【山西证券】传媒年度策略报告：AI应用催化叠加业绩回暖，行业复苏趋势或可持续.pdf

2024-01-16

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1. 行业复盘：全年涨幅领先，业绩增长良好

传媒行业涨幅居前，子板块中出版、游戏涨幅领先。2023 年全年，传媒指数累计上涨16.8%，在 31 个申万一级行业中位居第 2。传媒指数全年录得良好表现，一方面系AI 技术自年初以来发展较快，以 CHATGPT 和 PIKA 等 AI 工具作为强劲生产力，可有效赋能传媒行业内容生产和降本增效；另一方面，经济景气度不佳逐步影响市场预期，顺周期行业普遍承压，市场风格偏好中小市值，传媒亦受益于市场风格变化。传媒行业子板块中，出版、游戏行业全年涨幅分别为 33.7%、31.8%，较为领先，出版和游戏是最有望受益于AI 发展的两个子板块。截至目前，传媒指数 PE（TTM）估值为 22.37x，在所有行业中处中上水平。

传媒行业营收持平，归母净利润增长良好。2023 年前三季度，传媒行业营收3637.17亿元、同比+0.02%，归母净利润 344.01 亿元、同比+18.57%。分季度来看，营收增速逐季度下降、归母净利润增速各季度保持平稳。子板块中，广告营销营收下滑是拖累传媒行业整体营收增速的主因，宏观经济景气度下滑背景下消费未见明显复苏，广告需求疲软，前三季度广告营销收入1124.94 亿元、同比-8.1%。影视院线业务营收、归母净利润增速均最亮眼，主因疫情后影院营业秩序和观影需求恢复，前三季度影视院线营收 309.42 亿元、同比+24.2%，归母净利润29.09亿元、同比扭亏为盈。游戏、数字媒体和出版行业营收及净利润增速保持平稳。

2. 影视行业：供需双扩张，持续复苏可期

2.1 观影需求复苏、优质影片供给增加，产业链整体受益

疫情后影院经营秩序恢复、观影需求复苏和优质影片供给增加将共同促进电影产业链收益。我国电影产业链已较为成熟，业务流角度：制片商授予发行商影片发行权，发行商与电影院线协商影片发行和放映，院线则组织旗下影院进行影片放映，影院获取票房收入。资金流角度：各环节按照一定比例进行票房分账，获取各自收入。疫情对电影产业链影响沉重，不只是影院终端放映受影响，电影的生产亦会受到拖累。2023 年以来，我国电影市场逐步摆脱疫情影响，供给、需求皆呈扩张态势，带动产业链整体复苏。

我们认为我国电影市场复苏趋势或可持续。电影市场的疫后复苏是世界趋势。2020 年以来，疫情对世界电影市场冲击巨大，但伴随疫情消退，电影市场也呈现稳步复苏态势。我们以疫情后每年各个时间段的累计票房占2019年同期累计票房的比重来分析电影市场的复苏程度，发现美国、日本等全球主要电影市场，疫后复苏趋势较为明显。日本 2020 年、2021 年、2022 年及 2023 年的累计票房占2019年同期票房比重为 55.7%、57.0%、69.9%及 74.6%，全年票房复苏趋势较好，并且年中各时间段的复苏形势好于全年。美国 2020 年、2021 年、2022 年及 2023 年的累计票房占2019 年同期票房比重为 18.6%、39.4%、64.9%及 78.4%，全年及年中各时间段的票房复苏趋势均较为明显。

我国因为在 2022 年遭遇疫情反复，电影市场复苏趋势被打断。早在2021 年时，我国电影市场复苏趋势在世界上较为领先，当年电影票房恢复至 2019 年的74.0%，远高于美国、日本等主要电影市场。2022 年上海疫情封城及全国各地疫情点状爆发背景下，影院经营受到严重影响，全年票房跌至 2019 年同期的 48.5%。 2023 年开年以来，我国电影市场保持着良好的复苏节奏，“春节档”、“暑期档”等热门档期票房复苏尤其明显。2023 年全年票房收入已达 548.47 亿元、恢复至2019 年的86.3%。此外，放映场次、观影人次也表现出了较好的恢复趋势，2023 年全年观影人次已达12.15 亿人次，超越 2021 年。

上座率及平均票价也呈现我国电影市场复苏趋势。上座率角度，2015-22 年上座率持续下滑，由 2015 年峰值 17.4%降至 2022 年低谷 5.9%，2023 年上座率迎来首次回升，升至8.3%。在疫情暴发以来，影院基建投入减缓之际，2023 年观影人次回升基本依靠上座率回升实现。票价角度，2023 年平均票价 42.28 元、同比+0.2 元，平均票价在2021 年提升幅度明显，2022年亦有小幅提升，2023 年基本保持平稳。

