1、2023年回顾：负债高增，投资承压
股价复盘：先起后落，保险板块表现与大盘基本持平
1-8月，保险板块累计上涨5.1%，跑赢沪深300指数7.8pct，其中主要经历两轮超额收益：1）一季报披露后，NBV转正预期 兑现，新会计准则下上市险企投资收益改善推动归母净利润同比高增， 4月27日-5月15日保险指数累计上涨17.1%，跑赢沪 深300指数16.1pct；2）7.24政治局会议对地方政府隐性债务处理、活跃资本市场、房地产政策等方面表述超预期，受积极 政策表态提振，市场对“稳增长”预期升温，7月25日-8月3日保险指数累计上涨13.8%，跑赢沪深300指数8.5pct。 9月以来，资负“双杀”下保险板块持续承压，9月1日至11月24日保险指数累计下跌12.6%，跑输沪深300指数6.5pct。
人身险：代理人规模逐步企稳，NBV维持较高增长态势
人身险公司保费总体保持较快增长，8月以来增幅略有收窄。2023年年初，伴随疫情影响逐渐退散，线下展业陆续恢复，在 居民较强的储蓄意愿下，储蓄型保险产品销售得以快速提升，推动人身险公司一季度“开门红”整体表现良好；随后监管 释放预定利率下调信号， “炒停售”推动储蓄型保险产品需求进一步释放，前7月人身险公司累计保费增速达15.0%；8月 以来，在3.5%预定利率产品正式“落下帷幕”以及监管要求银保渠道遵守“报行合一”以整顿手续费乱象背景下，保费增 幅有所收窄，但行业基本面复苏态势仍然向好。
财产险：保费稳健增长，COR暂时承压
车险保费持续稳健增长，非车险业务个别月份出现调整，但整体呈现向好态势。得益于居民购车需求回升以及新能源汽车 渗透率不断提升，车险保费维持稳健增长态势，2023年前10月，车险累计保费收入7036亿元，同比+5.9%；非车险业务整 体呈现向好态势，仅个别月份受存量风险业务出清及去年同期基数较高等因素影响有所承压，2023年前10月，财险公司非 车业务累计保费收入6393亿元，同比+8.6%，占财险公司总保费收入比例为47.6%，同比提升0.6pct，业务结构进一步优化。
资产端：资本市场波动导致投资收益承压，盈利同比下滑
投资拖累利润，新会计准则下前三季度上市险企归母净利润同比-17.8%。今年以来，长端利率低位震荡，权益市场持续疲 软，上市险企总投资收益率普遍下滑，叠加新金融工具准则实施，2023年前三季度上市险企归母净利润同比-17.8%，其中 单三季度同比-61.1%。
2、2024年展望：政策东风已至，基本面复苏延续
3.0%预定利率下，储蓄型保险产品IRR仍具竞争力
以增额终身寿险为代表的储蓄型保险产品持续热销。近年来，受疫情及资本市场扰动等因素影响，居民收入预期偏弱、风 险偏好较低，投资和消费意愿不足，储蓄需求提升，以增额终身寿险为代表的储蓄型保险产品受益于IRR较高且具备刚兑的 特征备受市场青睐；2022年主要上市险企保费收入Top5产品中，平安、国寿、太保、新华四家险企储蓄型险种合计占比较 2021年提升2.4pct。
为防范利差损风险，监管多次发文规范增额终身寿险产品发展。虽然储蓄型保险产品需求高增利好保费规模增长，但个别 险企存在激进经营、噱头营销等恶性竞争现象；同时在长端利率面临长期下行趋势以及权益市场波动较大背景下，保险公 司投资端面临一定压力，负债端刚性成本的提升容易产生利差损风险。
利率长期下行环境下，预定利率下调为大势所趋。今年以来，在长端利率低位震荡及权益市场持续低迷导致保险公司投资收益 下滑背景下，8月普通型人身保险产品预定利率上限由3.5%下调至3.0%，短期或对新单销售形成一定压力，但长期来看利好行 业降低负债成本，减少利差损风险。
展望2024年，在居民储蓄意愿持续高企，银行存款挂牌利率下调，银行理财净值化转型后易受债市扰动进而产生持有期亏 损情况，以及资本市场波动较大的背景下，3.0%预定利率下的储蓄型保险产品仍然具备一定竞争力，分红险的“保底+浮 动”利率也能承接部分需求，同时部分产品涵盖人身保障等其他保险责任，能够形成差异化竞争优势；此外，若居民收入 预期逐渐好转，保障型产品销售有望回暖，共同推动24年保险需求释放，贡献NBV增长动能。
代理人队伍质态持续改善，后续绩优人力占比更为关键
