【东吴证券】2024年光伏策略报告:产能释放加速见底,迎接光储平价新时代.pdf

2024-01-03
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PART1 需求:降价推动光储平价,能源转型空间广阔

全球装机持续增长,未来保持平稳增速

2023年装机近397GW,同增超65%;但产能过剩下价格暴跌。2023年受益于组件价格下行、存 量电站项目爆发,需求超预期增长;但硅料产能瓶颈打开后组件供给大幅释放+N型技术迭代加速,推动组件价格暴跌。需求超预期增长阶段已过,行业进入成长型增速放缓阶段,预计后续需求平 稳增长。

国内招标井喷,受消纳制约或达短期瓶颈

累计招标374.21GW,规模充足支撑装机。截至2023年12月,共汇总组件招标项目174个,总 计招标规模达374.21GW,其中已公布中开标结果项目133个,合计中开标规模303.11GW,已 公布中标结果项目116个,合计中标规模211.16GW。

中标价格跌破1元/W,N型和双玻优势凸显。根据综合信息计算,2023年12月以来组件招/中 标61.8/29.0GW;12月中标价格持续走低,达0.995元/W,月环比下降7.54%;组件中双玻占 比达90%,主流大功率组件在550-575W之间,综合大尺寸占比达到93%;12月N型占比71%,N型趋势日益明显。

2023年装机量爆发,24年规划量依然充足,支撑国内装机平稳增长。地面:1)23年开工结转 24年并网预计约50GW,与23年结转量相当;2)各省下发指标中要求24年并网64GW:其中 22年指标中43GW,23年项目中21GW。

户用低压端仍有空间,工商业经济性充足,支撑分布式装机。未来潜力省份的低压端户用光伏 市场规模。户用:以农村户用光伏按3.5%渗透率,按23H1各地低压端剩余空间估算,预计重点 省份仍有近70GW空间。工商业:江苏/浙江两省工商业光伏出力平均电价0.7元+/度,回收期 可控制在3-4年,经济性充足。

全球装机持续增长,产能瓶颈消除

23年1-11月新增装机164GW,同比增长212%,预计2023年全年全国新增装机190GW,同比 增加118%,24/25年装机达到205/215GW,同增8%/5%。 2023年高速增长奠定高基数,预计24年增速放缓。预计24年地面新增102GW;户用/工商业新 增约51GW,同比持续增长。

出口:需求有所减缓,需求增速降低

2023年11月出口23.3亿美元,同环减18.9%/4.2%,主要系终端市场库存积压,需求放缓。1-11月组件 累计出口374.4亿美元,累计同比下降5.83%;累计组件出口174.1GW,同比增长17.2% 。 23年11月组 件按0.155美元/W估算,11月出口15.0GW,同环增39.6%/15.3%。

1-11月对荷兰累计出口41.6GW,同减1%,出口排名第一,占比达23.9%。11月组件对荷兰出口1.33GW ,同环减52%/35%,占比达8.8%。欧洲库存压力下11月出口同环比下降,23年1-11月组件累计对欧洲出 口80.83GW,同增3%;23年11月组件对欧洲出口3.96GW,同环减29.2%/12.0%。 1-11月组件对南非出 口3.76GW,同增286%。

海外:美国持续走通,欧洲库存去化,新兴市场高增

组件通关边际改善,IRA细则落地。UFLPA法案扣留组件逐步放行,海外料通关顺利。新版ITC抵 税持续推进,收益率明显提升,推动光储装机高增。IRA法案推升美国组件溢价,2023年美国组 件价格保持35美分/W,预计24年有望保持在30+美分/W。白宫豁免东南亚4国光伏双反进口税2年,24年豁免到期但影响有限。东南亚反倾销调查同时进行, 同时白宫关税豁免预计24年中到期,到期后要求组件厂需有东南亚硅片产能或辅材6选4,龙头海 外硅片产能陆续投产,豁免到期影响有限。

PART2.产业链:产能过剩加速见底,静待供给侧优化

产业链:各环节产能过剩,盈利向底部收缩

产能释放供给过剩,各环节将加速下跌至成本线,预计价格持续低位。二三线加快出清,盈 利或在24年中见底,龙头阿尔法逐渐体现。

产能过剩引发估值下杀,供给侧优化信号已现

产能过剩引发光伏板块估值下杀,政策收紧+低估值、融资收紧已现。由于市场对行业竞争和供需格局的担忧, 光伏板块自22年8月起市盈率呈下降趋势。由于二级市场估值下降+融资收紧,多家公司IPO、定增终止;跨界项 目终止投资;部分项目投产延期等,实际上供给端改善趋势渐显,随24年盈利下行有望加速改善供给侧优化。

供给格局改善初现端倪,多家光伏企业融资终止。随着A股市场再融资/IPO收紧、TOPCon电池利润的压缩, 加上地方政府的补贴力度同样减少,因而近期光伏行业融资终止事件随之增多。2023 年 8 月, 证监会要求阶段 性收紧 IPO 及再融资节奏,随后已有部分企业 IPO、定增终止。

