板块行情回顾与展望
通信指数前高后低，估值处于相对低位
通信指数前高后低，AI算力驱动行业景气向上。通信（申万）指数今年内最高达2900点，接近2018年以来高位水平，年初至今（2023.12.19） 涨幅25.7%，跑赢大盘。AI是驱动本轮通信板块上涨主要动因，光模块作为核心受益环节表现亮眼，6月中旬行业指数达到今年以来最高点，随 后进入回调阶段，Q3开始卫星互联网成为行情重要助推剂，从制造发射到应用端全产业链环节引发市场关注，华为回归、英伟达禁售等催化国 产算力产业链机会，AI行情回暖。展望明年，AI高算力需求以及低轨卫星组网加速将构成行业两大主线，AI赋能终端创新趋势下相关板块迎来 复苏机遇，行业有望延续高景气度。
通信指数跑赢大盘，光模块产业链领涨
通信板块涨幅居前，光模块产业链领涨。年初以来（2023.01.03-2023.12.19），通信（申万）涨幅在申万行业分类31个细分板块中排名 第二。在我们构建的通信行业股票池中，涨幅居前五的个股集中在算力相关产业链，分别为联特科技（+440%）、中际旭创（+320%）、 天孚通信（+282%）、剑桥科技（+255%）、中贝通信（+234%），除中贝通信（算力租赁）外，均为光模块器件厂商。
机构持仓：光模块、运营商及设备商
板块估值仍处低位。截至2023年12月19日，通信行业PE-TTM （剔除负值）为18x，全行业第18位，低于创业板（26x），高 于中小板（17x）、上证综合（11x）、沪深300（10x）；TMT 板块中低于计算机（47x）、电子（38x）、传媒（27x），处于 5年来历史相对低位。
机构大幅加仓。2023年以来通信行业仓位明显上升，二季度后 小幅回落，23Q3末通信行业重仓市值903.07亿元，环比下滑 18.41%，占基金股票投资市值比重1.49%，环比减少0.29pct，前 十大重仓股中，中际旭创、中兴通讯位列前二，主要集中在光 模块器件、运营商、设备商及光纤光缆细分板块。
前三季度通信行业运行平稳
行业收入稳步向上，盈利能力较为稳定。2023年前三季度，通信行业整体实现营业收入20715.78亿元，同比增长5.44%，增速较22年下 滑4.77pct，剔除三大运营商和中兴通讯后，行业总营收5268.61亿元，同比增长9.94%，增速较22年下滑11.51pct。行业整体净利润 1764.98亿元，同比增长6.41%，增速同比下滑7.77pct，剔除三大运营商和中兴通讯后行业净利润284.73亿元，同比下降2.28%，增速同 比下滑26.55pct。行业综合毛利率27.07%，同比提升0.76pct，净利率8.52%，同比略增0.08pct。
AI驱动光互联需求，网络升级加速迭代
大模型走向多模态，算力需求大幅提升
多模态成大模型新一轮竞争焦点，助力AI应用拓展。23年3月GPT-4发布，较GPT-3.5增加多模态，支持图像和文本同时输入，输出文本，9月 推出GPT-4v，新增语音和图像交互功能，ChatGPT升级为多模态通用大模型，11月升级至GPT-4 Turbo，开放DALL-E3、GPT-4V和TTS等API， GPT-5有望支持视频等形式输入输出，进一步扩展多模态能力。除OpenAI外，谷歌、Meta、微软等均发力多模态，谷歌近期发布全球首个原 生多模态大模型Gemini，支持文字、代码、图像、音频、视频等多类型内容处理, 首次在MMLU测评上超越人类专家。多模态感知与语义理解 的结合为机器人交互、多媒体文档处理等新型任务提供可能，有望推动AI Agent等关键场景落地。Pika、Emu Video、Runway Gen2等文生视频 领域进展不断，多模态应用加速，与底层算力形成正循环。
参数量提升，算力仍为关键。多模态大模型较单模态使用数据来源及交互形式更加复杂，训练参数规模指数级上升，下游场景拓展带来推理 需求，算力仍是大模型迭代重要瓶颈。GPT4参数量约1.8万亿，较GPT-3的1750亿参数提升10倍以上，训练耗费算力约2.15e25FLOPS，对应约 2.5万张A100。谷歌Gemini预计万亿参数量，后续基于TPU v5p集群的迭代版本消耗算力可能为GPT-4的5倍。
云厂商加大AI投入
云厂商CAPEX整体回暖，结构向AI倾斜。海外大厂资本开支指引偏乐观， 23Q3微软资本开支99亿美元，同比+57.84%，环比+10.89%， 预计FY24逐季提升且侧重云产品和AI基础设施投入；谷歌单季度资本开支80.6亿美元，主要为技术基础设施投资，包括服务器和数据 中心，未来将进一步加大AI投入，2024年资本开支指引高于23年全年；亚马逊单季度资本开支113亿美元，同比-25%，环比+8.5%，预 计全年资本开支低于2022年，减少履行和运输投入，增加生成式AI及语言大模型相关支出；Meta单季度资本开支65.4亿美元，同比30.2%，环比+5.3%，全年预期由270亿-300亿美元调整至270-290亿美元，2024年指引300亿-350亿美元，同比+11%~21%，增长源于对 AI/非AI硬件服务器，以及数据中心投入。国内BAT资本开支整体好转，23Q3 合计 156.5 亿元，同比+1%，环比+24%，阿里巴巴单季 度资本开支 41.1 亿元，同比-62%， 腾讯 80.1 亿元，同比+237%，百度35.3亿元，同比+61%。
