【国联证券】光伏2024年投资策略：新市场与新技术合力破供需困局.pdf

2024-01-13

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1. 行业发展正由“量”到“质”转变

1.1 成长路径中体现周期属性

光伏产业主要发展动力将发生由“量”到“质”的转变，即由需求规模拉动向技术迭代转变。2023 年全球光伏装机翻倍以上增长，对存量产能出口提供有力支撑，但在装机基数大幅提高、电网消纳压力增大的情况下，未来一段时间内光伏装机有增速放缓的可能性。与此同时，TOPCon 产能在 2023 年大规模放量，HJT、钙钛矿、叠层等电池技术也在不断提速，由此催生对差异化辅材的需求，将进一步引导终端装机需求的分化成熟。我们认为，在由量到质的转变过程中，光伏行业将呈现出以下特点：

“同质化竞争”与“差异化竞争”并存。TOPCon 产能大规模放量，将光伏行业加速推进到 N 型时代中，TOPCon 产能布局成为本轮竞争的入场券，而不再是超前优势，在新技术效率提升过程中，始终保持效率领先优势的优质企业将获得超额收益；HJT、XBC、钙钛矿、叠层等新技术在竞争加剧的背景下，规模化加速有望进一步挖掘效率提升潜力，在研发技术、资金储备等方面具备优势的先发企业有望吸引差异化需求。

需求分化与产品分化是光伏市场趋于成熟的重要标志。TOPCon、HJT 技术路线具有较高双面率，天然适合地面电站应用，为电站带来额外发电量增益；正在加速落地的 XBC 系列技术，则侧重于拉高正面发电效率，更适合分布式屋顶场景。需求与产品分化相辅相成，前瞻企业有望从中把握机遇，在激烈竞争中获得稳健收益。

市场需求轮动，2024 年需求出口主要在海外+分布式细分市场。2023 年国内光伏装机需求集中释放，而以欧洲为代表的海外市场则受渠道库存、海运等影响，阶段性地处于需求周期相对底部；近几年新能源电站大规模上量给电网带来冲击，分布式自发自用模式受影响较小，海外高端分布式市场对高效产品溢价显著。两者叠加，2024 年海外市场有望周期拐点向上，以及分布式自发性需求持续增长，为高速增长的光伏制造业产能打开重要出口。

1.2 光伏长期成长空间广阔

能源属性正在由“资源禀赋”向“技术制造”演变，碳中和全球化大势所趋。新能源装机是能源体系迭代的重要组成部分，尽管在近几年光伏装机快速增长之后，未来一段时间或将迎来增速放缓阶段，但展望长期来看，目前光伏产业仍处于初期发展阶段。2023 年 1-11 月国内光伏装机 163.9GW，同期组件出口 191.9GW，参考 2022 年我国组件市场 85%的市占率，预计 2023 年全球装机规模有望达到 410GW 以上，同比增速约 70%，光伏装机需求连续阶梯式增长。

根据 2023 年 11 月中美双方共同发表《关于加强合作应对气候危机的阳光之乡声明》，在能源转型方面，“两国支持二十国集团领导人宣言所述努力争取到 2030 年全球可再生能源装机增至三倍”。假设以 2020 年为基准，根据 IRENA 统计数据，2020 年全球可再生能源装机规模 2813GW，若要完成“2030 年全球可再生能源装机增至三倍”的目标，2030 年可再生能源装机总规模需达到 8439GW，2022 年底该数据为 3372GW，则未来八年 CAGR 为 12.2%。根据我们对未来三年装机预测以及行业发展趋势的判断，我们认为有较大概率提前完成 2030 年可再生能源装机增至三倍的目标。

1.3 光伏估值性价比拐点或将至

光伏板块估值水平正处于下行周期，自 2021 年 8 月高点以来整体趋势持续向下，当前已来到历史低点。截至 2023 年 12 月 25 日，光伏板块动态 PE 为 12.05 倍，近八年平均值为 36.19 倍。相较于历史上大幅波动主要受外部政策变化影响，本轮下行诱因更多来自于产业内部矛盾，即“大基数背景下需求增速放缓”与“高盈利吸引下同质化供给快速扩张”之间的矛盾。我们认为，行业矛盾下的动态博弈将引导行业自发进行发展模式的转变。

