【申万宏源】环卫服务稳健成长，布局环卫机器人助推行业升级.pdf

2023-11-24

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1. 公司深耕环卫物业 26 年，近年业绩稳健

1.1 公司深耕市政环卫服务，致力成为“数智城市大管家”

公司 26 年深耕环卫服务及物业清洁，致力成为“数智城市大管家”。玉禾田创立于 1997 年，经营物业保洁，2010 年成立玉禾田集团，2016 年在新三板挂牌，2020 年登陆深交所创业板。公司现主营市政环卫、物业管理、园林绿化等，在全国各区域均有布局，其中以华南华东为主。2023 年 8 月，公司公告首期以 8000 万受让坎德拉智能 34.65%的股权，进入环卫清洁智能机器人领域。

公司主营业务涵盖城市运营（市政环卫为主）和物业管理两大板块，为政府单位和企业客户提供“全场景”的城市运营服务与物业管理服务，包括但不限于城市环境管家、城市空间管家、城市焕新管家、城市智慧管家，物业管理等服务系列。 1）城市运营：公司在特定期限及区域内提供城市“全场景”一体化城市运营服务，包括但不限于空间管理、城市资源运营、环境卫生、绿化管养、道路管养、市容管控、水域管理、停车管理、亮化管控、数字化城管等城市公共服务。目前，城市运营服务内容边界扩宽，产业链延展，业态升级，形成“管理+服务+运营”的城市运营新模式。截止 2023 年中报，公司已为近 200 家政府单位和超 180 余座城市提供长期服务。公司连续数年被 E20 环境平台评为“环卫十大影响力企业”。 2）物业管理：公司主要与不同物业业态（如写字楼、住宅、商业、工业园区、公共交通枢纽等）客户签署服务协议，在特定期限及区域内提供开荒、日常清洁保洁服务及各种专项清洁服务（如石材养护及翻新处理、地毯清洗、地面打蜡、绿化养护、室内空气治理、四害消杀、消毒、外墙清洗及二次供水设施设备清洗消毒等）。截止 2023 年中报，公司已经为超过 1,200 家品牌客户提供长期服务，持续完成了北京奥运会、广州亚运会、深圳大运会等诸多国家级赛事场馆及博鳌亚洲论坛、中阿博览会、中国消博会等国际大型论坛和展会的环境保障。

公司董事长周平旗下的天之润公司持股公司 51%股权，股权结构稳定。截至 2023 年三季度末，西藏天之润通过直接持股和其控制的深圳市鑫宏泰投资共持有公司 50.87%的股份，公司董事长周平拥有其 90%的股份，为公司实控人。周平、周梦晨为父子关系，周平与王东焱为表兄妹关系。此外，周平为全心咨询与全意咨询的普通合伙人，全心咨询、全意咨询均为公司员工持股平台，深度绑定核心员工利益。

公司曾发布股权激励，推动公司发展。以最近的 2021 年公司员工持股计划为例，公司对 92 名核心员工进行激励，激励价格为 23.81 元/股，规模为 276.8 万股，股票来源为公司向激励对象定向发行 A 股股票，其中三个归属期的归属比例分别为 30%，30%与 40%。三个归属期股权激励行权目标业绩考核为：2021、2022 年、2023 年公司营业收入相比 2020 年增长分别不低于 20%、40%、60%。截止 2023 年 8 月 29 日，由于派息、资本公积转增股本，价格调整为 15.88 元/股，已授予尚未归属的数量为 1,211,472 股，激励对象因离职调整为 77 人；前两归属期业绩考核未达标，相应份额作废。

1.2 公司业绩稳健增长，近四年净利润 CAGR 达 28%

公司近 4 年营收 CAGR 达 18%，归母净利润 CAGR 达 28%。公司历史业绩稳健增长， 2020 年公司净利润实现 101.7%的增长，在 2021 年回落，2022 年 yoy4.6%，主要是因为 2020 年疫情背景下有社保与增值税优惠政策，同时净利率高的环卫业务需求增加。

分业务来看，毛利率较高的环卫板块持续提升，2022 年环卫贡献公司 92%的毛利润。

公司毛利率及净利率稳中有升，2020 年大幅提升受当年政策影响；期间费用率总体稳定，2023 年增大研发投入。2020 年受社保与税项政策影响，利润率激增，2021 年恢复正常水平。为了控制人力成本，公司 2023 年开始布局机器人行业，研发费用投入增加。