AI算网架构创新，驱动底层硬件迭代升级
超以太网联盟成立，打造更适用于AI的网络。以太网广泛用于企业网络、互联网接入和家庭网络等局域网和广域网通信，较IB协议具有 低成本、标准化，灵活可扩展优势，劣势在于延迟以及维护成本较高。RoCE协议下以太网融合RDMA功能，应用于高性能计算场景，性 能与IB差距缩小，但由于RDMA不具备多路径支持，对于丢包敏感，使以太网在面对带宽和时延要求更高的AI训练网络时与IB差距加大。
23年7月UEC（超以太网联盟）成立，创始成员包括AMD、Arista、博通、思科、Eviden 、HPE、Intel、Meta和微软，致力于开发物理 层、链路层、传输层和软件层以太网技术，不需要无损网络即可实现多路径和无序数据包传输，可扩展未来网络，支持100万个端点，在 商用硬件上实现 800G、1.6T 和未来更快以太网的线速性能。联盟预计将于2024年推出第一批完全基于标准的产品。
谷歌OCS交换机将加速光模块迭代速度
OCS网络交换机在技术和综合成本上优势明显。Apollo使用带光路开关 (OCS：Optical Circuit Switch) 的 EPS，第一代光开关称为Palomar。 OCS 是一种完全光学的互连，使用镜子来重定向入射光束，这些光束用数据从源端口编码到目标端口，通过取代Spine层，省略光电转换， 降低此前该层交换相关的电力和资本支出成本。除了显著节能外，OCS具有数据速率和波长不可知以及低延迟两大优点，由于OCS采用光 学交叉连接，不同速率交换机连接只需要其重定向光，而不需要移动数据包，即可以通过设置OCS，在升级光模块和交换机时保留原有的 低速器件，OCS使用寿命长于传统EPS，进一步降低成本。OCS弱化了光模块与交换芯片速率演进的一致关系，有望加速1.6T光模块应用。
ICT设备加快迭代，AI领域需求扩张
全球交换机竞争格局：思科领先，Arista快速增长，华为、新华三份额居前。思科长期占据市场近50%份额，Arista凭借高速数据中心 市场优势营收及市场份额快速增长，华为和新华三全球市场排名前五。根据IDC，23Q3思科/Arista/华为/HPE收入分别同比增长 20.1%/27.3%/1.0%/88.4%，市场份额分别为45.1%/10.6%/9.6%/7.7%，新华三同比下降11.5%，份额4.1%。
国内华为、新华三双龙头。华为及新华三合计占国内交换机市场比重约65%-70%，锐捷2020年起份额突破10%并快速提高，23Q1接近 15%，其中数据中心市场占比由2019年的8.6%提升到2022年的16.8%，2022年在200G/400G数据中心交换机市场份额达58.4%。
低轨卫星组网加速，开启无线通信变革
GW星座开启国内低轨卫星新时代
中国卫星网络集团有限公司的成立整体统筹GW星座建设。2021年4月26日，中国卫星网络集团有限公司以新央企的身份在京召开成立 大会，4月28日在雄安正式揭牌。中国星网是由中国电子信息产业集团、中国航天科工集团等国资牵头，划归国务院国资委管理。中国 星网负责统筹规划我国卫星互联网领域发展，其成立是中国卫星通信、卫星应用产业的一个里程碑。 “GW”巨型星座计划已完成01/02卫星招标。2022年2月，星网集团的“星网工程”（GW）正式批复立项。同年10月，星网集团通信 卫星01/02已经完成招标，中标人包括中国空间技术研究院（航天五院）、上海微小卫星工程中心/中电科五十四所及银河航天。
手机直连卫星打开C端市场空间
手机直连卫星技术有3种路线：1）双模终端，利用现有卫星移动通信系统，通过芯片小型化、射频天线优化等技术，在手机中增加传统卫星 通信终端的通信功能（多用传统卫星L/S频段）。示例：天通、北斗、全球星、铱星。2）基站上卫星（存量终端手机直连），复用现有4G/5G 移动业务频率，关键技术挑战包括大面积相控阵天线、星上补偿多普勒频移及时延补偿/地面信关站定制化设计等。示例：Starlink、BlueBird、 Lynk Tower。3）基于3GPP-NTN（非地面网络）标准，5G-6G持续演进中，卫星与手机都要改变。示例：海事卫星、Ominispace。未来随着 应用场景的逐步推广，手机直连卫星有望成为较为理想的解决方案。
卫星产业链价值量拆解:通信载荷占比较高