光伏产业链呈现供需增速错配状态，行业进入阶段性调整周期，我们从主要上市公司财务数据入手，分析板块所处周期位置。我们选取光伏板块 85 家上市公司作为样本，对重要财务指标进行分析，目前光伏整体产能扩张速度显著下降，库存增速放缓但仍处在继续垒高状态，我们认为光伏晶硅主产业链竞争激烈程度或将提升，在此背景下，行业落后、边缘产能有望在 2024 年加速出清，板块迎来向上拐点。

营收、归母净利润增速下降：2023 年初以来，随着硅料价格大幅回落，下游需求加速释放，带动全产业链出货大幅增长，但行业整体营收及净利润增速相对光伏装机需求增速较慢，我们认为主要原因在于硅料降价传导至晶硅产业链中下游，晶硅产业链整体价格均同比大幅下降；净利润方面，硅料产能批量释放，上游原材料供给趋于宽松，对产业链利润支撑减弱，叠加下半年竞争加剧的趋势，产业链各环节利润均有所压缩。

ROE 高点回落探底，库存增速高点已过。自 2016 年以来，光伏样本公司 ROE 整体处于波动上升状态，经历 2022Q4 本轮小周期高点后连续三个季度处于下降通道。2022 年行业库存规模高速增长，随营收规模同步增长是主要原因，另外库存占营收占比亦在缓慢提升，反映产业链公司对下游需求的乐观预期；当前库存增速已显著下降，但占营收比例仍在提升，库存周期拐点尚需时日。

资本开支增速已显著放缓，筹资现金流净额已接近下行通道底部。当前光伏样本公司整体资本开支占营收比例水平处于历史中位线附近，资本开支增速正在下降，但仍在增加，增速较高的大多为 N 型电池片以及与其相关辅材环节，以及产能相对紧张的环节。筹资活动现金流净额增速已于 2023Q2 转负，其占营收比例亦已接近历史底部。

2. 需求长期成长性和重心多元性并存

2.1 海外重要性进一步提升

2023 年国内市场贡献光伏装机主要需求支撑。我国是全球光伏装机主要需求市场，尤其 2021 年以来，国内光伏装机规模占全球总规模比例逐年提升，预计 2023 年或将达到 40%以上。2023 年随着组件价格大幅回落，同时在大基地、整县推进等国家项目、以及工商业自发性需求的支撑下，国内需求集中大批量释放，在欧美等地区装机同样大幅增长的情况下，国内光伏装机占比依然有望进一步提高。 2024 年海外需求的重要性或将进一步提升。碳中和全球化趋势已明朗，2022 年起美国、欧盟政策端在新能源产业发展方面开始发力，光伏装机有望持续显著增长。另一方面，随着过去几年国内新能源装机规模大幅增长，2022 年底我国光伏风电占总用电量比例分别达到 8.6%、4.8%，合计 13.4%，国家能源局在《2023 年能源工作指导意见》提出 2023 年目标为 15.3%。由于风电光伏电源输出不稳定特性，电网面临消纳难度增大、调度压力增大、脆弱性提高等风险，国内光伏装机增速或将趋缓。

2.2 国内：经济性是核心内生增长因素

2023 年我国光伏装机规模呈现大阶梯式增长。2022年在产品价格持续高位的背景下，全年完成装机 87.4GW，同比增长 59.3%，虽然装机数据斐然，但实际装机需求仍受到部分程度的抑制。2023 年 1-11 月国内光伏装机 163.9GW，同比增长 149.4%，我们预计 2023 全年国内光伏装机有望接近 200GW，对应同比增速约 129%，实现大阶梯式跨越增长，全球市占率有望达到约 48%；我们预计 2024 年国内光伏新增装机或将达到 220GW 以上，继续保持高规模新增水平，全球市占率维持稳定。光伏电站投资成本的显著下降是重要内生性原因，亦是支撑长期增长空间的关键因素。根据 CPIA 统计测算，2022 年我国地面光伏系统初始全投资成本约 4.13 元 /W，随着多晶硅新建产能陆续释放，各环节产品价格大幅下降，同时在技术迭代加持下组件效率稳步提升，2023 年系统投资成本显著下降。

十四五期间地面电站装机需求支撑较强。在电网消纳压力逐渐增大的背景下，大基地项目仍然为近年我国地面光伏电站装机规模形成有力支撑。2023Q1-3 国内光伏集中式电站装机规模达到 61.8GW，同比增长 257.8%，占全国总装机比例 47.9%，同比提升 15.1pct，根据地面电站招标建设节奏，年底大概率将有大批项目集中并网，预计全年集中式装机规模占比或将达到 50%以上。长期分布式具有更大增长潜力。工商业分布式光伏电站盈利模式逐渐成熟，在电价上涨以及电力交易逐渐活跃背景下，工商业分布式自发性需求旺盛；户用分布式资金环境友好，项目回报预期清晰，有望维持高增。

