【天风证券】光器件光模块拐点显现，重点聚焦AI算力+卫星互联网+光缆海缆三大板块机遇.pdf

2023-12-21

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1. 通信行业三季报市场概览

1.1. 通信行业前三季度涨幅领先

回顾 2023 年初至 2023 年 9 月 30 日行情，通信指数涨幅 34.61%，排名第 1 名（总计 31 个行业），对比半年度 6 月 30 日，涨幅收窄 16.05pct（截止 630 涨幅 50.66%），三季度通信板块整体回落，我们分析主要是光模块光芯片以及中兴通讯为代表的上市公司股价调整所致。

持仓比例来看，截至三季报通信机构持仓比例为 3.04%，较二季度的 3.37%有所下降，但仍高于 2005 年以来 2.41%的平均值。三季度末通信公司市值占比为 4.39%，与二季度末的 4.34% 基本相同。

1.2. 重仓标的分析

机构重仓持股通信上市公司的情况看，2023 年第三季度前 10 名公司名单相比第二季度新增中天科技，而翱捷科技从前 10 名单中剔除。Q3 前 10 大重仓公司中，机构对中际旭创、中国移动、中国电信、亿联网络持股数量增加，对中兴通讯、天孚通信、新易盛、紫光股份的持股数量减少，这与二季度的普遍增仓不同。

从三季度持仓增加及持仓减少金额的前 10 名看，第三季度机构对电信运营商、中天科技、梦网科技、烽火通信、海格通信、亿联网络以及中贝通信的持有市值在增加；而持仓市值减少的前 10 名主要集中在光模块光芯片、中兴通讯、锐捷网络、翱捷科技等，可以看出三季度机构对 AI 产业链公司的持仓市值在减少，一方面来自持股数量，另一方面来自股价调整。

2. 财务分析

2.1. 电信设备方面，光器件光模块增长一枝独秀，其次为主设备和光纤光缆

（1）无线设备子行业

无线设备子行业主要为天线、射频滤波器等厂商，无线设备子行业 23Q3 实现营收 32.6 亿元，同比下滑 21.8%，板块 7 家上市公司营业收入较去年同期均有下滑。武汉凡谷、金信诺、大富科技、灿勤科技降幅均超过 20%。无线设备与基站建设息息相关，下游话语权较强导致该板块产品价格仍有下降压力。因此，部分企业积极转型寻求新的发展，如春兴精工拓展基站散热组件&新能源车结构件业务、金信诺拓展新能源线缆&军工电缆等业务。 23Q3 无线设备行业毛利率同比下降 2pct。2021 年为无线设备行业毛利率低点，当年 5G 基站出货量持续增长导致产业链降成本不断推进。无线通信行业具有较强周期性，工信部数据显示，截至 2023 年 9 月底，5G 基站出货量已经 318.9 万站，整合期过后行业将进入平稳建设期，盈利能力季度间小幅波动为正常现象。整体上看，无线设备子行业相对于主设备厂商议价能力偏弱，毛利率不高，我们需持续观察公司新业务布局所带来的附加值增量。 23Q3 板块亏损，其中，金信诺、春兴精工、大富科技业绩亏损是造成板块业绩下滑的主要原因。春兴精工 23Q3 毛利率缩减 5.3pct 导致亏损。而金信诺、大富科技收入同比减少，入不敷出。我们认为，无线设备每年需求稳定，供给端产能逐步出清向头部集中，头部企业业绩有望逐步好转。此外，随着未来 5.5G 基站建设，有望带来射频产品量价齐升。

