分析师：范劲松执业证书编号:S0740517030001E-mail:fanjs@zts.com.cn分析师:熊欣慰执业证书编号:S0740519080002E-mail:xiongxw@zts.com.cn分析师:熊欣慰执业证书编号:S0740519080002E-mail:xiongxw@zts.com.cn分析师:晏诗雨执业证书编号:S0740523070003E-mail:yansy@zts.com.cn
2023Q3旺季承压，Q4低基数下有望改善。2023年7-9月旺季啤酒总量连续承压，导致板块表现低迷，单月行业产量同比分别-3.4%、-5.8%、-8.0%，对比2019年同期分别+0.2%、-5.0%、-6.7%。2023年1-9月啤酒累计产量同比增长2.1%，对比2019年同期增长0.4%。2023Q3产量下滑明显，主要系：（1）7-8月台风降雨等极端天气影响明显，尤其是北方地区降雨明显多于往年。（2）旺季持续去库存，7-8月受天气影响需求疲软，9月虽然没有极端天气因素，但仍处于渠道库存去化阶段。从年内月度累计增速看，尤其是对比2019年，在啤酒行业总量平稳的大背景下，年初随着疫情管控放开，酒企预期场景修复纷纷加大渠道铺货。14月行业累计产量同比增长8.8%，对比2019年同期增长5.5%；至5月及6月，累计产量仍有明显增长；进入7月旺季后，由于需要消化渠道库存及需求疲软，累计增速迅速回落，1-9月累计产量基本持平2019年同期。（3）今年7-9月产量同比下滑，还部分受去年同期高基数影响。进入Q4淡季后，由于啤酒需求量环比减弱，酒企在旺季末基本将渠道库存降至合理水平，轻装上阵。同时由于2022Q4疫情形式严峻，基数较低，2022年10-12月行业产品同比分别-14.1%、-1.7%、+8.5%，对比2019年同期分别-11.1%、+0.4%、+5.8%。数据来源：wind、国家统计局（1-2月合并统计）、中泰证券研究所
2023Q3收入增速降速，但利润增长仍明显快于收入。2023Q3啤酒合计收入同比增长1.50%，对比上半年的10.80%放缓，主要系Q3销量表现疲软拖累收入增长。尤其青岛啤酒环比大幅降速，Q3收入同比-5%；其他公司Q3收入增速也回落至5%-10%。而上半年基本保持10%+收入增速。2023Q3啤酒利润增速仍快于收入增长，得益于高端化持续推动均价提升，其中青岛啤酒、燕京啤酒的利润增速明显快于收入增速。2023Q3啤酒合计收入同比增长1.50%，对比上半年的10.80%放缓，主要系Q3销量表现疲软拖累收入增长。尤其青岛啤酒环比大幅降速，Q3收入同比-5%；其他公司Q3收入增速也回落至5%-10%。而上半年基本保持10%+收入增速。2023Q3啤酒利润增速仍快于收入增长，得益于高端化持续推动均价提升，其中青岛啤酒、燕京啤酒的利润增速明显快于收入增速。
销量：由于受降雨水灾影响+去库存+高基数，2023Q3青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒、百威中国的销量分别增长11.3%、4.2%、5.3%、-0.2%。全国性公司青岛啤酒和百威中国销量承压，燕京啤酒增长主要受益于U8大单品放量，重庆啤酒增长则由于去年同期新疆封控低基数。均价：2023Q3青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒、百威中国的均价分别增长7.5%、4.1%、1.2%、8.9%。