【国金证券】技术领先+规模优势，看好受益半导体行业复苏.pdf

2023-11-17

26页

2MB

一、晶圆代工与半导体周期强相关，看好 24 年行业复苏

1.1 晶圆代工与半导体周期强相关，公司业绩增速高于半导体整体市场

半导体行业根据生产、设计、制造能力不同分为不同的公司种类，主要包括只进行芯片设计的 Fabless 公司、为设计公司提供晶圆代工的晶圆代工厂以及同时具备设计能力与代工能力的垂直整合 IDM 企业。主要的 fabless 企业包括苹果、英伟达、AMD、高通等企业，晶圆代工厂包括台积电、中芯国际等企业，IDM 厂商包括英特尔、海力士等企业。由于晶圆代工厂的客户包括全球各种体量的芯片设计公司，晶圆代工的景气度也与半导体周期息息相关，晶圆代工行业也体现出较高的周期性。目前全球半导体产业下行周期基本见底，有望 24 年复苏，我们认为晶圆代工行业也有望迎来下一轮上升周期。根据 WSTS 数据， 22 年全球半导体销售额 5741 亿美元，同比增长 3.27%，2023 年全球半导体销售额预计为 5150.95 亿美元，同比减少 10.28%， 2024 年全球半导体销售额预计增长 11.82%，达到 5759.97 亿美元。

在上行周期，晶圆代工市场增速一般大于整体半导体市场的增速。根据 Gartner，21、22 年晶圆代工市场增速分别为 32.0%、29.6%，而根据 WSTS，21、22 年全球半导体市场增速分别为 26.2%、3.3%。但考虑到目前晶圆代工下游客户库存仍然处于较高水位，因此未来晶圆代工复苏可能慢于设计厂和 IDM，导致明年晶圆代工增速受到影响。根据 Gartner，全球晶圆代工市场 2022 年为 1305 亿美元，同比增长 29.6%，预计 2023 年晶圆代工市场为 1224 亿美元，同比减少 6.2%，2024 年预计将随着全球半导体市场复苏，同比增长 12.4% 达到 1375 亿美元，增速与半导体大盘基本一致。从晶圆出货片数来看，Gartner 预计 2023 年全球晶圆出货片数同比减少 7.2%，预计 2024 年预计同比增长 14.5%。

从历史数据来看，公司业绩增速与半导体周期基本保持一致，而在上行周期当中，公司的同比增长幅度较半导体销售额幅度更大，且增长的持续时间更长。我们认为，公司作为全球晶圆代工行业龙头厂商，在行业上行周期除了需求恢复对公司晶圆代工的出货量有所拉动以外，公司的制程节点也在不断发展，芯片设计公司新推出产品也采用公司更先进制程进行代工。而先进制程的代工费用也不断提升，使得公司在半导体上升周期能够同时受益晶圆出货量的提升，以及单片晶圆代工价格的提升，业绩增长幅度较半导体整体市场更大。

公司营收年复合增长率也较全球半导体销售额的年复合增长率更快。公司 2006 年营业收入为 97.59 亿美元，2022 年已经达到 759.76 亿美元，06~22 CAGR 达到 13.69%。而同时期全球半导体销售的年复合增长率为 5.39%。公司营收的年复合增长率也高于各主要半导体细分领域的年复合增长率。

我们预计下一轮半导体上行周期当中，受益于需求恢复带来的晶圆产出数量提升，以及 3 纳米等先进制程产能爬坡带来 ASP 的提升，公司的业绩增长也有望大于整体半导体市场的增长。

1.2 设计厂库存仍处高位，晶圆代工整体复苏可能慢于设计厂与 IDM

公司制程、下游应用覆盖广泛，业绩难以被半导体行业的结构性机会拉动。公司 23Q3 分下游应用来看，HPC、手机营收占比分别为 42%、39%，是最主要的下游市场。截至 23Q3，各下游应用营收同比增速目前仍然没有较明显改善趋势。我们认为，未来半导体上行周期当中，晶圆代工的业绩复苏将落后于设计厂的业绩复苏。目前设计厂的业绩已经有一定复苏迹象，主要驱动力来自终端客户的库存去化已经基本完成。但芯片设计厂自身的库存水位仍然较高，仍然需要一定时间去化。因此在芯片设计厂自身库存回到正常水位前，对晶圆厂的需求仍然较为萎靡。因此我们认为，虽然目前芯片设计厂已经有一定业绩的复苏迹象，但是预计晶圆代工厂的业绩复苏将落后于芯片设计厂。