公司在手现金类资产充裕（10.18 亿，占净资产比重 30.0%，），负债率维持在 41%，有息负债率约 18%，ROE 逐步回落至 15%。截止 2022 年底，公司在手现金类资产达 10.18 亿，占净资产比重的 30.0%。2020 年公司上市，之后资产负债率稳定在较低水平。2020 年后疫情政策优惠取消，利润增长放缓，ROE 回落至 15%。

公司经营活动净现金流整体稳健，近年受应收账款影响略有下滑。公司市政环卫服务主要客户为政府，近年财政压力下回款有所减慢，截止 2023 年 3 季报，公司应收账款达 30 亿，导致经营现金流有所回落。筹资活动现金流除 2020 年上市外，对外融资情况基本不变。投资活动现金流整体流出，主要为公司购买的理财产品。

公司现金流稳健，分红率逐步提升，2022 年分红率为 38%。得益于公司稳健业务模式及稳健经营，公司经营现金流表现稳定，自 2020 年上市以来，持续分红，公司 22 年股利支付率 38.3%。

2. 环卫行业稳健发展，公司管理优秀，城市大管家模式助力持续拓展

2.1 “市场化+一体化+智慧化”推动环卫行业持续发展

“市场化+一体化+智慧化”将助推行业进入新发展阶段。环卫产业属于公共服务事业，具有刚性支出属性，因此环卫产业的长期发展与宏观经济短期波动不完全相关，与国民经济长期发展趋势、政策的导向、环保要求，以及人们生活水平有一定的关联性，我们看好环卫产业长期发展逻辑，尤其是在环卫行业“市场化+一体化+智慧化”趋势下，行业将进入新发展阶段。

一、城镇化及市场化持续推进，市场订单不断释放

预计 2025 年整体城市和县城的道路清扫、垃圾清运、公厕维护三大传统环卫项目市场空间将超 2500 亿。根据住建部数据，2018-22 年，我国城市道路清扫面积 CAGR 为 6%、公厕数量 CAGR 为 7%，同时考虑城镇化进程逐步放缓，假设我国道路清扫保洁面积将以年均复合增速 5%的速度增长，垃圾清运量及公厕数量将以 3%速度增长；公共服务清扫成本考虑 CPI 通胀，清扫费、垃圾清运费及厕所清洁管理费年均增速为 3%，则我国传统环卫市场空间将从 2019 年的 1618 亿增长至 2025 年的 2506 亿。

市场化持续推进，实行管办分离，提升效率。我国传统的环卫运营模式由政府财政负责拨款进行投资和运行管理，环卫事业单位集“裁判员”和“运动员”于一身，存在“组织架构不合理、激励机制不明确、治理能力不突出”的三大问题。引入社会力量进入环卫行业是解决这一问题的有效途径。环卫市场化不仅能带来环境卫生水平的提升，还能优化政府职能、提高公共服务效率。未来，我国环卫市场化发展将为环卫企业提供充分成长空间。

2022 年市场化率约 69%，未来仍有一定上升空间。伴随 2002 年政府确定市场化改革试点，2013 年政府明确要求在公共服务加大购买力度，行业市场化快速推进。根据我们测算，2014 年以来我国环卫市场化率快速提升，2022 年环卫服务行业市场化率约 69%。对比美国 81%的环卫市场化率，我国环卫市场化率仍有一定提升空间。与此同时，伴随早期环卫项目逐步到期，该类项目迎来新一轮招标采购，环卫市场迎来二次市场化机遇。

根据环境司南不完全统计，2022 年，我国合计开标各类环卫服务类项目（含标段） 20,124 个，同比增长 4.85%；新开标各类环卫服务类项目（含标段）的年化合同金额 823 亿元，同比增长 14.94%；合同总金额 2,510 亿元，同比增长 16.04%，均创历史新高。截至 2023 年 6 月 30 日，全国合计开标各类环卫服务项目/标段 10,888 个，项目成交年化总额 430 亿元、合同总额 1,171 亿元。其中年化总额比 2022 年上半年增长 7.5%。