优质国产内容供给也是促进市场回暖的重要因素，国产电影已成为国内票房的主要贡献者。2023 年中国电影票房排行榜中，前 10 名均为国产电影，且满江红（票房45.44亿元人民币、约 6.40 亿美元）、流浪地球 2（票房 40.29 亿元人民币、约5.67 亿美元）也进入了2023年世界票房排行榜前 10 名。

2.2 展望未来：电影制造能力提升，市场或从疫后复苏转向稳定增长

中国电影制造能力不断提升，影片供给增长稳定，电影基建已较完善，未来中国电影市场将回归稳定增长。供给方面，国产片发力非一日之功，票房占比逐年提升已成趋势。2023 年国产片票房占比达 83.5%，而在 2016 年、2017 年国产片票房占比仅有 54.4%、53.3%。2024 年以来，国产片票房占比依旧处于高位，国产片对国内电影市场的提振作用或将愈发明显。

春节档在即，优质国产电影及进口影片有望延续电影市场需求复苏趋势。2023年是中国国产电影大年，2024 年春节档已有熊出没、飞驰人生 2 等重磅影片定档，期间票房收入或现惊喜，进一步巩固中国电影制作信心。

基建方面，影院/银幕数量建设完备，数量渐趋饱和，未来发展重心在于提升年均观影人次。我国影院数量和银幕数量峰值均出现于 2023 年，影院数量峰值12750 个、银幕数量峰值78115 块。截至目前，我国影院数量 11881 个、较 2023 年底减少869 个，银幕数量73230块、较 2023 年底减少 4885 块。我国影院及银幕数量增长在疫情以来便陷入停滞，叠加前述上座率在 2022 年及以前不断下滑，我国影院和银幕数量或已见顶，未来影院经营重在提高效率。

与美国相比，我国年均观影人次还处在较低水平，这意味着影院提效还有较大空间。美国疫情前正常经营年份，每人每年观影次数稳定在 3 次以上，而中国疫情前的2019年为1.20次、疫情后的 2023 年为 0.86 次，均显著低于美国。在优质内容供给和影院提效经营背景下，我国每人每年观影次数或将逐步提升，成为带动我国电影市场发展和票房增长的重要力量。

中长期来看，在良好的电影制作能力和基础设施建设下，我国电影市场将从疫情后的复苏转变为稳定增长。据普华永道《全球娱乐及媒体行业展望 2023-2027：中国摘要》，中国电影票房收入在 2022 年至 2027 年的复合增速将达到 23.77%，且2027 年票房收入将达到约132亿美元、票房全球市占率升至约 27%（vs2018 年约 24%）、年度观影人次将达到18.32亿人次。此外，中国电影收入将在约 2024-2025 年超越美国，中国也将据此成为全球第一大电影市场。

2.2.1 上海电影：影院业务提效，大 IP 开辟新赛道

上海电影主业转变为电影+大 IP 开发双轮驱动。上海电影原以电影放映、发行和院线业务等传统电影业务为主业，2023 年 3 月收购上影元文化 51%股权后，依托其丰富的IP储备进军大 IP 开发业务。电影主业方面，公司一方面依托电影市场复苏实现票房收入回暖，另一方面也在积极探索提效利用影院以增加非票房收入的措施。大 IP 开发业务方面，公司旗下经典IP 众多，2023 年确立“IP+商品化授权”、“IP+游戏联动”及“IP+营销授权”三大措施，收到较明显的成效。首先，电影主业方面，行业复苏带动收入回升。2023 年以来，公司影院和银幕数量未显著增加，但是票房复苏明显，我们认为是受到电影行业复苏带动，单个影院、单块银幕产出明显增加。公司直营影院票房市占率常年维持在 1.1%左右，2022 年受疫情冲击跌破1%、降至0.93%，2023 年前三季度又恢复至 1.15%。

公司在影院未排片时，积极与其他视频媒介合作，创造边际收益。2023 年6 月，《时光代理人》第二季在 SFC 上影影城举行线下点映，来自全国各地的5000 余名粉丝参与。此外，SFC上影影城亦为影竞联盟成员之一，重要的电子竞技直播比赛，影院也会转播。比如2023年11月举行的英雄联盟 S13 总决赛，上影影城便为直播合作影院之一。

