一、增长逻辑出现转变，估值抬升增加行业获益
行业增长逻辑发生改变，通信设备最为利好
2023年在以Chat-GPT、Gemini为代表的AI大模型发展催化下，通信行业核心驱动因素正在加速变迁。我们认为，传统以运营商为核心的通信网络升级路线，正逐步转向以AI发展为代表的算力基础设施升级以及卫星互联网的迭代更新的新兴路线。2023年中信一级通信行业指数年初以来涨幅达25.42%，位居30个中信一级行业指数第1位。 板块大体走势一致，通信设备子版块或成最大赢家。我们认为，5-6月受益于光模块关注度的大幅提升，通讯设备指数出现大幅度上扬，于6月涨幅达到最高点14.87%；9月通信板块迎来第二波行情，通信设备指数、通讯工程服务指数分别上涨2.39%、7.73%。
板块估值有望长期上扬，两大概念引领产业成长
板块估值逐渐回调，坚定看好长期市场行情。板块估值于23年上半年迅速拔高，PE-TTM值于1月3日的13.65拔高至6月20日18.31，下半年估值呈现冲高后回调趋势。我们认为，由于通信行业的硬件化特征以及订单跟进的滞后性，业绩释放尚需时日，同时行业估值也并未达到历史高点，短期下调空间依然有限。 光模块+算力租赁个股表现优异。个股层面，以中际旭创、天孚通信为代表的光通信企业23年呈现领涨态势，以中贝通信为代表的算力租赁企业依旧热度不减，涨幅榜前十个股涨幅均超过100%。
持仓比例持续高增，光通信企业备受青睐
从基金持仓情况来看，23年Q1-Q2季度通信行业呈现明确的加仓情形，Q2最高达3.33%的仓位。 机构投资者偏爱光通信及传统运营商，大型设备商如中兴通讯也广受关注。截止9月30日，中际旭创、中兴通讯、中国移动、天孚通信、新易盛的机构持单量名列前茅，占流通股持股比例分别达到：22.7%、12.45%、16.95%、19.04%、16.48%。
二、高新技术引领行业发展，三大主线齐头并进
卫星通信投资亮点：供给侧——近地轨道有限性催化低轨卫星布局加快
NGEO类卫星具有天然通信优势，布局或将迎来加速阶段。LEO低轨道对应无线链路环回低时延（2~13ms）和低路损，有益于宽带数据类业务开展；而GEO相应时延与路损较大，对卫星终端天线类型和发射功率均有更高要求。 各国卫星布局进程加快，新一轮太空竞赛开启。轨道方面，低轨卫星轨道容纳量仅约为6万颗，目前Starlink已规划4.2万颗，预计将独占大部分近地轨道，Oneweb在3月申请破产的情况下仍然申请近4.8万颗卫星发射量，轨道竞争日益激烈；频段层面，国际电信联盟制定的无线电规则指出，信号频率的占用采用先到先得的原则，频谱争夺白热化。
Starlink对终端及通信资费进行定制化部署，生产者剩余显著扩大，终端产业链有望深度受益。 Starlink终端为用户提供了四种类型的产品型号选项，分别为：Residential（售价599美元，租赁价格$120起）、Bussiness（售价2500美元,租赁价格$250起）、Roam（售价599美元，租赁价格$150起）、Mobility（售价2500美元，租赁价格$250起）。目前已开通的国家中，美国Residential系列包月资费为90/120美元、加拿大为158.2加币、英国为75英镑、法国为40欧元、德国为50欧元、澳洲为139澳币（最贵）。
目前手机直连卫星存在三大技术演进路线：1）传统卫星技术使用存量卫星技术与资源，通过终端侧5G、卫星双模集成等方式使手机支持卫星通信；2）存量手机网络改造技术通过对基站进行非标准化定制、增强，可以使存量4G/5G终端直连卫星，对天线能力要求高；3）利用3GPP NTN技术的演进完成直连手机的需求，可支持宽窄带、高中低轨等各类场景，星地产业链可完全复用。
长期来看，手机直连将助力卫星通信终端基带芯片大幅度放量，消费电子领域长期利好。根据IDC预测，2024年全球和中国智能手机出货量将分别达到12.63亿台、3亿台，同比增长约为5.9%、6%。我们认为，随着智能终端出货量的提升以及卫星通讯手机占比的扩大，卫星通信基带芯片需求有望大幅度放量。
得益于“北斗+”和“+ 北斗”的深化发展，以及新基建和数字经济政策的有力拉动，卫星导航应用市场有望进一步扩大。新兴的信息化集成用户单位对北斗相关器件、软件、数据、终端产品采购量的增加，有力的推动了产业核心价值的提升，并体现出北斗的巨大赋能效应。
智能可穿戴设备或成为卫星导航产业发展的新增长引擎。在人口老龄化程度加深、疫情影响健康观念提高、综合定位精度不断提高、可穿戴设备价格下降等因素的影响下，我们认为智能穿戴设备出货量将迎来大幅度增长。根据IDC预测，2022-2027年全球智能可穿戴设备CAGR将达到5.4%，其中智能手表CAGR将达到6.1%，2027年在智能可穿戴设备中的出货量占比将达到31.9%。
算力投资主线：端云协同成为AI发展新趋势，AI PC发展进程加快
AI发展重心逐步向边缘侧迁移，端云协同模式的混合AI成为发展主流。AI推理算力的需求规模远高于AI训练，模型的推理成本随着日活用户数量及使用频率的增加而扩大，推高云端计算成本。而混合AI可支持生成式AI的开发者和提供商利用边缘终端的计算能力实现降本增效，带来高性能、个性化、隐私和安全优势。