青岛啤酒和百威中国均价增长强劲，环比Q2加速，在享受行业高端化β的同时，主动收缩中低档产品。燕京啤酒仍保持中单价增。重庆啤酒均价增速缓慢主要系疆外红乌苏、1664等高端产品表现不佳。销量：由于受降雨水灾影响+去库存+高基数，2023Q3青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒、百威中国的销量分别增长11.3%、4.2%、5.3%、-0.2%。全国性公司青岛啤酒和百威中国销量承压，燕京啤酒增长主要受益于U8大单品放量，重庆啤酒增长则由于去年同期新疆封控低基数。均价：2023Q3青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒、百威中国的均价分别增长7.5%、4.1%、1.2%、8.9%。青岛啤酒和百威中国均价增长强劲，环比Q2加速，在享受行业高端化β的同时，主动收缩中低档产品。燕京啤酒仍保持中单价增。重庆啤酒均价增速缓慢主要系疆外红乌苏、1664等高端产品表现不佳。
青岛啤酒结构保持了快速升级趋势，2023Q3总销量下降11.3%，但主品牌仅下降5.6%，中高档则增长3.3%，高中低档增速间保持剪刀差，公司积极收缩其他品牌，结构提升推动Q3均价实现7.5%的强劲增长。重庆啤酒2023Q3主流档收入增长13.4%，乐堡、重庆、疆内乌苏增长良好；但高档收入由于疆外红乌苏、1664等需求疲软同比下降1.0%；经济收入同比增长1.3%。整体结构呈现中间快、两端慢，因此均价提升仅1.2%。数据来源：wind、公司公告、中泰证券研究所数据来源：wind、公司公告、中泰证券研究所
2023Q3啤酒公司吨成本增速环比上升。青岛啤酒主要系销量大幅下滑，导致吨酒固定成本的摊薄减弱；燕京啤酒主要系推进卓越管理体系建设等，短期成本上升；重庆啤酒主要系去年同期成本基数较低。可变成本处于下行通道，包材、大麦成本红利逐步兑现。（1）易拉罐：由于采购周期的原因，目前上市公司使用的易拉罐价格仍处于下行通道。铝材价格自去年下半年以来持续回落，目前处于相对低位。数据来源：wind、中泰证券研究所
（2）纸箱：瓦楞纸价格持续环比回落，同比降幅超过10%。（3）大麦：进口大麦价格自今年3月以来环比开始回落，同比涨幅也持续收窄。最新8-9月进口大麦价格已回落至2200元/吨附近，同比下滑接近20%。同时明年澳麦恢复进口，有望进一步推动大麦价格下行。后续重点关注年末各公司进口大麦锁定价格，明年大麦价格下行红利有望超预期。
2023年以来，受益于疫情管控放开，餐饮行业收入持续修复。2023年7-9月，餐饮收入增速维持在12%-16%，持续的复苏推动调味品需求回暖。对比2019年同期，餐饮收入增速也达到了双位数左右。从结构上看，上半年疫情管控刚放开，抗风险能力强的大B客户对应的B端复调恢复性高增；进入Q3后，中小B逐步恢复，基础调需求环比改善。
调味品行业整体来看，2023Q3收入环比Q1略有加速，利润增速改善明显。2023Q3基础调味品收入增速环比2023H1改善，主要系中小B餐饮开始修复。利润增长出现分化，海天、恒顺下滑；中炬、千禾、涪陵榨菜保持增长。2023Q3复合调味品依然保持了快速增长，宝立B端业务保持高增，整体放缓主要系C端空刻意面下滑。复调公司利润增速持平或高于收入增速。调味品行业整体来看，2023Q3收入环比Q1略有加速，利润增速改善明显。2023Q3基础调味品收入增速环比2023H1改善，主要系中小B餐饮开始修复。