【东吴证券】3C自动化设备龙头，切入新能源&半导体赛道打开成长空间.pdf

2023-11-30

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1. 博众精工：消费电子自动化设备龙头，业务多元化布局

1.1. 3C 自动化设备龙头，多元布局高端装备

博众精工成立于 2006 年，主营业务包含自动化设备，自动化柔性生产线，自动化关键零部件以及工装夹具等产品。公司发展历程主要可分为两大阶段： 1）2006-2017 年（以消费电子为主业）：公司于 2010 年切入苹果供应链体系后驶入发展快车道，后逐步绑定富士康、立讯精密、歌尔集团等消费电子头部企业，成为国内消费电子自动化设备龙头。 2）2017 年至今（业务多元布局期）：公司于 2017 年进军新能源应用领域，布局新能源车、换电站等多项业务，并于 2021 年进入宁德时代等新能源动力电池企业供应链。后公司又进一步拓展半导体、智慧仓储物流等新领域，打开公司长期发展空间。

按照下游应用领域，公司业务主要可分为消费电子领域业务、新能源领域业务、半导体领域业务和其他领域关键零部件业务。 1）消费电子领域业务系公司核心业务（2023H1 收入占比达 80.7%）：主要产品包括精密组装、量测、Bonding、检测设备等。①横向维度全面延申，几乎覆盖包括手机、平板电脑、TWS 蓝牙耳机、智能手表、笔记本电脑、智能音箱、AR/MR/VR 产品等在内的全部终端应用产品。②纵向维度不断深入，公司的设备主要应用于终端的整机组装与测试环节，且已经纵向延伸至前端零部件、模组段的组装、检测、量测、测试等环节； 2）新能源领域是公司重要战略业务（2023H1 收入占比达 16.2%）：主要为客户提供注液机、高速切叠一体机、电芯装配专机等锂电池制造标准设备，以及智能充换电站、汽车零部件生产设备等，涉及下游细分行业主要包括锂电池制造、智能充换电站和汽车电子与汽车零部件。

3）半导体领域业务为公司新布局的战略性板块（尚未形成规模化收入）：公司在半导体板块的布局主要是从后端的封装测试设备入手，然后再往前端晶圆 AOI 检测设备延伸，目前公司已经推出 AOI 检测机、全自动高精度共晶机。 4）关键零部件业务布局围绕光电系统和软硬件系统：包括镜头、光源、控制器、直驱电机系统、工业机器人、移动机器人及相应软件系统。目前公司关键零部件已广泛应用于 3C、新能源、半导体、光伏、包装等行业。

消费电子系公司核心下游，新能源业务有望成为第二增长极。2017-2022 年公司消费电子领域收入从 18.6 亿元提升至 35.5 亿元，收入占比均超 70%，系公司核心下游。 2022 年新能源业务收入占比达 19.5%，自 2019 年以来收入占比持续提升，我们判断主要系公司新能源领域内不断开拓，布局智能充换电站、注液机、高速切叠一体机等新业务。

客户资源丰富，多年积累掌握各领域龙头客户资源。公司深耕自动化装备领域多年，拥有较强的研发设计及项目运作能力、丰富的项目实施经验和成功案例，产品质量稳定，性能优异，综合服务能力强，在业内具有较高的知名度和美誉度，在各领域获得龙头企业客户的认可。例如公司在消费电子领域与苹果合作多年，在新布局的新能源领域也获得了宁德时代等龙头企业的认可。

公司股权结构集中且稳定，实控人吕绍林、程彩霞夫妇控股比例达 60.24%。截至 2023 年 9 月，公司最大股东为苏州众二，实控人吕绍林、程彩霞夫妇通过包括苏州众二、江苏博众智能科技、苏州众十在内的多个平台间接控制公司合计约 60.24%的股份，对于公司生产经营决策具有较大话语权。