（2）主设备

主设备子行业 23Q3 营收和归母净利润承压明显，其中中兴通讯营收、紫光股份归母净利润同比下滑较为明显。我们认为下滑的主要原因是①海外收入有所下降，一是部分国家经济下行，运营商投资降低，二是部分国家运营商投资节奏后移；②国内相对宏观环境也有一定影响，如紫光股份三季度受中小企业及政府数字化项目投入稍微滞后影响。毛利率方面则主要是中兴通讯毛利率有较明显同比提升，主要通过：1）对研发投入保持一定的压强； 2）通过建立成本管控机制、优化产品降成本方案设计、持续迭代产品配置等方式也持续降低产品成本；3）加强产业链布局、跟踪重点材料和大宗商品原材料市场行情，建立远期成本分析管控机制，降低上游价格波动对成本的影响。研发费用率方面，主设备公司均积极布局包括 ICT 设备等领域，积极拓展 AI 算力相关产品。中兴通讯今年推出包括 GPU 服务器—R6900 G5、“星云大模型”等产品；紫光股份推出了高性能计算管理平台傲飞算力平台、G6 系列 AI 服务器、全系列 800G 交换机等。我们认为，受益于数字经济+AI 浪潮，叠加宏观环境的有望复苏，营收与归母净利润有望复苏增长。同时在研发持续投入以及供应链管理持续改善下，主设备厂商毛利率有望保持维稳略增的趋势。

（3）网络优化子行业

23Q3 营收增速放缓，利润承压，同时毛利率方面同样呈现下滑，预计主要来自于①受宏观环境影响，但费用相对刚性；同时②龙头公司如润建股份、中贝通信等拓展新业务前期毛利率出现小范围波动。板块内公司润建股份、中贝通信、超讯通信均在积极布局算力相关业务。我们认为在 AIGC 发展，算力资源稀缺的背景下，公司有望受益于算力资源紧缺，业务有望快速增长。同时随着提速降费政策的变化运营商控成本的力度有所改变以及行业集中度的持续提升，龙头企业的毛利率有望稳步提升，带动板块盈利能力的改善。

（4）光纤光缆子行业

光纤光缆子板块 9 家公司，Q3 整体营业收入增速 6.6%，好于 Q1 的 4%以及 Q2 的 4.8%，贡献主要来自中天科技收入的快速增长，但其中 6 家公司营收均出现下滑，多数公司收入欠佳；Q3 单季归母净利润同比减少 4.9%，Q1、Q2 增速分别为-6.9%、45.2%，Q3 归母净利润同比下滑的公司也有 6 家。Q3 毛利率情况稳定，Q1、Q2、Q3 单季毛利率分别为 18.1%、 18%以及 18.2%，我们分析光纤光缆整体价格稳定，而净利润下滑主要来自需求不佳。今年 7 月进行了中国移动 2023-2024 年普缆招标，规模比 2021 年和 2020 年有所下降，比 2019 年略微上升，参与厂商的报价平均值为 63.50 元/芯公里，与 2021 年的 63.59 元/ 芯公里基本持平。中标厂商中，长飞、烽火、中天、亨通、富通依然保持着中标的第一梯队，长飞以 19.36%的份额位居榜首。

（5）光器件子行业

光器件子行业 23Q3 实现营收 94.85 亿元，同比下滑 6.5%，降幅相比 Q1 及 Q2 有所收窄，行业出现一定程度回暖。板块 13 家上市公司营收表现有一定分化，天孚通信、中际旭创、长光华芯增长良好，主要原因为天孚通信、中际旭创下游主要客户为海外 AI 客户，自今年海外 AI 客户的算力及带宽需求的快速增长产生大量 800G 高速光模块需求，从 Q2 开始逐步在下半年集中体现。业务以传统电信市场、境内数通市场为主的公司业绩表现欠佳，主要原因：1）受全球经济影响，传统电信宽带及路由市场部分客户消耗库存，下单速度放缓，2）境内数据通信市场需求不如预期。