在本轮周期当中，晶圆厂以及公司季度营收增长较周期有所滞后，在半导体销售额同比下降以后，晶圆厂的营收以及公司营收仍然保持增长之后才下滑。晶圆厂产出与半导体销售的时间错位，导致在半导体销售下滑时，晶圆厂仍然在大量生产各种芯片，造成库存积压。虽然目前终端库存去化基本完成，终端对设计厂、IDM 拉货已经重新逐步开始，设计厂与 IDM 已经呈现初步复苏迹象，但由于设计厂仍然存在较多的库存，目前大部分产品需求可以靠库存支撑，并不需要给晶圆厂新的订单生产产品。因此我们认为在设计厂的库存回到合理水位之前，终端需求并不能直接传递到晶圆厂。需要设计厂库存回到健康水位后，终端需求才可以传递到晶圆厂，拉动晶圆厂业绩复苏。

对于下游客户库存情况，我们选取公司主要 fabless 客户联发科、博通、高通、英伟达、 AMD 进行分析，除博通外，目前其他厂商库存周转天数仍然处于较高水平。联发科、博通、高通过去库存周转天数在 100 天左右波动，英伟达、AMD 库存周转天数历史上看有较大波动，但低位一般也是在 100 天左右。目前以上公司除博通外，库存周转天数都处于较高位置，其中 AMD、高通库存周转天数接近 200 天。

公司主要先进制程客户年底集中发布新一代产品，对公司业绩有较大拉动，公司 10 月营收已经实现同比 15.7%的增长。但考虑到下游客户的库存仍然处于较高水位，随着下游客户的库存去化，生命周期较长的产品也将继续向公司下单，有望拉动公司更大幅度增长。

1.3 供给端产能增长明显，看好技术优势+规模优势厂商长期发展

根据 Knometa Research，截至 2022 年底，全球共有 167 座 12 英寸晶圆厂，用于制造各种芯片，包括 CMOS 图像传感器，以及功率分立器件等非 IC 产品。2024 年将有 15 座 12 英寸晶圆厂上线，其中 13 个用于生产 IC。预计 2025 年将有创纪录数量的晶圆厂开业，预计有 17 家开始生产。随着 2023 年支出的削减，一些原定于 2024 年开业的晶圆厂可能会推迟到 2025 年。到 2027 年，投入运营的 12 英寸晶圆厂数量将超过 230 家。根据 TrendForce，2023~2027 年全球晶圆代工成熟制程及先进制程产能比重大约维持在 7:3。中国大陆扩产进度最为积极，预估中国大陆成熟制程产能占比将从今年的 29%，成长至 2027 年的 33%，其中以中芯国际、华虹集团、合肥晶合集成扩产最为积极。

全球晶圆厂的产能也在不断增长，根据 SEMI，全球晶圆产能在 2022~2025 年将以 10%的年复合增长率增长，2025 年全球晶圆产能将达到每月 920 万片 12 寸晶圆的产能。考虑到全球半导体销售额 2006~2022 年 CAGR 为 5.39%，我们认为全球快速扩充的晶圆产能可能造成较严重的同质化竞争，只有具备技术优势（如先进制程节点、特色工艺）以及规模优势的厂商可以胜出。

技术角度看，先进制程具备更高的代工价格，每片晶圆代工的 ASP 更高，可以保证厂商的营收与盈利能力。同时先进制程量产需要大量的研发投入以及设备的资本开支，使得中小厂商进入存在较大壁垒，行业竞争格局较为稳定，可以长期保障厂商的盈利能力。根据 Gartner，28 纳米晶圆厂报价约 3000 美元/片，7 纳米则超过 10000 美元/片，5 纳米约 15000 美元/片，3 纳米则接近 20000 美元/片。而资本开支来看，每一千片 12 寸晶圆 28 纳米每月的产能需要约 1 亿美元的设备投入，而 7 纳米则超过 2 亿美元。特色工艺包括 MEMS、CMOS 图像传感器、嵌入式 NVM、RF、模拟、高压和 BCD-Power 工艺等，可涵盖移动设备、汽车电子系统、医疗系统、可穿戴设备和物联网等领域。MEMS 等半导体芯片的性能与生产工艺有密切关系，设计厂在设计产品时会考虑适合自身产品性能发挥的生产工艺，与晶圆厂共同对产线与工艺进行合作优化，在确定工艺后，未来生产工艺不会轻易切换。对晶圆厂而言，特色工艺可以更好绑定客户，避免成熟制程的同质化竞争。

