1. 中芯国际：中国大陆集成电路制造业领导者
1.1 中国大陆集成电路制造业领导者
中芯国际是世界领先的集成电路晶圆代工企业之一，也是中国大陆集成电路制 造业领导者。公司拥有领先的工艺制造能力、产能优势、服务配套，向全球客户提供 0.35 微米到 FinFET 不同技术节点的晶圆代工与技术服务，包括逻辑芯片，混合信号 /射频收发芯片，高压驱动芯片，系统芯片，闪存芯片，EEPROM 芯片，图像传感器芯 片、电源管理芯片等。公司总部位于中国上海，拥有全球化的制造和服务基地，在上 海、北京、天津、深圳建有三座 8 英寸晶圆厂和四座 12 英寸晶圆厂；在上海、北京、 天津各有一座 12 英寸晶圆厂在建中。公司还在美国、欧洲、日本和中国台湾设立营 销办事处、提供客户服务，同时在中国香港设立了代表处。
1.2 公司市场份额占比有望逐渐提升
中芯国际市场份额占比有望逐渐提升。TrendForce 于 2023 年 12 月发布第三季 度全球前十大晶圆代工厂排名，其中台积电以 57.9%的市场份额继续排名第一，营收 环比增长 10.2%，市场份额占比相较二季度提升 1.5 个百分点。中芯国际以 16.2 亿 美元的营收排名第五，环比提升 3.8%，市场份额占比为 5.4%，相较一季度下降 0.2 个百分点。排名第二、第三、第四的公司和占比分别为三星 12.4%、格罗方德 6.2%、 联电 6.0%，中芯国际的市场份额占比相较于格罗方德和联电的份额差距不到一个点。 展望第四季度，TrendForce 表示在年底节庆预期心理下，智能手机、笔记本电脑供 应链备货急单有望延续，其中将以智能手机零组件拉货动能较明显。尽管终端尚未全 面复苏，但中国 Android 阵营手机年底销售季前备货动能略优于预期，5G 中低阶、4G 手机 AP 等，以及部分延续苹果 iPhone 新机效应，第四季全球十大晶圆代工产值 预期持续向上，且增长幅度应高于第三季。
1.3 公司制程工艺不断升级，产能不断增加
公司制程工艺不断升级，产能不断增加。中芯国际于 2000 年在开曼群岛注册成 立，同年在上海浦东开工建设，2001 年公司上海 8 英寸生产基地建设完成，2002 年 实现 0.18μm 制程的技术认证和量产，2003 年收购天津摩托罗拉晶圆厂并成立中芯 天津，公司陆续实现 0.35 微米~0.13μm 的全面技术认证和量产，2004 年公司北京 12 英寸生产基地逐步投入生产，同年公司实现首次盈利并在香港联交所与美国纽交 所上市。2005 年公司年度营业收入突破 10 亿美元，并分别在 2006 年、2009 年、2011 年顺利实现 90nm、65/55nm、45/40nm 的升级和量产。2015 年公司成为中国大陆第一 家实现 28 纳米量产的企业，进入战略调整后的高速发展时期，分别在上海、北京、 天津和深圳启动生产基地的新建和扩建。2019 年公司取得重大进展，实现 14nm 的第 一代 FinFET 量产，2021 年第二代 FinFET 技术 N+1 工艺实现量产。
中国信科和大基金持股占比排名第一第二，股权较为分散。截至 2023 年 9 月 30 日，公司主要股东包括大唐控股（香港）投资有限公司持股占比 14.06%，鑫芯（香 港）投资有限公司持股占比 7.77%，国家集成电路产业投资基金二期股份有限公司（简 称“国家大基金二期”）持股占比 1.60%，中国信息通信科技集团有限公司持股占比 0.91%。穿透来看，国务院国有资产监督管理委员会 100%控股的中国信科全资拥有大 唐控股，则中国信科合计持股占比为 14.97%。鑫芯投资由国家集成电路产业投资基 金股份有限公司（简称“国家大基金一期”）全资拥有，则国家大基金一期与二期合 计持股占比为 9.37%。 公司主要子公司为中芯上海、中芯北京、中芯天津、中芯北方、中芯深圳、中芯 南方、中芯京城、中芯东方和中芯西青，其中上海、天津和深圳各有一条 8 英寸生产 线，其余的都是 12 英寸生产线。公司主要参股公司为长电科技、芯鑫融资租赁、中 芯集成和中芯宁波，其中长电科技主营业务为微系统集成封装测试服务，芯鑫融资租 赁专注于集成电路产业融资租赁，中芯集成提供特色工艺集成电路芯片及模块封装 的代工生产制造服务，中芯宁波专注于高压模拟、光电集成等特种工艺技术开发。
