1. 行业整体：产销环比增长助力业绩向上
2023 年初行业降价潮导致消费者产生浓重观望情绪，随着国六 b 非 RDE 车型销 售期的延长，车市价格体系逐步稳定，需求逐步复苏。随着各地汽车促销费政策的持 续实施以及行业新产品的不断投放，叠加出口持续高景气，三季度乘用车销量表现较 好，推动行业整体收入实现环比增长，盈利能力有所提升，运营效率得到改善。乘用 车板块智能化与电动化引领，自主崛起势头延续；零部件板块或智能化迎来突破性发 展，优质公司出海开启全球化成长空间；商用车板块内需平稳，外需强劲，政策加码 顺周期有望受益。
本次三季报业绩综述所取样本：1）筛选原则：以中信汽车行业的划分标准为基 础，剔除 ST 曙光、ST 八菱、*ST 越博，调整一汽解放至卡车子行业。2）筛选结果： 共统计分析了 206 家上市企业，其中 9 家乘用车企业，8 家卡车企业，6 家客车企业， 183 家零部件企业。
样本数据口径说明：由于 2020-2021 年部分样本公司发生会计政策调整，营业成 本及各项费用口径可能发生变化，为保证数据同比变化的可比性，对部分营业成本及 各项费用做追溯调整。 2023Q3 汽车产销延续增长态势，行业收入同环比均有所增长，其中乘用车与零 部件板块增速较为领先。2023Q3 行业整体实现营业总收入 8703 亿元，同比增长 14.2%， 环比增长 9.1%，其中乘用车同比+13.1%，环比+13.2%，卡车同比+28.1%，环比-1.9%， 客车同比+26.2%，环比-1.5%，零部件同比+10.1%，环比+7.1%，乘用车与零部件板块 收入环比提升显著。
产销规模增长推动行业盈利向上。2023Q3 行业整体实现归母净利润 368 亿元， 同比增长 31.6%，环比增长 20.1%，归母净利率为 4.23%，同比提升 0.56pct，环比提 升 0.39pct。
毛利率角度，2023Q3 行业整体毛利率回升。2023Q3 行业整体毛利率为 17.04%， 同比提升 1.61pct，环比提升 1.53pct。卡车、客车、零部件板块毛利率分别环比变 化+0.86pct/+1.46pct/-0.10pct，剔除上汽后，乘用车板块毛利率环比提升 3.43pct。
期间费用率角度，2023Q3 期间费用率环比提升。2023Q3 行业整体期间费用率为 11.38%，同比提升 0.59pct，环比提升 0.81pct。各板块期间费用率均环比向上，乘 用 车 、卡车、客车、零部件期间费用率分别环比提升 0.64pct/1.06pct/1.72pct/0.99pct。现金流占比环比下降，周转天数有所下降。2023Q3 行业整体应收账款周转天数 为 43.94 天，同比增长 0.11 天，环比下降 1.05 天，存货周转天数为 48.71 天，同比 下降 0.70 天，环比下降 4.23 天，应收账款周转天数与存货周转天数环比均有不同 程度下降。2023Q3 经营性现金流占比为 10.54%，同比+1.61pct，环比-6.98pct。
2. 乘用车：销量提升推动收入向上，盈利环比提升
2.1 成长能力：乘用车销量提升助力板块收入同环比增长
2023Q3 行业需求提升，销量维持较强增长态势。2023 年初行业降价潮导致消费 者产生浓重观望情绪，随着国六 b 非 RDE 车型销售期的延长，车市价格体系逐步稳 定，需求逐步复苏。随着各地汽车促销费政策的持续实施以及行业新产品的不断投放， 叠加出口持续高景气，三季度乘用车销量表现较好。2023Q3 批发销量为 686.0 万辆， 同比增长 3.4%，环比增长 11.9%。
新能源渗透率持续增长。2023Q3 新能源乘用车销量 241.2 万辆，同比增长 28.4%， 新能源渗透率提升至 35.2%，同比+6.8pct，环比+1.5pct，新能源渗透率持续向上。 乘用车出口维持高景气。2023Q3 乘用车出口量为 105.5 万辆，同比增长 40.5%， 环比增长 10.7%。国内车企加速布局海外市场，出口维持高景气。销量提升带动 2023Q3 乘用车板块收入增长。2023Q3 乘用车板块实现营业总收入 5085 亿元，同比增长 13.1%，环比增长 13.2%。2023Q3 乘用车行业新品频出，消费需 求有所提升，销量增长推动乘用车行业收入显著增长。