影城焕新方面，公司以“SHO”品牌重塑上海影城，并在业界引起较强反响。上海影城以影院为基础，积极探索 IP+业务模式。在焕新发布日当天，公司宣布投入3 亿元用于支持文化产业前沿科技项目的孵化和落地，聚焦 AIGC、大数据、VR/MR/AR、元宇宙等技术，以及科技与 IP 融合的创新体验场景。上海影城定位于电影首映地+品牌首发地+艺术首秀地，焕新后的上海影城 1 号厅升级为“上海杜比剧场”，能容纳千人，为亚洲首个杜比剧场。除电影放映业务外，上海影城还将周期性组织 SHO·路演秀、行业高峰论坛、行业闭门会等活动，进一步提升影院利用效率。

此外，大 IP 开发业务方面，公司持续深入布局。2023 年3 月，公司公告收购控股股东上影集团持有的上影元文化 51%股权，正式开辟 IP 业务赛道。上影元成立于2022 年10月，定位为整个上影集团大 IP 全产业链开发运营平台，成立时由上影集团与上海美术电影制片厂联合授权 60 部优质作品商业运营权利，授权期 10 年，到期优先续约10 年。上影元运营的IP版权包括《大闹天宫》、《葫芦兄弟》、《黑猫警长》、《天书奇谭》等经典动画作品和2023年开年爆火的《中国奇谭》，以及《日出》、《阿 Q 正传》、《庐山恋》和《三毛从军记》等作品，IP数量众多，覆盖全年龄段人群，与“数字化”“新消费”、“大文旅”等新场景融合潜能较大。

此外，公司不断开拓，积极扩张新的 IP 版图。截至目前，公司IP 开发业务计划包括IP扩容、IP 开发和 IP 焕新。IP 扩容是指丰富拓展现有 IP 宇宙的角色和故事线，目前规划有《中国奇谭》第二季和《小妖怪的夏天》大电影。IP 开发是指开发新的IP 角色及故事线，目前公司已与中国科幻领域“四大天王”之一的何夕达成合作，未来将共同开发科幻IP宇宙。IP焕新是指基于公司的经典老 IP 重新制作影视等内容，公司计划拍摄真人电影《邋遢大王》（《邋遢大王奇遇记》IP），导演为忻钰坤（《心迷宫》、《爆裂无声》等悬疑片导演）。需要特别说明的是，《中国奇谭》系列证明了公司开发新IP 的创作能力和深厚底蕴。截至 11 月底，《中国奇谭》B 站播放量已经突破 3 亿，流传度足以媲美于公司旗下的经典IP，“奇谭宇宙”IP 也将成为公司未来 IP 开发的重点。 AI 技术为公司 IP 开发提供充分助力。公司 IP 基本是以动画或影视创建的，AI 工具一方面可以使得公司在创作新内容时更加高效，另一方面在 IP 进行商业化运营时能提供更多方式。在集团支持下，公司未来计划以上影元为主体开展 AIGC 项目试点合作，并通过旗下上影新视野基金和战投资金投资“文创+科创”相关企业，链接创新技术和IP 储备，提升竞争力。

我们预期公司 IP 开发计划将逐步形成新的催化，带动公司IP 开发业务持续向好发展。

3. 游戏行业：国内市场回暖，关注AI 技术应用的持续落地

3.1 国内市场显著回暖，海外市场略显承压

2023 年我国国内游戏市场明显回暖，用户规模恢复增长、版号发放数量明显增加是主因。2023 年中国游戏市场实际销售收入 3029.64 亿元、同比+14.0%，创下历史新高。移动终端发行游戏占比 75%，整体市场已基本由移动游戏主导。2023 年全年发放游戏版号977个，同比几近翻倍，国内游戏用户规模回升至 6.68 亿人、同比+0.6%。2023 年版号发行趋于常态化，游戏供给大幅提升，期间不乏《崩坏：星穹铁道》、《逆水寒》等爆品出现，叠加长期运营类游戏产品共同支撑起流水。同时，疫情后用户消费能力及意愿有所提升，也助力行业回暖。

中国游戏出海创收增速持续放缓。2023 年，中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为163.66 亿美元、同比-5.7%，规模虽连续四年超过千亿人民币，但增速却呈现逐年下降的趋势。国际局势变化、市场竞争激烈及隐私政策等因素，增加了中国游戏公司出海难度和经营成本。美国仍旧是中国游戏的主要海外市场，日本、韩国紧随其后。2023 年中国游戏海外收入来源中，美国占 32.5%、稳居第一。日本、韩国居第二、第三，占比分别为18.9%和8.2%，德国、英国加拿大、法国等国占比均在 2%以上，其他国家或地区占比均在2%以下。

