【开源证券】公司深度报告：自研大型PLC+机器人+AI算力龙头御风而起.pdf

2024-01-25

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1、中国稀缺的国产大型 PLC+机器人+AI 算力领军企业

1.1、以国产大型 PLC 为核心，“六位一体”打造新型工业化+AI 龙头

宝信软件战略聚焦“自动化+机器人+AI 模型+信息化+工业互联网+AIDC”六大新型工业化+AI 数字经济成长赛道，是中国稀缺的国产新型工业化+AI算力龙头，是国内稀缺的在大型 PLC 工业软件领域实现突破的企业。宝信软件是中国宝武实际控制、宝钢股份控股的上市软件企业，具备深厚的智能制造基因，公司沿着 “从上到下、从软到硬、打造新型工业化+AI 领军企业”的思路持续成长与扩张，深度布局自动化+机器人+AI 模型+信息化+工业互联网+AIDC，尤其是自动化与数字化的深度融合，是未来公司重点战略发展方向，公司是国内目前产品序列较完整的智能制造企业，在双碳与数字经济时代，伴随着以钢铁冶金、石化化工等传统流程型企业大力布局智能制造，以及国产替代的崛起，我们认为宝信软件或将迎来黄金成长机遇，长期发展潜力大。

公司从自动化、信息化起家，逐步进军 IDC 行业，同时深化工业互联网、AI 大模型、机器人、AIDC 布局，是数字经济时代的领军企业：（1）在自动化方面：公司深耕自动化软硬件产业，是国内稀缺的推出大型 PLC 自动化工业软件产品的企业，是目前国内稀缺的可以和全球工业软件巨头在高端自动化领域竞争的企业。公司于 2021 年策划研发冶金工业分布式全工序国产 SCADA 软件，并形成试点应用。目前，公司以太钢二炼钢智控中心项目为契机，已经实现了流程行业生产控制软件 SCADA 的自研；（2）在机器人方面：公司持续推进机器人云平台“宝罗云”的开发，探索实践 BOO（建设-拥有-运营）、RaaS（机器人即服务）等服务模式，旨在打造开放共享的机器人生态圈，打通机器人上中下游产业链，并向其他工业领域拓展，产品涉及冶金领域全流程、多工序，涵盖了高炉、炼钢、连铸、热轧、冷轧等各单元，其中宝罗机器人包括宝罗标准规范、机器人本体、云平台、互联接入等，是一个综合体；（3）在 AI 大模型方面：宝武集团强调要大力推动宝信软件用人工智能大模型重新定义钢铁等制造业，集团公司将提供更大的资源和保障，助力宝信软件做得更好更活。面向未来，宝信软件将在钢铁、化工等工业领域大力推进基于大数据的大模型应用；（4）在工业互联网方面：公司自主研发宝联登工业互联网平台，持续入围工信部“双跨”平台。截至 2023 年 5 月，平台已经包含产业生态（ePlat）、工业互联（iPlat）、工业大数据（xData）、人工智能（xAI）、应用开发（xDev）五大套件、22 个组件、 126 个模块、3839 万行自主代码；（5）在信息化方面：公司产品包括 MES、BI、WMS、MOM 等，公司 MES 软件近几年在国内企业市占率排名中稳居第一，MES 除了应用在钢铁行业，也逐渐拓展到生物、制药等行业；（6）在 AIDC 方面：以 ChatGPT 为代表的生成式 AI 模型引发了新一轮 AI 热浪，AI 有望带动 IDC 向 AIDC 升级。公司是国内独具竞争优势的核心城市批发型 IDC 龙头，背靠宝武，独具资源禀赋和扩张潜力，未来成长空间大。

1.2、产品结构持续优化，盈利能力不断提升

近来年，公司业绩始终保持较快增速增长。公司的营业收入从 2017 年的 47.76 亿元增长到 2022 年的 131.5 亿元，年复合增速为 22.45%，归母净利润从 2017 年的 4.25 亿元增长到 2022 年的 21.86 亿元，年复合增速为 38.76%；2023 年前三季度公司实现营业收入为 56.77 亿元，同比增长 14.40%，实现归母净利润为 11.62 亿元，同比增长 17.27%。公司业绩增长一方面受益于自动化、信息化、工业互联网等业务的快速成长，同时也得益于宝之云 IDC 机柜的扩张与上架率的提升。

分业务来看，公司营收目前主要来源于软件开发（信息化、自动化、智能化）和服务外包（以 IDC 为主）。从 2016 年以来，受益于钢铁行业回暖、宝武并购重组等，公司传统业务发展速度较快，未来随着亿吨宝武数智化转型，及公司“自动化+ 信息化+工业互联网+AI 大模型+机器人”战略推进，及在高端自动化领域的持续国产替代突破，公司智能制造业务有望实现长期高速增长；服务外包业务（以 IDC 为主，未来机器人 RaaS 服务营收有望计入）的总营收占比自 2017 年以来维持在 20%-30% 的水平，未来随着 AIDC 和机器人 RaaS 业务的持续发展，占比有望稳中有升。

公司毛利率和盈利能力持续提升，未来随着公司以高端 PLC 产品为核心的自动化等高毛利率业务的大力发展，智能制造业务毛利率有望得到提升，长期来看，毛利率提升空间较大。公司综合毛利率从 2017 年的 26.66%提升到 2023 年 H1 的 39.46%，其中软件开发毛利率从 2017 年的 21.83%提升到 2023 年 H1 的 36.03%，主要是由于公司对业务结构进行了调整优化，高毛利的自动化、信息化业务占比提升；服务外包毛利率从 2017 年的 41.75%提升到 2023 年 H1 的 48.44%，主要得益于 IDC 业务上架率和毛利率的提升；系统集成设备毛利率从 2017 年的 9.56%提升到 2023 年 H1 的 10.70%。

1.3、市场化激励机制，充分激活员工积极性

公司作为优秀的央企，管理团队管理经验丰富、管理体制灵活，且内部考核制度市场化，多次推行市场化的激励方案，公司于 2017 年和 2020 年共实施 2 次股权激励，2022 年 12 月 29 日公司发布第三期限制性股票计划（草案），3 次激励覆盖范围广，覆盖公司管理层、技术骨干、业务骨干等，一方面彰显了公司管理层对于未来长远发展的坚定信心，同时也有望调动员工的积极性，充分释放公司发展活力。 2022 年 12 月 29 日公司发布第三期限制性股票计划（草案），拟向激励对象授予不超过 3000 万股限制性股票，约占本计划公告日公司股本总额 197618.0107 万股的 1.52%。其中，首次授予不超过 2700 万股，占授予总量的 90.00%，约占公司股本总额的 1.37%；预留 300 万股，占授予总量的 10.00%，约占公司股本总额的 0.15%。限制性股票的来源为公司向激励对象定向发行的宝信软件 A 股普通股，依据本计划授予的限制性股票（含预留）的授予价格为 20.43 元/股。 2023 年 1 月 19 日公司发布向激励对象授予限制性股票的公告，授予限制性股票数量 2623.1 万股，授予价格为 20.43 元/股，本次授予限制性股票涉及的激励对象共计 857 人，对象包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术、业务等骨干人员。