1.2. 收入端持续稳健增长，定向增发扩充产能

受益于消费电子、新能源等领域需求放量，公司收入端持续稳健增长。2018-2022 年公司营业收入从 25.2 亿元提升至 48.1 亿元，期间 CAGR 达到 17.6%。2023Q1-Q3 实现营业收入 32.5 亿元，同比增长 6.6%，收入增速略有降低主要系公司为保障盈利质量，选择性放弃部分低毛利的锂电业务，同时消费电子业务需求仍处于筑底阶段。利润端整体表现弱于收入端，2022 年以来迎恢复性增长。2018-2021年在公司收入增长的情况下，由于布局新能源业务前期投入、材料成本上升和股权支付费用持续增加，导致归母净利润持续下降。2022 年迎来恢复增长，实现归母净利润 3.3亿元，同比 +71.4%，主要系公司积极推动精细化管理，期间费用下降。2023Q1-Q3 实现归母净利润 2.3 亿元，同比+40.1%，增速有所下降主要系确认收入结构变化，其中毛利率较低的新能源业务占比上升，同时汇兑损益的正向影响较 2022 年同期有所减小。

下面我们将从毛利率和费用率两方面作进一步分析： 1）毛利端：2019 年以来公司销售毛利率呈现下滑趋势，我们判断主要系产品结构改变，毛利率较低的新能源业务占比提升所致； 2）费用端：2019-2022 年公司期间费用率从 31.81%下降至 22.49%，费用端控制良好，2023Q1-Q3 公司期间费用率达 34.55%，较 2022 年提升较多，主要系公司研发费用率大幅提升。公司始终重视研发投入，2018 年以来公司研发费用率始终保持在 10%以上，2023Q1-Q3 达到 16.7%。

定向增发积极扩充产能，重点布局新能源领域。公司于 2022 年 12 月 8日向特定投资者发行股票 4040 万股，募集资金 9.8 亿元，主要用于加强公司在新能源和消费电子板块的产能布局，预计将于 2024 年 12月建成投产。项目建成后，预计将巩固公司消费电子自动化领域龙头地位，同时提升公司新能源领域业务占比，优化公司业务结构。

2. 3C 领域：背靠优质客户资源，把握可穿戴设备发展新机遇

2.1. 背靠苹果产业链抵御行业周期，把握可穿戴设备新机遇

短期来看，全球消费电子仍处于周期底部。但我们认为，在机型革新不断带动设备迭代、产能向印度、东南亚转移催生增量需求、智能制造渗透率提升三大因素下，苹果及其供应链对于消费电子设备的需求仍具备较强韧性。具体来看： 1）机型革新驱动消费电子设备快速迭代。与半导体设备、锂电设备等传统专用设备不同，消费电子设备迭代周期较短，具备较强的消费属性。究其原因，核心在于不同机身结构对于加工要求各异，机型革新不断催生新的消费电子设备需求。 2）苹果产能向印度、东南亚地区转移，带动新增需求。受国际贸易摩擦和中国大陆人力成本上涨等因素影响，苹果公司拟将部分产能转移至印度及东南亚地区，进一步带动设备端更新迭代需求。考虑到苹果供应链进入门槛较高，设备供应商短期更换可能性不大，我们判断国内消费电子设备企业有望充分受益于此轮苹果产能转移。 3）智能制造渗透率提升为消费电子自动化设备另一重要成长逻辑。2020年智能制造在我国 3C 电子行业的渗透率约为 26%，根据国家《“十四五”智能制造发展规划》目标，至 2025 年 70%的规模以上制造业企业要基本实现数字化及智能制造，我们判断随着机器视觉、功能检测等技术快速进步，叠加消费电子行业对于加工精密度、产线自动化率等要求提升，智能制造在消费电子行业的渗透率仍有较大提升空间，从而进一步驱动消费电子自动化设备需求放量。

公司营收中苹果相关订单占比高，且苹果销售金额受消费电子周期下行影响小。 2017-2020 年苹果及其 EMS 供应商（电子制造服务厂商）订单收入在公司营收中占比均超 60%。2021 年以来，随着公司新能源业务放量，客户结构得到丰富，尽管该比例呈下滑趋势，但仍处于较高水平。2022 年苹果营业收入达 3943 亿美元，同比+7.8%，我们认为苹果凭借其产品迭代速度快、技术水平高的优势，在消费电子进入成熟期的背景下，销售金额受行业景气度下行影响小，将为公司业绩稳健增长提供保障。