23Q3 光器件板块共实现归母净利润 14.06 亿元，同增 2.6%。板块业绩表现出较大分化，天孚通信、中际旭创业绩高增，而其他多家公司业绩表现较弱。正如前文分析，高速数通光模块厂商业绩表现较好，主要源于今年海外 AI 客户的算力建设加速带动 800G 产品需求高增。而其他公司业务以传统电信市场、境内数通市场为主，传统低速光模块市场景气度欠佳。我们判断，2024 年光模块行业高景气：1）800G 大概率持续增高。海外大厂积极布局 AI，算力建设对于 800G 高速光模块需求依然旺盛；2）400G 出货回升。数据中心客户对 400G 的需求明显回暖，部分 AI 客户算力架构上选用 400G 光纤光缆光模块+以太网交换机的设计，双重驱动带动 400G 光模块出货复苏。此背景下，光器件行业预计恢复良好增长。光器件行业 23Q3 研发费用率分别同比增长 0.1 个百分点。其中源杰科技、仕佳光子、腾景科技、铭普光磁研发费用率显著增长，主要由于几家公司 Q3 收入端出现阶段性下滑而研发投入持续增长所致。此外，光库科技、太辰光研发费用率亦有一定程度增长。而中际旭创、天孚通信收入大规模起量，费用率有所摊薄。随着 AI 拉动数据中心 800G 光模块需求快速起量，光器件行业 24 年景气度高企，随着各公司新产品逐步放量收入持续扩张，费用率有望进一步摊薄。

2.2. 非电信设备方面，业绩普遍承压，期待反转和复苏

（1）专网通信子行业

专网通信子行业 23Q3 营收同比下降 5%，主要源于东方通信营收下降 14.3%、亚联发展下降 80.4%、迪威视讯下降 23.3%，龙头公司海能达、星网锐捷营收保持相对稳定，预计未来随着宏观经济环境复苏，板块营收有望恢复增长。利润端，板块呈同比下降 60.4%，主要源于海能达同比下降 79.5%，星网锐捷同比下降 56.3%。毛利率水平来看，23Q3 为 37%，同比提升 2.1 个百分点，研发费用率为 15.3%，同比提升 2.5 个百分点。我们认为，专网通信板块和宏观经济环境关联度较强，未来随着国内经济持续复苏+出口回暖，预计该板块未来有望呈持续向上趋势。

（2）IDC&CDN 子行业

IDC&CDN 子板块 8 家公司，Q3 整体营业收入同比增长 7.5%，连续 5 个季度保持同比正增长。具体来看，子领域中润泽科技和奥飞数据表现亮眼，23Q3 单季度收入同比分别增长 39.1%和 33.7%。Q3 板块整体归母净利润同比减少 7.3%，主要因为润泽科技 22Q3 基数较大所致，板块中其他公司较 22 年对比来看，网宿科技、奥飞数据、宝信软件，以及美利云均实现了 30%以上的单季度同比增速。Q3 毛利率达 30.4%，较上年同期下降了 3 个百分点，较 23Q2 保持较为平稳的水平。我们认为，数据中心需求受益于随着数据经济发展下的流量增长，同时，产业链向高功率、液冷、智算等方向布局，行业景气度延续。短期来看，随着行业所属上市公司的新增机柜投放，新增数据中心固定成本增加，上架率波动或将影响企业短期经营能力。但中长期维度来看，随着上架率提升，行业所属上市公司毛利率整体相对平稳。中长期来看，随着底层网络架构的升级与迭代，各类新型应用仍将持续落地，数据中心作为重要的基础承载设施将持续受益。

（3）UC 统一通信行业

视频会议子板块 3 家公司，Q3 整体营业收入同比下滑 1.6%，自 22Q4 以来，同比下滑幅度呈现逐步收窄趋势。具体来看，亿联网络 23Q3 收入同比下滑 3.5%，较 23Q2 下滑的 10.9% 有较为明显收窄，主要是由于会议产品和云办公终端呈现积极变化，同比和环比均实现双增长，回升向好的势头不断增长。Q3 板块整体归母净利润同比下滑 34.1%，短期承压，具体来看：1）亿联网络 23Q3 单季度归母净利润下滑 9.2%；2）会畅通讯 23Q3 单季度归母净利润下滑 149.7%。Q3 毛利率整体较为稳定，其中亿联网络毛利率较上年同期提升了 4.2 个百分点。我们认为，随着全球经济复苏以及企业 IT 相关资本开支的回暖，在混合办公趋势下，UC 子领域仍将保持较为健康的成长性。

