【德邦证券】锂电龙头护城河稳固，储能第二增长极+新技术驱动.pdf

2024-01-09

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1. 全球动力与储能领域的引领者

1.1. 创新引领，塑造能源未来

ATL 创始团队二次创业，构筑全球动力与储能领域的翘楚企业。宁德时代成立于 2011 年，前身是 ATL 新能源科技的动力电池部门。2012 年，公司成为华晨宝马动力电池供应商，2013 年，为全球最大客车厂宇通开发客车动力电池，此后陆续获得国内主要车企订单。2014 年启动 SAP 系统应用,开启数字化之路。公司于 2018 年上市。2019 年公司应用 AI，推进智能制造。2021 年，宁德时代宁德工厂成为全球首个“灯塔工厂”电池生产基地，确立其智能制造标杆地位。截至 2022 年，公司动力电池使用量连续六年全球排名第一，储能电池出货量连续两年排名第一。

股权集中度高，架构稳定。截至 2023 年三季报，公司最大股东厦门瑞庭投资有限公司持股比例为 23.31%。公司实际控制人为曾毓群与李平，曾毓群通过直接和间接持股方式合计持有公司控股股东厦门瑞庭投资 100%股权；李平直接持有公司 4.58%的股份，两人为一致行动人。公司前十大股东合计持股比例为 59.29%。

管理层团队从事锂电池领域多年，实战经验丰富。宁德时代的管理层由曾毓群等行业资深人士领导，起源于 ATL 的核心团队，引领公司在动力电池领域快速崛起。创始人曾毓群在多家顶尖电池企业任职，对锂电池的研发、制造、销售和战略决策等方面拥有深厚的积累。同时，团队中还聚集了来自一流咨询公司的管理精英，对公司的战略定位具备卓越的判断力。

1.2. 全产业链布局，为新能源应用提供解决方案与服务

布局电池全产业链，专注能源替代。公司主营业务为动力电池、储能电池和电池回收利用产品的研发、生产和销售，旨在推动固定型化石能源替代和移动型化石能源替代，并以电动化和智能化为核心，推动市场应用的集成创新。公司在电池材料、电池系统、电池回收等各产业链领域具备核心技术优势和前瞻性研发布局，致力于通过材料和体系创新、系统结构优化、绿色制造和商业模式创新，为全球新能源应用提供卓越的解决方案和服务。

为绿色交通网提供动力电池系统与服务，产品涵盖多种应用领域。公司动力电池产品包括电芯、模组/电箱及电池包，应用领域涵盖新能源乘用车、新能源商用车以及其他新能源出行工具及非道路移动机械等。公司的动力电池能够满足快充、长寿命、长续航里程、环境适应能力强等多种功能需求，产品具有高能量密度、多循环次数、安全可靠等特点。公司在乘用车领域推出了高能量密度的三元高镍电池、三元高压中镍电池和高性价比的磷酸铁锂电池，适用于 BEV、PHEV、 HEV 等不同细分市场，支持换电和电池租赁等商业模式，广泛应用于私家车、运营车等。商业领域方面，公司提供多元化解决方案，覆盖了道路客运、城市配送、重载运输、道路清洁等客车和商用车。

为清洁能源储存提供解决方案与服务，主要集中于发电侧、输配电侧及用户侧。公司储能电池产品包括电芯、模组/电箱、电池柜，可用于电力领域，为太阳能或风能发电提供储能配套，提高可再生能源发电比例；同时也可应用在输配电和用电领域，包括工业企业储能、商业楼宇及数据中心储能、充电站储能、通信基站后备电池、家用储能等场景。

应用场景不同，动力电池与储能电池的性能需求不同。动力电池主要在电动汽车、电动自行车等移动电源领域得到广泛应用，因此对能量密度和功率密度有高要求。而储能电池则主要用于电力系统的调峰调频、可再生能源并网、微电网等领域，对循环寿命和成本更为关注。由于绝大多数储能装置无需移动，所以对能量密度没有直接的要求。动力电池的循环寿命通常在 1000-2000 次之间，适应频繁充放电的场景；而储能电池则要求更长循环寿命，常大于 3500 次，以满足电网支撑等需求。