二、一体化扩大服务深度及广度，行业规模不断扩张，城市大管家模式加速

在环卫服务市场一体化趋势下，环卫服务深度及广度不断扩大。具体而言，主要表现在服务内容一体化（向城市综合管理发展）、城乡环卫一体化（向乡镇环卫拓展）、产业链一体化（垃圾收储运及末端处理一体化）。

1）服务内容一体化：管理体制改革推动环卫内涵日益丰富，传统环卫向城市综合管理方向发展。传统环卫服务是指为城市提供道路清扫保洁、垃圾清运、公厕管理等服务。随着市场化的发展，环卫市场化的成功经验促进了政府的进一步放权，推动了环卫服务内容的泛化，环卫项目正逐步向城市管家方向发展，包括绿化养护、河道水面维护、照明维护等更多内容被打包到环卫项目中。2022 年 4 月 1 日新国标《城乡社区环卫清洁服务要求》正式实施，文件提出城乡社区环卫清洁服务范围包括但不限于道路清洁、室内公共区域清洁、室外公共场所清洁、农贸市场清洁、公厕清洁、水域清洁、垃圾收集、垃圾运输、应急作业等方面。

与此同时，部分地方政府机构管理体制也启动对应改革。例如北京已成立城市管理委员会，将多个市级部门与城市运行管理相关的职责一并划归，如发改委的煤、电、油、气管理，市商务委的再生资源回收管理，市园林绿化局的城市绿化带环境卫生管理，市水务局的城市河湖周边环境卫生管理等。深圳市坪山区将“市政道路一体化管养改革”列入十大改革攻坚目标，计划通过改革实现“对道路、环卫、绿化、路灯、井盖、信号灯等开展一体化管养”，提高道路管养精细化水平和资金使用效率。环卫业务向城市综合管理发展，有望推动目标市场进一步提升。伴随环卫业务向城市综合管理方向发展，环卫企业可承接部分城乡社区管理事务服务支出事项。根据财政部统计数据，我国历年社区管理事务支出（主要包括行政运行、一般行政管理事务、机关服务、城管执法、其他等）明显高于城乡社区环境卫生支出，伴随环卫业务向城市综合管理扩容，未来环卫市场空间有望进一步提升。

城市大管家模式由“试点探索”走向“大标时代”。2023 年上半年，深圳、山东、江苏、福建、河北等地先后发布“城市大管家”特许经营项目，意味着经过近两三年的试点与历练，“城市大管家”模式经受住了市场验证，有望进入大规模推广期。环境司南数据显示，2023 年5 月份为环卫服务项目集中开标期，5 月份的年化金额排名前10 大项目，城市大管家类项目多达 6 个。

2）服务范围一体化（即城乡一体化）：环卫服务范围从城市扩展到乡镇，乡村振兴推动环卫覆盖空间扩大。一直以来，乡镇与农村地区的清扫清运服务由于地广人稀，经济性差，作业效果监督难度大等原因发展较为落后。伴随乡村振兴战略和对乡村人居环境的重视，政府依托 PPP 模式将城市/县城清扫与乡村清扫打包，依托第三方专业企业利用智能调度系统带来的成本优势，解决了长期困扰地方政府的农村环境问題，也提升了环卫清扫清运的市场空间。 2021 年 1 月 19 日，国家市场监管总局等七部门印发了《关于推动农村人居环境标准体系建设的指导意见》，从综合通用、农村厕所、生活垃圾、生活污水、村容村貌五个方面，确定了农村人居环境标准体系框架，建设标准与实施推广标准，持续推动农村人居环境改善工作。2 月 21 日，中央 1 号文件——《关于全面推进乡村振兴加快农业农村现代化的意见》全文发布。在乡村建设与生态环境改善方面，从厕所革命、污水治理、垃圾管理等多方面，对农村人居环境建设提出行动方向。12 月 5 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《农村人居环境整治提升五年行动方案（2021－2025 年）》，要求“扎实推进农村厕所革命”、“加快推进农村生活污水治理”，“全面提升农村生活垃圾治理水平”，推动村容村貌整体提升。在建设“美丽乡村”、构建城乡环卫一体化的时代背景下，整县推进、全局治理项目迭出，农村环卫市场将迎来市场空间进一步扩展。