限制性股票授予后的 24 个月为限售期，限售期满后的 36 个月为解除限售期，限售期满且业绩条件达标时，将在未来三十六个月内分三批解除限售，解除限售的比例分别为 33%、33%、34%。

本计划授予的限制性股票，在解除限售期的 3 个会计年度中，分年度进行绩效考核并解除限售，以达到绩效考核目标作为激励对象的解除限售条件。除下表业绩考核指标外，董事会可根据中国宝武相关内部考核指标完成情况，调整相应业绩考核年度解除限售比例。预留限制性股票的解除限售业绩条件同本计划首次授予限制性股票的解除限售业绩条件。

2、以大型 PLC 为抓手深化三电控制系统等布局，从 0 到 1 国产替代空间大

高端自动化自研是公司重点布局的方向，随着宝信软件大型 PLC 工业软件产品的推出，意味着公司已具备成为国内高端自动化自研龙头的实力，公司以大型 PLC 自动化工业软件为核心，持续拓展自动化产品边界，积极研发自动化三电系统（PLC 控制系统+电气传动控制系统+仪表控制系统）、SCADA 工业软件、机器人（搭配宝信自主研发的 PLC）等产品，同时具备向大型 DCS（DCS=PLC+SCADA）控制系统切入的能力，公司正逐步迈入大型 PLC 国产渗透率从 0 到 1 的高速发展期，未来有望成长为国内国产高端自动化全产业链龙头。

我们认为公司在高端自动化方向有四大核心成长逻辑：（1）增长逻辑 1：存量国产替代+新型工业化增量需求。在双碳+新型工业化时代，对于高耗能流程企业而言，自动化升级/智能制造改造的迫切性较强，并且涉及的工艺环节与相关硬件设备数量多，故每年都会投入大量资本开支对工厂的产线进行自动化和智能化的改造与升级（刚性投入），而这部分市场主要由外企占据，未来国产替代空间大；（2）增长逻辑 2：产品序列扩张。公司拥有自研大型 PLC 产品，同时计划推出全自研的中型 PLC 产品，配齐高中端 PLC 产品线，并深化自动化三电系统（PLC 控制系统+电气传动控制系统+仪表控制系统）、SCADA 工业软件、机器人（搭配宝信自主研发的 PLC）等产品布局，同时具备向 DCS（DCS=PLC+SCADA）及 DCS 控制系统扩张的能力；（3）增长逻辑 3：行业扩张。自动化产品偏标准化、产品化，具备可复用程度较高、规模效应较强等特点，公司以钢铁行业国产替代为突破口，同时大力推动全自研大中型 PLC 等自动化产品在各个行业的国产替代，公司扩行业成长潜力十足；（4）增长逻辑 4：毛利率提升。大型 PLC 等自动化产品毛利率水平较高，随着公司自研自动化产品放量，长期有望带动公司整体盈利能力持续提升。

2.1、新型工业化时代，以 PLC 为核心的三电系统国产替代空间大

国家多次重点强调推进新型工业化发展，我国是全世界唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家，我国拥有 41 个工业大类、207 个工业中类、666 个工业小类，我国 2023 年全年规模以上工业增加值同比增长 4.6%，制造业规模连续 14 年居世界首位，推进新型工业化是构建大国竞争优势的迫切需要，推进新型工业化需要重视科技创新、持续加大研发投入，在关键高科技领域实现突破。我们认为新型工业化离不开工业自动化、工业互联网、工业信息化等赋能：（1）在工控自动化层面：大力推动高端 PLC/DCS/SCADA 等工控软件和硬件的国产自研是核心方向，PLC/DCS 是工业自动化的“大脑”，推动“工业大脑自研”具备迫切性；（2）工业互联网层面：通信技术的发展为新型工业化提供底层网络支撑，同时新型工业化对于工业交换机、工业路由器、模组、传感器等通信设备/器件的需求有望提升；工业互联网平台是打通信息化、自动化的桥梁，结合 AI、数字孪生等技术对海量数据进行分析处理，有助于大力推动制造的智能化；（3）在工业信息化层面：对于管理类工业软件需求有望提升。

2.1.1、大型 PLC：进入门槛高，“工艺算法+客户认证”为核心壁垒

可编程逻辑控制器简称 PLC，是一种主要应用于工业控制领域的控制器。PLC 是在传统的顺序控制器的基础上引入了微电子技术、计算机技术、自动控制技术和通讯技术而形成的新一代工业控制装置，目的是用来取代继电器、执行逻辑、计时计数等顺序控制功能，建立柔性的编程控制系统。目前，PLC 在传统功能的基础上增加了模拟量运算、PID 功能、通信功能以及更可靠的工业抗干扰技术等功能，广泛应用于工业生产的各个领域。 PLC 可以简单理解为一种用于特定工业环境下的计算机，并具备多种优良性能。 PLC 的硬件结构与计算机基本相同，具备 CPU、I/O 模块、电源模块、底板、外设以及通信联网设备，采用了可编程的存储器对逻辑运算、顺序控制、计时计数和算数运算进行存储，并通过数字的、模拟的输入输出指令控制各种类型的工业生产过程。与通用的计算机相比，PLC 在工业领域的使用场景多、适应面广，并具备可靠性高、抗干扰能力强和编程简单等优点。

依据 I/O 点数不同，PLC 可以划分为小型 PLC、中型 PLC 和大型 PLC：（1）小型 PLC：一般来说，I/O 节点低于 256 点的为小型 PLC，体积小、价格低，主要用于小型设备实现单一功能；（2）中型 PLC：I/O 节点介于 256 点和 2048 点之间，初步具备了通讯功能和模拟量功能，并具备比较丰富的指令系统，能够应用于大型控制系统或多机系统；（3）大型 PLC：I/O 节点高于 2048 点的 PLC 为大型 PLC，在软硬件方面的性能都比较优越，具备强大的通信能力和处理能力，主要应用于大型的分布式控制系统。从结构形式上，PLC 通常又分为箱体式和模块式两种，并在此基础上发展出了叠装式：（1）箱体式 PLC：指的是将 CPU、电源、I/O 模块和存储器等部分集成到一个箱体内，具备体积小、集成度高等特点，主要应用于小型 PLC；（2）模块式 PLC：将各单元包装成独立模块，通过各模块之间的装配实现相应功能，具备较好的灵活性和更丰富的功能，主要应用于中大型 PLC；（3）叠装式 PLC：兼具了前两者的特点，将各部分包装成模块再进行叠装，同时保证了 PLC 的灵活性和紧凑型。