我国光伏晶硅产业对全球市场依存度较高，出口市场至关重要。近年来，我国组件出货规模占全球总规模比例不断提高，2022 年我国组件产量 295GW，全球市占率约 85%，我国已成为光伏组件全球最大生产国。

自2019年以来，历年我国组件出口规模均大于国内装机所需组件规模。2023年 1-11 月国内光伏装机 163.9GW，考虑电站组件 1.2 容配比,对应组件需求约 196.7GW，同期组件出口规模 191.9GW，由于我国光伏装机季节性特点，12 月是国内装机高峰期，2023 全年国内装机对组件的需求有望超过出口规模，但从长期来看，海外依然是我国光伏产品重要需求市场。

2.3 海外：传统主力和新兴市场齐头并进

我国光伏组件出口规模的波动，主要受到海外新能源装机需求变化，以及出口国家或地区对光伏产品关税等限制性政策的影响。我国光伏产业快速发展，在成本、技术以及产业链协同等方面均处于全球领先地位，历史上主要光伏需求市场地区均曾对光伏产品进口加以限制。我们认为，海外政策的不确定性是对我国光伏出口的重要因素，而近年来随着不少地区相关政策落地，虽然关税及其他限制条件有所垒高，但整体而言对我国光伏产业的冲击正在减小。

欧洲市场是我国组件出口主要地区，新兴市场正在快速成长。2022 年我国组件全球市占率达到 85%，除美国市场外，其他国家和地区装机规模结构与我国组件出口结构基本匹配。早年间，海外市场中欧洲对光伏需求起到主导作用，随着光伏电站经济性凸显、碳中和目标指引，以及能源安全战略重要性等多因素共同推动下，光伏需求市场呈现多元化发展的趋势。

新能源在能源体系中的地位逐渐提高，各国对本土新能源产业发展的重视程度不断加深，主要体现在以下两个方面：1）设置新能源产品进口壁垒；2）对本土新能源产业的扶持。其中进口壁垒方面：

欧洲：历史上欧盟曾对我国光伏组件、光伏玻璃等领域执行反倾销、反补贴等关税措施，目前主要从“碳足迹”角度入手设置市场进入门槛，头部企业已基本完成相关认证，2023年10月试运行的碳边境调节机制（CBAM）虽不包含光伏相关产品，但体现出欧洲对碳足迹重视程度的提高。法国已明确提出碳足迹认证标准，成为欧盟地区诸多招标项目参考标准。

美国：历史上对光伏产品关税政策的反复性，给我国光伏企业带来较大困扰，近年来确定性陆续落地，目前 UFLPA 法案对向其出口光伏产品影响较大，在东南亚布局一体化产能已成为我国头部组件企业“标配”，与海外硅料厂建立长期合作关系是在美国市场维持稳定份额的重要步骤。

印度：2018 年印度新能源和可再生能源部（MNRE）发布批准的型号和制造商名单（ALMM），2019 年提出政府太阳能项目和向政府出售电力的项目，仅可使用名单中所列制造商和产品，名单中所列厂商不包括我国组件企业。但鉴于本土组件产能暂时难以支撑印度光伏装机需求，该清单延期至 2024 年 3 月生效。

能源属性正在从“资源禀赋”向“技术制造”演变，建设本土光伏制造业是大势所趋。本土新能源产业扶持方面，欧盟、美国均选择从 1）需求端：提高光伏电站项目安装意愿；2）供给端：鼓励本土光伏产业链制造业建设，两个方向入手推动当地光伏产业发展。欧盟关于中期光伏发展目标指引，是基于 2022 年 5 月发布的 REPowerEU 计划，目标是到 2030 年光伏安装总量达到 600GW，根据 IRENA 统计数据，2022 年底欧盟地区光伏装机存量 198GW，从目前年新增装机规模来看，这一目标相对较低。在扶持本土光伏制造业方面，欧盟发布《绿色协议工业计划》，其中《净零工业法案》、《关键原材料法案》两项相关法案，目标到 2030 年欧盟至少 40%光伏组件由本土制造，并且不过度依赖单一进口国。

