1. 电子各细分板块2023年行情回顾
电子板块复盘：23年跑赢大盘17.28pcts，消费电子板块领涨
板块涨幅：2023年至今（截至12月4日），电子板块上涨6.28%，跑赢大盘17.28pcts；消费电子上涨12.54%，跑赢大盘23.54pcts；半导体板 块微涨0.15%，跑赢大盘11.15pcts。分季度看，电子板块Q1上涨14.82%，Q2下跌5.36%，Q3下跌8.20%，Q4（至12月4日）上涨5.00%。
2023年逐季度逻辑回顾： Q1：主要系行业估值低位，复苏预期下消费电子及优质IC设计公司估值先行修复。此后，ChatGPT/AI主题爆发，高算力芯片及AI服务器供 应链首先受益，随后概念逐步泛化；后续先进制程、国产替代，业绩复苏，个股业绩高确性定成长等逻辑轮动，电子板块整体上行。 Q2：随着下游去库存持续进行，信心逐渐回落，半导体和消费电子复苏板块下跌，后随着LED、存储等需求复苏逐步修复。 Q3及Q4（截至12月4日）：板块初期经历信心调整，担心半导体美国制裁及需求复苏缓慢，随后消费电子板块呈现向好趋势，主要是国内头 部安卓厂商新机顺利迭代，叠加行业库存去化+需求复苏持续进行中，产业链估值提升所致 。
半导体复盘：半导体设备大幅跑赢大盘，领跑板块
板块涨幅：23年至今（截至12月4日），半导体板块上涨0.15%，沪深300下跌11.00%，跑赢大盘11.15pcts。分板块来看，集成电路/分立器件/半 导体材料/半导体设备(中信) 板块波动幅分别为-0.40%/-19.38%/+1.51%/+18.18%，分别跑赢大盘10.61/-8.38/12.51/29.18pcts。板块表现整体向好， 主要是因为市场对国内半导体产业信心逐步恢复，板块的整体关注度持续提升。 集成电路：23至今跌幅约0.40%，上半年受ChatGPT概念驱动估值获显著拉升，后期板块热度下降+板块间资金轮动+相关厂商短期业绩难以验证，导致估值 回归平稳区间。Q3市场担忧美国加大对华半导体制裁力度，对板块信心造成影响。近期随着扩产需求逐渐落地，信心开始修复。 半导体材料：23至今涨幅约1.51%，主要系市场担心日本材料对华供应受阻，此外晶圆厂产能利用率回升，对材料需求有促进作用，因此相对比较平稳。半导体设备：23至今涨幅约18.18%，上半年因AI、产业链安全等概念拉动估值至较高水平，Q3市场考虑到中美贸易摩擦及美国制裁仍有加码风险，板块估 值相较23H1有所回落。而近期随着下游扩产需求逐渐落地，信心开始修复。
消费电子复盘：国内龙头新机迭代顺利+AI终端热度渐起，估值修复
板块涨幅：23年至今（截至12月4日）消费电子板块涨幅12.54%，沪深300跌幅11.00%，跑赢大盘23.54pcts，主要由于上半年以手机为代 表的消费电子下游复苏慢于预期，但8月底起受益于国内头部安卓厂商新机顺利迭代以及如AI PC、AI PIN等新产品热度渐起，产业链估值持 续提升。 2023年逐月逻辑回顾： Q1：消费电子板块上涨10.50%，主要由于23H1产业链库存逐步去化，23H2需求底部复苏，同时MR等创新打开增量空间。 Q2：消费电子板块上涨3.23%，市场预期以手机为主的下游需求将从底部逐步复苏，带动产业链增长。 Q3：消费电子板块下跌7.90%；7~8月整体消费电子板块有所下跌，主要因以手机为代表的下游需求复苏慢于预期，此外部分厂商业绩环比改善强 度弱于预期拖累指数表现。8月底开始板块出现积极趋势，主要是国内头部安卓厂商新机顺利迭代，带动产业链估值提升所致。
2. 复苏渐行渐进，开启补库周期
下游复苏之IoT：23Q2需求复苏已现，预计24年正增长趋势延续
大盘回顾：23Q2 IoT先于手机开始复苏，23Q2全球TWS耳机、智能手表出货量同比实现正增长。1）TWS耳机：根据Canalys，23Q2全球TWS耳机出货量为6816万部，同 比+8%（22Q4/23Q1同比分别为-24%/-10%）。2）智能手表：根据Counterpoint，23Q2全球智能手表出货量3145万部，同比+11%（ 22Q4/23Q1同比分别为-2%/-2%）。