1.3. 电池产销增加，盈利如期提升

动力电池和储能电池销量持续攀升，业务营收显著增长。2022 年公司营收 3285.94 亿元，同比增长 152.07%，其中动力电池系统业务营收 2365.93 亿元，占总营收比例 72%，储能系统业务营收 449.8 亿元，占总营收比例 13.69%。截至 2023 年前三季度，公司营收 2946.77 亿元。

盈利能力持续提升，毛利率水平回暖。2022 年，以碳酸锂为代表的核心原材料价格飙升，但是公司盈利能力仍呈现提升态势。2022 年公司归母净利润达到 307.29 亿元，同比增长 92.89%。2023 年前三季度，归母净利润达到 311.45 亿元，同比增加 77.05%，毛利率 21.92%，较 2022 年年末提升 1.67 个 pct。

三大费用率稳中有降，研发费用率保持高水平。截至 2023 年上半年，销售费用率达到 3.54%，管理费用率达到 2.38%，财务费用率降到-1.67%，研发费用率回涨至 5.2%，进一步加大研发力度。其中，管理费用增加主要系业务规模扩大，财务费用下降主要系现金管理收益及汇兑收益增加。

持续加大研发投入，境内外专利数量快速增加。2022年，研发费用达到155.1亿元，同比增加 101.66%，保持高研发投入。境内专利数达到 5518 个，境外专利数达到 1065 个，正在申请的境内和境外专利合计 10,054 项。截至 2023 年上半年，研发费用达到 98.5 亿元，同比增长 70.77%，公司拥有 6,821 项境内专利及 1,415 项境外专利，正在申请的境内和境外专利合计 13,803 项。

聚集顶尖人才，推动创新发展。2022 年，公司拥有研发技术人员 16,322 名，其中，拥有博士学历的人数占比 1.62%，硕士学历的人数占比 17.47%。截至 2023 年上半年，公司拥有研发技术人员 17,998 名，其中，拥有博士学历的 283 名、硕士学历的 2,972 名。

研发布局各产业链领域，设立多个实验室。公司高度重视产品、技术、工艺的研发，研发范围涵盖材料研发、设备工艺、测试分析、智能制造、信息系统、项目管理等各个领域。公司构筑研发闭环，借助数字化研发手段，显著提升研发效率，使得整体研发和技术创新能力稳居行业前沿。公司拥有电化学储能技术国家工程研究中心、福建省锂离子电池企业重点实验室、中国合格评定国家认可委员会（CNAS）认证的测试验证中心，以及聚焦能源存储转化领域前沿基础问题研究的 21C 创新实验室，设立了“博士后科研工作站”“福建省院士专家工作站”等。

2. 动力电池稳步前进，储能电池打开新增长曲线

2.1. 动力电池业务量增价稳，持续驱动收入增长

政策驱动，新能源汽车市场前景广阔。政府通过一系列综合性举措积极推动新能源汽车的发展，2022 年国务院、发改委、工信部等部门出台一系列新能源汽车产业政策。2022 年 3 月，工信部发布了关于汽车标准化工作要点的公告，其中提到要加快新能源汽车、智能网联汽车、汽车电子、汽车芯片等新兴领域标准研制，助力产业转型升级。2022 年 4 月，国务院办公厅发布意见提到鼓励农村有条件的地区开展新能源汽车下乡，推进充电桩（站）等配套设施建设。2022 年 9 月，财政部、税务总局和工信部联合发布关于延续新能源汽车免征车辆购置税政策的公告，其中提到自 2023 年 1 月 1 日至 2023 年 12 月 31 日，对新能源汽车免征车辆购置，有效降低新能源汽车购买成本，激发消费者购车意愿。