利润增长出现分化，海天、恒顺下滑；中炬、千禾、涪陵榨菜保持增长。2023Q3复合调味品依然保持了快速增长，宝立B端业务保持高增，整体放缓主要系C端空刻意面下滑。复调公司利润增速持平或高于收入增速。调味品行业整体来看，2023Q3收入环比Q1略有加速，利润增速改善明显。2023Q3基础调味品收入增速环比2023H1改善，主要系中小B餐饮开始修复。利润增长出现分化，海天、恒顺下滑；中炬、千禾、涪陵榨菜保持增长。2023Q3复合调味品依然保持了快速增长，宝立B端业务保持高增，整体放缓主要系C端空刻意面下滑。复调公司利润增速持平或高于收入增速。
大豆是基础调味品公司的主要原材料，2023年以来，大豆价格同比开始回落，目前回落幅度超过10%。随着新一季大豆产出，基础调味品公司的成本压力有望明显趋缓，推动盈利能力修复。油脂是复合调味品公司的主要原材料，2022H2开始油脂价格进入下行周期，2023H1棕榈油价格同比降幅一度超过40%，目前棕榈油价格保持低位震荡。大豆是基础调味品公司的主要原材料，2023年以来，大豆价格同比开始回落，目前回落幅度超过10%。随着新一季大豆产出，基础调味品公司的成本压力有望明显趋缓，推动盈利能力修复。油脂是复合调味品公司的主要原材料，2022H2开始油脂价格进入下行周期，2023H1棕榈油价格同比降幅一度超过40%，目前棕榈油价格保持低位震荡。
2023Q3中炬高新、千禾味业、天味食品、安琪酵母的毛利率加速改善。同时各家公司都积极管控销售费用率，除天味食品由于毛利率上升且进入销售旺季加大投入，其他公司Q3销售费用率均同比回落。基于此，大部分调味品公司2023Q3毛销差同比提升，海天作为龙头，毛销差下降幅度也有所收窄。数据来源：wind、公司公告，注：（）中代表负值、中泰证券研究所
预制食品:B端恢复较好,龙头盈利提升
预加工食品板块2023年前3季度实现收入增速13.91%，疫后受消费场景修复带动，板块收入保持稳健增长；其中23Q3收入增速慢于前3季度，实现收入增速10.35%。回顾22年，二季度疫情刺激居家消费造成C端高基数，23年C端需求回到常态，B端餐饮需求缓慢修复，大客户恢复较快。
米面制品：需求弱复苏，激烈竞争下盈利承压。受需求修复不明显和市场竞争加剧影响，23Q3以米面制品为主要产品的公司，如千味央厨、三全食品等，毛利率出现一定程度下降，但是费用控制依旧严格，毛销差依旧稳中有升。肉制品：成本回落叠加旺季产能利用率提升，盈利能力明显提升。伴随着速冻行业进入生产旺季，工厂产能利用率进一步提升推动生产效率提升。同时鱼浆、鸡肉等原材料回落，释放一定成本红利，肉制品毛利率提升明显。各公司减促降费趋势延续，行业高端化升级趋势明显，毛销差明显提升。米面制品：需求弱复苏，激烈竞争下盈利承压。受需求修复不明显和市场竞争加剧影响，23Q3以米面制品为主要产品的公司，如千味央厨、三全食品等，毛利率出现一定程度下降，但是费用控制依旧严格，毛销差依旧稳中有升。肉制品：成本回落叠加旺季产能利用率提升，盈利能力明显提升。伴随着速冻行业进入生产旺季，工厂产能利用率进一步提升推动生产效率提升。同时鱼浆、鸡肉等原材料回落，释放一定成本红利，肉制品毛利率提升明显。各公司减促降费趋势延续，行业高端化升级趋势明显，毛销差明显提升。