3.2 全球游戏市场增长乏力，主因亚太市场表现疲软

全球游戏市场增长乏力，各发行终端、各地区表现有所分化。根据Newzoo 最新的游戏市场报告，2023 年全球游戏市场收入预计为 1877 亿美元、同比+2.6%。从平台分布来看，手游为主、主机及 PC 端次之。手游仍占据行业最大市场份额，市占率达 49%，规模同比+0.8%。其次是主机端（市占 30%、规模同比+7.4%）、PC端（市占20%、规模同比+1.6%）、网页端（市占 1%、规模同比-16.9%）。主机和PC 游戏市场的增长主要得益于大量商业成功的 3A 游戏发布，其中很多是因为疫情影响导致跳票到了2023 年发布。从市场划分来看，亚太地区占全球游戏产业市场份额的 46%，其次是北美27%、欧洲18%、拉丁美洲 5%和中东&非洲（4%）。亚太地区占比最高却增速最低。

全球游戏玩家数量普遍增长。2023 年全球游戏玩家数量达33.8 亿人、同比+6.3%，其中亚太市场玩家数量位居第一，占比达 53%，其次是中东&非洲17%、欧洲13%、拉美10%、北美 7%。全球各地玩家数量在 2023 年均有所增长，其中中东&非洲地区增速最高、北美地区增速最低。全球游戏行业或将逐步回归稳定增长。根据 Newzoo 预计，在疫情导致的波动之后，全球游戏行业发展将趋于稳定，全球游戏行业收入在 2027 年能达到2057 亿美元，即2023-27年CAGR 约为 2.7%，游戏玩家人数将达 37.9 亿人。

3.3 展望未来：关注 AI 技术应用的持续落地

在游戏消费回暖+游戏供给增加+监管成效显著的大背景下，我国游戏行业有望实现稳定增长。据普华永道估计，我国电子游戏和电子竞技市场收入规模在2027 年有望达到1155亿美元，2022-27 年 CAGR 为 13.1%。中国已在 2021 年取代美国成为全世界最大的电子游戏市场，并且根据预测的高增长率，2027 年中国电子游戏及电子竞技收入将高出美国约49%。2023年游戏审核、版权管理渐趋规范化，版号发放渐趋常态化，叠加消费需求不断变化，更加丰富的游戏供给或可期待，推动整个行业持续稳定发展

3.3.1 AIGC 将深入影响游戏行业发展，国内企业布局正在进行时

国内游戏企业AIGC布局正在进行时。根据伽马数据《中国游戏产业AIGC发展前景报告》，国内 TOP50 游戏企业中已有超 60%明确布局 AIGC 相关领域，且有实质性动作。进行布局的企业中，27 家企业有投入游戏研发、营销、运营等游戏产业全流程应用层面；12 家企业运用AIGC 相关技术为其他行业或企业提供解决方案；9 家企业选择重点布局数字人/元宇宙领域。从 AIGC 技术层面布局方式来看，8 家选择自研大模型、11 家选择接入大模型/战略合作、9家选择核心支撑层研究。相关布局企业有望依托于自身资本和技术积累，持续探究AIGC技术及应用，推动中国大模型的独立自主发展。

AIGC 有望较大助力游戏行业降本增效。《中国游戏产业AIGC 发展前景报告》中的企业访谈结果表明，企业普遍认为 AIGC 相关技术在强化内容创作、优化玩法、助力本地化翻译等多个层面具备广阔应用空间。企业也对 AIGC 的业态发展持续保持关注，其中最为关注的是与自身游戏业务相关的状况，同时对 AIGC 工具与插件探索、大模型能力状况、友商布局状况等方面保持着不同程度的关注。

玩家角度，游戏用户整体对于 AIGC 的发展也具备较高期待，有望促进UGC创作。玩家期待 AIGC 应用于角色互动、剧情趣味性、内容创作等多个层面，玩家对AIGC的期待也将推动游戏企业在相关领域拓展的动力。此外，AIGC 发展有望促进UGC 创作。《中国游戏产业AIGC 发展前景报告》调查显示，将近 55%的受调查用户有过创作游戏产品的想法，而超4成用户有过创作游戏相关产品的经历。伴随 AIGC 技术成熟，越来越多的玩家可以便利地加入创作者生态。

3.3.2 网易：《逆水寒》智能 NPC 增加游戏丰富度和趣味性

网易人工智能自 2011 年起即专注于计算机视觉、自然语言处理、语音交互、深度学习等技术研究领域，经过多年沉淀，在 AIGC 层面已经较多技术优势。在游戏领域，AIGC技术的成熟应用有效提高了用户体验，例如游戏领域智能 NPC、AI 捏脸等显著提升了游戏玩法的丰富度和趣味性。我们以网易手游《逆水寒》中智能 NPC 为例说明 AIGC 技术对于提升游戏体验的作用。在游戏中，有三个技巧可以更深入地和 NPC 交流：