分车企来看，比亚迪表现持续亮眼，长安营收同环比高增。2023Q3 除海马、江 淮、赛力斯外，乘用车上市公司营收均实现环比向上。比亚迪销量屡创新高，营收同 环比均呈现高速增长态势，2023Q3 销量为 82.40 万辆，同比增长 53.0%，环比增长 17.1%，新能源市场市占率 34.2%，2023Q3 营收 1621.5 亿元，同比增长 38.5%，环比 增长 15.9%。 长安汽车 2023Q3 销量 65.4 万辆，同比增长 7.6%，环比增长 17.8%，新能源销 量汽车高速增长，2023Q3 长安自主品牌新能源销量 13.1 万辆，同比+83.0%，环比 +42.7%，新能源占比 20.0%，同比+7.1pct，环比+4.9pct。2023Q3 实现营收 427.1 亿 元，同比增长 48.4%，环比增长 38.1%。
长城汽车受新能源与海外放量拉动，2023Q3 销量向上带动营收快速恢复，2023Q3 销量 34.5 万辆，同比+21.5%，环比+15.2%，其中新能源与海外占比分别同比提升 0.51pct/1.41pct，2023Q3 营收 495.3 亿元，同比+32.6%，环比+21.0%。 上汽集团 2023Q3 实现销量 130.6 万辆，同比下降 15.0%，环比增长 10.6%，实 现营收 1967.9 元，同比下降 6.9%，环比增长 8.9%。广汽集团 2023Q3 实现销量 63.1 万辆，同比下降 6.5%，环比增长 1.3%，实现营收 362.7 元，同比增长 32.6%，环比 增长 21.0%。
2.2 盈利能力：受益于规模效应及成本向下，盈利能力环比提升
2023Q3 乘用车板块盈利表现环比提升。2023Q3 乘用车板块实现归母净利润 198.6 亿元，同比增长 33.0%，环比增长 57.5%；归母净利率为 3.9%，同比增长 0.6pct， 环比增长 1.1pct。2023Q3 乘用车板块实现扣非归母净利润 171.2 亿元，同比增长 42.9%，环比增长 83.8%；扣非归母净利率为 3.4%，同比增长 0.7pct，环比增长 1.3pct。 归母净利率环比有所增长主要系比亚迪、长安汽车、长城汽车产品放量带动盈利能力 提升所致。
分车企来看，盈利表现存在分化。比亚迪受益于规模效应以及降本，单车盈利环 比提升，利润高增长，2023Q3 实现归母净利润 104.1 亿元，同比增长 82.2%，环比增 长 52.9%，单车归母净利达 1.14 万元，环比 Q2 的 0.87 万元显著提升。受益于销量 增长，长城汽车与长安汽车盈利表现亮眼，2023Q3 长城汽车实现归母净利润 36.3 亿 元，同比增长 41.9%，环比增长 206.1%，归母净利润同环比均实现高速增长；长安汽 车实现归母净利润 22.3 亿元，同比增长 113.9%，环比增长 226.5%。
受合资品牌影响，上汽集团与广汽集团盈利同比有所下滑。2023Q3 上汽集团实 现归母净利润 43.2 亿元，同比下降 24.7%，环比增长 0.5%，广汽集团实现归母净利 润 15.4 亿元，同比下降 33.2%，环比增长 8.1%。
销量提升叠加锂价下行，乘用车整体毛利率有所提升。2023Q3 乘用车板块毛利 率（剔除上汽）为 19.2%，同比提升 2.0pct，环比提升 3.4pct。分车企来看，比亚 迪销量屡创新高，规模效应进一步凸显，2023Q3 比亚迪毛利率为 22.1%，同比提升 3.2pct，环比提升 3.4pct。长安汽车与长城汽车同样受益于销量的快速增长，2023Q3 毛利率环比分别提升 2.0pct 和 4.3pct。
销售与管理费用率维持稳定，财务费用率环比提升。2023Q3 乘用车板块期间费 用率为 11.3%，同比提升 0.7pct，环比提升 0.6pct。其中，销售费用率为 4.3%，同 比下滑 0.2pct，环比下滑 0.1pct；管理费用率（含研发）6.7%，同比提升 0.6pct， 环比提升 0.1pct；财务费用率 0.2%，同比提升 0.2pct，环比提升 0.6pct。2023Q3 财 务费用率环比增长主要系 2023Q2 汇兑损益导致财务费用率较低，2023Q3 财务费用率 回归常态。