多重因素拉动新能源汽车需求上升，销量显著增长。受益于续航能力、充电便利、基础设施完善等多方面的整体提升，全球新能源汽车市场需求持续扩张。欧洲 30 国新能源车注册量从 2020 年的 136.4 万辆提升至 2022 年的 258.9 万辆，渗透率也从 11.5%提升至 22.9%。随着国内三四线城市对新能源汽车认可度的不断提高，我国新能源汽车销量实现了显著的增长，中国新能源汽车销量从 2020 年的 136.7 万辆涨至 2022 年的 688.7 万辆，渗透率也从 5.4%上升至 25.6%，增幅达到约 20 个百分点。

受益于新能源汽车需求增加，动力电池使用量稳健增长。2022 年，全球动力电池使用量由 2021 年的 296.8GWh 增长至 517.9GWh，同比增长 71.8%，国内动力电池装机总量达到 294.6GWh，同比增长 91%。

动力电池性能受多项指标影响，其中安全性能最为关键。动力电池的性能体现在多方面,包括能量密度、循环寿命、充放电倍率、安全性、一致性等。其中，电池的能量决定了新能源汽车的续航里程。电池的能量等于能量密度乘以电池体积，所以，一定体积下，能量密度越大，电池的能量随之增大，汽车的续航能力也越强。另外，单位质量电池所能输出的功率称为比功率，电池的功率决定了电动汽车的加速性能和爬坡能力。循环寿命是指电池的使用周期，即电池可重复使用的次数。而安全性能决定着汽车的可靠性，也是消费者最为关注的一个性能，主要包括结构安全、电安全、热安全和环境安全，其中，热安全是指动力电池因外部高温或大阻抗所导致的热失控，引发燃烧或爆炸事故等问题。

重视研发创新，产品技术持续升级。公司持续加大研发投入，在电池的能量、寿命、快充和安全等方面拥有多项核心技术。其中，麒麟电池采用首创的 CTP 高效成组技术，通过高集成结构设计，提高了电池包体积的利用率。从第一代 CTP 到最新的第三代麒麟电池，电池包体积利用率从 55%提升至 72%。麒麟电池系统的三元体系能量密度可达 255Wh/kg，磷酸铁锂体系则可达 160Wh/kg。

以多项核心技术为支撑，产品更新迭代速度加快。2019年，公司率先实现了811 体系产品量产，并将第一代 CTP 产品引入重点客户。2021 年，第二代磷酸铁锂 CTP 产品大规模交付，能量密度最高达到 200Wh/kg，同时发布第一代钠离子电池，推动钠离子电池产业链建设，进一步提升能量密度和综合性能。同年 6 月，公司与特斯拉签订合作协议，约定在 2022-2025 年向其供应产品。2022 年，第三代麒麟电池发布，体积利用率超过 72%。随后在 2023 年，公司推出全新的凝聚态电池，拓展高安全性和轻量化应用领域。

强化战略合作，客户覆盖广泛。在动力电池领域，公司拥有最广泛的客户群体覆盖，助力客户在全球范围内建立领先的竞争优势。在海外市场，公司与特斯拉、宝马、戴姆勒、Stellantis、大众、沃尔沃、福特、现代、本田等车企深化全球合作；而在国内，公司与上汽、蔚来、理想、吉利、宇通、徐工集团等车企加强合作关系。

产品、技术与服务获得认可，海外客户拓展顺利。公司已成功实现海外动力电池客户的大规模量产交付，市场份额持续上升。2022 年，公司与福特开展了全球战略合作，包括北美、欧洲和中国的动力电池供应。同时，与本田也加强了全方位的战略合作，涵盖了动力电池共同开发、稳定供应和回收等领域。与日本大发、越南 Vinfast 等公司也建立了合作关系，共同推动东南亚地区的电动化转型。在国内方面，公司与吉利旗下的极氪汽车签署了长期战略合作协议，实现了麒麟电池的首次发布。与蔚来签订了为期五年的全面战略合作协议，涉及新品牌、新项目和新市场的全面合作。