结构特点：白牌厂商市占率提升，性价比产品需求强势。1）TWS耳机：主打中低端下沉市场的白牌厂商（如QCY、boAT、Boult、pTron、Noise，主打约100-200元人民币 价格带产品）在行业出货量整体下行背景下仍保持较高增速，而主打高端的苹果则在全球主要市场面临较大下滑压力。我们认为，全球TWS耳机市场呈现的一线品牌承压、 白牌厂商需求高速成长趋势主要反映TWS耳机功能创新放缓背景下消费者支付品牌溢价意愿的削弱，我们预计短期内在部分经济欠发达地区白牌厂商仍将作为重要市场参与 者，长期看好品牌厂商推动产品持续高端化、差异化。2）智能手表：海外方面，主打性价比机型的厂商出货量实现较好成长，如Fire Boltt（根据Counterpoint ，23Q1全球占 比9%，超越三星位居全球第二）我们认为白牌厂商的高增长主要系品牌厂商在产品上暂未形成差异化的核心竞争力所致；国内方面，智能手表高端化趋势显著，根据 Counterpoint，23Q2小于50美元产品占比下降至10%，同比-14pcts，而大于500美元产品占比达11%，同比+10pcts。中长期维度下，我们看好品牌厂商的技术积累和品牌基 础，建议关注手表电话功能搭载情况以及血糖、血压健康监测功能完善带动的差异化竞争。
未来展望：预计23H2至24年全球TWS、智能手表出货量保持增长。我们认为，自23H2到24年发达国家市场需求持续复苏，新兴市场保持高速增长，叠加24年新品发布刺激 需求，24年增速将加快，预计2023/24年全球TWS耳机出货量分别为2.93/3.14亿部，同比+2%/+7%，2023/24年全球智能手表出货量分别为1.50/1.59亿部，同比+5%/+6%。
下游复苏之TV：23Q3全球出货增速再次转负，24年料整体温和修复
大盘回顾：根据AVC，23Q3全球TV出货量为5180万台，同比-4% （23Q1/23Q2同比分别为-6%/+3%），环比+13% ，在23Q2同比增速转 正并终止连续7个季度下滑后，本季度再次出现下滑，其中国内出货量-16.7%，海外出货量-0.8%，主要系全球经济增长放缓、地缘政治、 国内经济弱复苏等综合因素影响，目前消费者信心仍显不足。
结构特点：新兴市场出货保持增长，成熟市场中欧洲、国内表现不佳。在以性价比产品为主的渠道品牌拉动下，北美市场TV零售今年以来 持续保持增长，23Q1-Q3出货同比小幅增长1.9%；欧洲市场饱受高通胀困扰，23Q1-Q3 出货同比下降10.6%；中国市场受经济弱复苏、房 地产市场低迷，同时渠道库存去化困难导致品牌出货意愿下降影响，23Q1-Q3出货同比下降8.5%。新兴市场方面，亚太、拉美23Q1-Q3出 货分别增长1.2%/7.3%；中东非由于2022年赛事的高基数效应，23Q1-Q3累计出货微降0.9%。
未来展望：AVC预测23Q4全球TV出货仍将延续下降趋势，2023年全球TV出货量同比-2.7%。我们认为，随海外核心通胀缓慢下降、宏观 经济持续复苏，国内、海外2024年TV出货量有望实现温和修复，预计实现低单数增长。
部分公司23Q3的业绩恢复程度——营收角度
营收角度：终端品牌公司23Q3单季度营收整体同环比表现均很好，多数公司回到近年高点，如漫步者（+26% YoY/+4% QoQ）、传音控股 （+39% YoY/+14% QoQ）。中上游各环节来看，国内大客户于23Q3末发布其手机、平板、耳机、手表等系列新品，叠加双节来临（中秋+国庆）， 由于供应链厂商至少提前约一个季度配合其备货，为安卓供应链带来需求增量，其中中下游代工环节营收持续修复，如华勤技术（ +19% YoY/+10% QoQ ）；其他传统中游零部件环节如结构件、连接器、电池、屏幕等营收也同环比复苏明显，但较近年高点仍有距离；上游芯片环节 整体库存去化相对终端而言较慢，因此IC设计公司在下游增量需求拉动下营收迎来较好弹性，包括射频、CIS、模拟公司等，但较近年高点差距整 体最大。
