1、寿险负债端延续复苏，各公司有所分化
NBV保持较好增长态势，寿险复苏态势明朗
2023年第三季度寿险负债端整体延续较好复苏态势，但不同公司由于业务节奏差异导致表现有所分化。2023年前三季度各 保险公司的NBV增速分别为：中国太保（+36.8%）＞友邦保险（+32.8%，实际汇率口径）＞中国平安（+29.9%，可比口径下 为+40.9%）＞中国人寿（+14.0%），NBV整体延续了较好增长态势，长周期来看寿险负债端复苏的态势明朗。从23Q3单季表 现来看，各公司的NBV增速分别为：中国太保（+52.0%）＞友邦保险（+34.1%，实际汇率口径）＞中国平安（+21.3%），其 中中国太保、友邦保险、中国平安的NBV延续了较好的增长态势，中国人寿和新华保险的NBV增速预计有所走弱，主要是由 于预定利率下调后各保险公司在Q3的业务节奏有所分化所致。
新单销售有所分化，新业务价值率仍在下降通道
2023年第三季度各保险公司的新单增速有所分化。2023年前三季度各保险公司的新单保费增速分别为：友邦保险（+46.3%， 实际汇率口径）＞中国平安（+44.8%）＞中国人寿（+14.8%）＞中国太保（+13.1%）＞新华保险（+11.9%）；从23Q3单季表 现来看，各公司的新单保费增速分别为：中国太保（+53.1%）＞友邦保险（+52.5%，实际汇率口径）＞中国平安（+29.3%） ＞新华保险（-3.6%）＞中国人寿（-20.4%），新单保费增速有所分化，主要是由于各公司的业务节奏不同所致，其中中国 人寿的业务重心转向2024年业务的准备工作，因此导致Q3单季新单保费同比出现下滑。
代理人数降幅进一步收窄，产能显著提升
代理人人均产能提升明显。从代理人数量来看，截至2023年三季度末中国人寿、中国平安的代理人数量分别为66.0、36.0 万，环比23H1分别下滑0.1、1.4万，降幅持续收窄，且中国人寿的代理人数量基本企稳。从代理人产能来看，2023年前三 季度中国人寿的个险板块月人均首年期交保费同比提升28.6%，中国平安的代理人人均NBV同比增长94.4%，中国太保的代理 人渠道新保期缴规模同比增长37.9%且核心人力的月人均首年佣金收入、核心人力月人均税前收入均同比大幅提升，在储蓄 型产品热销、各公司积极推动代理人渠道改革等因素推动下，各公司代理人渠道的人均产能实现明显改善。
银保渠道在“报行合一”的监管要求下预计有望实现长期健康发展
银保渠道“控费”有望助力价值银保发展。2023年上半年，由于客户的储蓄需求旺盛、保险产品佣金率较高等因素的推动 下银保渠道的新单保费和NBV的增速和占比均持续提升。9月国家金融监管总局人身险部向各人身险公司下发《关于规范银 行代理渠道保险产品的通知》，要求保险公司完善银保渠道的佣金费用假设及结构、佣金费用做到“报行合一”、鼓励探 索费用递延支付方式，因此短期对银保渠道的保费销售造成一定影响。从23Q3单季银保渠道的新单表现来看，中国太保、 新华保险的银保渠道新单保费增速分别为+129.4%、-18.6%，其中中国太保由于公司深入打造价值银保且此前银保占比相对 较低，因此仍保持了高增态势；新华保险由于此前银保占比较高，因此受银保新规的影响较大导致新单销售有所下滑。长 期来看，银保渠道“报行合一”有助于保险公司降低银保渠道的费用，进而有望提高银保渠道的价值贡献水平。
2、财险负债端同比和环比承压，龙头优势 仍在
财险保费整体相对稳健，非车险是影响保费增速的主因
前三季度财险行业的保费增速相对稳健，财险业务的刚需属性凸显。2023年前三季度人保财险（即中国财险，下同）、平 安财险、太保财险的总保费收入分别为4095.7亿元、2259.32亿元、1484.55亿元，同比增速分别为+7.5%、+1.8%、+11.8%， 增速环比23H1有所下滑但仍保持了稳健增长态势。分险种来看，前三季度中国财险、平安财险、太保财险的车险保费增速 分别为+5.5%、+6.2%、+5.5%，非车险保费增速分别为+9.6%、-6.6%、+19.3%，可以看出各财险公司保费增速分化的主要原 因是由于非车险业务的竞争策略不同。
综合成本率同比、环比均又有所提升
各财险公司的COR同比、环比均有所抬升，但龙头公司的优势仍在。2023年前三季度各财险公司的COR分别为：中国财险 （97.9%，同比抬升1.7pct、环比抬升1.5pct）、太保财险（98.7%，同比抬升1.0pct、环比抬升0.8pct ）、平安财险 （99.3%，同比抬升1.6pct、环比抬升1.3pct），各财险公司的COR同比、环比均有所抬升，主要是由于汽车出行恢复以及 Q3自然灾害较多导致赔付增加所致。从单季COR表现来看，23Q3单季中国财险、太保财险、平安财险的COR均超过100%，主 要是由于季节性因素导致Q3自然灾害频发所致。展望Q4及2023年全年，随着Q4自然灾害影响减少，预计各财险公司的COR有 望迎来边际改善。
COR抬升带动Q3承保端出现亏损