而规模优势可以使得晶圆厂的生产成本与原材料成本降低，保证晶圆厂盈利水平。更高的盈利水平可以让晶圆厂拥有更多资金投入先进制程的研发，或者投入扩大生产，既而进一步加大自身的竞争优势。另外在行业下行期间，更高的盈利能力也可以使得晶圆厂有更为灵活的定价策略，加大自身竞争力。根据《UTBB FD-SOI Technology: An IoT Perspective》，以 16/14nm FinFET 晶圆生产成本为例，在量产初期，折旧约 2690 美元，占到了生产成本的 60.75%，而设备维护费用约 625 美元，占到了总成本 14.11%。因此具备规模优势的厂商可以依靠已经折旧完成的产线利润弥补新建产线的折旧造成的盈利压力，同时更多的产出也可以分担各类固定费用开支。

二、先进制程+特色工艺+先进封装，公司有望长期保持技术优势

先进制程可以减小芯片的线宽，加大芯片的晶体管密度，使得在面积一定的情况下，芯片晶体管数量可以大幅提升，既而增加芯片的性能。另外体积更小的晶体管也可以帮助芯片完成同样任务时有效降低能耗。因此追求更大的晶体管密度、更小的晶体管体积是半导体行业的必然趋势。据公司 22 年年报，公司 3 纳米制程线宽是 55 纳米制程的 0.026 倍，而 3 纳米的耗能是 55 纳米制程的 0.015 倍。

随着先进制程节点继续推进，以及先进封装技术和新材料的出现，摩尔定律的步伐仍在继续。制程来看，公司在全球实现 3 纳米节点量产，根据公司 23 年三季度法说会，预计 25 年将量产 2 纳米节点。特色工艺方面，公司下游涵盖 MEMS、CMOS 、嵌入式 NVM、RF、模拟、高压和 BCD 等工艺，可涵盖移动设备、汽车电子系统、医疗系统应用。先进封装方面，公司开创了 CoWoS、INFO 等先进封装方式。通过先进制程与先进封装，公司进一步增加了在高性能计算、AI、消费电子芯片代工的技术领先优势。同时公司成熟制程逐渐转向特色工艺，帮助公司成熟制程代工实现差异化竞争。

2.1 成功实现 N3 工艺量产，制程先进绑定全球大客户

公司制程先进性处于全球晶圆厂的领先地位，2011 年量产 28 纳米，2018 年量产 7 纳米， 2020 年量产 3 纳米，22 年已经实现 3 纳米工艺节点量产，根据公司 23 年三季度法说会，预计 25 年将实现 2 纳米节点量产。

先进制程的量产对公司单片晶圆的代工价格持续拉动，从 7 纳米制程节点开始量产以来公司单片晶圆价格代工平均单价快速提升。成熟制程的演进对公司单片晶圆代工平均价格拉动有限，2006 年平均单片晶圆的代工价格为 3043 美元，2017 年为 3076 美元。公司 2018 年量产 7 纳米工艺节点后，单片晶圆的平均代工价格快速提升，2018 年 12 寸晶圆平均代工价格为 3184 美元，今年 1~3 季度公司单片晶圆代工平均价格达到了 5488 美元。以美元口径计算，公司22年单片晶圆代工价格4830美元，较其他成熟制程为主的晶圆厂如联电、晶合与华虹单价有较大差异。

从制程节点来看，公司与三星目前已经达到 3nm 制程节点，处于全球主要晶圆厂的较领先位置。英特尔目前虽然开始推进先进制程研发，但制程推进仍然落后于三星与台积电，目前英特尔 14 代酷睿 CPU 已经部分内核已经放弃使用英特尔自己的工艺转为台积电代工。联电、格罗方德等晶圆厂已经放弃先进制程开发。未来先进制程代工集中度将较高度集中。