美国对于光伏装机激励方面的扶持，主要通过 ITC、PTC 等税收抵免政策实现，并对满足本土制造比例的项目给予额外补贴；对于本土制造业的扶持主要在 IRA 框架下进行，2022 年 8 月，美国总统拜登发布了通胀削减法案（IRA），宣布拿出约 3690 亿美元扶持本土清洁能源的发展，对满足本土生产销售要求的晶硅产业链以及逆变器、储能电池等产品给予补贴。

展望未来组件出口空间，欧洲、美国仍是中长期主要需求市场，印度短期内拉货量有望持续走高，中东具备可观增长潜力。近年来，海外主要光伏市场国家对组件进口需求政策方向趋于收紧，同时政策支持力度向扶持本土光伏制造业方向倾斜，但短期内仍无法摆脱对我国组件产品的依赖。我们认为，一方面，中短期来看，以欧美为代表的海外市场，培植足够体量的本土光伏产业需要较长时间，难以匹配为实现“碳中和”而制定的装机规模目标，同时由于各项政策的目标达成期限较远，国内企业已开始在美国、欧洲地区布局电池片、组件等光伏产品产能基地，应对本土制造要求；另一方面，长期来看，全球光伏装机总需求有望长足增长，我国组件企业有望凭借技术领先优势，持续输出差异化产品，塑造优质品牌，在海外市场长期占有较高份额。

欧洲：受俄乌冲突影响，欧洲对能源独立的诉求增强，大幅提高新能源装机规模是有效解决途径之一，自 2022 年起欧洲对光伏产品进口需求大幅增长。2022 年我国对欧洲组件出口 86.6GW，同比增长 110.3%，2023H2 同比增速放缓，主要原因在于当前欧洲光伏产品库存处于周期高点，2024 年有望随着库存消化而迎来出口增速拐点向上。中长期来看，受制于土地资源有限、其光伏电站建设长期依赖进口，同时考虑人力、电价等因素，显示出成本竞争力不足，我们认为欧洲或将在未来较长一段时间内延续对光伏产品依赖进口的状态，同时保留对组件溢价的宽容度。

美国：政策支持下激发高速增长的光伏装机需求，与本土产业链推进速度之间的矛盾，短期内难以调和。尽管美国对本土光伏制造业扶持力度较大，但从近几年美国对光伏产品关税政策调整，以及近期中美关于新能源发展态度缓和中均可看出，美国难以在短时间内脱离对从中国进口光伏产品的依赖。东南亚四国 24 个月的关税豁免期，给予光伏企业足够的时间调整供应链布局，同时我国企业正在努力打造供应链的透明度，并提供足以证明其供应链中没有涉及 UFLPA 的相关文件。 2023 年 11 月，中美双方共同发表《关于加强合作应对气候危机的阳光之乡声明》，重申致力于合作并与其他国家共同努力应对气候危机，中美在新能源方面的合作有望加强。

印度：我国向印度出口的组件规模自 2023 年中起大幅增长，推高亚太地区出口整体水平，与往年趋势相向而行。组件价格快速下降，前期因组件价格高昂、受 BCD 关税影响导致的递延项目开始动工，叠加持续大规模招标，地面型项目需求快速增加，同时 ALMM 清单将于 2024 年 3 月生效，清单中大功率组件占比较小，预期未来半年内印度市场对大尺寸组件进口需求将集中累加。

中东：沙特是中东主要需求国，1-11 月我国向中东地区出口组件规模达到 13GW，其中向沙特地区出口规模约 6.6GW，相比 2022 全年增长 5 倍以上，占中东地区出口总量比例约 51%。2023 年启动多项大型集中式项目招标，沙特电力采购公司 11 月启动 3.7GW 装机容量规模招标，预期沙特未来光伏需求有望持续增长。

3. 同质化竞争中寻求差异化出口

3.1 同质化：成本管控+效率优势是关键

近年来光伏装机需求快速增长，制造业各环节产能大幅扩张，行业产能供给规模已大幅超过需求规模。根据 CPIA 年初预测，2023 年底硅料、硅片、电池片、组件产能同比增幅将分别达到 83%、39%、52%、51%，其中硅料环节增幅显著，也导致了晶硅产业链各环节价格的大幅下调，硅片环节产能已超过电池片环节形成倒挂。对比需求规模来看，根据 CPIA 统计，2022 年底晶硅各制造业环节存量产能，从整体规模来看（未考虑时间、地区错配），已可以满足 2023 年全球光伏装机需求。