代理人渠道是为险企贡献高价值业绩的重要支柱，其规范化发展至关重要，近年来监管部门持续深化保险营销体制改革， 推动销售队伍精细化管理，夯实业务质量，推动行业健康发展。 高质量代理人将成为价值贡献的核心主力。《保险销售行为管理办法》将于2024年3月1日正式实施，其中销售人员销售能 力分级与保险产品分级的衔接，一方面通过区分销售能力资质实行差别授权以提高展业质量，防止销售误导等乱象行为发 生；另一方面能够有效激励较低等级销售人员加速提升自身专业水平，具备复杂产品销售能力，更好匹配客户需求。
预计上市险企人力数量将逐步趋稳，上半年人均产能同比大幅提升，转型成效有望持续释放。其中，平安前三季度代理 人渠道人均NBV同比+94.4%（可比口径），增幅较上半年扩大0.1pct；太保前三季度月均核心人力占比、绩优组织占比 同比提升，核心人力月人均首年佣金收入、核心人力月人均税前收入均同比大幅提升；国寿前三季度个险板块月人均首 年期交保费同比提升28.6%。
银保渠道“报行合一”严监管下，NBVM有望提升
银保渠道“报行合一”实施后，佣金费率较之前平均水平下降约30%，长期利好价值率水平提升。过去各险企期望通过以“量” 补“价”的方式提升银保渠道价值贡献水平，但受行业竞争同质化现象严重等因素影响，银保渠道费用高企，甚至出现实际费 用超出产品报备时水平（即“报行不一”）的情况。 2023年8月以来，监管高度重视银保渠道业务健康平稳发展，严格开展落实“报行合一” 、治理市场乱象，推动保险公司降低 经营成本、提升负债质量。根据证券时报，对于趸交、3年交、5年交、10年交的保险产品，保险公司给予银行的一次性手续费 上限分别下调至3%、9%、14%、18%（此前个别大银行5年期保险产品手续费率达到40% ）。
上市险企积极布局并不断深化银保渠道合作，具有代表性的例如：1）平安寿险与平安银行深化独家代理模式的同时，进一 步夯实外部银行合作关系，2023年前三季度可比口径下平安以银保渠道为主的多元渠道NBV贡献占比为15.8%，上半年银保 渠道NBV同比大幅增长174.7%；2）国寿深化拓宽银行合作，持续加强银保渠道客户经理队伍专业化、科技化能力建设，上 半年银保渠道季均实动人力同比提升13.8%；3）太保深化“长航”转型，有序落地价值银保；4）新华深耕合作渠道，深化 业务期交化、长期化转型发展。
财产险：景气度有望延续，24年COR将迎来改善
监管进一步强调车险“报行合一” ，利好头部险企进一步抢占市场份额。根据上海证券报，今年以来少数财险公司为抢占车 险市场份额，在部分地区打“价格战” ，部分区域渠道手续费率最高超过30%。随着商业车险自主定价系数浮动范围拓宽， 为防止车险市场手续费不正当竞争行为，监管进一步强调车险“报行合一” ，强化费用管控，长期来看利好头部险企利用其 大数据定价优势进一步抢占市场份额，呈现出马太效应。
车险“刚性”消费特征下保费增长有望延续。近年来机动车保有量保持稳定增长，车险综改压力释放后，无论是新车销售带 来的增量业务，亦或是存量车带来的确定性业务，车险“刚性”消费特征下都将利好保费持续稳健增长。 同时随着新能源车渗透率持续提升，将为市场迎来更为广阔空间。2023年前10月，新能源乘用车零售销量累计595.4万辆， 同比+34.4%，渗透率为34.5%，较2022年进一步提升6.9pct。
资产端：短期波动不足为惧，关注险企长期资产配置能力
新金融工具准则实施后险企FVTPL资产占比的提升致使盈利波动性加剧，未来应更关注其长期资产配置能力。2023年10月 财政部发布《关于引导保险资金长期稳健投资 加强国有商业保险公司长周期考核的通知》，经营效益类指标的“净资产收 益率”由“当年度指标”调整为“3年周期指标+当年度指标”相结合的考核方式，有利于引导险企更好开展长期投资，以 “时间” 换“空间” ，承受一定短期波动，以提升长期投资回报水平。 展望2024年，险企资产端机遇与挑战并存，一方面会计准则切换背景下保险公司仍面临权益市场波动加剧风险；但另一方 面对于资产端弹性较大的保险公司而言，若权益市场回暖将显著利好其投资收益改善，进而释放利润；资产久期的拉长也利 好险企强化资产负债匹配管理、应对利率长期下行风险。同时，伴随房地产领域支持性政策落地生效，包括一线城市认购政 策调整优化、 “保交楼”及城中村改造等领域定向支持工具加码，市场对险企地产敞口的担忧情绪有望得到缓释。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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