从晶体管密度看，公司的 3nm 制程较三星的 3nm 晶体管密度更大，因此单位面积芯片所具备的晶体管数量更多，在相同尺寸和相同设计下，使用公司工艺代工的产品性能更高。根据 DIGITIMES，公司 3nm 制程节点晶体管密度为每平方毫米约 290 万个晶体管，5nm 制程节点为每平方毫米 173 万个晶体管。三星 3nm 制程节点晶体管密度为每平方毫米约 170 万个晶体管，与公司 5nm 制程节点相当。公司 3nm 节点将开发不同子代产品，满足不同下游客户需求。目前除了 N3 以外，公司计划开发 N3E、N3P、N3X 等不同子代，N3E 可以降低生产成本，N3P 可以增加晶体管密度仪提升芯片性能，满足 HPC 客户需求，N3X 具备更高的电压容差，满足高电压应用。

公司制程的量产时间领先，以及工艺节点的性能领先，使得公司能够吸引大量芯片设计公司。之前采用其他晶圆厂的设计公司，也逐步切换到公司进行量产。考虑到设计公司在进行芯片设计时，也会考虑到使用的量产工艺，因此我们认为在公司技术能力领先且不出现重大问题情况下，客户仍然会持续使用公司工艺节点进行生产。

7nm 及更先进制程营收目前已经成为公司主要收入来源，且随着新制程节点的量产，占比有望持续提高。公司 7nm 制程节点 18 年三季度首次产生规模营收，该季度营收 8.27 亿美元，占公司营收 11%。3Q23 公司 7nm 及更先进制程营收合计 88.53 亿美元，占公司营收的 59%。分制程节点看，公司 7nm 制程节点营收下滑明显，从 22 年三季度开始连续营收同比下降，而公司 5nm 制程节点目前营收同比较为稳定。目前海外主流数据中心芯片与消费电子芯片已经转向 5/4nm 进行生产，根据公司 23 年三季度法说会，未来 7nm 有望转向特色工艺。

2.2 成熟制程向特色工艺转变，差异化布局避免激烈竞争

目前全球成熟制程仍然在继续扩产当中，且仍然占据主要的晶圆产能。根据 TrendForce, 2021~2024年全球晶圆代工产能年复合成长率达11%，其中28nm产能在2024年将达到2022 年的 1.3 倍，是成熟制程扩产最积极的制程节点，预期有更多特殊制程应用将往 28nm 转进，且 2021~2024 年全球 28nm（含）以上成熟制程产能将稳定维持 75~80%比重。营收角度看，根据 Counterpoint，22Q1 全球 7nm 及更先进制程营收占比为 30%，成熟制程仍然占大部分营收占比。

公司目前仍然有较大规模的成熟制程产能，成熟制程营收占比虽然逐年减少，但营收占比仍然占 30%左右。根据 Statista，22Q3 公司 22/28nm 及以上制程节点产能占公司产能的 66%。营收角度看，公司 18Q1 28nm 及以上制程节点合计营收 44.80 亿美元，营收占比为 69%，23Q3 时 28nm 及以上制程节点合计营收 45.87 亿美元，营收占比 31%。

公司积极拓展成熟制程特色工艺，进行差异化竞争。公司特色工艺包括 MEMS、CMOS 图像传感器、嵌入式 NVM、RF、模拟、高压和 BCD-Power 工艺等，可涵盖移动设备、汽车电子系统、医疗系统、可穿戴设备和物联网等领域。

目前部分 IDM 厂商和 fabless 厂商都向 fablite 模式迁移，有望加速晶圆厂特色工艺发展。 FabLite（轻晶圆厂）模式下，部分设计企业或 IDM 厂商将标准化程度较高的生产环节通过委外方式进行，而部分产品独有的特色工艺则由企业自主完成，从而实现了生产效率和产品质量的提升。目前德州仪器、英飞凌、ST 等传统 IDM 厂商都将部分工艺流程交给晶圆厂进行代工生产。未来随着传统 IDM 厂商与晶圆厂合作更加深入，有望加速晶圆厂特色工艺迭代。公司凭借目前大规模的成熟制程产能，以及较提前的特色工艺布局，有望充分受益。

