果产品具有差异性的产品，可以成为另一条打开高端手机市场的路径。作为兼顾技术和品牌的产品，折叠屏产品也被视作国产手机在高端领域弯道超车的最佳产业机遇。在 2022 年以前，折叠屏市场主要由三星和华为两家厂商包揽，而在 2023 年折叠屏手机市场兴起，涌入大批竞争者参与，包括荣耀，小米，OPPO,VIVO等市面主流手机厂商，而苹果也有相关折叠屏手机消息。根据Counterpoint 预测，2027年全球折叠屏销量达到 1 亿部，相对 2023 年 1860 万部有较大提升空间。
与普通手机相比，折叠屏手机部件更多，要求更精密。尤其是在铰链以及屏幕两方面，因此价格普遍较高，售价均高于 7000 元。另外据 IDC 预计，2024 年中国折叠屏手机市场出货量将接近 1000 万台，同比增长 53.2%。在目前手机市场进入存量市场情况下，折叠屏手机为代表的高端产品，未来有望获得更大市场份额。
相较于 2022 年第三季度，2023 年同期市场份额明显扩大，同时竞争也更加激烈，华为和三星两家厂商占比由原先 72%下降至 55%，其他新进厂商在新的市场中成功取得突破。
目前市场上折叠屏手机的竞争主要集中在华为、三星、荣耀及其他主流手机品牌。主要竞争产品包括华为 MATE X5（2023.9），荣耀 magic Vs 2（2023.9），三星Galaxy ZFlip5（2023.7）VIVO X Fold 2（2023.4），OPPO Find N3 Flip，小米 MIX Fold 3（2023.8）等产品。
作为目前折叠屏手机市场的发展面临两大技术挑战之一，铰链工艺取得进步可降低零配件成本，可使折叠屏的价格有望继续下探至人民币 4000 至 5000 元价格段，更多竖折产品将会进入到人民币 3000 至 4000 元价格段。铰链工艺的提升主要用于解决折叠机的痛点，如折叠后厚度远超普通机型、折叠处突出、铰链进灰等问题。以华为MATE 3X为例，采用新一代双旋水滴铰链，一改传统折叠屏手机开合时需要多级零件机械传动的做法，简化了多机构联动带来的结构性冗余，让传动路径更短，尺寸相比上一代更小，使得折叠屏幕在展开时更加平整，同时开合手感也更为顺滑。
轻薄化，平价化，是拓展折叠屏手机市场的主要方向，MIM技术在铰链的应用，可完美契合轻薄低成本的需求。生产工艺流程：采用密链、注塑、烧结等工艺，特别是在制造钛合金零部件时，工艺流程相对完善，包括抛光和研磨等步骤。同时，铰链加工工艺的革新较慢，由于结构复杂，只能以目前比较成熟的 MIM 为主，3D 打印等技术难以替代。MIM技术近净成形，几乎无废料，可以用于大批量生产三维形状、复杂结构、精密尺寸的金属产品，设计自由度高，这也是 MIM 技术和其他金属加工技术相比较的优势所在。
铰链是折叠屏重要零件模组，也是相对普通手机的核心增量，而MIM件是铰链主要组成零部件。铰链属于高精密度零部件，传统制造方式精度难以保障，因此MIM工艺成为铰链制造主要工艺，MIM 件占铰链大部分成本。MIM 工艺公司目前正逐渐向铰链模组环节转移，具有核心 MIM 制造工艺的公司未来有更强竞争力。
2.5 显示：关注硅基 OLED、Mini LED 背光、中尺寸OLED相关产业链
硅基 OLED
硅基 OLED 微型显示器（OLED-on-Silicon，OLEDoS）是一种在单晶硅片上制备主动发光型 OLED 器件的新型显示技术。利用成熟的 CMOS 工艺，硅基OLED 可以将行列驱动电路、像素阵列和 DC-DC 转换器等电路集成在单个芯片上。
相较于 LCD、LCoS（Liquid Crystal on Silicon)等其他微显示技术，硅基OLED微显示器具有主动发光、PPI 高、发光效率高、对比度高等优点，被广泛的应用于头盔显示器和便携可穿戴设备中。