收入端，行业天花板较高。中期看，消费复苏的程度仍有环比改善，复苏的趋势基本确立。长期看，考虑企业降本增效和人口结构变化，预加工食品行业仍可看长。利润端，盈利能力提升可持续。一方面，主要原材料及油脂包材等成本高位回落，成本红利有望持续释放；另一方面，龙头企业引领行业走向高端化，有望带动全链路利润空间改善。收入端，行业天花板较高。中期看，消费复苏的程度仍有环比改善，复苏的趋势基本确立。长期看，考虑企业降本增效和人口结构变化，预加工食品行业仍可看长。利润端，盈利能力提升可持续。一方面，主要原材料及油脂包材等成本高位回落，成本红利有望持续释放；另一方面，龙头企业引领行业走向高端化，有望带动全链路利润空间改善。
休闲零食:渠道红利延续,企业表现分化
休闲零食在新兴渠道的红利进一步延展，零食系统高速扩店，会员制商超品牌也在加大门店开拓力度，直播电商热度同样不减。三季度来看，积极拥抱新渠道业态、进行渠道变革的零食企业如甘源、盐津、劲仔等普遍增速亮眼，盐津单Q3收入同比+46.17%，甘源单Q3收入同比+37.27%，劲仔单Q3收入同比+45.92%。
成本端来看，劲仔受小鱼、鹌鹑蛋成本高位回落利好，甘源受棕榈油成本同比继续回落利好，洽洽仍然使用较高价格原材料，但旺季积极调整带动净利率环比改善超预期。费用端来看，盐津、甘源受益于渠道变革，费用投放减少，劲仔处于扩张期，费用投放较积极。综合来看，盐津、甘源、劲仔等毛销差有不同程度提升，洽洽盈利能力短期承压，但伴随新原料投入使用，预计成本拐点逐步清晰。成本端来看，劲仔受小鱼、鹌鹑蛋成本高位回落利好，甘源受棕榈油成本同比继续回落利好，洽洽仍然使用较高价格原材料，但旺季积极调整带动净利率环比改善超预期。费用端来看，盐津、甘源受益于渠道变革，费用投放减少，劲仔处于扩张期，费用投放较积极。综合来看，盐津、甘源、劲仔等毛销差有不同程度提升，洽洽盈利能力短期承压，但伴随新原料投入使用，预计成本拐点逐步清晰。成本端来看，劲仔受小鱼、鹌鹑蛋成本高位回落利好，甘源受棕榈油成本同比继续回落利好，洽洽仍然使用较高价格原材料，但旺季积极调整带动净利率环比改善超预期。费用端来看，盐津、甘源受益于渠道变革，费用投放减少，劲仔处于扩张期，费用投放较积极。综合来看，盐津、甘源、劲仔等毛销差有不同程度提升，洽洽盈利能力短期承压，但伴随新原料投入使用，预计成本拐点逐步清晰。
2023Q3卤制品收入增速环比上半年放缓，主要系终端需求疲软，导致同店承压明显。2023Q3卤制品利润端保持了较快增长，餐桌卤成本红利持续释放，休闲卤成本也逐步迎来拐点，期待后续盈利能力大幅修复。
鸭副是休闲卤制品的主要原材料。目前毛鸭价格拐点已至，2023Q2以来毛鸭价格环比回落，同比涨幅持续收窄，最新9月价格已同比转负，后续成本红利可期。牛肉是餐桌卤制品的主要原材料。今年以来进口牛肉价格持续同比下降，且降幅不断扩大，目前维持在20%左右水平，持续释放成本红利。鸭副是休闲卤制品的主要原材料。目前毛鸭价格拐点已至，2023Q2以来毛鸭价格环比回落，同比涨幅持续收窄，最新9月价格已同比转负，后续成本红利可期。牛肉是餐桌卤制品的主要原材料。今年以来进口牛肉价格持续同比下降，且降幅不断扩大，目前维持在20%左右水平，持续释放成本红利。
2023Q3卤制品毛利率均实现了显著提升,推动毛销差大幅提升。其中佐餐卤味更为明显，休闲卤味的毛利率上半年仍处于同比下降，Q3迎来同比向上拐点，鸭副成本回落红利逐步体现。随着成本回落，卤制品公司适度加大销售费用投入，以力求提升同店。
烘焙食品:大客户引领增长,费用投放激进
烘焙食品延续B端好于C端的复苏态势，其中大B端表现更好。立高餐饮、茶饮及新零售等渠道同比高增，受益于酱料大客户渠道放量以及新客户开拓，增长提速明显。烘焙食品延续B端好于C端的复苏态势，其中大B端表现更好。立高餐饮、茶饮及新零售等渠道同比高增，受益于酱料大客户渠道放量以及新客户开拓，增长提速明显。