（4）物联网行业

23Q3 营收增速同比有所回升，但呈现相对结构差异化。其中广和通营收增长相对突出，主要系锐凌无线纳入合并范围以及公司在车载、FWA 等行业拓展良好；洪泉物联营收增长也较为亮眼，主要系下游行业回暖，商用车销量上升，客户需求和订单有所增加所致。但整体来看，物联网板块仍呈现弱复苏、结构性的增长趋势。毛利率行业整体保持相对平稳的趋势（YOY -0.3pct），但由于物联网行业公司积极跟进产品拓展布局，以及布局新技术，完善整体解决方案能力，研发费用率呈现同比提升态势，部分厂商如移远通信等，相对重研发，归母净利润同比有下滑。我们认为，长期看万物互联趋势不变，此外 Redcap、边缘计算有望带来新发展机遇。可以积极关注行业动态进展及相关标的订单执行进展，期待整体物联网伴随经济复苏后带来需求的回暖。

（5）北斗及军工通信行业

北斗及军工通信子行业 22Q3 实现营收 64 亿元，同比基本持平。具体来看，华力创通、星网宇达、北斗星通、华测导航业绩表现较好。华力创通收入增长亮眼，主要受益于卫星应用产业化顺利推进。我们认为由于军工行业带有计划经济属性，板块间不同个股收入确认节奏不同，导致业绩差异性较大。且军工企业季节性交付特征显著。中长期看，十四五军工板块迎来高景气周期，订单充裕推动业绩增长；叠加北斗三号卫星网络完成覆盖，终端应用持续渗透。我们判断，国防信息化建设为十四五重中之重，军工通信订单将在未来数年持续落地，预计该子领域中长期仍有空间。板块 23Q3 归母净利润同比下滑 59.5%，Q1-Q3 季度波动较为明显。中长期看随着中调接近尾声，军工通信订单有望迎来密集落地的时间窗口。同时，周边局势持续紧张，国防信息化、武器系统化作为国防战略方向有望持续受到重视，另外军民融合、自主化程度提升也都是板块业绩持续改善的驱动因素，预计该子领域有望长期持续增长。

23Q3 毛利率为 37.6%，同比减少 3.5pct。军工行业具备闭环发展属性，业绩受装备列装及订单交付进度影响显著，季节波动性较强。但是供应格局良好、业务壁垒相对较高的细分赛道价格敏感度相对较低，铖昌科技、海格通信、振芯科技盈利能力相对稳定。未来随着十四五期间军工订单放量，以及北斗垂直产业链布局日益完善，迎来新一轮需求快速增长和产业的成熟，行业毛利率预计仍有提升空间。 23Q3 研发费用率同比增长 0.9 百分点。其中，晨曦航空、铖昌科技、上海瀚讯研发费用率同比显著增长，主要由于军工板块低迷导致公司收入阶段性承压。从绝对值来看，北斗星通、华力创通、海兰信、霍莱沃、上海瀚讯、航天宏图、华测导航、铖昌科技、盛路通信、海格通信研发投入均有增长。中长期看，随着军工信息化需求持续提升，研发投入步入成果变现期，我们判断未来该子行业研发费用率逐步趋稳并下降。

（6）大数据子行业

大数据子行业有 5 家上市公司，23Q3 单季整体营业收入同比增速为-5.1%，相比 Q1、Q2 的 21%、13%数据不佳，其中的创意信息、初灵信息同比减少较多。Q3 归母净利润同比减少 66%，Q1、Q2 同比增速为-14%、73%，其中 4 家公司出现了同比下滑，亿阳信通计提诉讼相关的信用损失 7.35 亿元。子行业毛利率持续同比下滑，Q1、Q2、Q3 分别同比下滑 4.5 个百分点、3.2 个百分点、0.3 个百分点，而研发费用率方面 Q3 单季基本与去年同期持平。