显示：LED景气温和回升，LCD面板价格维稳，OLED面板价格向上
LED：整体而言，传统LED景气复苏幅度温和，据洛图科技，2023Q3中国大陆小间距显示屏销售额同比+2.4%，环比-1.7%；海外整体需求增速收敛，部分 转跌。Mini LED领域，COB直显降本及产量、订单持续释放，同时Mini LED背光终端价格进一步走向亲民，在TV及车载显示领域有望进入加速渗透阶段。据 奥维云网，双“十一” 线上Mini LED背光TV份额升至4.5%。我们看好COB在小间距及Mini LED的应用前景，同时MiniLED背光有望于2024年加速渗透。
面板：OLED领域，旺季效应下，各大品牌新机发布及国内大客户出货提升带动国内OLED结构性供需偏紧，目前稼动率处于历史较高水平，OLED面板价格 Q4小幅修复，2024年有望整体向上。LCD领域，2023年9月中大尺寸价格达到年内高点，Q4海外需求边际放缓，厂商8~9月起逐步控制产线稼动率，Q4回 调至70%~75%，11月价格小幅回调，我们预计龙头厂商有望保持相对稳定盈利；目前大尺寸LCD格局向大陆龙头集中已完成，年内面板厂商控制稼动以修 复价格的逻辑持续兑现，Q4 LCD板块盈利表现相对平稳；我们预计24Q1厂商仍将维持坚定控产策略，价格有望维持相对稳定，静待需求回温。
3. 2024年投资主线一：下游创新强化复苏，关注结构创新拉动换机周期
聚焦H公司智能手机：总量如何看？
从华为大盘出货数据上，我们看到：（1）国内市场重要性愈发凸显：2019年，华为本部国内出货占比55%，截至2022年这一比重已达83%。（2）5G缺失致使出货承压：5G缺失背景 下，华为在国内的出货体量居于3000-4000万部区间，相较于2019年的1.8亿部高位大幅下降。
从产品结构看，H智能机产品主要有四大系列，分别为畅（畅享/畅玩，低端，性价比，1~2K RMB）、Nova（中低端，年轻时尚，3~4K RMB）、P（中高端，轻商务，3~5K RMB）、 Mate（高端，商务，5K~1W+ RMB）。从出货量来看，自2019年制裁后，P由以往的3000~4000万部降至500万附近，Mate由以往的2000~3000万部降至400万附近；同时为优化经营 成本，叠加低端机竞争激烈，畅系列出货量大幅减少，由以往的3000~4000万部降至500万附近；目前Nova是主力出货产品系列，2022年约1500万部，同比+30%。整体来看，2021年 前高端与中低端出货平分秋色，2022年开始中低端占据主流，高端机型回归有望带动产品结构变动。展望后续，我们预计H公司2023年全球智能手机出货约4000万部，其中Mate系列 整体备货1000万部（Pro/Pro+备货约500-600万部），高端机型（P+M）合计出货占比约40%；预计2024年整体出货量在6000+万部，其中高端机型出货占比有望进一步提升。
卫星通信功能：高端化大方向，有望成为安卓旗舰机标配
智能手机卫星通信发展到什么阶段了？ 据GSA，“手机直连卫星”仍为少数机型特有功能。如苹果公司与GlobalStar合作，为iPhone 14系列、15系列提供紧急SOS技术；高通宣布与 Iridium(铱星)合作，为智能手机提供卫星服务；华为Mate60系列手机已基于高轨卫星实现卫星短报文及语音业务（值得注意的是，华为Mate 60Pro系列智能手机是率先支持卫星通话的产品，而其他已经在售的卫星通信智能手机暂时还停留在卫星信息收发阶段）。
快充：功率持续升级，全球智能手机平均充电功率已达34W
据Counterpoint，2023年第一季度，全球快充智能手机的平均功率达34W，作为对比，2022年第一季度和2018年第一季度 分别为30W和18W；其中，中国智能手机品牌平均快充在 50W 以上。分品牌看，目前终端品牌正将快充功能作为吸引消费者的卖点，如realme和小米已推出充电功率超过200W的智能手机；苹果 则仍停留在25W水平。