“技术壁垒+客户壁垒+资金壁垒+产品排他性壁垒”等共同构筑了大型 PLC 较高行业壁垒，其中最核心的门槛在于核心工艺算法+客户认证。小型 PLC 技术难度相对不高，国内企业已经在小型 PLC 领域实现小部分国产替代，但大型 PLC 方面，在宝信软件推出大型 PLC 产品前，市场份额被外企垄断，国内企业始终无法在大型 PLC 方面取得实质性突破与替代：（1）核心工艺算法：大型 PLC I/O 点数超过 2048 个，同时客户对于大型 PLC 稳定性要求很高，并且大型 PLC 还应当具备良好的组网/组态能力，并具体体现在设备接口良好的兼容性与使用的便利性，最终可以使 PLC 与周边的设备（输入设备、执行设备等）组成稳定高效的网络，构成良好的 PLC 生态环境，故大型 PLC 对于模型、算法、软件编程、数据库等要求很高；（2）客户认证：大型 PLC 的客户主要以高耗能大型流程行业企业为主，流程行业主要包括冶金、石化、化工等行业，具备工艺流程长、工艺环节多、工艺间关系复杂与涉及的硬件设备种类繁多等典型特点，该类客户对工艺的稳定性和工艺间协同性的要求性高，整体工艺的容错率很低，单一工程的价值量较高，流程行业客户对智能制造提供商的资质/技术/售后等多方面综合实力要求严苛，叠加信任成本与前期投入成本、PLC 生态、售后服务、用户使用习惯等因素共同提高了 PLC 的下游客户迁移成本，增强了客户（尤其是大客户）粘性，从而导致大型 PLC 行业客户粘性较高，大型 PLC 下游客户不会随便更换 PLC 供应商。

2.1.2、新型工业化时代，大中型 PLC 国产替代具备迫切性

国内 PLC 市场呈现两个特点，一是国内 PLC 市场主要由外资主导，本土品牌市场份额较低；二是本土产品多以小型 PLC 为主，中大型 PLC 依旧依赖外资品牌：（1）在大型 PLC 领域：国内市场依旧以外资品牌为主，西门子、施耐德等欧美 PLC 厂商凭借多年的行业经验与研发优势，具备较强的行业竞争力，此外这些欧美老牌厂商依托先发优势已经在我国形成了比较明显的品牌优势和市场优势，占据了国内大型 PLC 市场几乎所有份额，宝信软件是目前国内稀缺的拥有自主大型 PLC 产品的企业；（2）在中小型 PLC 领域：以三菱、欧姆龙为代表的日本品牌具有较强的领先优势，产品主要应用于小型控制系统、机床和 OEM 设备；以禾川科技、汇川技术、信捷电气为代表的 PLC 本土品牌也在持续发力，依托产品定制、成本、服务和响应时间等优势打开国内小型 PLC 市场，持续向中大型 PLC 市场进军，不断提升市场占有率。

我国 PLC 市场整体保持稳定增长，从产品类型来看，大中型 PLC 和小型 PLC 各占约一半市场份额，从供给端来看，海外企业占据了绝大部分市场份额，国产替代空间大。根据华经情报网统计数据，2020-2022 年，我国 PLC 市场规模分别为 130 亿元、158 亿元、166 亿元，同比增速分别为 15%、22%、5%；2022 年，我国大中型 PLC 占据 49.8%市场份额，小型 PLC 占据 50.2%市场份额；在大型 PLC 市场， 2020-2021 年，西门子市场份额为 48%、49%，剩余份额主要集中在欧姆龙、三菱电机、基恩士、罗克韦尔等外企手中，在中小型市场，2020-2021 年，西门子市场份额为 37%、37%，国内企业汇川技术、信捷电气均取得一定市场份额。

2.2、宝信软件大型 PLC：技术实力雄厚，云化 PLC 有望实现赶超

2.2.1、宝信软件为什么可以推出大型 PLC？

公司成立伊始便立足于自动化+信息化，具备深厚工业软件基因，“软”实力雄厚。宝信软件经过近 10 年的积累与沉淀，推出大型 PLC 产品，并获得国家专项支持，包括：2012 年发改委与工信部智能制造关键技术发展专项、2014 年上海市重大技术装备研制专项、2017 年轧钢控制系统首台突破等：（2）2010-2012 年学习探索：2010 年（校企合作）、2011 年（技术验证）、2012 年（智能制造关键技术发展专项）；（2）2013-2015 年自主研发：2013 年（设计预研）、2014 年（产品开发）、2015 年（系统中试）；（3）2016-2020 年工程验证：2016 年（单机架验证）、2017 年（处理线验证）、 2018 年（连轧线验证）。

大型 PLC 的核心门槛在于核心工艺算法+客户认证，宝信软件背靠宝武集团，天然拥有试验场景，掌握超 200 余项核心工艺算法，同时钢铁冶金行业 PLC 门槛高，为后续行业扩张打下了坚实基础：（1）大型 PLC 门槛高：对于大型 PLC 来说，除了技术难度，能不能找到非常好的合作伙伴提供场景不断进行硬件设计验证非常重要，该硬件设计不仅指速度，更多指的是外部环境如粉尘、压力、腐蚀性变化等带来的对系统的干扰能否克服。大型 PLC 为成熟产品，有没有客户愿意接纳新企业非常重要，国内大型 PLC 市场份额基本掌握在西门子、施耐德等欧美企业手中，PLC 行业发展相对成熟，一般企业出于业务上的稳定性，不愿意轻易更换 PLC，对于宝信来说，宝武成为宝信 PLC 产品发展的天然客户，经过十年的测试验证，铸就了宝信独一无二的竞争实力，公司凭借近 20 年的积累，已经形成核心工艺算法 200 余项，可以为用户提供一整套解决方案，与海外某大厂 PLC 对比，宝信 PLC 在灵活性上优势显著；（2）钢铁冶金行业 PLC 门槛高：在所有行业中，钢铁冶金行业 PLC 对于精确度、稳定性的要求排在前几名，对于宝信来说，能做钢铁冶金行业 PLC，就意味着具备了跨行业扩张的实力。

2.2.2、宝信软件大型 PLC：性价比高，云化 PLC 引领行业

公司的大型 PLC 产品与海外某巨头产品相比，在灵活性上优势显著，同等性能下价格更低，更具性价比。公司大型 PLC 具备强大的软硬件平台和开放的系统架构，工艺软件和底层系统可以深度融合，有望打破外商的价格垄断，减少产品升级造成的备件短缺：（1）强大的软硬件平台：支持 6 个处理器并行处理；最快单指令执行时间小于 1ns；站间通讯速度大 2.1Gbps；强实时操作系统保证最快扫描周期低至 200us；高集成硬件配置工具；支持 CFC，SFC，ST，ID，IL，FBD 六种编程语言；（2）开放的系统架构：完全开放系统架构，易于扩展的结构体系；提供高性能通讯协议满足 HMI 高频刷新需求；支持 ProfiBus-DP，Mod 不是-RTU 等现场总线协议；可灵活定制的行业控制算法模块库；继承了 OPC-UA 的 Server 可实现跨平台数据交互。