合资品牌销量环比增长，投资收益较为稳定。2023Q3 合资品牌销量为 296.5 万 辆，同比下滑 11.7%，环比增长 4.9%。2023Q3 乘用车板块投资收益为 73.3 亿元，同 比下滑 5.2%，环比增长 11.2%。环比增长主要系 2023Q3 车市需求较好带动合资品牌 销量环比增长所致，行业整体合资利润贡献较为稳定。
2.3 营运能力：现金流占比环比下滑，周转天数有所下降
现金流占比环比下滑，周转天数有所下降。2023Q3 乘用车板块经营性现金流净 额为 500.4 亿元，占营收的比例为 9.8%，同比下滑 3.5pct，环比下滑 10.7pct，现 金流占营收比重有所下滑。周转率方面，2023Q3 乘用车板块应收账款周转天数 26.5 天，同比增长 1.0 天，环比减少 1.0 天，存货周转天数 51.3 天，同比增长 5.1 天， 环比减少 4.6 天，运营效率提升。
2.4 新势力：2023Q3 新品迭出，新势力销量同比高增
2023Q3 新势力车企新品迭出。2023Q3 新势力相继发布新品扩充自身产品矩阵。 蔚来全新 EC6 应用碳化硅功率模块，标配低滚阻轮胎，整车能耗进一步优化。小鹏通 过扶摇架构赋能 2024 款 G9，拥有 XNGP 全场景智能驾驶功能。理想 L9Pro 通过更具 性价比的配置使 L9 车系能够为用户提供更多选择。零跑 C01 超级增程综合续航里程 为 1176-1276km，为消费者解决补能焦虑。
产品矩阵逐步丰富,新势力销量高增。2023Q3 单季度交付量情况来看，理想汽车 交付 8.65 万辆，同比增长 296.3%，环比增长 21.5%；小鹏汽车交付 2.32 万辆，同比 增长 35.3%，环比增长 72.4%；蔚来汽车交付 2.35 万辆，同比增长 75.4%，环比增长 135.7%；零跑汽车交付 3.40 万辆，同比增长 24.5%，环比增长 30.4%。小鹏 G6、零 跑 C01 等优质产品助推新势力车企交付量快速提升。随着新势力车企在电动智能化 领域的不断突破，产品交付量有望继续维持快速增长。
3. 零部件：谈价落地，板块盈利能力略有下滑
3.1 成长能力：需求提升、供给优化支撑板块收入保持较好增长
下游需求持续提升，2023Q3 汽车产量稳定增长。2023Q3 国内主机厂价格战逐步 缓解，各地促消费政策落地及优质供给频出，叠加出口持续高增长，Q3 汽车产量达 到 782.6 万辆，同比增长 4%，环比增长 11.4%。受益于产销增长，零部件板块 Q3 实 现营业收入 2330 亿元，同比增长 10.13%，环比增长 7.14%。
分公司来看，特斯拉变革系列、平台型和增量零部件公司 Q3 依然表现亮眼，如 新泉股份、伯特利、星宇股份、拓普集团等，受益于核心客户销量环比提升、新车型 发放量，收入同比增速高于零部件板块及下游整车产销。同时，受益于重卡行业持续 复苏，潍柴动力 Q3 实现营业收入 542.48 亿元，同比增长 23.90%。
3.2 盈利能力：价格战影响落地，Q3 盈利水平略有下滑
Q3 主机厂谈价落地，板块盈利水平略有下滑。2023Q3 零部件板块实现归母净利 润 129 亿元，同比增长 3.87%，环比增长 0.89%。对应净利率为 5.52%，同比下滑 0.33pct，环比下滑 0.34pct，净利率同环比小幅下滑主要受主机厂谈价落地影响。分公司来看，特斯拉变革系列、平台型和增量型零部件公司表现较好，如新泉股 份、银轮股份、伯特利、星宇股份等。商用车核心供应商潍柴动力 Q3 实现归母净利 润 26.02 亿元，同比增长 181.20%，环比增长 27.34%。
从毛利率来看，2023Q3 零部件板块毛利率为 18.09%，同比提升 0.75pct，环比 下滑 0.1pct，同比提升主要受益于产能利用率提升，环比下滑主要系主机厂谈价在 Q3 落地，零部件价格承压。 从期间费用率来看，2023Q3零部件板块期间费用率为11.59%，同比提升0.98pct， 环比提升 0.99pct，同环比均有提升。其中，销售费用率为 1.73%，同比提升 0.01pct， 环比提升 0.09pct；管理费用率为 9.1%，同比下滑 0.06pct，环比下滑 0.31pct，同 环比均有改善；财务费用率为 0.76%，同比提升 1.04%，环比提升 1.22%，主要系人 民币汇率波动影响，部分公司汇兑收益减少。