新技术迭代速度加快。本轮以 TOPCon 为先行的 N 型电池片技术迭代速度高于预期，使得行业整体同质化程度进一步加深。

规模方面，根据 Infolink Consulting 在 2023 年 3 月做出的预测，2023 年 TOPCon 电池片出货规模将达到 135GW，TOPCon 组件出货规模约 110GW，而在 2022 年 10 月，其预测 2023 年 TOPCon 电池片出货规模仅 60GW；根据其在 2023 年 11 月的统计结构，TOPCon 电池片布局规模已达到 1700GW，其中 2023 年内有望开工、落地的规模或将超过 600GW。

效率方面，根据 CPIA 在 2023 年 2 月做出的预测，2023 年 TOPCon 行业平均转换效率将达到 24.9%，目前头部企业 TOPCon 电池片量产效率均已站上 25.5%台阶，并向 26%靠近，预计 2023 年底到 2024 年将陆续导入 SE 及双面 POLY 技术，电池片效率将继续提升约 0.5pct 以上，展望更高效率水平， BC 类平台技术、钙钛矿叠层等以及各种配套辅材迭代升级，将助力电池片效率向理论极限靠近。

N 型时代或将全面来临，溢价红利期接近尾声，成本管控及效率优势将成为市场竞争关键。2023 年，以 TOPCon 为主的 N 型电池片产能快速增长，2024 年出货规模放量。目前 N 型电池片供应略显紧张，TOPCon 电池片相对 PERC 组件仍然维持着相对稳定的溢价水平，但 TOPCon 组件溢价正在缩小，随着产能陆续大量投放，预计 N 型市占率提升进度有望加速，或将提前成长为主流技术路线，届时溢价概念或将不复存在，优质企业有望凭借成本优势及差异化市场策略获得竞争优势。

3.2 差异化：动态博弈中静待规模放量

随着光伏产业的成熟、装机规模的扩大，供给侧和需求侧相互引导、相互分化是大势所趋。多年来，降本增效是光伏各环节发展的主旋律，而随着产业链协同进步、设备体系和材料体系的成熟，同一技术平台上各公司的成本和效率差距正在缩小。与此同时，各细分应用场景的需求正在形成规模，比如集中式电站在沙漠戈壁、滩涂、渔光一体等场景，分布式电站在工商业厂房、商业办公建筑、高端定制化户用、农村户用以及 BIPV 等诸多场景，使得细分产品的经济性开始凸显。我们认为，供给和需求侧分化的不断深入、成熟，将弱化竞争带来的负面影响，前瞻布局差异化领域的晶硅和材料厂商有望获得超额收益。

TOPCon 产能规模的迅速上量，使得同质化竞争进一步加剧，尚未开工的相关规划产能或将有所放缓，同时 HJT、BC 等其他技术方向的投入有望加速。根据 Infolink Consulting 于 2023 年 11 月的统计，HJT 电池片总规划产能约 391GW，在产或在建的落地产能约 50GW。目前影响新技术大规模落地的主要原因在于设备、材料成本仍在下降通道中，而规模化又将反哺成本优化，我们认为具备资金、研发优势的龙头企业的技术突破和扩产节奏是本轮行业产能放量的关键因素。

BC 技术有望成为平台型强力辅助。本轮 N 型电池片技术迭代进展迅速，头部企业 TOPCon 电池片量产效率均已站上 25.5%台阶，但效率提升仍有较大空间，且方向路径相对明确。电池片技术方面，TOPCon 通过导入 SE、双面 POLY 等，HJT 通过导入双面微晶、电镀铜等，同时材料方面银浆、焊带、胶膜等，均为终端组件产品效率提供可能性。在此基础上，我们预计 BC 技术将成为下一个现象级技术迭代，进一步突破电池片效率天花板，导入 BC 技术之后去掉正面栅线、减少光线遮挡，且可与目前各种主流量产晶硅电池片技术相叠加。根据 Infolink Consulting 于 2023 年 11 月的统计，BC 规划产能约 159GW，落地产能约 44GW，行业 BC 技术领先企业已实现大规模量产，技术进展已具备产业化成熟水平，预计 2024 年产能规模、实际出货均有望实现显著增长。