动力电池系统销量持续增长，全球市占率进一步上升。公司在新能源汽车动力锂电池领域保持技术、规模、供应链与客户等领先优势，产能逐渐释放，2022 年动力电池系统实现销量242GWh，较上年增长107.09%。市场份额进一步扩大， 2023 年上半年公司全球市场份额达 36.8%，显著领先于比亚迪的 15.7%和 LG 能源的 14.5%。市场份额排名前三厂商共占 67%，市场高度集中。

锂电池产销增加，驱动营收高增长。2022 年，锂离子电池销量达到 289GWh，同比增长 116.6%，动力电池业务营收 2365.93 亿元，同比增长 158.6%，毛利率达到 17.17%。2023 年上半年，动力电池系统营收达到 1394.18 亿元，同比增长 76.16%，毛利率达到 20.35%。

2.2. 技术优势凸显，开辟储能市场新蓝海

可再生能源装机持续增长，储能产品市场发展前景广阔。近年来，以风电、光伏等为代表的清洁能源装机规模不断扩大。由于清洁能源发电的波动性和不均衡性，电化学储能产品可提升供电可靠性及稳定性，其应用普及有助于清洁能源的广泛利用。随着支持政策逐渐出台，储能产品安全性、循环寿命等各项性能指标的提升，市场发展潜力巨大。2022 年，全球可再生能源新增装机容量达到 295GW，其中中国的新增装机容量为 152GW，占比达到 51.5%。截至 2022 年，中国的可再生能源发电累计装机容量已达 1213GW，同比增长 14.1%。

加强技术开发，完善储能电池全系列产品布局。公司持续加大研发投入，不断提升产品性能以满足不同客户需求。2019 年，引入低锂耗技术，开发长循环寿命电芯单体和系统平台产品。百 MWh 级项目在福建晋江落地，储能市场布局初见成效。2020 年，推出基于长寿命电芯和液冷 CTP 电箱技术的户外系统 EnerOne 产品，实现海外市场从提供部件到电池系统的转型。2021 年推出户外预制舱系统 EnerC，2022 年储能表后业务的 6C 高功率新电池系统投放市场，2023 年推出零辅源光储融合解决方案，提升储能系统效率、响应速度和安全性。

产品优势明显，应用范围广泛。储能系统 EnerC 和储能电柜 EnerOne 均具有高安全、长寿命和高集成等特点，二者均选用热稳定性高的磷酸鉄锂电芯，可搭载宁德时代先进电池，电芯最长循环寿命达 12000Cycle，采用模块化设计，节省占地面积。UPS 锂电池柜支持三线制和二线制 UPS 系统，最高倍率下放电温升约 20℃，仅需自然冷却即可满足使用要求，系统简易可靠。48100基站电箱则可广泛应用于接入网设备、远端交换局、移动通信设备、传输设备、卫星地面站和微波通信设备等通信领域作为后备电源。

提供多种解决方案，效益、流程等各方面优势明显。储能系统在电源侧实现存储和输出管理，通过电化学储能技术与可再生能源发电技术形成综合系统。充分利用电芯一致性和 BMS 计算能力，协助电源侧稳定电网、优化发电曲线，减少弃风弃光，提供系统惯性、调频调峰，以提高可再生能源发电占比，并优化能源结构。在输配电侧，储能系统实现智能负荷管理，根据电网负荷情况进行及时的峰谷调节。此外，储能系统还为用户提供削峰填谷模式和稳定的电源质量管理。

为全球客户提供一流产品及解决方案，多个项目已落地实施。公司的电化学储能系统支持增容、备用电源等功能，促进更多可再生能源的接入，确保电网安全、稳定、高效、低成本运行。储能系统解决方案已在全球范围内广泛布局，例如电源侧的美国南加州新能源储能电站、输配电侧的晋江百兆瓦级储能电站，以及移动能源车等项目。产品广泛应用于工商业和住宅领域，扩展至通信基站备电、 UPS备电、岛屿微网、智能充电站等领域，实现用电扩展、降低用电成本、提高用电保障，最大程度发挥能源效益，带来显著社会和经济效益。