3.3 营运能力：现金流环比下滑，运营效率保持平稳
零部件板块经营性现金流环比下滑，运营效率保持平稳。2023Q3 零部件板块经 营性现金流为 187.68 亿元，同比增长 4.88%，环比下滑 8.73%。 受益于经济持续稳定复苏，2023Q3 零部件板块应收账款天数和存货周转天数均 保持稳定，其中应收账款天数为 79 天，环比增加 1 天，库存周转天数为 74 天，环比 下降 5 天。
3.4 智能化零部件：智驾加速，优质公司持续成长
为了进一步提升车型竞争力、扩大市场份额，优质自主品牌已经把提升新车型的 智能驾驶水平作为下一步重点工作。目前国内智能驾驶汽车已发展至辅助驾驶阶段， 根据高工智能汽车数据，2022 年中国市场（不含进出口）乘用车前装标配辅助驾驶 （L0-L2）交付 1001.22 万辆，前装搭载率首次超过 50%。
政策端连续助力，有望加快高级别智能驾驶落地节奏： 1）2022 年 11 月 2 日，工信部与公安部联合发布《关于开展智能网联汽车准入 和上路通行试点工作的通知（征求意见稿）》，目的是基于试点实证积累管理经验，支 撑相关法律法规、技术标准制修订，推进健全完善智能网联汽车生产准入管理体系和 道路交通安全管理体系。我们认为《征求意见稿》的出台可以让更多符合条件的车型 上路测试，优化主机厂高级别智驾技术的同时推动相关法律法规的颁布，从政策端加 速主机厂布局智能驾驶的脚步。
2）2023 年 6 月 2 日，国常会提出要加强智能驾驶体系关键核心技术攻关，构建“车能路云”融合发展的产业生态。6 月 21 日，国务院政策例行吹风会提出，将启 动智能网联汽车准入和上路通行试点，组织开展城市级“车路云一体化”示范应用， 同时还将发布新版智能网联汽车标准体系指南，加速 L3 及以上智驾功能商业化落地。
与智能驾驶相关的法律法规不完善、基础设施建设落后一直是制约智能驾驶发 展至 L3 及以上级别的重要原因，本次国常会提到智能驾驶再一次印证智能化是我国 实现汽车强国的战略选择之一，我们认为，后续国家有望尽快推出相关的政策继续推 动智能化发展，促使我国汽车产业实现更高质量发展。
L2 及 L2 以上渗透率有望加速。L2 及以上方案持续增长，从 2021Q1 的 10.6%提 升至 2023Q1 的 33.5%，渗透率增长 22.9pct。历史数据来看，2021Q1 L2 方案及以上 方案渗透率较低，各价格带均处于较低位置，其中 25-30 万和 45-50 万超过 30%，主 要系特斯拉 Model 3 和 Model Y 车型销量的领先。 2021Q1-2023Q2 L2 及以上级别方案渗透率提升明显，各价格带渗透率均保持上 涨，其中 30-40 万价格带增长明显，2023Q2 渗透率分别为 56.1%和 64.3%，较 2021Q1 分别增长 40.6pct 和 53.5pct，主要系理想、蔚来、小鹏、问界等新势力车企在 30- 40 万价格带的积极布局。除 10 万以下车型的低配置和 45-50 万价格带的高基数影 响，其他价格带渗透率均保持 15pct 至 30pct 的增长。
对比 2023Q2 和 2023Q1 来看，10-15 万、15-20 万、20-25 万、30-35 万、40-45 万、45-50 万等价格带由于自主品牌优质供给的增加和车型价格带的持续下探，L2 及 以上级别方案渗透率环比均有明显提升。未来伴随着自主品牌优质供给的持续增加， 高级别方案渗透率有望提升。成长能力：受益于下游客户需求和功能迭代速度加快，智能化零部件企业收入 同比保持较快增长。2023Q3 智能化零部件公司营业收入均保持较好增长，其中德赛 西威、科博达和保隆科技 Q3 收入同比增速分别为 55.15%、31.72%和 33.50%。
