一 、公司概况：全球领先的3D实时内容技术平台
Unit y股价复盘
自2020年9月18日在纽约纳斯达克交易所上市以来，U nity收盘价于2021年1 1月18日达到历史最高的201 . 12美元，于2022年1 1月9日达到历史最低的21 .5美元 ，最高回撤率为89.31%。复盘驱动因素，Unity股价走势受到宏观/行业事件影响显著，同时公司业绩情况也多次造成股价短期剧烈波动。
从PC到移动时代，Unit y不断进行跨平台多行业扩展，进军元宇宙
U nity是一家总部位于美国的科技公司，创立于2004年，开发了U nit y游戏引擎，用于制作各种2 D、3 D游戏和其他实时互动内容。截止2021年，全球排名前1000的手游中，使用Unity开发的游戏数量占比约71%，市场优势地位明显。公司开发的引擎不仅被广泛用于游戏开发领域，还被用于虚拟现实、运输与制造、建筑可视化等领域。Unity现已支持iOS、Android、 Windows、Mac、Linux、 WebGL、Nintendo Switch、XboxOne、ARKit等超二十种移动、桌面、Web及虚拟/扩展现实平台。
客户覆盖全球，大客户数量与相同客户创收均稳定增长
按收入贡献值来看： 高收入贡献值的大客户数量呈现增长趋势：公司统计一年内对公司营收贡献超十万美元的大客户数，据公司各季财报，2 019Q3起，大客户数稳定上升。2 0 2 3Q2前的十二个月内，有1 , 3 3 0家客户为Unity贡献了超过1 0万美元的收入，这表明公司在大型企业，包括AAA级游戏工作室和跨足游戏以外行业的大型组织中，有着强大且不断增长的渗透力。与ir o nSo u r c e的合并还使这些客户数量有所增加。虽然这些客户代表了公司绝大部分的收入，但在任何一个时段内，没有一家客户占据了公司收入的1 0%以上，这使公司的业务保持相对稳定。 老客户群的收入贡献值整体保持扩张态势：公司用基于美元的净扩张率比较每个季度结束前的一年内来自同一组客户的创建和运营解决方案收入。
二、Create Solutions：从游戏拓展为多行业3D引擎领导者
游戏引擎是帮助开发者减少底层代码撰写的“中间件”工具库
游戏引擎是什么？游戏引擎是一种软件平台或框架，用于开发、设计和创建电子游戏、虚拟现实（VR）、增强现实（AR）以及其他交互式实时应用程序。它提供了一系列工具和资源，使开发者能够创建具有视觉效果、音效、物理模拟等元素的沉浸式体验。
游戏引擎为开发者提供现成、可重用的“零件”：游戏引擎为游戏开发者提供灵活的可重用平台与海量中间件，满足游戏开发者的核心功能需求，从而降低开发成本、简化复杂性，加速上市速度。这对于高度竞争的游戏产业至关重要。游戏引擎市场规模也因此迅速扩张。
Unity引擎游戏行业收入规模测算
方法：通过客户数与平均贡献收入进行测算 。 客户数：据6sense，Unity总共拥有客户15391个，游戏行业的客户数为541个。据Unity年报，2022年Unity贡献超过10万美元的客户数为1340个，占全部客户数的9%。假设Unity游戏行业未来贡献超过10万美元的客户数占比始终保持在9%。设定五种情景，对应的游戏行业的客户数分别为450、500、550、600、650个； 平均贡献收入：设定五种情景，对应的贡献超过10万美元的客户平均贡献收入分别为500、550、600、650、700万美元，小客户平均贡献收入均为5万美元； 结论：在设定的五种情景下，Unity游戏行业收入规模为2.25~4.43亿美元，占2022年业务口径调整后Create Solutions全年收入的31%~62%。
提价与开拓新的收入来源双管齐下亦难以帮助Unity在游戏行业破局
Unity就提高游戏引擎变现率的第一次尝试——针对Editor订阅服务提价。2022年9月13日，Unity主引擎相关订阅服务迎近三年来首次提价，据Unity官方，UnityPersonal个人版仍将免费开放，Unity Plus加强版定价不变，提价主要针对面向专业和企业用户的Unity Pro专业版、Unity Enterprise企业版和Unity Industrial Collection工业套件。价格调整后，Unity会在订阅方案中为用户提供更多新的服务，如新增Unity MARS、Havok Physics for Unity功能，企业版用户将应要求获得只读源代码的访问权限等。但从结果来看，本次提价并没有带来收入规模的显著变动。
其他领域用例一览
医疗：Unity能够帮助医疗机构基于实时3D数字孪生技术打造模拟手术培训项目以转移传统培训中患者所承受的风险。全球公认的尖端医疗技术开发商VirtaMed使用Unity的实时3D数字孪生技术和集成触觉反馈开发出LaparoS模拟器进行混合现实手术培训，超逼真模型资源是模拟培训的关键，Unity引擎的可扩展性让其可以整合现成的物理模拟工具，因此，VirtaMed自己建立的物理引擎可作为模块直接整合至Unity中进行开发以准确地表现人体器官的物理性质及手术时的反应。