三、机械化及智慧化推动行业降本增效

当前我国老龄化+人工成本提升，传统环卫服务人力成本占运营成本的 65%，机械化可有效降低成本。随着我国人口老龄化的程度不断加深，以及人工成本的提升，未来环卫市场必然出现用人荒、招聘困难的现象。而环卫机械化作业快速、高效等突出优势既能减少对人工作业的依赖，又能保障环卫作业的高质量完成，环卫机械化成市场发展必然趋势。目前我国环卫企业人力成本占环卫项目运营成本的 65% ，相对而言，美国 WASTE MANAGEMENT （WM ）2020 年人工成本仅占其运营成本的 18.10% ，REPUBLIC SERVICES （RSG）2020 年人工成本占比 21.20%，未来降本空间显著。我国环卫机械化快速提升，但发展不均衡，相较发达国家仍有提升空间，机械化率的提升将驱动环卫装备持续增长。目前总体来说我国环卫市场机械化程度仍处于提升阶段，很多地方的城市道路清扫仍依靠人力完成。根据城乡建设统计年鉴数据，截至 2020 年末，全国城市道路清扫保洁面积中机械清扫面积达 97.56 亿平方米，机械清扫率为 76.10%；全国县城道路清扫保洁面积中机械清扫面积达 28.51 亿平方米，机械清扫率为 73.90%，这与发达国家 80%以上的机械化清扫率仍有一定差距。未来，随着人工成本继续增加，环卫作业机械化将成为国内环卫市场的主要发展方向并涵盖道路清扫、护栏清洗、垃圾收集转运等各个细分领域。

智慧化将优化项目管理效率，实现服务标准化及管理可复制化，提升项目盈利水平。环卫作业基础设施遍布街道、作业面积分布广、庞大的设备数量以及多而分散的作业人员使得日常运营管理成为环卫行业的一大难点。环卫企业基于项目经验，搭建智能化的管理平台，从而形成标准化、可复制的管理模式。通过对人员、车辆、设施、作业状况等实施全过程管理和监控，将以往人力监管模式改变为更高效的自动化、更安全的信息化、更科学的智能化管理，有助于提升环卫服务的精细化管理水平，优化作业方法及作业路径、减少跑冒滴漏、降低运营成本、提高运营效率，从而提高人均产值。

智慧化有助于政府对环卫服务的实时有效监督。监管部门可以通过智慧环卫系统对环卫作业的各个环节进行实时监管。数据的自动记录，不仅避免了考核过程中的主观因素，同时提供了量化依据，有助于实现考核的公平公正。在云平台监控、调度中心，还可以实现及时调度，有效应对突发状况。

智慧环卫快速发展，智能装备成为环卫装备新增长点。智慧环卫依托智能装备和智慧环卫云平台，实现环卫运营智能化，进一步释放人力、物力，提高环卫运营效率，成为环卫行业未来发展的方向。其中智能装备是指 5G 环卫机器人、无人驾驶环卫车、智能小型环卫机器人等智慧环卫装备，智能化、少人化甚至无人化将成为未来城乡环卫服务重要趋势，小型智能设备、无人驾驶环卫设备等将会是新的风口，为行业带来新变数、新增量。智云平台则是指依托物联网技术与移动互联网技术，通过整合环卫装备产品研发、生产制造、设备运行、运营管理、售后服务等数据资源，实现对环卫运营服务所涉及到的“人、车、物、事”构建“全时段、全方位、前后台无缝对接、精准高效” 的运维服务和远程监控管理模式，真正实现从管理到服务、从治理到运营，全面提高城市管理和政府公共服务水平。