2.2.3、全面自研 SCADA 产品，持续推进工控产品自主化

SCADA 技术是工信部发布国内工业互联网的底层关键技术，工业自动化的核心系统 95%使用 SCADA，是打通数字化联网最后一公里关键通信技术之一，同时由于“DCS=PLC+SCADA”，自研 SCADA 有助于公司向高端 DCS 进军，扩大长期发展空间。自研 SCADA 是业务发展要求：（1）提升国产 SCADA 产品市场占有率；（2）解决国产产品接口不统一的问题；（3）攻克国外产品协议不开放的难题，做到全自研；（4）打破国外 SCADA 与 PLC 捆绑销售模式，降低成本。

基础自动化产品 iPlat-SCADA 功能包括：（1）画面组态：拖拽式快速搭建组态画面；（2）事件报警：多种报警规则，实施监控运行状态；（3）应急响应：自定义规则库，自动执行报警处理措施；（4）生产监控：汇总现场数据和状态，实现集中监控。公司于 2021 年策划研发冶金分布式全工序国产 SCADA 软件，并形成试点应用。公司以太钢二炼钢智控中心项目为契机，实现了流程行业生产控制软件 SCADA 的自主研发。从背景趋势来看，一方面要将世界上装备最优、不锈钢产能最大炼钢厂的日常生产控制、设备监测运维等全部过程进行整体升级改造，另外一方面目前一级系统完全是以 InTouch、WinCC 进行开发制作。该项目存在多方面挑战：（1）现场设备复杂：涉及到 251 套设备、40 余万信号点；（2）厂区范围广：20 个相互独立的操作室，41 个操作工位；（3）历史包袱重：20 年前外商实施，内部细节不详，成为系统“黑盒”；WinCC、InTouch、奥钢联等多烟囱式系统无法互联互通。基于公司宝联登工业互联网 iPlat 套件，建立了从数据采集到实时生产操控、再到厂部集控的整套系统，打通数据孤岛，实现互联网互通，太钢二炼钢全工序 41 个工位全部采用宝信自主研发 SCADA 软件，实现了国产替代。

2.3、四大核心增长逻辑：以大型 PLC 为核心深化自动化产品布局

2.3.1、增量+存量替换逻辑：双碳+国产替代，新增需求+老产品替换+行业扩张

在双碳+新型工业化时代，对于高耗能流程企业而言，自动化升级/智能制造改造的迫切性较强，并且涉及的工艺环节与相关硬件设备数量多，故每年都会投入大量资本开支对工厂的产线进行自动化和智能化的改造与升级（刚性投入），而这部分市场主要由外企占据，未来国产替代空间大：（1）增量需求：在双碳+新型工业化时代，以钢铁行业为代表的流程型行业“有必要+有能力”大力投入资本开支布局智能制造，双碳政策推动了流程行业的低碳改造与自动化升级，高效节能的工控产品成为流程行业资本开支的“必选项”，每年有望带来较大增量需求；（2）存量替换：大型 PLC/DCS 为成熟产品，生命周期大约在 10-20 年，1990 年以后国外大型 PLC 开始规模进入我国，至今部署已接近 30 年历史，我们预计将逐渐开始进入到存量替换新周期，而国内中小型 PLC 可替换品牌较多，以禾川科技、汇川技术、信捷电气为代表的企业均可供应，大型 PLC 长期被外企垄断，宝信软件作为目前国内稀缺的可以提供大型 PLC 的企业，承担着国产替代的重任，有望在存量替换浪潮中率先受益。

根据宝信软件在 2021 年大型 PLC 发布会上测算数据，若考虑到 PLC 控制系统（PLC+控制系统）的市场容量，仅宝武集团控制系统投资总量便近 200 亿元，整个冶金行业控制系统投资总量约 2000 亿元。在宝武集团近 200 亿元控制系统投资总量中，包括炼铁 30 亿，炼钢 20 亿，热轧 20 亿，厚板 10 亿，冷轧 60 亿，棒线轧材 30 亿，能环公辅 15 亿，新材料 15 亿等，我们以热轧、冷轧产线为例展示具体测算过程：（1）热轧产线：以 TMEIC 热轧产线（加热炉+粗轧+精轧+卷曲+运输链+精整）为例：PLC 控制系统造价在 1 亿以上，宝武集团共有 20 条热轧产线，则共计约 20 亿元；（2）冷轧产线：以 Hitachi 冷轧产线（酸洗+轧机+连退+镀锌+精整）为例：PLC 控制系统造价在 1.5 亿左右，宝武集团共有 40 条冷轧产线，则共计约 60 亿元。

2.3.2、产品序列扩张逻辑：从大型 PLC 到三电系统、再到自动化全产业链

从产品序列扩张来看，公司具备从大型 PLC 向自动化三电系统（PLC 控制系统+电气传动控制系统+仪表控制系统）扩张、从大型 PLC 向中型 PLC 扩张、从大型 PLC 控制系统向大型 DCS 控制系统扩张的能力、从大型 PLC 到自动化全产业链，从而不断打开成长空间：

（1）从大型 PLC 向“自动化三电系统”扩张：“三电系统”主要由生产过程中的计算机控制系统（PLC/DCS 控制系统）、电气传动控制系统、仪表控制系统三个自动化控制系统构成，“三电系统”是现代大型轧钢、冶金设备不可缺少的重要组成部分，在自动化资本开支中占据较大比例，公司具备自研大型 PLC 控制系统的能力，从而掌握了向自动化三电系统扩张的能力，未来以 PLC 为核心的自动化三电系统的国产替代有望为公司打开广阔成长空间；（2）从大型 PLC 向中型 PLC 下沉：大型 PLC 进入壁垒最高，大型 PLC 的攻克意味着公司已经具备了向中型PLC 扩张的能力，中型PLC 对于渠道能力要求较高，未来公司有望稳步推进渠道建设，进一步打开中型 PLC 市场；（3）向大型 DCS 控制系统扩张：宝信软件作为目前具备大型 PLC 的企业，搭配自身的 SCADA 能力与多年工业现场经验，有望将 PLC 控制系统进一步拓展 DCS 控制系统，逐渐塑造自身的 DCS 控制系统产品能力；（4）以大型 PLC 为核心配齐自动化产品线：PLC 作为工业现场的控制中枢，在自动化产线中扮演着重要角色，尤其是大型 PLC 行业壁垒高，想要突破必须具备很强的自动化技术实力。宝信软件以大型 PLC 自动化工业软件为核心，积极拓展机器人（搭配宝信自主研发的 PLC）、SCADA 工业软件等自动化产品，持续向组网组态产品及工控周边产品做深化拓展，不断扩张自动化产品边界&打开成长空间。