三、Grow Solutions：合并ironSource打造游戏全周期平台
全球移动广告市场：近年来增速逐渐放缓，在整体广告市场中的占比不断提高
据statista，2022年全球移动广告市场规模约为2730亿美元，在保持增长的同时增 速逐渐放缓。尽管如此，其增速仍然快于整体广告市场，2022年移动广告在整体广 告收入中的占比达到31%。
IDFA政策对以Unity为代表的没有流量归集主站的广告平台影响有限。2020年6月 ，苹果公司在全球开发者大会上称将发布ATT（App Tracking Transparency，App 跟踪透明）政策，对IDFA（广告客户标识符）做出更改——IDFA分享功能将由默认 开启的状态变为默认关闭，开发者想要获得消费者的IDFA，需要明确向消费者弹窗 示意并请求许可，否则开发者所获得的将只有一串无效0值。2021年年初，苹果正 式宣布发布针对IDFA的隐私新规。从Grow Solutions业务收入来看，IDFA政策对 Unity Ads影响有限，这主要是因为Unity并不像部分社交媒体App一样拥有流量归集 的主站，Unity仅作为中介平台链接广告商和第三方App（以手游为主），本身并不 依赖于IDFA，因而该项政策更多地是通过影响效果广告市场间接形成对Unity广告业 务的影响。从2022年广告平台iOS留存指数亦能看出Unity在政策施行后仍具有较高 的用户保有率。
ironSource或为游戏运营与变现带来新的增长点
2022年7月，Unity宣布将与移动广告平台ironSource以全股票交易的方式合并，交易在四季度完成，ironSource成为Unity全资子公司。据双方公告，在此次交易中，ironSource的估值约为44亿美元。Unity与ironSource合并后Unity股东拥有合并后公司约73.5%的股份，而ironSource则拥有剩下的26.5%。我们认为合并的目的在于将Unity的游戏引擎和编辑器、Unity Ads和Unity Gaming Services与ironSource的发行、中介平台及其游戏分析服务结合起来，并最终创建一个覆盖游戏完整生命周期，全品类以及上下游全链路的端到端平台。由此带来的协同效应或有助于Unity抗击其在数字广告领域最大的竞争对手之一Applovin。
四、加码AI与MR，开辟新的业务边界
Unity Muse：3D资产生成工具，已启动封测
Unity Muse是一款AI辅助创作的泛用型平台，可以加快电子游戏和数字孪生等实时3D应用与体验的创作。其终极目标，是让用户在Unity编辑器里借助文字提示或草图等自然输入，轻松实现创意。Muse平台的重要功能——Muse Chat于2023年6月28日启动beta封测。在Muse Chat的帮助下，开发者可以利用AI搜索Unity文档、培训教程等内容。Muse Chat还能搜寻可运行的代码示例等相关信息，加快开发与疑难解答。未来，Muse平台还将陆续推出更多功能，包括利用自然输入创建纹理、精灵图甚至完整角色动画的功能。
目前3D AIGC的发展相对滞后，3D资产量产商用仍然存在困难
目前3D AIGC面临的难点： 缺乏高质量及多样化的数据集：目前常用的3D数据集无论是从数量上还是质量上都难以为3D AIGC大模型提供训练支持，如ShapeNet（约52K 3D网格）或Objaverse（约800K 3D模型）相较于2D领域的LAION-5B小了几个数量级，因而原生3D型大模型的发展受到限制。由于文生图大模型能提供许多2D图像资源，短期来看，2D升维型大模型会受益于此成为主流的技术路径。就Unity自身而言，由于其在2D和3D内容创作领域拥有多年积累，因此在数据层面具有比较优势。生成的3D资产质量尚且达不到商用标准：3D模型的复杂度远远高于2D图像，其原因在于3D数据的呈现依赖非常多，即要在引擎里渲染出一个比较好的效果，不仅取决于3D模型本身，还受到贴图、材质、Shader、光照、动画和VFX（Visual Effects，视觉特效）等的影响。同时，3D资产的主要落地场景是游戏行业，而游戏行业又对资产的质量要求较高。此外，量产3D资产对生产效率要求较高，目前鲜有模型能够做到在低硬件门槛的条件下以较高的效率生成3D模型。就Unity自身而言，还要特别考虑和传统工作流的无缝衔接问题，以及3D AIGC大模型与现有产品的集成度。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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