第一技巧即使用望气，打开 NPC 面板，以便对 NPC 知根知底。NPC 面板中一般包含属性、生平和关系等信息。在属性界面，玩家可以观察到 NPC 对其的好感度和NPC的背包，玩家可通过与 NPC 交互，以索要、领取报酬和妙手空空等操作获取NPC 背包中的物品；在生平界面，会记录 NPC 与玩家之间发生过的所有事情，也即 NPC 是有记忆的，玩家灌输给NOC的理念，会实实在在影响 NPC 的行为；在关系界面，会记录NPC 的一些重要关系，NPC可以与众多玩家产生交互，NPC 与各玩家之间的互动关系均会记录在此。

第二个技巧即结识 NPC，以此对 NPC 进行追踪，便于发展长线关系。在普通游戏中，玩家与 NPC 往往只有一面之缘，难以建立长期关系。而在《逆水寒》中，玩家可以点击“结识”，便可以在地图上追踪智能 NPC 的踪迹，“结识”界面还会简要列出NPC 的性格、关系、对玩家的印象、好感度、最近的记忆等等。此外，也可以通过江湖悬赏来追踪智能NPC，除玩家会被悬赏外，NPC 也可以被悬赏。

第三个即与 NPC 的善恶交互路线。玩家可以根据自身对NPC 的喜好，选择与之交好或与之交恶。如采取交好，智能 NPC 可能会向玩家讨教如何提升武功、如何赚钱等，如果玩家回答令对方满意，智能 NPC 还会给予奖励；如采取交恶，比如与之打斗等，智能NPC也会通过江湖悬赏或者报官等方式，引导官府或其他捕快玩家对玩家进行追捕。总之，与NPC的交互会让 NPC 产生对玩家的印象、记忆及后续反应，玩家在游戏世界的举动，会真实地辐射影响整个游戏世界。

3.3.3 巨人网络：《太空杀》借助 AIGC 实现玩法创新

在巨人网络旗下轻度休闲手游《太空杀》中，开发团队借助了AIGC 实现玩法的创新。《太空杀》手游中，团队打造了一个 AI 推理剧场，作为内置玩法。玩家需在给定的一个案件背景的情况下，和 AI 进行人机对话，其中 AI 已经预置了不同人设的背景，玩家需要根据AI 回答，结合案件经过判断，直到破案成功。AI 的加入使得游戏玩法更有创意：通过大语言模型实现AI 陪玩，让 AI 可以和玩家进行有逻辑的沟通交流；提供 AI 发言辅助，进一步降低玩家在游戏过程中的发言门槛。

创新玩法使《太空杀》在手游排行榜中排名稳中有升。《太空杀》近三月在休闲类游戏和家庭聚会类游戏中的排名仍居前列且保持稳定。

3.3.4 昆仑万维：《Club Koala》运用 AI 赋能 UGC 开发

2023 年 8 月，昆仑万维自研的首款 AI 出海游戏《Club Koala》在德国科隆游戏展亮相。《Club Koala》也是全球首款 AI UGC 的游戏平台，通过 AI 赋能UGC 游戏开发，提供全新的游戏体验和创造力，增加玩家在创造力方面的体验。《Club Koala》的核心组成部分是KoalaEditor，一个零代码的游戏编辑器，玩家可以轻松地进行游戏关卡的创作，在游戏里轻松制作各种各样的小游戏。Koala Editor 里还配备有完备的功能组件、素材箱这类辅助工具，提供各种创作资源，激发玩家的创作灵感，帮助玩家更快速构建游戏。

《Club Koala》的另一大玩法是 Home Island。玩家 Home Island 中创造自己的虚拟形象，建造、装饰自己的岛屿和房屋，还可以参加种植、钓鱼、烹饪等有趣的活动，或者和好友互相拜访，形成一个活跃的玩家模拟社区。《Club Koala》引入了 AI NPC 以提升游戏丰富度和趣味性。AI NPC 具有自我意识和自主行为，能与玩家互动并记住交互行为，并在后续交互行为中体现出来。游戏中，AI NPC能够自主制定日程并执行，并且能对突发行为作出反应。每一个AI NPC 都会根据自己性格、特点、愿望和记忆来进行自己的行为，并且会影响彼此的关系和发展。

《Club Koala》意在通过模拟社区的形式，将玩家有机地聚集起来。在制作好游戏之后，玩家将不需要再去搭建服务器或运营，直接就可以向社区里其它玩家发布游戏，从而实现从创作到发布的平台一体化。

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