1.4 公司具备经验丰富的成熟管理团队
公司具备经验丰富的成熟管理团队。自 2023 年 7 月 17 日起，刘训峰获委任为 公司董事长、执行董事及董事会提名委员会主席，刘博士长期在大型产业集团工作， 拥有逾 30 年的企业管理经验。梁孟松毕业于美国加州大学伯克莱分校电机工程及计 算器科学系并取得博士学位，在半导体业界有逾 35 年经验，拥有逾 450 项专利，曾 发表技术论文 350 余篇，梁博士带领公司完成从 28nm~7nm 共 5 个世代的技术开发， 目前 28nm、14nm、12nm、FinFET（n+1）等技术均已进入规模量产。
2. 半导体行业有望于 24 年迎来反弹
2.1 全球半导体销售额在 2024 年有望迎来反弹
全球半导体销售额已连续 7 个月环比增长。根据半导体产业协会（SIA）发布数 据，2023 年第三季度全球半导体销售额总计 1347 亿美元，同比 2022 年三季度下降 4.5%，但环比 2023 年二季度增长 6.3%。截至 2023 年 9 月底，全球半导体销售额已 连续七个月环比增长。
全球半导体销售额在 2024 年有望迎来反弹，美洲和亚太先降后升。根据世界半导体贸易统计组织（WSTS）于 2023 年 11 月 28 日发布数据，由于通胀加剧以及终端 市场需求疲软，预计 2023 年全球半导体销售额将下降 9.4%，至 5201.26 亿美元，但 2024 年有望迎来反弹，预计增长率约为 13.1%，达到 5883.64 亿美元。按地区划分， 2023 年欧洲预计出现个位数增长，增幅为 5.9%，美洲、日本和亚太地区增长率分别 为-6.1%、-2.0%和-14.4%；2024 年美洲和亚太或将迎来双位数增长，分别为 22.3%和 12.0%，欧洲和日本增长幅度分别为 4.3%和 4.4%。按类别划分：在 2023 年分立器件 或将维持个位数增长，增幅为 5.8%，光电子器件、传感器和集成电路增长率由正转 负，分别为-3.0%、-10.9%和-11%，集成电路中存储芯片下降程度最为严重，约为31.0%；2024年分立器件将保持4.2%的增速，光电子器件增速由负转正，增幅为1.7%， 传感器和集成电路将迎来反弹，增幅分别为 3.7%和 15.5%，其中存储芯片增长率或将 达到 44.8%。
2.2 我国半导体销售额整体保持回暖势头
根据中国半导体行业协会（CSIA）发布数据，预计 2023 年中国集成电路设计行 业销售额为 6543 亿元，同比增长 22.4%。
我国半导体销售额已从谷底连续七个月环比提升。我国半导体销售额在 2021 年 12 月达到 171.6 亿美元单月销售额的高点后便开始环比下降，阶段低位为 2023 年 2 月，月销售额为 109.7 亿美元，随后便开始逐月环比提升，最新数据显示 9 月份中国 半导体销售额达 130.5 亿美元，环比增长 0.46%，已连续七个月实现环比提升，整体 继续保持回暖势头。
我国半导体销售额变动趋势整体与全球趋势类似，我国半导体销售额占全球销 售额比重在 30%左右震荡。伴随着半导体销售额从 2021 年 12 月底的高位缓慢下降， 我国半导体销售额占全球比重也从 33.74%下降到 2023 年 2 月的 27.65%，随着销售 额逐渐提升，占比也有缓慢提升的趋势，截至 2023 年 9 月占比为 29.07%。