PLC 和 DCS 同属工业控制类产品，虽然在产品形态、应用场景和下游行业上存在差异，但是从应用角度来看有一定的功能重叠，从功能上简单理解，可以近似认为“DCS= PLC +SCADA”，大型 PLC 与 DCS 的界限开始变得越来越模糊，呈现出一定的融合趋势，使得大型 PLC 企业具备了向 DCS 布局的能力：（1）从产品形态和应用场景角度来看，PLC 是一个柜体，包括 CPU、内存、I/O 接口和电源等组件，DCS 是一套网状的控制系统，包括用于监控/组网组态等功能的软件与遍布工业现场的网状主体。通常来讲，PLC 通常会安装在工业现场，负责控制动作执行；而 DCS 主要由中控室里的操作员进行操作，工厂控制区域内的信号会通过 DCS 的网络汇聚至中控室，经过软件处理，以图形化的方式显示在屏幕上，最终由中控室的操作员进行监控和操作；（2）从下游行业角度来看， PLC 广泛应用于全制造业，在涉及现场控制与复杂动作执行的自动化工段，多需要搭配 PLC 进行作业；DCS 则由于主要是为大规模控制而设计，所以在离散型行业中应用不多，主要应用于流程型行业，例如石化、化工及冶金中的炼铁、炼钢等场景；（3）从功能角度来看，尽管 DCS 的核心功能是进行工业现场的整体管控，但是也会涉及到一些动作的执行，所以从功能上简单理解，可以近似认为 “DCS=SCADA+PLC”。另外，伴随大型 PLC 的广泛应用与大型 PLC 通讯能力的不断增长，现在的大型 PLC 具备了越来越强的互联互通能力，同时 DCS 的终端执行能力也在不断增长，大型 PLC 与 DCS 的界限开始变得越来越模糊，呈现出一定的融合趋势。

2.3.3、行业扩张逻辑：从钢铁、冶金向各大行业扩张，成长潜力大

关于公司跨行业成长方面，我们有四点理解：（1）流程企业对于智能制造要求高、投资大，仅钢铁冶金行业存量自动化控制系统替换空间便达几千亿，所以我们认为即便公司短期内不进行行业扩张，凭借在钢铁冶金的核心地位和竞争实力，也已经具备较高成长天花板；（2）公司持续丰富自己的产品矩阵，早已实现了跨行业扩张，公司产品目前已经推广到医药、有色、能源、电力、化工、农业、民航等行业，在冶金以外的行业已经打下了坚实的基础；（3）随着公司产品从信息化向自动化延展，产品标准化程度逐步提升，未来随着公司渠道合作伙伴的搭建，公司产品规模化生产与推广的能力将得到进一步提升，将助推公司产品进行跨行业销售；（4）公司是国内稀缺的可以提供大型 PLC 工业软件国产替代的企业，在国产替代浪潮下，与海外工业巨头相比，公司产品具备较强的性价比，来自各行业的需求将持续提升，进而提高公司产品在不同行业的渗透水平。

2.3.4、毛利率提升逻辑：自动化产品标准化程度高，毛利率更高

以 PLC 为代表的自动化产品标准化程度较高，尤其大型 PLC 产品壁垒较高，毛利率水平预计较高，有望带动公司整体盈利能力得到大幅提升。我们参考汇川技术、信捷电气中小型 PLC 产品的毛利率，基本维持在 50%-60%的较高水平，且呈现出稳中逐步提升的态势，而且中小型 PLC 竞争壁垒较低、竞争格局较差，对比来看，大型 PLC 竞争壁垒高、竞争格局稳定，我们推测盈利能力将高于中小型 PLC。

2.4、对标西门子：全球工业巨头力推 EDA 战略，数字化营收持续增长

我们通过复盘国际智能制造巨头西门子的成长史，可以看到，西门子作为全球工业智能制造巨头，近年来不断剥离非核心业务，向信息化、自动化、工业互联网等业务聚焦，坚定推行“EDA”战略，即从电气化（electric）向自动化（automation）再向数字化（digital）迈进，未来将加强自动化和数字化的深度融合，大力推动智能制造发展：（1）自研自动化产品，大力推动自动化发展：西门子产品矩阵覆盖高/中/低压变频器、大/中/小型 PLC&DCS、伺服系统及控制器等多类产品；（2）大力打造工业互联网平台：西门子在 2016 年推出工业物联网平台 Mindsphere，除了底层产线的 IoT 数据上云之外，还将西门子制造类的工业软件逐步地涵盖到平台中，深化工业软件与自动化的结合。未来自动化领域的云化是大势所趋，西门子的工业互联网平台是承载自动化云化的坚实基础；（3）不断丰富工业软件产品体系：西门子通过自研+并购的方式，不断补充工业软件产品线，深度卡位智能制造全产业链；（4）推动自动化与数字化深度结合：西门子以 EDA 战略为主导，进一步整合自动化和数字化业务的组织架构，不断提升西门子工业提供智能制造整理解决方案的综合实力。

西门子不断剥离非核心业务，EDA 战略明确未来发展方向。2000 年以后，西门子开始将战略重心转移至工业软件业务，陆续剥离微电子业务、手机业务、家电业务、汽车业务和电器业务等非核心业务，聚焦于工业自动化与数字化业务板块的发展。近二十年，西门子营业总收入和净利润有所波动，主要是受到剥离非核心业务、中国区核心业务波动和汇率波动等多重因素影响，2023 财年西门子实现总营收 777.69 亿欧元，同比增长 8.05%，实现净利润 79.49 亿欧元，同比增长 114%。西门子未来以 EDA 战略为主导，即从电气化（electric）向自动化（automation）再向数字化（digital）迈进，进一步整合自动化和数字化业务的组织架构，加强自动化和数字化业务深度融合，提升西门子工业提供智能制造整理解决方案的综合实力。

数字化业务规模不断增长，推动西门子工业转型进程。2015-2023 财年，西门子数字业务收入由 99.56 亿欧元增长至 219.19 亿欧元，总营收占比从 13.16%提升至 28.18%，成为西门子第二大业务板块。数字化业务作为工业 4.0 的核心，一方面有望成为西门子下一阶段的增长重点，另一方面能够通过与自动化业务深度融合，提升西门子提供整体解决方案的综合能力，进一步巩固西门子全球工业领导者的地位。

从区域订单和营收来看，西门子在中国新订单和营收出现下滑趋势。2023 年财年，西门子在中国实现新订单额为 87.98 亿欧元，同比下滑 19%，西门子在中国营收达 93.67 亿欧元，同比下滑 2%。从长期来看，随着以宝信软件为代表的国产智能制造企业的崛起，我们判断国产厂商市场份额有望逐步提升。