通信卫星主要由卫星平台和卫星载荷组成。通信卫星平台包括遥感测控系统、供电系统、结构系统、推动系统、数据管理系统、热控系统、姿 轨控制系统。通信卫星载荷包括天线系统和转发器系统。 卫星各部分价值占比分析：随着卫星通信技术的迭代升级，整体载荷在卫星中的价值量占比有望逐步提升。据艾瑞咨询，一般情况下定制卫星 平台和载荷成本占比约为1:1，批量卫星中平台成本占比下降到接近30%。卫星平台结构成本中，姿控系统占比最大为40%，其次为电源系统占 比为22%。卫星载荷中，相控阵天线是低轨通信卫星的核心部分，T/R组件占载荷成本比重约50%，占卫星制造成本比重约20%。
AI赋能终端创新，AIOT产业结构性复苏
大模型加速终端部署，端侧算力需求渐起
AI向边缘端渗透，驱动终端智能化创新。混合AI架构在云端和边缘终端之间分配并协调AI工作负载，云端和手机、笔电、XR头显、汽 车和物联网终端等边缘终端协同工作，降低成本能耗，提高运行效率，加强安全隐私保护，有利于推动生成式AI规模化扩展。高通在 COMPUTEX2023上宣布正在转型为智能边缘计算公司，今年7月宣布2024年起Llama2将在其旗舰智能手机和PC上运行，英伟达发布的 全新Jetson AGX Orin工业级模块可在15-75W功率范围内提供248TOPS的AI性能，满足农业、建筑、能源、航空航天等领域边缘AI部署 需求，谷歌12月发布Gemini1.0多模态模型，其中Nano版本支持手机等端侧部署。科技巨头加快端侧AI部署，产业链环节参与度提高， 边缘AI有望迎来广阔成长空间。
具身智能打开AI新空间，自动驾驶与机器人技术迭代
大模型重构自动驾驶，城市NOA元年 开启。2020年特斯拉将 BEV+Transformer引入自动驾驶，取代 上一代2D+CNN算法，通过Attention机 制，兼备CNN易于并行化以及RNN小 模型捕捉长序列内依赖关系的优势， 提高感知泛化能力，构建端到端算法 解决方案。特斯拉基于BEV软件算法 和Dojo超算系统推出FSD，自2020年 上线以来已迭代至Beta V11版本，V12 预计2023年底推出，将实现完全端到 端自动驾驶，仅依靠车身摄像头视觉 输入，神经网络自主完成决策。
国内比亚迪、华为系、蔚小理等主流 车厂均布局基于BEV+Transformer的智 驾大模型，加速城市NOA功能上车， 叠加L3/L4上路通行试点等政策推动， 高级别自动驾驶有望加速落地。根据 佐思汽研数据，2023年1-9月国内乘用 车城市NOA渗透率为4.8%，同比增加 2pct，预计全年超过6%，2024年将进 一步提升，推动自动驾驶产业链快速 发展。
模组助力RedCap落地，边缘AI贡献增长新动力
RedCap发展加速，完善5G物联网能力体系。RedCap有效补充5G中高速大连接能力，相较传统5G NR模组在成本、功耗、尺寸上实现 较大优化，可广泛应用于视频监控、车联网、可穿戴等4G升级需求应用，以及电力、石化、工控等低成本需求5G场景。5G RedCap端 到端产业逐步成熟，华为、中兴等5家网络主设备厂商已完成中国移动组织的RedCap技术验证，高通、MTK、展锐、翱捷等主流芯片厂 商积极规划相关商用产品，2022年已推出原型样机，预计2024年将有更多商用RedCap芯片登陆市场，移远、广和通、美格等模组厂商 均在进行相关模组开发，Counterpoint预计2030年5G RedCap模组将占蜂窝物联网模组总出货量的18%。工信部23年10月发布《关于推进 5G轻量化（RedCap）技术演进和应用创新发展的通知》，明确了供需两侧及产业生态培育三方面发展目标，有利于推动5G RedCap技 术演进和应用创新。
数据要素产业化在即，运营商价值重估
数字化转型持续深化
运营商产数业务持续深化。23H1，三家运营商共完成新兴业务收入1880亿元，同比增长19.2%，在电信业务收入中占比为21.6%，拉动电信 业务收入增长3.7个百分点。 产数业务占运营商比重逐步增加。23H1，中国移动数字化转型收入达到1326亿，同比增长19.6%，占通信服务收入比29.3%；中国电信产业 数字化业务收入达到人民币688亿元，同比增长16.7%，占服务收入比达到29.2%；中国联通产业互联网收入达到430亿元，占主营业务收入 比首次超过四分之一。
云计算保持高速发展
运营商整体云计算业务保持高速增长。运营商云业务经过20-22年连续3年100%以上增速发展后， 2023H1，运营商云业务增速仍保持 62%，持续快速发展。 分主体看：电信云收入459亿元同比增长63.4%，全年力争实现千亿收入目标；国资委40个行业领域公有云中，天翼云占60%。移动云收 入422亿元同比增长80.5%，其中 IaaS 收入份额排名 top3。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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