端侧AI发展进程逐步加快。根据群智咨询预测，2024年全球AI PC出货量将达到1300万台，渗透率将达到7%，并有望于2025-2026年保持两位数以上的年增长率。预计2027年全球AI PC出货量将达到1.5亿台，渗透率提升至79%，目前联想、惠普、三星、LG、戴尔、宏碁等厂商均加大对AI PC产品布局。
我们认为，算力调度有望成为24年算力板块的投资主线之一： 算力调度顺应边缘计算的发展潮流。随着5G和物联网的规模建设进程不断推进，算力将加速从云端向边、端两侧进行扩散，边缘计算能力的逐步兴起加剧了对算力调度的需求。 政策支持成为算力调度的发展底牌。宏观层面的政策正在指引全国一体化算力网络的建设工程，随着算力设施与网络设施融合进一步加深，预计算力调度将为平衡我国东西算力供给、释放算力需求、实现算力设施空间布局优化提供有力支撑。 东数西算与算力调度相辅相成。随着东数西算的全面推进，算力资源的重要性或将对标水电等基础资源，算力调度发展的重要性不言而喻。
AIGC产业拥有巨大的发展潜力，成长空间广阔。根据艾瑞咨询预测，预计到2028年我国AIGC产业预计规模将达到7202亿元，将完成在重点领域、关键场景的技术价值兑现，并逐步建立完善的模型即服务产业生态，预计2030年中国AIGC产业规模将突破至11441亿元。
巨量AI应用开发需求催化 算力租赁新模式兴起。对 于研发垂类行业的小模型 企业来说，算力租赁模式 可以有效降低大模型的研 发门槛，无需购买服务器， 通过浏览器即可访问算力 中心，使用算力服务。
基于AI对数据中心所带来的海量数据交换需求，英伟达于InfiniBand、以太网双端布局交换机业务。InfiniBand层面，英伟达先后推出Quantum、Quantum-2等系列产品；以太网交换机层面，英伟达推出Spectrum-3 SN4000、Spectrum-4 SN5000等系列产品，其中Spectrum4 SN5000是全球唯一适用于深度学习工作负载的以太网交换机产品，能够以高达800GB/s的速度连接云规模GPU计算。 AI数据中心发展有望迅速催化InfiniBand交换机市场长期扩容。根据英伟达数据，1个SU包含20个服务器计算节点，创造大约leaf层8台交换机以及Spine层5台交换机的需求，对应服务器与交换机比例为1:0.65，交换机的置换需求长期显著。 国产交换机也紧随发展潮流，AI交换机迅速落地。华为推出的CloudEngine 16800系列是业界首款面向AI时代的数据中心交换机，具备内嵌AI芯片、单槽48x400GE高密端口、能够向自动驾驶网络演进等特征。
我们认为，人工智能大模型训练量的快速增长有效带动AI服务器集群的建设需求，集群内部通信衍生对AI数据交换机及对800G光模块的确定性需求。 高端光模块国产化替代空间依然广阔。根据中商产业研究院相关数据，我国10Gb/s以下的低端光模块国产化率已达90%，10Gb/s光模块的国产化率为60%,25Gb/s及以上高端光模块及组件国产化率极低，仅为10%。
物联网投资亮点：无线通信模组迈入发展红利期，龙头企业优势明确
物联网模组步入发展加速期，5G模组显高成长特征。根据Counterpoint预测，到2030年全球蜂窝物联网模组出货量将超过12亿，复合年增长率为12%。出货量增长将主要由5G，NB-IoT和4G Cat.1 bis技术推动，其中5G模组增长最快，年复合增长率为60%，其次是4G Cat.1bis。国产物联网模组厂商已成全球领军者。从2022年第四季度物联网模组厂商的出货量排名情况来看，前5家都是来自中国的厂商，模组出货量共计占到全球蜂窝物联网模组出货总量的60%以上。 行业格局变动加剧，垂直整合能力或为未来竞争关键。作为全球最大的物联网连接运营商，中国移动增长明显，市占率从2021年Q4低于2.9%增长到2022年Q4的5.2%。我们认为，中国移动有望通过庞大的规模进行垂直整合，出货量有望进入全球蜂窝物联网模组的前三名。
工业互联网建设持续平稳推进，与国民经济关系密切。根据中国工业互联网产业经济发展白皮书数据显示，2022年我国工业互联网核心产业增加值达1.26万亿，带动渗透产业增加值3.20万亿元，总体规模达4.46万亿元，占GDP的比重为3.69%。预计2023年，工业互联网核心产业增加值将达到1.35万亿元，带动渗透产业增加值3.34万亿元，总体规模达4.69万亿元，占GDP的比重上升至3.72%。 高新技术与工业互联网深度融合，焕发行业新生命力。1）通用人工智能可通过MaaS形式融入工业互联网，实现从单点应用、局部优化、业务贯通到协同发展的智能升级，打造高效率、低成本解决方案；2）5G在工业物联网增强数据处理能力、减少网络延迟、扩大互联互通范围等方面均有积极作用。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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