2.3 先进封装全面布局，有望深入绑定下游客户

因为受到硅材料本身和技术的限制，摩尔定律接近失效，而过去以微缩晶体，提高单位面积晶体管密度来提高芯片性能的方法以及逐渐失效。公司开发出了多项前段和后段的 3D 封装技术，以推动芯片性能的提升。公司将前端芯片堆叠的技术统称为 SoIC（集成芯片系统，System of Integrated Chips）。公司的 SoIC 服务平台提供创新的前段 3D 芯片间堆叠技术，用于重新集成从片上系统（SoC）划分的小芯片。最终的集成芯片在系统性能方面优于原始 SoC。它还提供了集成其他系统功能的灵活性。SoIC 服务平台可满足云，网络和边缘应用中不断增长的计算，带宽和延迟要求。它支持 CoW 和 WoW 方案，而这两种方案在混合和匹配不同的芯片功能、尺寸和技术节点时提供了出色的设计灵活性。通过创新的键合方案，SoIC 技术实现了芯片 I/O 的强大键合间距可扩展性，以实现高密度芯片对芯片的互连。键合间距从次-10 微米规则开始。短距离芯片对芯片连接具有较小的外形尺寸、更高的带宽、更好的电源完整性（PI）、信号完整性（SI）以及与当前行业最先进的封装解决方案相比更低的功耗等优点。

公司在先进封装 CAPEX 投入较领先，2022 年公司先进封装 CAPEX 为全球第二。根据 Yole 测算，2022 年全球先进封装 CAPEX 合计为 145 亿美元，其中英特尔占 28%，公司占 25%。

目前公司主要有 CoWoS、INFO 两大先进封装平台，其中 CoWoS 主要面向 HPC、AI 等计算要求较高的场景使用，INFO 主要面向消费电子等场景使用。CoWoS 封装是把芯片封装到 Wafer 上，并使用硅载片上的高密度走线进行互联，先将芯片通过 Chip on Wafer（CoW）的封装制程连接至 Wafer，再把 CoW 芯片与 Substrate（基板）连接，整合成 CoWoS。INFO 封装使用聚酰胺薄膜代替 CoWoS 中的硅中介层，从而降低了单位成本和封装高度，这两项都是移动应用的重要标准。公司已经出货了大量用于智能手机的 InFO 设计的产品。

高算力芯片需要逻辑部分、I/O 部分以及高带宽存储的紧密结合，从单纯的芯片设计逐渐转向系统设计，先进封装的重要性日益凸显。目前公司 CoWoS 封装受益于 AIGC 火爆，需求量大增，主流 AI 芯片如英伟达 A100/A800、H100/H800 以及 AMD MI300 等都需要使用 COWOS 封装，而特斯拉 DOJO 芯片则采用了公司的 INFO SOW 封装技术。根据公司 23 年二季度法说会，公司将在 24 年扩产 COWOS 产能，到 24 年年底实现 COWOS 产能翻倍。公司 COWOS 产能分配目前按照客户晶圆流片情况进行分配，公司依靠先进制程、先进封装全面布局可以更好绑定客户，在高算力芯片需求高增情况下，进一步巩固自身的技术优势与客户优势。

2.4 消费电子、数据中心产品制程迭代，技术优势助力公司营收增长

消费电子、数据中心产品对先进制程有较强依赖性。消费电子终端产品有一定的尺寸和功耗的限制，而先进制程可以依靠更高的晶体管密度以及更小的晶体管尺寸，达到在尺寸被限制下更高的性能和更低的功耗。而数据中心产品对于性能要求较高，公司可以提供先进制程与先进封装一条龙服务，使得客户产品能够实现高算力性能。目前主要的消费电子与服务器产品已经开始使用公司 4nm 制程，而苹果已经开始使用公司 3nm 制程。目前年底智能手机 SoC 厂商如高通、联发科发布新的产品，以及 PC 市场复苏下 PC 产品拉货恢复，对公司 4/5nm。数据中心终端库存逐渐去化，随着年底英特尔、AMD DDR5 平台 CPU 渗透率提升，对于公司 4/5nm 产线也有较大拉动。海外主流 AI 芯片如英伟达 H100、AMD MI300 都使用公司 4/5nm 产线，目前公司 CoWoS 产能逐渐释放，晶圆投片量也将逐步增加。

受益于各客户新一代产品使用公司先进制程进入量产阶段，先进制程对公司业绩有较明显拉动，公司 23 年 10 月营收已经实现同比增长，较其他晶圆厂更早实现了业绩复苏。公司 2023 年 10 月营收达到 2432 亿新台币，环比增长 34.8%，同比增长 15.7%。公司 23 年 10 月的营收也达到了历史最高的月度营收数据。

目前三星同制程节点较公司制程晶体管密度较低同时功耗更大，英伟达、高通已经将消费类芯片迁移到公司进行生产代工。英特尔最先进制程产能有限，未来制程推进也具备不确定性，英特尔也将部分 CPU 内核迁移到公司进行生产。公司在先进制程领域具备较明显优势。同时公司具备 CoWoS、InFO 等先进封装技术，可以进一步绑定下游客户。未来先进制程将成为公司主要的业绩驱动力，成为公司业绩主要来源，而公司也有望较其他晶圆厂更早实现业绩复苏，复苏的增长也将更高。