硅料:进入L型磨底阶段,盈利差距逐步显现

23年11月国内多晶硅产量15.7万吨,同增74.44%。 12月随硅料产量增加,低品质硅料与 主流硅料价差及N/P型硅料价差收窄,一线大厂和小厂成交价差逐渐拉大,N型降价幅度略 高于P型,N型成交量高于P型成交量。 硅料有效产能超越组件需求量,TOPCon放量在即,其单瓦硅耗较PERC低约10%-15%,硅 耗下行趋势延续。

协鑫颗粒硅、通威为成本曲线第一梯队,领先二三线厂5-10元/kg,协鑫单kg现金成本(不含税,下同)约 31-35元,通威单kg现金成本约35-37元;第二梯队为大全、东方希望、青海丽豪、新疆协鑫等硅料厂商, 单kg现金成本约39-44元;测算第三梯队新特、润阳、弘元、宝丰等厂商,单kg现金成本约45-50元;第四 梯队为瓦克、OCI等国际厂商,受制于海外高电价,整体现金及生产成本较高。

电池:新技术加速渗透,N型跃居主流

电池技术多点开花,TOPCon量产东风已至!2023年底TOPCon总产能预计将达475GW,渗 透率提升至25-30%,2024年底将达798GW,渗透率进一步提升。

电池端N型技术正式接棒,TOPCon组件更受青睐,HJT组件功率更胜一筹,BC组件表现亮眼。TOPCon较PERC溢价约8分,价格优势明显。根据PVinfoLink11月29日数据,182双面 TOPCon电池价格0.50元/W,同尺寸PERC电池价格0.42元/W,约有8分/W的溢价。

组件:制造端盈利承压,高端市场+新技术贡献溢价

新玩家增多+产业链价格下行,盈利中枢下移。行业产能大量释放后价格下行,我们预计2023年组件主要厂家 合计规划出货达450GW,其中晶科75GW+、天合65-70GW、隆基60-70GW、晶澳55-60GW、阿特斯30- 35GW、通威30GW,当前组件报价已跌至1元/W左右,行业盈利中枢持续下移;价格下行压力之下,落后产 能或被进一步淘汰,龙头企业成本优势得到体现,行业集中度继续提升。 价格下行周期,一体化厂商单瓦净利下降,单组件厂商承压更大。组件价格下行时期,一体化厂商尚能维持盈 利,而单组件厂商受价格下行的冲击显著大于一体化厂商。我们预计2024年组件单瓦净利将整体下行。

逆变器:24Q1户储完成去库;工商储及大储保持高增长

欧洲及南非23H2仍需去库,整体预计24Q1完成去库恢复正常增速。欧洲2022年末库存囤积较多,2023年终 端需求较2022年有所放缓,故致渠道端在持续去库;南非市场23H1需求爆发,经销商存在累库,23H2入冬 需求减弱亦在持续去库,SolarEdge预计公司仍需2-3季度消化库存并恢复至单季度6-7亿美元,我们预计 2024Q1户储库存去化完成行业恢复正常增速,我们预计2024年户储行业增速30%左右。

玻璃:行业扩产放缓产能过剩较少,24年或仍有盈利压力

龙头规模效应+生产良率优势+石英砂等原材料自供,成本优势明显。信义及福莱特为成本曲线第一梯队,龙 头凭借规模效应+生产良率优势+石英砂等原材料自供致使成本领先二三线厂2-3元。第一梯队:信义及福莱 特单平成本约18-19元,毛利率20-25%;第二梯队为旗滨、南玻等玻璃厂商,单平成本约20-21元,毛利率 约8-15%,处于微利状态;第三梯队安彩高科、亚玛顿等厂商,单平成本约21-22元,彩虹新能源等其他小 厂商,单平成本22元+,基本处于亏损状态。

银浆:N型银耗量价双升,技术迭代受益空间广阔

TOPCon技术迭代,银浆维持溢价。激光辅助烧结技术更新迭代,铝银浆配方优化,无铝/低 铝银浆替代原有的银铝浆料,有望解决TOPCon组件湿热测试后的功率衰减问题,从而提升 TOPCon单玻比率 。 24年引入双面POLY,效率有望提高至26%以上,25年引入全域钝化技 术,有望提效至27%。

PART3.技术:效率持续提升,新技术带来新机遇

技术:效率持续提升,新技术带来新机遇

N型电池多元绽放,TOPCon预计成为行业主流,BC单面市场优势凸显、HJT盈利逐步提升。 我们认为,N型技术中TOPCon预计将在24年起成为行业主流,BC在单面市场优势凸显将逐渐 占据一席之地(双面市场随降本进程或打开天花板),HJT降本措施导入后盈利逐步提升。 钙钛矿单结持续发展,叠层或引领未来。预计27年后钙钛矿或逐步崭露头角。钙钛矿GW级产 线陆续启动,头部企业预计3-5年内效率提升至21%+,获得性价比市场;叠层电池效率或 30%+,晶硅+钙钛矿叠层或领先行业技术迭代。

整体供给释放+溢价收窄下,龙头厂商存在效率+成本。TOPCon电池内部存在报价差,高效电池价格更高, 降价趋势下效率领先企业仍存在1-4分/W的价差。同时技术转型拉大非硅成本差,头部厂商成本优势扩大, 行业头部企业电池非硅成本差距2-4分/w,较PERC时代成本差距拉大,有望提升盈利优势。

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(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)

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