我们认为，公司作为消费电子自动化装备龙头企业，未来有望通过以下路径巩固行业领先地位：

1）公司配合苹果产业链进行新技术、新工艺研发创新，其中柔性生产线 FATP 已取得订单并量产。柔性柔性模块化生产线采用革命性的设计方式，同时具备高度的自动化、高柔性、高通用性的特点，有利于客户快速布线并在短期内形成产能。目前公司是行业内极少数真正具备 FATP 段整线覆盖能力的设备厂家之一，目前该产线已取得苹果手机生产的正式订单并进行量产，后续有望在行业内进行大规模推广。

2）公司横向维度拓展业务范围，几乎覆盖消费电子全系列终端产品。从消费电子终端产品维度看，公司的设备目前不仅应用于智能手机产品，而且已经几乎覆盖包括手机、平板电脑、TWS 蓝牙耳机、智能手表、笔记本电脑、智能音箱、AR/MR/VR 产品等在内的全系列终端产品，公司正沿着消费电子产业链的横向维度全面延伸自身业务范围。我们认为，公司在消费电子领域的横向拓展，有助于增强公司抗风险能力，有效应对下游智能手机行业波动，促进业务结构健康化，增强业绩的稳健性。

3）布局 AR/VR/MR 业务，2022 年 MR 设备已取得销售收入 1.2 亿元。公司 MR 设备从前段的模组段到中段的模组小件组装段再到后段的整机组装段均有涉及，其中在价值量最大的整机组装段，公司提供的设备占所有生产设备的绝大部分。2022 年公司 MR/AR/VR 相关自动化设备销售额超过 1.2 亿元。苹果公司于 2023 年 6 月发布 AR 产品 Vision Pro，预计将于 24 年上市，或将带动公司相关设备销量。公司 AR/VR/MR 相关自动化设备已在研发，凭借扎实的研发积累和良好的客户资源，预计公司将在 AR/VR/MR 领域实现新的业务增长点。

3. 新能源：具备锂电设备技术优势，布局换电抢占市场先机

3.1. 锂电设备：注液机、高速切叠一体机行业领先，掌握龙头客户资源

动力锂电池行业景气度持续增长，锂电设备市场规模达千亿元。根据 GGII 预测数据，2023 年全球/中国动力锂电池出货量分别为 1050GWh/850GWh，分别同比 +54.4%/+77.1%；预计到 2025 年，全球/中国动力锂电池出货量分别达到 1730GWh/1250GWh，2022-2025CAGR 分别为 36.5%/37.6%。在锂电池行业增长带动下，锂电设备需求也获得高速增长，根据 GGII 数据，2022 年中国锂电池生产设备市场规模为 1000 亿元，同比增长 70%。

注液机、切叠一体机为锂电池制造中段关键设备，价值占比超 60%。锂离子电池制作工艺复杂、步骤繁多，涉及设备众多。具体来看，锂离子电池生产可以分为前、中、后三个环节，其中前段设备产值占比较大的是极片涂布，在前段设备价值中占比达到 60-70%；中段是卷绕/叠片，在中段设备中占比也在 60-70%；后段则是电芯化成与电芯分容，占比则高达 70-80%。据 GGII 调研统计，2021 年中国锂电生产设备市场规模为 588 亿元，同比增长 104.9%，其中前段、中段、后段设备市场规模分别为 259 亿元、210 亿元以及 119 亿元，占比分别为 44.05%、35.71%、20.24%。

公司产品性能优势明显，深度绑定头部客户进入产业链。从设备性能方面看，公司围绕重点客户推出重点机型，2021 年以来相继推出行业领先的注液机和高速切叠一体机。其中高速切叠一体机采用多片叠技术，解决了切片和叠片效率不匹配的问题，并在叠片效率方面实现了颠覆性突破，达到 0.125s/pcs。从客户关系方面来看，公司凭借着锂电设备突出的效率和性能优势，获得了锂电头部企业宁德时代、蜂巢能源等客户的量产订单，2022 年以 2 亿元中标蜂巢能源高速切叠一体机项目。此外，公司也在积极布局海外市场，2022 年与土耳其 J.S 公司签订了总金额为 8 亿元人民币的框架采购协议。