苹果入局，OLEDoS 面板预计将进入快速增长。2023 年6 月苹果发布了VisionProVR设备，根据苹果官网数据，Vision Pro 配备的 Micro-OLED 显示面板作为内部显示面板，像素达到了 2300 万，像素间距 7.5 微米。苹果的入局有望推动硅基OLED 在XR 头显领域的应用。群智咨询预计，2022 年全球 XR 头显用硅基 OLED 面板出货约为43 万片，同比增长翻倍，预计 2023 年全球 XR 头显用硅基 OLED 面板出货有望超 150 万片，实现超2 倍的增长。
全球 XR 行业硅基 OLED 出货量中，索尼独占鳌头，占据78%市场份额。从近眼显示面板出货的竞争格局（不包含军工用产品出货）来看，目前可以量产硅基OLED的厂商依然较少，主要来自索尼（Sony）、爱普生（Epson）。其中，爱普生主要供应旗下AR头显品牌使用，外销较少。此外，美国 emagin、法国 MicroOLED、韩国的三星和LGD 均有布局OLEDoS。
国内方面，京东方（BOE）、视涯（Seeya）相对比较领先，均建有产线。奥雷德（Olightek）、国兆（Guozhao）等主要面向非消费市场。
Mini LED 背光
Mini LED 又称次毫米发光二极管，是指采用 100 微米级的LED 晶体构成的显示屏，介于Micro LED 和小间距显示之间，目前 Mini LED 主要用于 LCD 背光源。
从性能上看，Mini LED 背光显示能够以全矩阵式的方式进行分区调光，如低分辨率的黑白画面，强化显示画面的高对比度以及高分辨率，达到 HDR 效果，同时Mini LED的芯片尺寸又持续缩小，能增加控光区域，让画面更加细致，显示效果和厚度接近OLED，且具有省电功能。采用 Mini LED 背光的 LCD，可以大幅提升现有的液晶画面效果，同时成本相对比较容易控制，在中大尺寸领域可以作为传统 LCD 的升级技术与 OLED 抗衡。
技术逐步成熟，Mini LED 电视价格下降明显。成本端，TrendForce 预计，除玻璃基MiniLED背光技术外，其他各类型 MiniLED 背光技术电视面板的成本，均低于白光OLED（WhiteOLED）与 QD OLED。终端价格方面，近三年 Mini LED 背光电视价格下降明显。以TCL为例，从2021年推出的 C12 65 寸电视 160 分区售价 12999 元，到 2023 年推出的Q10GPro 65 寸年电视576分区售价 6499 元。
Mini LED 背光电视产业化开始加速。消费者对高品质、高清晰度电视需求的增长，以及Mini LED 电视成本的下降，各大品牌纷纷发力 Mini LED 电视市场，截止12 月中旬，近30款 Mini LED 电视推出市场。TrendForce 预计，2023 年 Mini LED 电视出货量有望达405万台，年增约 15.6%，2024 年将达 621 万台，2027 年出货量预估 2440 万台，占整体电视市场约12.1%，2023~2027 年的 CAGR 约 57.8%。
中尺寸 OLED
苹果或开始推 OLED 平板、笔电产品，OLED 在中尺寸屏幕渗透率预计快速提升。Omdia预计，考虑到 Mini LED 的成本因素，苹果公司将于 2024 年推出采用OLED显示面板的新款iPad Pro，并计划于 2026 年推出采用 OLED 显示面板的 MacBook Pro。受此影响，OLED在中尺寸领域渗透率预计将快速提升。Omdia 预计，平板电脑 AMOLED 出货量有望从2021年的300 万片增长到 2028 年的 2700 万片；笔记本电脑 AMOLED 出货预计从2021 年的500万片增长到 2028年的 4730 万片。