COR同比抬升导致Q3单季各财险公司出现承保亏损。2023年前三季度各财险公司的承保利润分别为：中国财险（73.79亿元， 同比-39.0%）、太保财险（18.14亿元，同比-35.6%）、平安财险（16.49亿元，同比-67.5%），承保利润均有所下滑。从 单季表现来看，23Q3单季各财险公司的承保利润分别为：中国财险（-7.26亿元，22Q3为44.48亿元）、太保财险（-0.24亿 元，22Q3为7.29亿元）、平安财险（-14.04亿元，22Q3为8.74亿元），23Q3单季各财险公司均出现承保亏损，但全年来看 随着Q4 COR迎来边际改善，预计承保利润也将随之改善。
承保亏损及投资承压拖累Q3净利润表现
23Q3承保端和投资端双重承压导致净利润表现不佳。2023年前三季度各财险公司的净利润分别为：中国财险（193.86亿元， 同比-26.2%）、太保财险（45.11亿元，同比-27.0%）、平安财险（99.65亿元，同比-8.0%），净利润也出现了一定程度的 下滑。从单季表现来看，23Q3单季各财险公司的净利润分别为：中国财险（1.53亿元，同比-98.1%）、太保财险（4.71亿 元，同比-74.6%）、平安财险（7.23亿元，同比-67.6%），由于Q3承保端出现亏损以及资产端收益承压导致净利润同比下 滑，但全年来看，随着承保端赔付减少、资产端投资环境向好，有望推动净利润实现边际改善。
3、投资承压拖累净利润表现
权益市场震荡下行及利率低位不利于险企投资表现
2023年第三季度权益市场震荡下行及利率维持低位导致各保险公司的投资收益水平有所承压。2023年Q3单季沪深300指数及 偏股基金指数分别下跌3.98%、6.53%，进而导致保险公司的权益资产收益有所承压；同时10年期国债收益率在2.5%-2.7%之 间低位震荡，进一步压制了保险公司的固收资产收益表现。
险企投资收益率均同比下滑
2023年前三季度各保险公司的投资收益率水平预计均有所下滑。2023年前三季度各保险公司的年化净投资收益率分别为： 中国太保（4.0%，同比-0.27pct）、中国平安（4.0%）、中国人寿（3.81%，同比-0.31pct，旧准则口径）；年化总投资收 益率分别为：中国财险（3.6%）、中国太保（3.2%，同比-1.07pct）、中国人寿（2.81%，同比-1.22pct，旧准则口径）、 新华保险（2.3%），受权益市场震荡下行及利率维持低位影响，各保险公司的投资收益率表现承压。
投资承压及新旧会计准则切换影响各险企净利润表现
2023年前三季度各保险公司的净利润降幅进一步扩大。新准则下2023年前三季度各保险公司的归母净利润增速分别为：中 国平安（-5.6%，23H1为-1.2%）、中国人保（-15.5%，23H1为+8.7%）、新华保险（-15.5%，23H1为+8.6%）、中国太保（- 24.4%，23H1为-8.7%）、中国财险（-26.2%，23H1为+5.0%）、中国人寿（-36.0%，23H1为-8.0%）。其中23Q3单季新准则 下的净利润增速分别为：中国平安（-19.6%）>中国太保（-54.3%）>中国人保（-89.6%）>中国财险（-98.1%）>中国人寿 （盈转亏）>新华保险（盈转亏），各保险公司的净利润表现均有所承压，主要是由于投资收益承压拖累净利润表现，以及 新旧会计准则切换导致净利润波动加大，而中国平安由于22年同期基数已使用IFRS9进行计算，因此净利润表增速好于同业。
4、Q4经营展望
23年NBV增长确定性较强，24年依旧值得期待
2023Q4的NBV基数均较小且部分险企已经在前三季度实现了全年NBV正增的目标，因此全年NBV正增确定性较强。各保险公司2023前 三季度的NBV占2022年的NBV比重分别为：中国平安（116%）、中国太保（112%）、友邦保险（98%），中国人保和新华保险2023上 半年的NBV绝对值就已经超过了2022年全年的水平，因此中国平安、中国太保、新华保险、中国人保2023年实现NBV同比正增长已是 事实，中国人寿和友邦保险距离实现全年正增长的目标压力较小，因此从基数和达成情况来看我们认为各上市险企实现全年NBV正 增确定性较强，预计2023年全年各公司NBV增速分别为：中国人保（+35%）、中国太保（+33%）、中国平安（+20%）、 新华保险 （+16%）、中国人寿（+13%）。
投资端环境改善将推动险企净利润迎来改善
利好政策频发，权益市场有望边际向好。近期高频经济数据向好表明我国经济处于稳步复苏之中，叠加监管从投资端、融 资端、交易端等方面综合施策以“活跃资本市场，提振投资者信心”，资产端的利好政策频出有望推动权益市场环境迎来 改善，在经济稳步复苏及权益市场向好的推动下，保险公司的投资收益率有望实现边际提升，进而利好净利润增速改善。
从根据往年经验来看，具备低估值价值属性的保险板块在四季度获得基金重仓和获取超额收益的概率较高。从基金持仓比 例可以看出，过去10年保险股在Q4的持股比例环比Q3提升的年份有7年，预计主要是由于Q4市场会迎来风格切换行情，而保 险股作为低估值、低持仓板块会收到机构投资者的青睐。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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