2.2 行业竞争激烈，公司凭借管理优势持续领先

市场竞争加速白热化，同时马太效应日趋凸显。国有企业加速渗透，物业企业大规模进入角逐，互联网公司多元主体跨界入局，市场竞争加速白热化。根据环境司南数据，2023 年上半年“两个 TOP10 榜单”（年化额和合同额榜单）的 13 家上榜企业（7 家上市公司、 6 家国有企业），“非上市民营企业”首次集体缺席半年度 TOP10 榜单,今年上半年环卫服务市场格局竞争激烈。与此同时，随着城市综合管理走向精细化、机械化、智能化、信息化、新能源化，项目以资本加持、运营品质、提质增效、科技赋能为核心的竞争壁垒日益强化。公司打造自身的智慧环卫平台，实现精细化管理，盈利能力位居行业领先。根据公司公告，公司当前在管员工超 8 万名，同时还需管理大量环卫车，在人员及物资管理方面积累了丰富的项目运营和服务管理经验。近年来，公司积极打造自身的智慧环卫平台——城市环境运营作业云系统，可以实时收集电子工牌数据和人车系统数据等，通过实时监测环卫作业情况和环卫设备运转情况，提高管理效率、降低管理成本。对标环卫服务同行，公司毛利率整体更加稳定，净利率（2023H1 为 12%）整体优于同行表现，反映出公司管理优势突出。

2.3 积极拓展城市大管家模式，公司订单持续释放

公司在手合同总额稳步提升，2023H1 城市运营板块新签合同金额约 36.55 亿元，同期增长 150%。根据环境司南数据统计显示，2023 年上半年成交年化额 TOP10 榜单，公司位列榜单第 5 名，2023 年上半年成交合同额 TOP10 榜单，公司位列第 4 名。截止 2023 年中报，公司城市运营在手合同总额达 413 亿元，其中 2023 年上半年新签订单 36.55 亿元（年化金额为 6.82 亿元），同比增长 150%。 2023 年上半年订单增长主要得益于公司4 月中标兰州市七里河区智慧环卫管理一体化特许经营项目，中标总金额为 14.37 亿元，服务期 15 年，年度服务费为 9580.08 万/年，项目内容包括道路清扫保洁、生活垃圾收转运、公厕管养、绿地管养保洁、智慧环卫云平台指挥中心的运营维护等。

3. 入局环卫机器人，加速部署数智化城市管家

3.1 机器人助力降本增效，更好满足一体化及数智化发展要求

公司城市运营业务人力成本比重约 63%，利用机器人可应对人口老龄化冲击，同时降低人工成本。目前，用人成本主要为基本薪资和高温补贴等；随着人口老龄化，将来单位用人成本将会不断上升。公司近年通过数智化推进实现了人均创收的稳步提升，主要业务中人工成本占比逐年下降。长期来看，机械化仍然是核心降本路径，提早布局有利于抢占先机，提升市场竞争力。

机器人产品可更好应对恶劣环境，满足一体化发展需求。机器人的优势除了成本稳定可控，还可以在高温等恶劣天气以及凌晨等作业时段工作，与城市街道、公园等需求相符。未来，随着环卫一体化的发展，多功能机器人应用场景日趋丰富，环卫机器人可更好满足城市管理一体化发展需求。机器人有助于数智化管理效益最大化，在一体化背景下价值显著。传统的人力作业方式在数据采集以及管理效果实现上都存在难度，数智化管理通过收集数据、算法处理优化作业方式以及资源分配，实现科学自动的管理。机器人可高效整合入数智系统，为管理系统提供更翔实可靠的数据，并实现灵活调度，在重复作业下提高效率。全国环卫工人成本支出约 1600 亿/年，未来环卫机器人替代空间广阔。根据盈峰环境发布的《环卫工人收入现状及环卫装备替代人工发展潜力白皮书》，我国环卫工人数量约为 456 万人（含驾驶员 45 万人），环卫工人平均税后收入为 2326 元/月，考虑社保等支出，环卫公司人工成本约 3-5 万元/人/年。按照中间值 4 万/人/年，400 万环卫工人计算，全国环卫工人工资支出成本约为 1600 亿/年。考虑环卫机器人已可进入量产，假设替代10% 的环卫工人场景，环卫机器人市场空间有望达 160 亿/年。此外，机器人赋能也在公司的数智化转型升级中有战略意义，多功能一体化的机器人使公司向“数智化城市管家”的定位靠近。