我国集成电路进出口额整体趋势向上，并且出口/进口比重从 2015 年 3 月的 26.22%提升至 2023 年 9 月的 41.64%。伴随着国内半导体产业下游覆盖方向逐渐丰 富，我国集成电路出口/进口比重有望继续提升，进而带动国内代工企业营收份额逐 渐扩大。
2.3 全球及大陆晶圆代工规模持续增长
2023 年全球晶圆代工市场规模或将达到 1400 亿美元。根据 IC Insights 数据， 全球晶圆代工市场规模从 2018 年的 736 亿美元增长至 2022 年的 1321 亿美元，年均 复合增长率为 15.7%。未来伴随着新能源汽车、AIoT、新一代移动通信、新能源及数 据中心等市场的发展与相关技术升级，预计全球晶圆代工市场规模将进一步增长，2023 年全球晶圆代工市场规模或将达到 1400 亿美元。
伴随着国内半导体市场蓬勃发展以及国外对我国半导体产业链的制裁，国内芯 片设计公司对大陆晶圆代工行业的需求呈现快速增长趋势。根据 IC Insights 数据 显示，2018 年至 2022 年中国大陆晶圆代工市场规模从 391 亿元增长至 771 亿元，年 均复合增长率为 18.5%，预计 2023 年市场规模将增长至 903 亿元，同比增长 17.12%。
3. 公司未来扩产集中于 12 英寸，稼动率触底回升
3.1 公司产能有序增长
公司总产能呈现有序增长态势。2019 年 Q4 公司折合 8 英寸总产能为每月 44.9 万片，2022 年 Q4 公司折合 8 英寸总产能为每月 71.4 万片，以年度为单位来看，期 间 CAGR 为 16.76%。2023 年 Q3 总产能为每月 79.6 万片，同比 2022 年 Q3 的 70.6 万 片增长 12.7%，环比 2023 年 Q2 的 75.4 万片增长 5.54%。伴随着生产设备陆续到位， 公司产能有望继续保持每年 10%以上的增速进行扩充。
3.2 未来扩产集中于 12 英寸
公司目前有 10 条产线，其中 8 英寸产线三条，12 英寸产线七条，总规划产能约 当 8 英寸 159 万片/月。三条 8 英寸产线处于已建成投产状态；12 英寸产线中中芯北 方、中芯北京、中芯天津、中芯南方是已建成投产状态，中芯京城、中芯深圳（FAB 16）、中芯西青与中芯东方还处于建设阶段，未来扩产集中于 12 英寸。伴随着公司在 建产线产能不断扩出，公司在 2023 年年底有望达到月产能 80-81 万片。
公司晶圆销量已从底部环比提升。近期来看，公司约当 8 英寸晶圆销量于 2022 年第二季度见顶，销量为 188.7 万片，于 2023 年第一季度见底，销量为 125.2 万片， 随后便开始环比增长，2023 年第二季度销量为 140.3 万片，环比 Q1 增长 12.10%， 第三季度销量为 153.7 万片，环比 Q2 增长 9.53%。伴随着国内外需求逐渐恢复，公 司晶圆销量有望进一步环比提升。
伴随着公司 12 寸产能不断释放，公司 90nm 以下制程产品占比不断提升。
3.3 稼动率低点已过，逐渐回升
公司稼动率低点已过，逐渐回升。公司稼动率从 2022 年第二季度的 97.1%下降 到 2023 年一季度的 68.1%，是阶段性底部，主要原因为 2022 年至 2023 年上半年集 成电路市场在智能手机和个人电脑等消费领域的整体需求收缩，再加上产业链在 2022 年过度囤货而导致的需求透支，所以在全球半导体行业大都消化库存进程中公 司稼动率逐渐下降。伴随着半导体行业去库存周期进入后期，公司稼动率逐渐好转， 公司稼动率从一季度的 68.1%提升至三季度的 77.1%，展望未来，虽然公司新建产能逐渐释放，但伴随着经济复苏与行业周期向上，公司稼动率有望逐渐提升。公司本轮 ASP 抬升的主要原因是产能紧缺而产生的涨价，随着产能逐渐松动，未来公司 ASP 可 能呈现逐渐下降趋势。
3.4 中国内地及香港营收占比逐渐加大