折叠屏带来翻倍 AMOLED 需求。2019 年 2 月，华为和三星相继发布柔性OLED折叠手机，折叠手机由于其便携性、复合功能性，有望逐步实现手机、平板等多种产品的功能整合，从而越来越受消费者的认可。Counterpoint Research 最近的消费者调研显示，中国消费者对折叠屏智能手机有着极大兴趣。在中国，曾消费价格在 400 美元以上的智能手机用户中，有多达64％的人正在他们下一次的购买计划中考虑折叠屏手机。Counterpoint Research 预计，2023年全球折叠屏手机出货量 1670 万，2024 年有望到 3060 万台，渗透率2.6%。折叠屏手机屏幕大小是普通直板手机的 2-3 倍，折叠屏快速渗透预计将带来翻倍的AMOLED需求。
显示行业有望开启新一轮的 8.6 代 OLED 产线投资热潮。2023 年4 月份，三星在韩国牙山园区举行的新投资协议仪式上宣布，将投资 4.1 万亿韩元（约合人民币214 亿元）建设8.6代 AMOLED 面板生产线，计划于 2026 年量产。2023 年 11 月28 日，京东方发布公告，拟在四川省成都市高新西区投资建设第 8.6 代 AMOLED 生产线项目。产线设计产能3.2万片/月玻璃基板，产品主要定位在笔记本电脑、平板电脑等高端触控显示屏，主攻中尺寸OLEDIT类产品。在中尺寸 OLED 需求扩大，三星、京东方布局背景下，行业有望开启新一轮的8.6代OLED 产线投资热潮。中尺寸 OLED 渗透加速和国内 OLED 产能快速扩张，有望带动上游设备、材料产业逐步壮大。
3. 传统周期
3.1 存储：周期见底，AI 带来存储新需求
存储芯片呈现较强的周期性，且其周期波动大于半导体其他细分市场。存储芯片作为半导体市场标准化程度最高的产品，同类产品可替代性强，受行业景气度供需关系影响较大，加上当前存储行业已形成垄断格局，头部厂商在产能规划和产品定价方面步调相对一致，因此行业周期性更强。根据半导体行业及其细分市场的销售额增速来看，存储和半导体市场的周期性趋同，但存储的行业周期波动大于其他半导体细分市场，弹性更强。在半导体行业处于下行周期时，存储市场往往会受到更高的冲击，而相应地若处于从低谷持续回暖的上行周期，存储市场的整体弹性也更为明显。
目前存储行业已经筑底，随着手机、PC 等传统市场需求复苏，以及AI 带来的服务器需求催化，存储 9 月份以来价格上涨趋势明显，我们预计 2024 年存储将开启新一轮上行周期。
2023 年美光和海力士资本开支目前已处低位，三星资本开支也有下降预期，我们判断2024年存储进入新一轮上行周期。通过复盘三大存储原厂在前三轮（2012-2015 年，2016-2019年，2020-2023 年）存储周期中的资本开支表现，我们可以发现，在每一轮存储上行周期启动的时候，三大存储原厂的资本开支或在低点或已经经历缩减。同时可以看到三大存储原厂中，美光与海力士资本开支基本与存储周期同频，三星资本支出相对较高，在最近一轮的下行周期中，仍保持着高位运行（逆周期投资）。目前，美光和海力士的资本开支再次来到了低位，并且三星的资本开支也有下降预期，所以我们判断 2024 年存储将进入新一轮上行周期。
存储厂商 2024 年资本开支整体预计高于 2023 年，同时三大原厂资本开支主要为支持HBM 产量增长，这也有助于改善 DRAM、NAND 行业的供需平衡。从2022 年年初开始，受需求放缓、库存高企、价格竞争加剧等影响，存储芯片进入下行周期，多家存储厂商减产以降低库存，并节约资本开支。随着上游厂商减产、智能手机新产品发布和、以ChatGPT为代表的新一代人工智能快速发展，存储行业供需格局得到明显改善。根据多家存储大厂发布的生产指引，存储厂商 2024 年资本开支整体预计高于 2023 年，我们认为从23Q4 开始存储行业资本开支有望逐季回暖，且存储厂商在 HBM 等先进工艺上的扩产趋势明确，这将进一步改善DRAM、NAND 行业的供需平衡。