3、依托宝罗云平台，自研工业机器人逐步放量

3.1、工业机器人发展受国家支持，云化成长潜力大

3.1.1、我国工业机器人发展潜力较大，国产替代大有可为

机器人是一种能够自主或半自主工作的智能机器，根据应用领域的不同，机器人可分为工业机器人、服务机器人、特种机器人：（1）工业机器人：自动控制、可重复编程、多用途操作机，常见于工业自动化；（2）服务机器人：可细分为家用机器人、商用机器人；其中家用机器人用于家居环境，以满足使用者生活需求为目的，商用机器人用于公共场合，提供一般服务；（3）特种机器人：用于专业领域，用于替代、辅助人类执行任务，使用者需掌握专业技能。工业机器人指的是能够自动执行各种工业任务的可编程机器人系统。根据 ISO-8373-2012 的定义，工业机器人是指能够自动控制、可重复编程，可以在三个或更多轴上进行编程，并能够在固定或移动平台上实现人类要求的工艺步骤，包括但不限于制造、检验、包装和装配等。工业机器人通过搭载各种传感器、执行器和控制系统，能够感知环境、处理信息和执行任务，实现自主化的操作和生产。

工业机器人产生于美国，在日本实现技术突破，我国工业机器人正处于快速发展中。1962 年首台工业机器人 Unimate 由美国公司 Unimation 制成，并在通用汽车领域初步实践。第二次世界大战后，日本、德国劳动力短缺，六十年代日企、德企率先引进机器人技术，机器人从此开始走向产业化、全球化时代。1980 年日本工业机器人实现多项技术(如交流电驱、微处理器等)突破，产销量跃居世界第一。20 世纪 90 年代，德韩两国制造业的强劲表现带动工业机器人发展。2010 年后，我国作为 “世界工厂”，工业机器人在政策、生产需求等因素推动下实现快速发展。

我国高度重视机器人产业发展，近年来政府发布一系列相关文件扶持机器人产业。为扶持、规范我国机器人行业健康发展，中央及地方相继出台各项政策，《“十四五”规划纲要》提出要推动制造业优化升级，将智能制造和机器人技术作为制造业核心竞争力提升的重要突破口。《“十四五”机器人产业发展规划》对机器人产业高质量发展做出具体部署，随着五项保障措施的施行，我国机器人产业进入发展新阶段。 2023 年 1 月，工信部发布《“机器人+”应用行动实施方案》文件，提出要在制造业等经济发展领域和社会民生领域深化“机器人+”应用，增强“机器人+”基础支撑能力，强化应用组织保障，争取 2025 年制造业机器人密度较 2020 年实现翻番。各地政府也积极推进机器人发展。在国家政策对服务机器人发展的大力助推下，各省市结合当地优势产业，纷纷发布服务机器人的扶持和引导政策，如上海市 2023 年 6 月发布的《上海市推动制造业高质量发展三年行动计划（2023-2025 年）》提出加快人形机器人创新发展、布局智能机器人终端品牌、加快传统制造业企业机器人应用，力争 2025 年工业机器人密度达 360 台/万人。

我国工业机器人保有量水平较高，并且维持较快增速。2021 年我国工业机器人的运营存量超过 100 万台，2022 年突破 150 万台，同比增长 22%，2017-2022 年复合增速为 25%，实现较快增长。

我国工业机器人市场规模增长快于全球水平。根据中商产业研究院和国际机器人联合会（IFR）数据，2022 年全球工业机器人市场规模为 195 亿美元，2017-2022 年复合增速为 3.65%。在国内政策密集出台、市场日趋成熟等多重因素的驱动下，我国工业机器人市场规模实现较快增长，2022 年我国工业机器人市场规模为 87 亿美元， 2017-2022 年复合增速为 13.59%，高于全球水平。随着下游需求市场的扩大，工业机器人发展有望持续向好，根据 IFR 预计，2023 年我国工业机器人市场规模有望达到 99 亿美元。

对比韩国、新加坡、日本等国家来看，我国工业机器人安装量提升空间较大。据国际机器人联合会（IFR）《2023 世界机器人报告》数据，2022 年我国的机器人安装量增长 5%，达到 29.03 万台，占全球安装量的 52%，占比得到提升。工业机器人密度是衡量制造业自动化程度的关键指标。国际机器人联合会（IFR）发布的 2022 年世界机器人报告显示，2021 年全球制造业机器人密度平均值已增至每万名员工 141 台机器人，我国大陆以每万名员工 322 台工业机器人的密度位居世界第五，这是我国大陆工业机器人密度首次超过美国。韩国 2021 年每万名员工拥有 1000 台工业机器人，是我国大陆的 3 倍之多，对比而言，我国大陆工业机器人发展具备较大潜力和空间。

从长期发展来看，我国制造业潜在劳动力不足，人口成本逐步走高，而机器人价格呈下降趋势， “机器替人”性价比逐步凸显：（1）制造业需求旺盛，劳动力供给不足：在“碳中和”背景下，光伏、锂电等新能源行业需求持续旺盛，汽车、半导体及一般工业需求持续景气。制造业用工规模快速下降，青壮年人口和高等人才的占比相对滞后。从人口规模结构看，我国劳动力人口总量从 2012 年开始逐步下降。根据国家统计局数据，2015-2020 年，制造企业的平均用工人数由 8711 万人下滑至 6550 万人。从年龄结构看，老龄化趋势显著， 2019 年制造业劳动力中 30 岁以下的占比降至 21.4%，而 45 岁以上的人口占比升至 32.4%。从薪酬结构看，用人单位成本不断增加，2008-2019 年北京市法人单位制造业从业人员平均工资逐年攀升，平均复合增长率 12.53%；（2）人力成本走高，机器人价格呈下降趋势：我国工业机器人进口均价近年来总体呈现下降趋势，而制造业工人的平均工资整体攀升。长期来看，工业机器人的购置成本和运营成本逐渐与人工成本拉近，同时机器人在提升工业生产效率和安全性方面发挥着积极作用，相较于人工劳动，采用工业机器人组织生产活动更具经济性和性价比。

3.1.2、工业机器人发展趋势：平台化、智能化、柔性化

趋势一：平台化是工业机器人未来的发展方向。工业机器人平台化指将工业机器人、传感器、控制系统、数据分析等各个环节进行集成和互联，形成一个统一的平台。平台化需要机器人本体及其配件的硬件、软件标准化和通用化，应用解决方案核心能力通用化。以宝信软件为例，宝罗云平台是万名“宝罗”机器人的核心驱动和数字化新基座。工业机器人工作环境恶劣，网络条件复杂，对其进行稳定数据采集困难较大，工业机器人现场维护成本高，难以达到高效故障响应要求。宝信软件基于宝联登打造自主研发的宝罗云平台，通过 iPlat 物联网组件完成工业机器人的安全可靠接入、状态数据高效采集，基于物模型对现场机器人进行数字建模以及全生命周期管理。从用户收益来看，智能预测减少非计划停机 15%，远程OTA 降低机器人维护成本20%。