4. 2024年投资主线二：AI创新云应用涌现，终端静待打磨和品牌卡位
混合AI是AIGC时代下主流趋势
混合AI将成为主流趋势，AI处理重心正在向边缘转移。目前云端推理的成本较高，且将随着日活用户数量及其使用频率的增加而提升，产 业链内公司都将负担昂贵的运营成本；此外，考虑到用户隐私安全、使用效率等，AI正逐渐向边缘转移。
我们认为，以云端作为AI大脑（以大算力、高带宽、大存储的芯片为主）处理主要的训练和部分推理任务，边缘端和终端作为小脑（如手 机SoC增加NPU，主打低功耗、多传感器融合）处理即时、频繁的用户端推理任务，两者相结合的混合AI模式分配并协同处理AI工作负载， 能够实现更强大、更高效且高度优化的AI。
云端AI：全球AI芯片百花齐放，海外厂商相对领先
全球AI芯片百花齐放，海外英伟达布局相对领先、AMD奋起直追，谷歌、特斯拉、微软开启自研竞赛：
英伟达：H100拥有最强算力，使AI训练速度提升9倍、推理提升30倍。作为Ampere架构首发的NVIDIA A100 ，相较Tesla V100 可提高2.5 倍HPC 运算量，单片A100单 价约为8万元。相比于高端CPU服务器，它的AI计算性能要高出150倍，内存带宽高出40倍，IO带宽也高出40倍。H100 所结合的技术创新可加速大型语言模型速度，比 A100快30 倍，提供领先业界的对话式人工智能加速（类似ChatGPT）。
AMD：寄希望于HPC和AI蓬勃发展，全方位布局算力生态。2023Q4 AMD预计将量产AMD MI300加速卡，为AMD首款数据中心/HPC级的APU，采用5nm工艺和Chiplet 技术，共有1460亿个晶体管，为全球首款同时整合CPU+GPU的数据中心加速器，此外还将采用Xilinx的存内处理技术（PIM），可提供8倍于前代加速卡MI250的AI性能 以及5倍的AI能效，MI300 已确认将应用于美国即将推出的新一代El Capitan超算，届时其有望成为世界上最快的超级计算机。
5. 2024年投资主线三：上游国产替代持续，关注订单释放及扩产节奏
周期维度：半导体产业临近触底反转，关注国产替代主线，关注订单 释放及扩产节奏
从历史经验来看，全球半导体产业规模长期稳步向上增长的同时，一定程度上存在周期属性，每个完整周期一般持续3~5年左右。本轮产业 周期目前正处探底阶段，我们结合需求复苏趋势、库存消化节奏、成本改善节奏的综合观察，预测半导体销售额有望于2024年维持增长趋 势。
针对国产替代主线，我们建议关注订单释放及扩产节奏：在国外政策持续演变但阶段性趋缓，国内政策定向扶植持续发力的背景下，我们 认为短期可以关注国内晶圆厂稼动率回升和扩产趋势下，对国产设备导入进度或节奏加速；长周期持续关注半导体制造-设备-零部件全产业 链自主化，以具备国产化率提升逻辑的半导体设备/零部件公司为代表。
外部变化：荷兰跟进限制，重点针对高端光刻机
2023年6月30日，荷兰政府正式宣布针对先进半导体设备出口的新规，新规于9月1日生效。 阿斯麦公司回应称，根据新出口管制条例规定，DUV光刻机中最先进的（即TWINSCAN NXT:2000i及后续推出的浸润式光刻系统）出口需要 获得许可。而更先进的EUV光刻机在此前已经受到出口限制。 据环球网报道，9月1日，阿斯麦确认已经获得荷兰政府的许可，在2023年12月31日前允许继续对华出口高端DUV光刻机。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
相关报告
电子行业2024年投资策略：创新、AI、国产三主线复苏周期开启正当时.pdf
电子行业企业管理-保险公估人年（电子习题）.docx
湿电子化学品行业深度报告：AI赋能，湿电子化学品渐入佳境.pdf
电子商务之电子支付工具.pptx
电子税务局.pptx
管理信息系统电子教学课件.pptx