布局结构性复苏，关注盈利能力回升。基于今年疫情管控放开后的大背景，B端整体渐进式复苏，C端需求承压。首先，上半年疫情放开初期，抗风险能力强的大B渠道最为受益，且持续享受行业出清带来的集中度提升；2023Q3开始，随着中小B开始明显修复，修复节奏有所轮动。C端来看，由于受消费力及消费意愿低迷，需求疲软，量价均有压力，更多关注C端新渠道、新产品带来的α逻辑。盈利能力方面，2023年大宗商品价格进入下行周期，2023Q3上市公司盈利能力改善明显，大众品不乏利润超预期的公司。因此，我们建议一方面把握结构性复苏机会，一方面重视盈利能力向上周期。我们基于以下3条投资主线进行推荐：第一条投资主线：布局高成长性的赛道，把握“真成长”。需求疲软的大环境下，α属性仍旧突显，啤酒（利润端）、复合调味品、速冻食品等保持高景气度。重点推荐燕京啤酒、天味食品、宝立食品、安井食品、千味央厨、立高食品等。第二条投资主线：布局改善型公司，把握“反转机会”。一方面，行业迎来反转，受益修复轮动，典型的下游以中小B为主的公司；另一方面，公司迎来反转，改革红利兑现。重点推荐中炬高新、燕京啤酒、劲仔食品、盐津铺子、海天味业、味知香。第三条投资主线：布局低估值+成本拐点，把握“成本红利”。大宗商品价格回落，推动大众品公司2023Q3盈利能力显著回升。考虑到需求景气度的修复仍需持续观察，仅依靠成本红利对估值拉升有限，因此重点关注成本回落+低估值的组合。重点推荐绝味食品、紫燕食品、洽洽食品、安琪酵母等。我们基于以下3条投资主线进行推荐：第一条投资主线：布局高成长性的赛道，把握“真成长”。需求疲软的大环境下，α属性仍旧突显，啤酒（利润端）、复合调味品、速冻食品等保持高景气度。重点推荐燕京啤酒、天味食品、宝立食品、安井食品、千味央厨、立高食品等。第二条投资主线：布局改善型公司，把握“反转机会”。一方面，行业迎来反转，受益修复轮动，典型的下游以中小B为主的公司；另一方面，公司迎来反转，改革红利兑现。重点推荐中炬高新、燕京啤酒、劲仔食品、盐津铺子、海天味业、味知香。第三条投资主线：布局低估值+成本拐点，把握“成本红利”。大宗商品价格回落，推动大众品公司2023Q3盈利能力显著回升。考虑到需求景气度的修复仍需持续观察，仅依靠成本红利对估值拉升有限，因此重点关注成本回落+低估值的组合。重点推荐绝味食品、紫燕食品、洽洽食品、安琪酵母等。我们基于以下3条投资主线进行推荐：第一条投资主线：布局高成长性的赛道，把握“真成长”。需求疲软的大环境下，α属性仍旧突显，啤酒（利润端）、复合调味品、速冻食品等保持高景气度。重点推荐燕京啤酒、天味食品、宝立食品、安井食品、千味央厨、立高食品等。第二条投资主线：布局改善型公司，把握“反转机会”。一方面，行业迎来反转，受益修复轮动，典型的下游以中小B为主的公司；另一方面，公司迎来反转，改革红利兑现。重点推荐中炬高新、燕京啤酒、劲仔食品、盐津铺子、海天味业、味知香。第三条投资主线：布局低估值+成本拐点，把握“成本红利”。大宗商品价格回落，推动大众品公司2023Q3盈利能力显著回升。考虑到需求景气度的修复仍需持续观察，仅依靠成本红利对估值拉升有限，因此重点关注成本回落+低估值的组合。重点推荐绝味食品、紫燕食品、洽洽食品、安琪酵母等。
中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。