趋势二：新兴技术促进工业机器人趋于智能化。受人工智能、大数据、云计算、物联网等新技术驱动，机器人智能化多维升级：（1）从单一感知向全域感知升级：六维力传感器、激光雷达、三维视觉传感器等机器人专用传感器的大量应用，让机器人对周边环境的感知更加全面；（2）从感知智能向认知智能升级：例如基于深度学习系统，能够训练机器人适应不同的运行环境，并实时做出应变决策。2023 年 10 月 27 日，全球顶级机器人开发商波士顿动力（Boston Dynamics）在官网展示了一项新的研究，通过将 ChatGPT、 Spot 以及其他 AI 模型相结合，开发了一种会说话的导游机器狗，该机器狗能够根据文字、语音提示与人类进行交谈，同时提供了视觉问答功能,可以分析摄像头拍摄的画面,自动生成图像说明；（3）从单机智能向集群智能升级：波士顿动力（Boston Dynamics）的仿人机器人、机器狗汇聚在一起，可以演出一套协调优美的舞蹈；（4）从围栏操作向人机协作升级：发那科（FANUC）推出 10 公斤负载新型协作机器人，与工人共享工作空间，针对小型部件的搬运、装配等应用需求，提供精准、灵活、安全的人机协作方案。协作机器人的安全性高、柔性灵活、与人协作等特性，极大地吸引了制造企业将协作机器人引入到生产线中，来实现更智能、柔性的制造流程。

趋势三：智能化+平台化的工业机器人将为柔性生产提供强大的支持。柔性生产是指生产线能够根据市场需求和产品变化快速调整和适应的能力，智能化+平台化的工业机器人将帮助企业实现柔性生产，提高生产效率和产品质量。未来的工业机器人将更加自主和自适应，根据任务要求和环境变化自主调整、优化工作策略，实现自动化和智能化的生产；具备更高的可编程性和灵活性，能够根据不同任务的需求进行快速调整和适应，实现多样化和个性化的生产；趋向于多功能化和模块化设计，通过可替换和组合的模块，适应不同的工作需求，实现多种功能的切换和扩展；更加注重与人类工作人员的协作和共享工作空间，实现更紧密的人机合作，提高生产效率和工作安全性。

3.2、打造宝罗机器人综合体，机器人发展如火如荼

3.2.1、构建机器人云平台，助力万名宝罗上岗

宝罗机器人（宝武机器人 BaoRobot 的简称）包括宝罗标准规范、机器人本体、云平台、互联接入等，是一个综合体。根据宝信软件公众号消息，2022 年 6 月 20 日，宝武召开万名宝罗（宝罗是宝武机器人自主品牌 BAO Robot 的简称）上岗实施动员大会，推动机器人规模化应用计划早日落地，宝罗机器人由宝信软件负责研发与供应，宝信软件智能装备事业本部作了《万名“宝罗”上岗实施方案报告》，并与宝钢股份、马钢集团、太钢集团通过视频签署了《机器人实施框架合作协议》，到 2026 年末，宝武将实现机器人超 1 万台套，实现工业机器人和特种机器人在制造业单元应上尽上。

宝罗云平台是万名“宝罗”的核心驱动和数字化新基座。工业机器人工作环境恶劣，网络条件复杂，对其进行稳定数据采集困难较大，工业机器人现场维护成本高，难以达到高效故障响应要求。公司基于宝联登打造自主研发的宝罗云平台，通过 iPlat 物联网组件完成工业机器人的安全可靠接入、状态数据高效采集，基于物模型对现场机器人进行数字建模以及全生命周期管理。从用户收益来看，智能预测减少非计划停机 15%，远程 OTA 降低机器人维护成本 20%。

3.2.2、机器人品种齐全，不断取得新突破

（1）远程一键，高炉炉前机器人刷新炉前智能化新高度

多年来，宝信机器人在高炉炉前机器人应用领域不懈探索，持续助力推进智慧炉前技术，在该领域处于先进行列。传统的高炉炉前需要多工种协作，配合手动开堵口、人工搬运加装炮泥及更换钻杆，而且操作人员必须穿戴好厚重的防护用品，在高温、粉尘的恶劣环境中完成作业，这种落后于时代的作业模式已不能满足冶金企业现代化的发展需求，不仅自动化程度低、现场作业环境差、人员重复劳动负荷强，而且作业内容不规范，需要依靠工人的责任心和技能熟练度，生产效率低下，存在极大的安全作业隐患。2019 年，宝信团队在高炉炉前机器人领域实现了里程碑式的技术突破，实现了真正意义上的“5G 远程一键炉前”智能化作业模式——高炉炉前作业只需操作工在远离炉前的操控中心按下一个键，即可实现全套炉前自动化作业，该系统已逐步在各大钢厂炉前推广上线。

（2）宝武首批宝罗员工 RaaS 服务合同落地马钢交材

根据宝信软件 2022 年 10 月 9 日于官方公众号发布的消息，日前，马钢交材首批宝罗员工 RaaS（宝罗即服务 Robot as a Service）服务合同签约仪式举行，此次签约是马钢集团采用 BOO 商业模式，与宝信软件共同探索机器人平台化运营服务的首份宝罗员工 RaaS 服务合同，也是宝武集团的首签。马钢集团计划以平台化运营服务方式快速推进宝罗员工上岗，宝罗员工上岗后，有望有效减少马钢交材天车工、推钢工、炉门工、装出料机械手工等 5 个 3D 岗位，极大减轻现场作业的劳动强度。

（3）铁水运输“宝罗”助力，铁钢界面运行效率跃入 7.0 时代

宝钢股份宝山基地自 2019 年起策划构建 Smart 智慧铁钢界面，由 Smart HIM(铁水智能管理系统)、Smart HIT(智慧铁水运输系统)两部分组成，系统基于中国宝武自主研发的工业互联网平台“宝联登”开发，该平台包含产业生态(ePlat)、工业互联(iPlat)、工业大数据(xData)、人工智能(xAI)、应用开发(xDev)五大套件，其中 Smart HIT 又由 Smart TPC(灵巧鱼雷车)和 Smart Rail(智慧铁路)两部分组成，Smart TPC(灵巧鱼雷车)是由宝信软件全球首创的铁水运输特种宝罗机器人，2022 年，Smart TPC 被评为中国宝武“金宝罗”称号。2023 年 1 月 15 日，根据宝信软件官方公众号，在对已经稳定运行半年多的 Smart TPC 进行极限效率测试中，其周转率最终达到 7.08 次/日，最高峰日达到 7.24 次/日，铁钢界面实现温降 91.9℃，标志着宝山基地铁钢界面运行效率跃入 7.0 时代。