智能手机及 PC 需求复苏，传统存储需求有所提升。智能手机市场呈现触底反弹趋势，根据IDC的预测，2023 年全球智能手机的出货量预计同比下降 3.2%，但下半年的增长巩固了2024年的复苏预期，2023Q4 同比增长 8.5%，出货量达到 3.261 亿台，高于之前7.3%的预期增长。PC 去库存见效，预计 PC 市场逐步复苏，根据 Gartner 的预计，随着厂商去库存接近尾声，2023Q4PC 市场有望逆转连续八个季度的下滑，预计 2024 年全球 PC 市场将增长4.9%，商业和消费领域均将出现增长。
3.2 制造：至暗时点已过，逆势扩张波动向好
需求连续修复，中国半导体销售额增速领先全球市场。从销售规模来看，全球半导体行业约每 4 年出现一轮周期。本轮周期低点已过，截至 2023 年 11 月，中国大陆半导体销售额环比连续 9 个月增长，增速超过其他地区和全球水平。
制造供给能力不足，芯片本土化任重道远。2022 年中国大陆半导体销售额为1,856亿美元，在全球市场中占比 32%。然而从供给端来看，目前中国大陆半导体制造额占比不足销售额的20%。2022 年全球晶圆代工市场规模约 1,367 亿美元，中国大陆市场份额仅占8%以上，规模约为 120亿美元左右。
全球资本开支节奏放缓，国内产能逆势扩张。据 Gartner 预测，全球半导体行业资本开支在 2022 年突破 1,800 亿美元后，预计 2023 年将下降 10.2%至163.5 亿元，2024 年继续放缓，与 2023 年基本持平，2025 年将再次恢复上行。由于前述供给缺口及芯片博弈不断升级，国内半导体产能聚焦成熟制程和先进制程突破进行逆势扩张。根据23Q3 报告披露，中芯国际上调全年资本开支至 75 亿美元。
稼动率基本触底，静待周期向上需求回暖。2000 年以来，除去01/09 年发生系统性危机，主要晶圆厂产能利用率多数时间在 80%-110%区间内波动。2011 年欧债危机、2019年中美贸易摩擦引发需求下行时，部分晶圆厂产能利用率跌破 80%，但仍维持在60%以上。本轮下行周期中，22Q4 起晶圆厂产能利用率开始松动，中芯国际 23Q1 产能利用率为68%，逼近历史低位。23Q3 中芯国际产能利用率恢复至 77%，华虹公司 23Q3 产能利用率仍在下探但指引23Q4回升，晶合集成产能利用率持续改善 23Q4 维持高位。
3.3 被动元器件：终端需求回升带动行业回暖
被动元器件板处于上一轮下行周期尾声和新一轮周期起点。被动元件（Passive Components）又称为无源器件，是相对于主动元件 Active Components）而言的，指不影响信号基本特征，仅令讯号通过而未加以更改的电路元件，其在电路中主要起调节电路中的电压和电流、防止电磁波干扰、过滤电流杂质的作用。常见的被动元器件有电容、电感、电阻、晶振等。A股和台股被动元器件板块营收显示，当前板块处于上一轮下行周期尾声和新一轮周期起点。
消费电子是被动元器件最大的应用领域。作为基础元器件，电容、电感、电阻等被动元器件广泛应用于手机、平板、笔记本电脑、家电、汽车、工业等领域。根据全球被动元器件龙头村田和元器件大厂华新科公告，消费电子是最大的下游应用。FY2023 H1，通讯占村田收入40.5%，电脑和家电分别占比 11.8%和 10.2%。华新科 2023H1 收入占比中，通讯占24%，电脑和消费电子分别占比 20%和 15%。
终端需求回升带动被动元器件板块需求回暖。Counterpoint Research 预计，2023年全球智能手机出货量 11.6 亿部，同比下降 5%，预计 2024 年将有所回暖，同比增长3%，到11.99亿部。PC 方面，2024 年需求有望同步回升。Canalys 预计，得益于Windows 更新周期以及支持AI 和基于 Arm 的设备出现等利好因素，2024 年全球 PC 出货量将达到2.67 亿台，同比增长8%。下游需求的企稳回升有望带动被动元器件板块持续回暖。