海外产能与需求错配带来的产品溢价有望持续，应对政策风险产能加速出海。近年来，海外各主要市场光伏相关的关税等限制政策逐渐明晰，同时在光伏产能本土扶持意图强烈的背景下，我国企业布局海外产能主要分为两种思路，一是在东南亚等生产成本相对较低的地区建设产线，二是在具备高溢价、高需求增长预期的市场当地建设产线。头部企业在资金及先发市场优势的加持下，多数兼顾两种布局思路，在纵向扩展一体化产能的基础上，进一步横向扩宽产业布局，以应对市场变化的不确定性。

3.3 N 型配套产业链加速成型

N 型电池片配套浆料具备较高的门槛，银浆行业格局有望不断优化。当前阶段的 N 型浆料具备定制化、快速迭代、非标准等特点，从技术产品、规模、人才、资金、客户关系等各方面来看，头部厂家具备较好的竞争优势，同时 HJT 低温银浆由于成本相对高昂，低银技术正在加速导入，对企业研发能力提出更高要求，在 N 型电池时代竞争格局有望不断优化。此外 TOPCon、HJT 浆料加工费更高，电池片浆料行业主要赚取单公斤加工费，由于 N 型浆料在技术研发速度和难度方面具备更高壁垒，有望相对 PERC 浆料长期维持合理溢价空间。

在光伏整体装机增速放缓背景下，TOPCon、HJT 浆料结构性需求有望维持高速增长。HJT、TOPCon 尚处于商业化初期，假设配套材料有较大的降本提效空间，未来银单耗有望进一步下降，但随着下游对高效组件需求规模的快速增长，对其对应浆料的需求仍会保持较高增速。我们假设 2023-2025 年全球装机规模分别为 417/470/509GW，考虑电站容配比以及运输安装过程中的损耗，对应电池片需求量分别为 527/593/670GW。经我们测算，2023-2025 年全球银浆需求量有望分别达 6130/6697/7526 吨，其中对 TOPCon 银浆的需求分别为 1791/3763/4691 吨，对应增速为 462%/110%/25%，对低温银浆及低银/无银浆料需求分别为 274/655/1916 吨，对应增速为 107%/139%/193%。

光伏玻璃行业已接近盈利底部，随着组件双面率提升、产能管控收紧，竞争格局有望优化。光伏玻璃价格在经历了 2020H2 高点后，近两年持续在底部震荡，同时原材料价格整体走势上扬，光伏玻璃盈利接近历史底部，若利润空间进一步被压缩或将导致部分产能暂时退出。龙头企业凭借技术、规模优势，与二、三线企业拉开较为稳定的利润差，有望在竞争中获得稳健收益。随着硅料价格下降带动的集中式电站放量，同时大幅扩产的 TOPCon 组件具有双面率优势，双玻组件占比有望进一步提升，光伏玻璃供需关系有望逐步收紧。

产能管控收紧趋势下，龙头企业具备扩产优势，产能过剩成为过去式，听证会结果凸显产能严控。2023 年 5 月底至 6 月初，浙江、重庆、甘肃、福建、河南、山西、安徽、江苏、河北九省工信厅对已在建在产的光伏玻璃听证会项目出具处理意见公示公告，我们认为经过审批后的项目投产时间和投产条数都有相应延后和减少，当前工信部对高耗能的光伏玻璃行业有望采取稳步释放策略。在听证会背景下，根据光伏玻璃投产周期，我们推测 2024 年至 2025 上半年将是光伏玻璃扩产高峰期，后续扩产节奏或将放缓，龙头企业在能耗把控、资金流量方面具备竞争优势，行业集中度有望提升。我们对光伏玻璃需求空间进行测算，考虑国内光伏装机、组件出口、光伏玻璃直接出口三方面需求，在四季度国内光伏装机高峰期间，2023Q4、2024Q4 光伏玻璃供需差与需求的比例收窄至 3-4%。尽管光伏玻璃产能扩张迅速，在光伏装机需求快速增长的支撑下，2023-2024 年光伏玻璃供给宽松程度相对 2022 年已显著收紧。

HJT 产能大规模释放将带动靶材的需求阶梯性增长。HJT研发和产线建设已布局多年，但始终缺乏头部厂商大规模量产，短期内难以形成具备经济性的行业规模和需求规模。随着 BC 技术的导入，我们认为有望加快 HJT 衬底产线的大规模量产落地，靶材在光伏电池片领域的需求将实现从 0 到 1 的飞跃，有望充分受益。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）