中国内地及香港地区占营收比重逐渐加大。中国内地及香港占公司营收比重从 2009 年 Q1 的 32.3%提升至 2023 年 Q3 的 84%，伴随着国内芯片设计厂商竞争实力增 强以及国外对我国半导体行业发展的制裁，国内设计厂商对公司的代工需求将继续 提升。
4. 资本开支维持高位，业绩有望环比改善
4.1 公司资本开支将维持高位水平
公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金从 2017 年的 158.44 亿 提升到 2022 年的 422.06 亿，期间 CAGR 为 21.65%，公司从 2020 年开始总体资本开 支额度明显提升，这与子公司扩产以及下单采购设备节奏有关。2020 年 12 月 18 日， 美国商务部以“违反美国国家安全或外交政策利益”为由，宣布将中芯国际列入“实 体清单”，限制公司生产 10nm 以下芯片所需要的原料和设备，由此导致 2021 年公司 资本开支相对于 2020 年同比下降，但 2022 年资本开支又恢复到了 63.5 亿美元，公 司扩产计划坚定执行，预计 2023 年资本开支为 75 亿美元，同比增长 18.11%。
4.2 公司业绩有望环比改善，毛净利率有望逐步回升
公司营业收入整体稳步向上，从 2013 年的 126.4 亿元增长至 2022 年的 495.16 亿元，CAGR 为 16.38%，2023 年前三个季度实现营业收入 330.98 亿元，同比下降 12.4%。公司归母净利润从 2013 年的 10.56 亿元增长至 2022 年的 121.33 亿元，CAGR 为 31.16%，2023 年前三个季度归母净利润为 36.75 亿元，同比下降 60.9%。营业收 入和归母净利润于 2023 年同比下降的主要原因是受宏观环境及经济周期影响，当期 销售晶圆数量、产品组合变动以及稼动率下降所致，展望 2024 年，伴随着宏观经济 好转以及半导体周期向上，公司业绩有望环比改善。
基于全球半导体销售额上行以及公司自身产品结构升级，公司毛利率从 2019 年 的20.83%提升至2022年的38.3%，净利率从2019年的5.76%提升至2022年的29.59%。 但公司 2023 年 Q1-Q3 的毛净利率分别为 23.01%和 14.51%，主要受以下两方面影响 较多：从宏观经济环境角度来看，全球经济短期内增长乏力，导致整体下游需求动力 不足；从半导体产业周期来看，由于 2022 年半导体产业链的过度囤货和需求透支， 进一步拖延了集成电路终端市场的库存消化进程。伴随着宏观经济环境好转以及下 游企业库存逐渐恢复到正常水平，公司毛净利率有望逐渐回升。
公司销售管理研发费用率近两年维持稳定水平。从 2017 年开始，公司销售费用 常年维持在两亿元左右，公司在销售端的费用支出较为固定，并不会因为营收的增加 而相应同比例增加，所以公司销售费用率基本上都在 1%以下的水平。管理费用中占 比较多的是职工薪酬费用，伴随着新厂开办以及员工的扩招，管理费用有提升的趋势。 公司研发费用率近两年也保持在 10%左右的水平，趋于稳定。财务费用变动原因主要是由于利息增加所致。
4.3 主业中物联网、汽车电子等新兴领域或将显新活力
公司集成电路晶圆制造代工收入按应用分主要分为四个品类，智能手机、物联网、 消费电子和其他。从 2019 年开始，智能手机和消费电子应用方向的代工收入占比有 所下降，主要原因是全球经济增长乏力，局部地缘冲突带来的能源危机叠加货币波动 等因素的影响，导致全球消费动力不足，并且全球智能手机和个人电脑需求也出现疲 软情况。但物联网、汽车电子、绿色能源以及工业控制等领域的终端消费逐渐展现出新活力，占营收比重相应逐渐提升。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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