4. 国产替代
4.1 光刻机：国产替代加速产业链各环节快速发展
光刻机是半导体芯片制造的核心设备。芯片制造流程大致包括沉积、涂胶、曝光、显影、刻蚀、离子注入、光刻胶移除等重要步骤。光刻机做的光刻是半导体芯片生产流程中最复杂、最关键的工艺步骤，耗时长、成本高。光刻原理是将高能雷射光穿过光罩（reticle），将光罩上的电路图形透过聚光镜（projection lens），将影像缩小到十六分之一后成像（影像复制）在预涂光阻层的晶圆（wafer）上。
2022 年全球半导体光刻机市场规模 247 亿美元，中国大陆市场约24.1 亿美元。SEMI预计，2022 年全球半导体设备市场规模约 1074 亿美元，2023 年约为1009 亿美元。根据《半导体制造光刻机发展分析》估算，光刻机设备约占半导体设备市场规模的23%，由此我们估算2022 年全球半导体光刻机市场规模 247 亿美元。《半导体制造光刻机发展分析》预计，2022年中国大陆光刻机市场约 24.1 亿美元市场规模。
全球光刻机市场 ASML 一家独大，国内光刻机亟需突破。全球半导体光刻机市场基本被ASML、Nikon 和 Canon 所垄断。其中，ASML 在 ArFi、EUV 等中高端光刻机领域中一家独大。Nikon 除 EUV 外均有涉及。Canon 主要集中在 i-line 光刻机领域。国内半导体光刻机市场基本依赖进口，ASML 2022Q4 业绩显示，2022 年中国大陆从 ASML 进口了价值21.6 亿欧元的设备。国内光刻机厂商技术跟海外差距较大，ASML 光刻机已应用于3 nm芯片制造，正在研发2 nm 芯片制造工艺，国内厂商 28nm 光刻机尚未量产，亟需突破。
光刻机主要由光源、照明分系统、光刻投影物镜分系统、工件台和掩模台分系统、调平调焦分系统、掩模与硅片对准分系统、硅片传输与预对准系统分系统、控制系统及整机软件分析系统、整机环境等系统组成。
4.2 设备零部件：国内市场需求旺盛，自主可控势在必行
大陆产线积极扩产，带动设备需求提升。基于长期需求增长，国内代工厂中芯国际、华虹公司、晶合集成等，IDM 厂商长江存储、长鑫存储等，和部分外资厂在华产线均有持续扩产计划。据 SEMI 数据，2022-2024 年全球新建晶圆厂数量中大陆占比接近两成。受益下游扩产，2020 年以来中国大陆成为全球半导体设备第一大市场，2017-2022 年市场规模从82.3亿美元提升至 282.7 亿美元，CAGR 为 27.99%。
先进制程工艺革新，提高产线设备投资额。先进制程工艺革新显著提升高性能设备需求和设备投资额。据东京电子数据，当 DRAM 制程达到 1b（10nm 级），3D NAND层数达到2XX时，新建 10 万片晶圆制造月产能的设备投资额均提升到 90 亿美元；而当逻辑芯片工艺提升到2nm 时，晶圆制造设备投资额将会达到 210 亿美元。
高端设备国产化率低，进口依赖严重。以国产设备销售收入/市场规模测算，2018年中国半导体设备国产化率约为 12%，到 2021 年国产化率提升至 20%左右，2022 年估测近30%。但高端设备国产化率仍处于较低水平，光刻机等高端设备严重依赖进口。目前，国内半导体设备市场份额主要由国外厂商占据，国内半导体设备厂商通过多年研发和积累，突破部分核心技术，但市场份额较小，国产替代空间广阔。