加大各环节客户覆盖，深化全球化布局。在海外，与 Tesla、Fluence、Wärtsilä、 Flexgen、Sungrow、Hyosung 等全球新能源行业领先客户深度开展多区域、多领域的业务合作；在国内，与国家能源集团、国家电力投资集团、中国华能、中国华电、中国广核集团、中国长江三峡集团、中国能源建设集团等在新能源领域合作达成战略协议。

储能产品优势明显，应用范围广泛。公司储能产品在安全性、长寿命等方面行业领先，产品广泛应用于全球大型重要储能项目，包括为美国公用事业和分布式光伏储能开发运营商 Primergy Solar 独家供应美国最大光伏储能项目（之一），为意大利国家电力公司 ENEL 独家供应意大利最大储能项目群等，与英国新能源投资商 Gresham House 储能基金公司达成合作协议，共同推动公用事业规模储能的应用落地，此为首次与运营储能项目的资产管理公司直接合作，开创了业务合作新模式。

储能系统收入增长显著，市占率位居行业首位。2022 年，公司储能电池系统业务营收 449.8 亿元，同比增长 230.15%，2017-2022 年复合增长率高达 390%。 2022 年，受原材料上涨影响，毛利率降至 17.01%，同比下降 11.5 个百分点。 2023 年上半年，储能电池系统收入 279.85 亿元，同比增长 119.73%，毛利率回升至 21.32%。2022 年，公司全球储能电池出货量市场份额达 43.4%，同比提升 5.1 个百分点，连续两年排名全球第一。

2.3. 打造供应链韧性，加速布局电池材料领域

原材料价格波动幅度大，公司积极参与矿产资源的建设和运营。随着动力及储能电池需求快速增长，正极、负极、电解液等电池材料行业规模迅速扩大。正极材料在电池材料成本中所占的比例达 30%-40%，直接决定电池整体成本，是锂电池产业链中规模最大、产值最高的材料。原材料价格急剧攀升，碳酸锂自 2021 年 1 月 4 日的 5.3 万元/吨飙升至 2022 年 11 月 9 日的 56.8 万元/吨，而氧化锂也遵循同样的大幅涨势，从 2021 年 1 月 4 日的 5 万元/吨攀升至 2022 年 11 月 9 日的 56 万元/吨。为保障电池生产所需的上游关键资源及材料供应，公司通过自建、参股、合资、收购等多种方式参与锂、镍、钴、磷等电池矿产资源及相关产品的投资、建设及运营。

电池回收是电池材料来源的途径之一。随着新能源车保有量不断增长、电池拆解回收技术不断进步、渠道逐步拓展，动力电池退役及回收将成为电池材料的重要来源。公司亦通过回收方式，对废旧电池中的镍、钴、锰、锂等金属材料及其他材料通过加工、提纯、合成等工艺，生产锂电池生产所需的三元前驱体、碳酸锂等材料，并将收集后的铜、铝等金属材料回收利用，使电池生产所需的关键金属资源实现有效循环利用。

完善资源布局，构建弹性供应链。公司通过自制开采、投资入股、合资合作、回收利用等方式进一步完善电池矿产资源和上游材料领域布局，加强供应链韧性。 2022 年，公司加大电池矿产资源领域投入，推动锂、镍、磷等资源项目的投资、建设和运营。在锂资源方面，公司在江西宜春含锂瓷土矿项目、四川斯诺威硬岩锂矿项目、玻利维亚盐湖运营项目取得突破性进展；在镍资源方面，公司在印度尼西亚与合作方共同投资建设从红土镍矿开采、冶炼、三元材料到电池的全产业链项目正有序推进；在磷资源方面，公司已取得贵州大坪磷矿项目的采矿许可证。

3. 开拓海外新市场，推出新产品线

根据三大战略发展方向的指引，公司持续推进构建材料及材料体系、系统结构、绿色极限制造和商业模式四大创新体系。在材料及材料体系创新方面，公司通过高通量材料集成计算平台，在原子级模拟与设计，寻找材料结合点，创造高性能材料，如高稳定正极材料、长寿命负极材料，已发布第一代钠离子电池。系统结构方面，CTP 技术将电芯直接集成到电池包，降低成本，提高续航里程。研究下一代 CTC 技术，提升能源效率，降低制造成本。商业模式创新包括共享储能、换电运营、光储充检等，推动电动化进程。