3.2 环卫机器人快速发展，有望迎来成本拐点，替代人工优势渐显

此前机器人行业受技术、成本、市场认知等限制，发展空间有限，近年深圳等地推进 “城市治理+AI”，打开机器人在环卫业务应用场景及空间。机器人行业应用空间广阔，但从最终落实来看，行业发展受到技术、成本、市场认知等因素限制，发展相对缓慢。针对环卫领域人工成本占比高、人口老龄化以及恶劣环境/时段工况等特点，环卫机器人可以在非机动车道清洁等方面发挥很好替代作用。2023 年 1 月，工业和信息化部等十七部门印发 “机器人+”应用行动实施方案，支持机器人的研发创新、应用推广。2023 年 5 月，深圳市人民政府办公厅印发《深圳市加快推动人工智能高质量发展高水平应用行动方案（2023 —2024 年）》，推进“城市治理+AI”，“在市容巡查、环境卫生领域适度超前布局市容巡查机器人、扫地机器人等应用。”在政策推动下，环卫机器人企业有望实现规模发展。

环卫机器人有望依托技术升级、行业理解加深及规模效应而实现降本。环卫机器人降本路径主要可以归类为：技术升级、行业理解加深以及规模效应三种路径。以公司参股的坎德拉公司为例，其户外清洁机器人主要功能为自主街道清扫，技术核心为自动驾驶的感应与算法，此前由于研发投入大、生产体量小，因而相较于人工优势不明显，应用有限。随着 2022 年坎德拉阳光 S200 多功能清扫机器人的落地，市场价值已得到初步实现。在机械化和人工智能的普遍发展趋势下，定位器等零部件成本随着市场的扩大而逐步降低；同时，随着市场的不断发展以及坎德拉与公司合作带来的对于市场的了解，产品的功能可以进行精简，去除不必要的成本；产品成熟后，机器人企业可将技术含量较低的机械生产外包，生产成本也将随着规模效益而递减。

3.3 公司与坎德拉未来强强联合，协同效应显著

公司首期以 8000 万元受让坎德拉子公司 35%股权，开启环卫机器人布局。2023 年 7 月，首期投资，公司拟以自有资金不超过 8,000 万元人民币受让坎德拉科技持有的其全资子公司坎德拉智能 34.65%的股权，后期拟通过认购新增注册资本持续投资。8 月，公司公告将向坎德拉智能进行战略采购，其中第一期采购金额为人民币 3,000 万元，包括采购或租赁清洁机器人、半智能设备、清洁设备、提供“机器人+人”的协同运维外包服务以及提供设备维护等其他服务等产品及服务。坎德拉拥有七年机器人研发经验，在多功能环卫机器人具有技术优势。坎德拉为深圳知名机器人企业，在清扫机器人赛道中领先，而新成立的子公司坎德拉智能将承担智能机器人的研发与销售业务。根据坎德拉官网，其拥有七年的研发经验，600 余项专利。2021 年，坎德拉的多功能环卫机器人实现夜间非机动车清扫、垃圾分类等功能，均有良好的使用反馈。

坎德拉阳光 S200 多功能清扫机器人已投放市场运转一年多，充分验证其先进性。阳光 S200 目前主要运用场景为公园、产业园区，设计场景包括广场、社区、大学及封闭道路等，主要优势包括：1）支持人机协作吹扫与调度：配备的背负式吹风机协助草坪等人工清扫任务，也可以通过 app 调度机器，预定凌晨清扫，自定义区域，满足多元具体需求。2）垃圾自动倾倒：垃圾仓满时自动感应，巡航至垃圾桶，垃圾仓与市政垃圾桶对标，可完全无人化运行。3）车身设计合理，清扫效率高：实现厘米级贴边清扫，配备智能伸缩边刷，兼顾清洁效率与通过性，可越过 5 厘米以下路障、爬缓坡、窄路掉头。4）搭载 AI 无人驾驶技术：可通过 360°环境感知智能避障，自动返航充电，智能避雨，记忆断点及漏点。阳光 S200 多功能清扫机器人自 2022 年投放至市场，已运转一年多；据 2023 中国城市环境卫生协会年会报道，已有 50 多辆设备在深圳投入使用。

公司与坎德拉未来强强联合，协同效应显著，目前已在深圳及兰州等地陆续落地项目。玉禾田拥有多年环卫、物业市场的经验，深知市场痛点，可协助坎德拉的机器人走出实验室，占有市场；坎德拉自身拥有强劲的研发团队，也将助力公司机械化、数智化的进程，此外，还可以在智慧照明、节能减排等方向协同研发。

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