“卡脖子”局面升级，自主可控势在必行。2019 年后，包括华为在内的多家公司被美国列入实体清单；至 2023 年 10 月 17 日，美国商务部工业和安全局（BIS）发布出口禁令新规，进一步限制中国获得先进计算芯片、开发和维护超级计算机以及制造先进工艺的能力。此外，2023 年 6 月 30 日，荷兰宣布将限制多款 DUV 高端型号光刻机设备出货；2024 年1月1日，ASML 声明荷兰政府撤销了该公司 2023 年发货 TWINSCAN NXT:2050i 和NXT:2100i 光刻机的部分许可证，会对其少数中国客户产生影响。2023 年 7 月23 日，日本正式实施尖端半导体出口管制，将 23 个品类列入出口管理限制名单。短期来看，美欧日关键环节高端设备的出口限制会给国内半导体行业升级和扩产带来阵痛，但长期来看，是对国产替代逻辑的进一步催化。
高壁垒/高价值环节替代进程较慢，国产化率提升前景广阔。2022 年，薄膜沉积、刻蚀、光刻设备在分类别市场中占比前三，其中薄膜沉积于刻蚀设备占比最大，光刻机技术壁垒最高。当前上述关键工艺和离子注入等环节的设备国产化率估测不足20%，去胶、清洗等环节的国产化率相对较高。
4.3 半导体材料：细分领域自给率低，中高端替代空间广阔
全球半导体材料市场增长，中国大陆份额第二。据 SEMI 数据，2022 年全球半导体材料市场销售额增长 8.9%，达 727 亿美元。中国台湾凭借代工和先进封装产能优势市场份额位居第一，2022 年占比 28%；中国大陆是第二大市场，2022年市场份额为18%。
制造环节硅片占比最大，大尺寸材料及高端光刻胶等领域是重点突破方向。2022年全球晶圆制造材料销售额为 447 亿美元，同比增长 10.5%，占比 61.5%。晶圆制造材料包括硅片、电子特气、掩膜版、光刻胶、湿电子化学品、抛光材料和靶材。其中硅片占比约在35%。目前国内企业在中小尺寸硅片和湿电子化学品，及电子特气、掩膜版等领域已实现部分国产替代，大尺寸硅片和湿电子化学品、高端光刻胶、抛光垫、靶材等领域进口占比较高。
半导体产能扩张提升硅片需求，国产替代进程加速。SEMI 预计2024 年全球半导体产能将突破 3,000 万片/月（以 200mm 当量计算），同比增长 6.4%。先进制程和大尺寸的降本效应推动扩产产能向 12 英寸倾斜，SEMI 预计 2025 年全球 12 英寸晶圆厂产能将达920万片/月，CAGR 近 10%。对应需求结构，全球大尺寸硅片出货面积占比提升。目前硅片市场主要以日本等外资企业为主，国内厂商 8 英寸份额逐步扩大并成功填补12 英寸空白，国产替代进程有望随良率提升进一步加速。
封装环节基板占比最大，高端材料自给率较低。2022 年全球封装材料销售额为280亿美元，同比增长 6.3%，占比为 38.5%。封装材料主要包括封装基板、引线框架、键合丝、塑封材料、陶瓷材料和粘接材料等。其中封装基板占比近 50%。目前，日韩及德国厂商占据中高端封装材料主导地位，多数品类自给率较低。
产能提升及先进封装利好需求增长。据 IDC 数据，2022 年委外封测市场规模为445亿美元，同比增长 5.1%。前十大封测厂中，九家集中在中国台湾和大陆地区，市场份额占全球的总规模的 64.2%。受益产能迁移与扩张，中国大陆市场份额较上年提升1.0%，达26.3%。其中，长电科技/通富微电位居第三/四名，市占率分别为 11.3%/7.1%。此外，AI 及HPC带动高性能芯片需求，先进封装作为现有技术节点的突破路径之一，产能布局加速，同时利好材料端需求。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
相关报告
电子行业2024年投资策略：创新之需，周始之律，国芯之替.pdf
电子行业企业管理-保险公估人年（电子习题）.docx
湿电子化学品行业深度报告：AI赋能，湿电子化学品渐入佳境.pdf
电子商务之电子支付工具.pptx
电子税务局.pptx
管理信息系统电子教学课件.pptx