致力打造绿色极限制造体系，工厂再获评“灯塔工厂”。公司构建了以 5G 为基础的工业互联网架构，依托其高带宽、低时延、广连接的技术先进性，解决极限制造的关键问题，大幅提升生产效率和产品质量。公司下一代拉线成功投产，实现工艺、工程升级，较原有拉线单线产能大幅提升，单位投资额显著下降，产品质量上新的台阶。绿色极限制造创新方面，公司的目标即将电芯单体安全失效率降到 ppb（十亿分之一）级别，保障电池产品全生命周期的可靠性以及大幅提高生产效率，打造“TWh”级别的超大规模高质量交付能力。另外，继宁德工厂获评达沃斯世界经济论坛（WEF）“灯塔工厂”后，四川时代宜宾工厂再度获评“灯塔工厂”，截至 2022 年，公司拥有锂电行业仅有的两座“灯塔工厂”。同时，四川时代宜宾工厂也获全球知名认证机构 SGS 认证，成为全球首家零碳工厂。

完善海外布局，加速释放产能。2022 年，在国内现有产能持续优化升级的同时，公司全力推进福鼎、车里湾、宜春、贵州等基地项目建设，并宣布新增厦门、洛阳、济宁等新基地布局。同时公司也进一步开展海外产能布局，位于德国图林根州的首个海外工厂实现锂电池模组及电芯的量产，增强对欧洲客户的本地生产及供货能力。另外，公司宣布在匈牙利建设欧洲第二座工厂，规划产能达 100GWh，以进一步完善全球战略布局，助力加速欧洲电动化与能源转型。2022 年，公司电池系统产能达到 390GWh，同比增加 128.9%，在建产能为 152GWh，产能利用率为 83.4%。

推出换电服务品牌 EVOGO。公司基于组合换电整体解决方案推出换电服务品牌 EVOGO，由“巧克力换电块、快换站、APP”三大产品共同构成。其中，巧克力电块采用宁德时代最新的 CTP 技术，重量能量密度超过 160Wh/kg，体积能量密度超过 325Wh/L，单块电池可以提供 200公里左右的续航，适配大部分纯电平台开发的车型。快换站具有占地小、流通快、容量大以及多版本快换站适配全气候环境等特点。其 APP 则提供人、车、站、电块的相互连接和服务。

EVOGO 换电站在多地顺利启动。2022 年 4 月，EVOGO 换电站在厦门正式启动，与爱驰汽车 U5 展开合作，共同开发组合换电版车型。6 月，在合肥正式启动，计划 2022 年底在市区实现 5 公里的服务半径。10 月，公司和神龙汽车及时代电服公司签署 EVOGO 换点项目合作框架协议，约定三方基于车电分离模式，以神龙汽车旗下东风富康 ES600 为载体，共同开发组合换电版车型，并计划于 2022 年 11 月面向网约车等营运市场销售。2023 年 6 月，在福州正式启动 EVOGO快换站运营，预计到2023年年底，在福州市区达到8公里的服务半径。发布首款 4C 超充电池产品，续航、安全等多方面性能显著提升。2023 年 8 月 16 日，宁德时代发布全球首款采用磷酸铁锂材料并可实现大规模量产的 4C 超充电池——神行超充电池，实现了“充电 10 分钟，续航 400 公里”的超快充速度，并达到 700 公里以上的续航里程，极大缓解用户补能焦虑，全面开启新能源车的超充时代。神行超充电池通过提升锂离子的脱出速度和附着效率、降低锂离子传导阻力以及改善锂离子液相传输速率来提升锂离子电池续航、快充、安全等多方面性能。其中，在系统平台上采用电芯温控技术，低温环境下可以快速加热到最佳工作温度区间，即使在-10℃低温环境下也可实现 30 分钟充至 80%，而且在低温亏电状态下零百加速不衰减。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）