三、规模优势+稳步扩产，长期毛利率有望保持高水平

3.1 规模优势有效控制生产成本，公司毛利率长期优于竞争对手

根据公司公告，截至 2022 年年底，公司产能每年等效 12 寸晶圆超过 1500 万片，是全球最大的晶圆厂。公司在台湾地区设有四座十二寸超大晶圆厂、四座八寸晶圆厂和一座六寸晶圆厂，并在大陆地区以及美国有产能布局。从营收角度看，公司市占率也为全球第一。根据 Statista，公司 3Q19 以来，营收市占率超过 50%，2Q23 公司营收市占率为 56.4%。营收角度看，全球晶圆厂集中度较高，2Q23 公司市占率为 56.4%，三星为 11.7%，其余晶圆厂市占率都小于 10%。公司在产能和营收角度都较其他晶圆厂有较明显优势。

公司产能上的领先，使得公司单个晶圆所分摊的固定成本大幅降低，公司规模优势较明显。根据公司 22 年年报，公司 2022 年全年产生折旧 4284.98 亿元新台币，其中 3996.39 亿元新台币计入营业成本当中，占比 93.27%。公司 22 年合计营业成本 9519.28 亿元新台币，其中原材料成本仅 551.55 亿新台币，人工费用仅 231.83 亿新台币，折旧占到营业成本的 41.98%。

毛利率来看，受益于公司的技术优势以及规模优势，公司毛利率已较长时间稳定在 50%以上，21 年芯片产能紧张开始，公司由于代工涨价导致毛利率进一步提升，而目前由于稼动率较低使得公司毛利率有所回落。相比竞争对手，公司毛利优势明显，且在本轮半导体下行周期当中，毛利率减少幅度较小。公司 22 年毛利率为 59.56%，今年前三季度毛利率为 54.90%。根据公司 23 年三季度法说会，公司未来有望长期保持 53%以上毛利率。

3.2 产能短期内已过高速增长期，稳步扩张有望巩固毛利水平

由于 2020、2021 年半导体行业供应链扰动，行业产能紧缺，公司产能快速扩充。目前供应链已经逐步恢复正常，而且下游需求增长短期内现有产能也可以基本满足。因此我们认为公司未来产能扩张将较为保守，未来公司资本开支压力有望减少导致分红提高，同时新建产能的折旧压力也将减少，公司毛利率有望保持在较高水平。根据 Gartner，全球晶圆厂资本开支在 2021、2022 年分别为 1527、1760 亿美元，同比增长分别为 38.5%、15.5%，Gartner 预计 23、24 年全球晶圆厂资本开支分别为 1371、1379 亿美元，同比变化-22.1%、+0.6%。公司 21、22 年资本开支分别为 300.89、363.39 亿美元，同比+73.05%、+20.77%。根据公司 23 年三季度法说会，公司预计 23 年资本开支 320 亿美元。

目前公司在建产线主要是先进制程产线、汽车特色工艺产线以及 CIS 特色产线。其中熊本工厂与索尼共同投资修建，德累斯顿工厂与汽车电子厂商博世、英飞凌、恩智浦共同投资修建。公司目前扩产计划预计在 24 年底会陆续释放产能。根据公司公告，2020 年底公司年产能超过 1200 万片 12 寸晶圆，对应每月产能超过 100 万片 12 寸晶圆，2022 年年底公司产能超过 1500 万片 12 寸晶圆，对应产能超过 125 万片 12 寸晶圆，两年内月产能增长超过 125 万片。公司目前公布的扩产计划当中，亚利桑那工厂产能将达到 5 万片每月，熊本工厂将达到 5.5 万片月产能，德累斯顿工厂将达到 4 万片的月产能，产能在 24~27 年陆续释放，因此我们认为公司未来资本开支有望收敛。

考虑到半导体设备一般 5~10 年的折旧周期，公司早期建设的成熟制程产线已经基本完成折旧。根据公司 23 年三季度法说会，公司认为 3nm 产线有望在 8 个季度以后毛利率达到公司平均毛利水平，考虑到未来公司先进制程扩产产能释放时间较分散，对公司毛利率压力有限，公司毛利率有望保持较高水平。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）