3.2. 智能换电市场逐渐打开，积极布局构建先发优势

换电模式的发展与政策息息相关，2020 年下半年以来换电行业迎来了政策红利较快增长。换电模式经历了“试水-艰难探索-迎来风口”三个阶段，前期由于新能源汽车数量较少、标准不一，换电模式发展较慢，直至 2020 年 4 月，财政部等四部委联合发布《关于调整完善新能源汽车补贴政策的通知》，要求新能源乘用车补贴前售价须在 30 万元以下（含30万），同时为鼓励“换电”等新型商业模式创新发展，对采取“换电” 模式的新能源汽车产品不执行 30 万元限价要求，换电模式得以快速发展；同时 2021 年 11 月 1 日《电动汽车换电要求》实施，这是换电首个通用的国家行业标准，有利于提升换电行业的标准化程度，促进换电模式发展。

国内换电站保有量快速增加，换电站设备市场规模有望保持高速增长。1）换电站保有量：近年来受益于新能源电动汽车的市场保有量逐渐增长，叠加政策对换电态度发生积极转变，各方加速入场布局换电站建设。2022 年我国换电站（不包含重卡换电）保有量达 1973 座，2021 年初为 1298 座，同比+52%；根据共研网预测，2023 年我国换电站保有量将达到 2400 座，同比+22%。2）2021 换电站设备市场规模为 45 亿：换电站市场可分为换电设备、用电、运营三部分，其中换电设备份额较大。根据艾媒咨询数据，2021 年换电站设备市场规模达 45 亿元，2020 年为 18 亿元，同比+149%，随着换电站建设增加，换电设备市场规模有望保持高速增长态势。

工业自动化底层技术积累深厚，前瞻性切入换电设备赛道。公司自成立以来始终坚持工业自动化底层技术研发，积累了精密机械设计、精密运动控制、驱动技术、机器视觉、机器人控制及算法等核心底层技术，不断向非消费电子之外领域延伸。2016 年我国新能源行业开始蓬勃发展，公司前瞻性发现新兴机会，针对性研发新能源汽车相关设备，于 2018 年成功为蔚来汽车开发了多款自动更换车载电池的设备，满足客户对新能源车及配套换电站的投放需求，产品矩阵不断完善。

公司智能充换电站设备涵盖乘用车和商用车，相关产品自供率高达 80%。公司智能充换电站相关产品涵盖乘用车充换电站和商用车充换电站，适用场景广，可适应高温、高寒、高海拔、沿海等恶劣环境，能为整车厂、动力电池厂和运营商等客户提供整体的综合解决方案与服务，更好的满足客户的多元化需求。商用车换电站在原有的顶吊式换电技术基础上，新增底盘换电技术，低重心大容量更具竞争优势。公司积极开发相应配套系统，例如智能站控系统、云平台系统等，目前公司智能充换电站相关产品自供率高达 80%。

公司换电站专利数量处于国内领先水平，把握蔚来、吉利等龙头客户资源。从换电站专利数量来看，截至 2022 年底，公司换电站相关专利数量达 135 个，位列国内厂商前五；蔚来、吉利专利数量均在300个以上，高居国内厂商前三。公司与蔚来、吉利建立了良好稳定的合作关系，早在 2018 年，公司为率先提出换电模式的蔚来汽车提供全自动充换电站，在充换电站领域具有先发优势。此外公司也开拓了宁德时代、北汽蓝谷、协鑫能科、上汽集团等优质客户。我们预计，未来公司将其技术优势和优秀的客户资源，在智能充换电站领域占有一席之地。

4. 半导体设备：高精度共晶机、AOI 设备获得初次验证

半导体领域是公司战略拓展的重点方向，共晶机、AOI 等设备取得突破性进展。公司在半导体先进制程领域持续加大研发投入和产品创新，紧紧围绕客户需求积极开展半导体新产品的研发与合作，2022 年成立子公司博众半导体进行半导体设备研发生产，专注于满足国内光器件产业，主要产品包括固晶机、共晶机、AOI 设备、清洗机器。2022 年，公司成功推出高精度共晶机、芯片外观检测 AOI 设备等核心产品，并出货至客户端进行验证，首次形成销售，取得了突破性进展。

光模块市场规模保持持续增长，有望刺激共晶机、固晶机需求。受益于信息应用流量需求的增长和光通信技术的升级，光模块作为光通信产业链最为重要的器件保持持续增长。根据中商产业研究院数据，2017年至 2022年，全球光模块市场规模从 60亿美元增长到 96亿美元，CAGR为 9.9%；预计 2027年全球光模块市场规模将达到 156亿美元，2022-2027CAGR 为 10.2%。

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