4、 AI+工业互联网平台：大力推动 AI 大模型发展

宝武集团对宝信软件寄予厚望，强调要大力推动宝信软件用人工智能大模型重新定义钢铁。2023 年 12 月 8 日上午，宝武党委书记、董事长胡望明，宝武总经理、党委副书记侯安贵专题调研宝信软件 2024 年商业计划书编制工作。胡望明强调，宝信软件要发挥自身优势，用人工智能大模型重新定义钢铁，在自身不断做强做优做大的同时，助推钢铁行业数字化改造智能化升级。侯安贵指出，集团公司将提供更大的资源和保障，助力宝信软件做得更好更活。面向未来，宝信软件要牢牢抓住绿色低碳和人工智能的发展机遇，在钢铁、化工等工业领域大力推进基于大数据的大模型应用，实现快速发展。同时，要为钢铁主业赋能，以虚拟员工、机器人等方式助力主业生产效率不断提升。

AI+工业互联网是宝信软件未来大力拓展和重视的方向，公司依靠多年在工业软件领域积累的强大研发实力及钢铁行业专业经验，自主研发工业互联网平台宝联登 xIn³Plat 和人工智能中台、xAI 套件等，以 iPlat 和 ePlat 为两翼，积极打造钢铁冶金行业 AI+工业互联网领军企业，我们认为 AI+工业互联网平台对于公司具备重大战略意义，主要体现在几方面：（1）国家大力推动数字经济，AI+工业互联网平台作为数字经济的核心底座和组成部分，持续受到国家政策的强力支持，深度布局工业互联网平台，为公司未来发展开辟了新的成长赛道，打开更加广阔发展空间；（2）宝武集团内部资源整合：宝武的存量资源和新增需求在供需两侧滋养工业互联网业务持续发展；（3）技术、应用、市场等多维度纵横拓展：工业互联网平台上承信息化，下接自动化等赛道，是新型工业云化的基石，竞争力外拓千行百业。从长远来看，PLC 云化为大势所趋，而工业互联网平台是 PLC 云化的基础，为自动化云化筑就坚实根基，云化 PLC 有望助力公司实现弯道超车，持续夯实公司智能制造产业龙头地位；另外，宝信研发的宝罗机器人也将全部数据化并接入云端，工业互联网平台也提供机器人 RaaS 服务的核心承载。

4.1、 “工业互联网”受国家高度重视，平台为核心

从公司整体 ROE 和 ROIC 来看，公司 ROE 与 ROIC 相匹配，且均位于行业较高水平。ROE 等于净利率、总资产周转率和权益乘数三者乘积，公司财务杠杆率低于同行业水平，相对较高的 ROE 得益于公司较高的净利率及总资产周转率。ROIC 等于息前税后经营利润除以投入资本，反映公司投入资本的核心收益率，公司的 ROIC 处于同行业领先水平，公司项目回报率较高，主要得益于公司依托于宝武集团，具备资源优势，同时公司运营稳健，建成机柜均实现了较高上架率。

6.4、扩张步伐适当加速，以上海为核心向全国一线辐射

公司历史扩张步伐相对比较稳健，目前 IDC 主要在上海和宣化布局，未来将沿着一线核心城市逐步扩张 IDC 版图，未来扩容潜力十足。在政策、5G、云计算加速发展的时代背景下，公司将适当加速扩张步伐，以上海为战略根据地，一方面继续扩大上海及周边地区的 IDC 版图，另一方面加速向全国其他核心区域扩张，随着公司 IDC 大投放新周期的开启，有望迎来估值和业绩的戴维斯双击。

宝信软件资产负债率处于行业较低水平，公司运营稳健。2022 年奥飞数据、世纪互联、万国数据资产负债率分别 74.87%、74.09%、67.67%,处于较高水平，光环新网、宝信软件资产负债率分别为 34.48%、45.56%，相对于同行业较低。宝信软件在 2019 年资产负债率为 29.20%，2020 年宝信软件资产负债率开始上升主要是由于会计准则变更影响公司软件业务的会计收入确认，导致合同负债和存货相应增加较多。在资产负债表结构上，2021 年宝信软件短期借款 1.48 亿，无长期借款，货币资金 49.29 亿。公司稳健的经营战略及充裕的货币资金为未来扩张提供了支撑。

从公司未来的 IDC 发展路径来看，主要沿着华东、华北、华南一线核心区域布局，公司目前正在积极储备资源（我们预计单点规模储备机柜均在 1 万个以上）及推进各个项目的开展，根据公司公告显示，公司目前在上海、华北核心区域、武汉、南京等地进行了大量的资源储备，按照当前公司规划情况，若统一将机柜电力密度换算成 4.4KVA 标准机柜，则截至 2024 年 1 月，公司已规划超 10 万个机柜。我们预计 2024 年公司新建机柜产能将逐步释放，且未来几年将进入产能加速投放新周期，公司作为国内批发型 IDC 龙头，将迎来发展的黄金期，坚定看好公司长远发展空间。

（1）上海：宝钢总部在上海，各大厂区均拥有大量现成的土地、水、电资源，总占地面积近万亩，未来扩张潜力十足。宝之云 1-5 期主要选址在罗泾钢铁厂区。（2）华北核心区域宣化：公司积极在宣化投建 IDC 项目，宝之云宣化规划约 2 万个 8KW 的机柜。（3）南京：2020 年 9 月 22 日公司发布公告，对宝之云梅山基地项目予以立项，并在南京市投资 10 亿元设立全资子公司南京宝信，负责宝之云梅山基地项目建设、运维。宝之云梅山基地拟选址在梅钢公司厂区（二冷轧预留地块），拟建设 2 栋楼，项目总占地面积约 6.72 万平方米，共 7000 个机柜，其中，每栋数据中心建设 3500 个机架，平均功耗为 6KW，按照国家标准 A 级标准建设，规划四层数据中心机房及配套设施，建筑面积约 3.5 万平方米。根据江苏省钢铁行业协会公众号显示，宝武钢铁集团梅钢基地搬迁计划基本确定，将于 2028 年前实施梅钢钢铁业转移调整，未来有望释放大量资源用于公司 IDC 建设。（4）武汉：公司参股 20%与武钢集团等公司合资设立武钢大数据产业园有限公司，合资公司将负责武钢大数据产业园 IDC 建设，规划选址位于武钢厂区内，地块总面积约 135 亩，计划分三阶段建设 18000 个 20A 机柜，2019/2020-2021/2021-2023 年分别建成 2000/6000/10000 个标准机柜，此项目内部收益率为 13.05%（税后），投资回收期为 9.67 年（税后）。（5）安徽：根据公司微信公众号消息，2023 年 1 月 11 日，宝之云马鞍山基地数据中心正式启用，宝之云马鞍山基地数据中心是宝之云全国规划布局中华东地区重要节点之一，用于面向长三角与安徽地区的 IDC 客户，由公司控股子公司飞马智科投资建设，机房建筑总面积约 4.6 万平方米，可为用户提供 1066 个 5KW-20KW 功率密度的 IDC 服务，规划提供约 6000 个机架装机能力，建设等级满足国家 A 级机房和国际 T3+机房建设标准。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）