（7）广电设备

广电设备子行业：23Q3 营收同比下滑 13.5%，近三季度呈现持续下滑趋势；23Q3 平均毛利率达 21.3%，同比下降了 0.7 个百分点，相较于 Q2 同比降幅有所收窄；23Q3 归母净利润同比下滑 41.5%，短期承压；23Q3 平均研发费用率为 8.4%，较上年同期提升 0.5 个百分点。具体来看，创维数字 23Q3 收入同比下滑 11.9%，预计主要源于今年公司机顶盒、网络连接设备获得国内三大通信运营商多个项目集采标包，中标量及市场份额提升；海外重点战略客户及欧洲、澳洲、拉美等新兴市场的合同订单量也在积极增加，VR/MR 研发、技术及产品储备升级，车载显示系统获得核心客户多个重点项目定点，未来经营情况有望逐步改善。创维数字 23Q3 毛利率为 16.9%，同比下滑 1.1 个百分点，今年公司前三季度整体毛利率有所下滑预计主要源于：受国外经济下行、整体手机市场销量疲软，外部竞争激烈、各 ODM 自身订单不足、产能过剩等多重因素影响，公司中小尺寸手机模组业务订单的单价下滑、毛利率同比下滑幅度较大。创维数字 23Q3 归母净利润下滑 39.6%，整体前三季度归母净利润下滑预计主要源于：1）公司整体营收呈下滑趋势；2）受前文提及因素影响，公司中小尺寸手机模组业务订单的单价下滑、毛利率同比下滑幅度较大，导致该业务净利润亏损严重。创维数字 23Q3 研发费用率为 5.91%，同比提升 0.16 个百分点，公司在人工智能（AI）技术方面已有的积累，包括计算机视觉（CV）技术中的画质增强算法、手势识别算法等及自然语言处理（NLP）算法、语音识别算法、边缘计算等；公司积极跟进国内外人工智能大语言模型技术的发展与应用，与得到广泛认可的国内外人工智能大语言模型厂商微软、百度、科大讯飞、华为盘古等保持着紧密的交流。

2.3. 电信运营方面，C 端 ARPU 值有望进一步提升，2B/2G 新业务重点发展

电信运营方面，23Q3 营收同比增长 5.8%，近两年呈现持续增长态势。具体来看，中国移动、中国电信、中国联通 23Q3 营收分别同比增长 8.1%、4.1%和 2.4%。前三季度，信息通信行业整体运行向好。电信业务收入增速回升，电信业务总量保持平稳增长；5G 和千兆光网等新型基础设施建设持续推进，网络连接用户规模不断扩大，移动互联网接入流量较快增长。其中新兴业务收入持续较快增长：根据工信部数据，三家基础电信企业积极发展 IPTV、互联网数据中心、大数据、云计算、物联网等新兴业务，前三季度共完成新兴业务收入 2702 亿元，同比增长 19.8%，在电信业务收入中占比为 21.1%，拉动电信业务收入增长 3.7 个百分点。其中云计算、大数据收入同比增速分别达 35%和 37.1%，物联网业务收入同比增长 24.1%。移动电话用户数稳步增长，5G 用户规模加速扩大：截至 9 月末，三家基础电信企业的移动电话用户总数达 17.23 亿户，比上年末净增 3933 万户。其中，5G 移动电话用户达 7.37 亿户，比上年末净增 17654 万户，占移动电话用户的 42.8%，占比较上年末提高 9.5 个百分点。电信运营 23Q2 和 23Q3 毛利率分别同比提升 0.2 和 1.9 个百分点。具体来看，中国移动、中国电信、中国联通 23Q3 毛利率分别同比提升 2.7/1.4/0.5 个百分点，随着运营商营收体量逐步提升，营业成本保持较为稳定水平，未来毛利率有望稳中向好。电信运营板块 23Q3 归母净利润同比增长 5%。随着 5G 用户的持续渗透以及千兆宽带持续升级，推动 C 端业务 ARPU 值稳步提升。运营商重点发力政企、云、IDC 等数字经济底层支撑业务方向，新业务发展逐步进入收获期，政企业务收入增速显著高于整体收入增速，对整体营收增速形成重要拉动。成本和费用端看，目前运营商 CAPEX 温和增长，成本中占比较高的折旧摊销相对平稳，叠加管理和营销效率的持续提升，以及运营商用户规模增长后显著的规模效应，带动运营商整体盈利能力有望不断改善，基本面持续向好。电信运营板块 23Q3 平均研发费用率为 2.6%，同比提升 0.5 个百分点。主要由于运营商维持研发投入的持续性，加强技术攻关与核心能力建设，为业务发展注智赋能，在数字经济浪潮下实现高质量发展。

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