盈利能力：智能化零部件开始放量，零部件企业盈利能力提升。2023Q3 智能化 零部件公司均取得较好业绩，德赛西威、均胜电子、科博达和保隆科技分别实现归母 净利润 3.53/3.03/1.8/1.55 亿元，同比增长 106.33%/28.22%/10.73%/195.25%，经 纬恒润由于仍处于高研发投入期，利润同比由盈转亏。
智能化零部件企业毛利率仍有下滑，德赛西威、科博达、保隆科技和经纬恒润毛 利率同比下滑 4.6/4.47/0.21/0.99pct，主要系行业竞争加剧和其他 ODM 等商业模式 出现。高算力行泊一体域控制器、空气悬架等硬件仍处于低渗透率阶段，相关产品形 态、技术、功能仍处在持续优化阶段，因此零部件企业研发费用仍处于高位。短期来 看，研发费用率同比有下滑主要系营收增加；中长期来看，智能化零部件企业仍处于投入阶段，预计研发投入或仍将处于高位。
经营能力：智能化零部件企业经营现金流表现分化，应收账款天数普遍增加。经 营现金流来看，德赛西威、均胜电子和经纬恒润 Q3 表现较 22 年同期有明显改善，科 博达和保隆科技较 22 年同期有较大下滑。应收账款天数来看，除均胜电子应收账款 天数同比有下降外，其余 4 家智能化零部件企业均有提升，其中经纬恒润 Q3 同比提 升 23 天，运营效率下滑较多。
4. 卡车：销量同比持续修复，板块业绩同比高增
4.1 成长能力：销量持续修复，营收同比继续改善
受益重卡出口高景气，板块收入继续改善。2023Q3 卡车销量为 84.4 万辆，同比 增长 24.4%，环比下降 7.51%，其中重卡销量 21.8 万辆，同比增长 52.4%。出口端， 2023Q3 重卡出口 8.03 万辆，同比增长 54.13%，延续高增长趋势。2023Q3 卡车板块 实现营收 1129.5 亿元，同比增长 28.1%，增速优于卡车销量增速。分公司看，一汽 解放、中国重汽同比分别增长 99.23%、48.47%。
4.2 盈利能力：利润同比高增，费用拉低净利水平
卡车销量同比维持高景气，板块利润同比大幅提升。2023Q3 卡车板块实现归母 净利润 35.2 亿元，同比增长 698.9%，环比下降 27.84%，环比下滑主要受下游销量环 比下滑影响。板块 Q3 归母净利率为 3.1%，同比提升 2.6pct，环比下滑 1.1pct，主 要受费用环比提升影响。分公司看，中国重汽、潍柴动力和中集车辆分别实现归母净 利润 1.6 亿元、26 亿元和 3.8 亿元，同比分别增长 336.74%、181.20%和 29.07%。
板块毛利率提升，费用率提升明显。2023Q3 卡车板块毛利率为 16%，同比上升 3.4pct，环比提升 0.9pct。分公司看，潍柴动力 Q3 毛利率为 21.8%，同比提升 6.47pct， 环比提升 1.58pct，盈利能力提升明显，我们认为主要与天然气、大缸径产品出货增 长，带动公司营收、利润和毛利率提升。 2023Q3 卡车板块期间费用率为 11.2%，同比下滑 0.6pct，环比提升 1.1pct。其 中，销售/管理/财务费用率分别为 4.6%/6.5%/0%，环比分别提升 0.3/0.3/0.4pct。
4.3 营运能力：现金流有所下滑，运营效率保持平稳
行业经营现金流有所下滑，运营效率维持稳定。2023Q3 卡车板块经营现金流净 额为 180.5 亿元，同比增长 16%，环比下降 22%。运营方面，2023Q3 卡车板块应收账 款周转天数为 46.3 天，环比提升 0.3 天，库存周转天数为 50.3 天，环比减少 0.3 天，板块运营效率整体保持平稳。
5. 客车：下游需求平稳，板块盈利明显改善
5.1 成长能力：客车销量环比持平，板块营收略有下降
客车销量环比持平，板块收入环比略微下滑。202Q3 客车销量为 12.3 万辆，同 比下降 1.29%，环比持平。2023Q3 大中客销量为 24672 辆，同比增长 30.1%，环比增 长 2.59%。2023Q3 新能源客车销量为 24143 辆，同比增长 3%，环比持平。受销量环 比保持稳定，2023Q3 客车板块营业收入为 159 亿元，同比增长 26.20%，环比下滑 1.47%，板块收入略有下降。
5.2 盈利能力：销量平稳，利润同比大幅改善
2023Q3 客车销量环比持平，板块盈利同比大幅改善。2023Q3 客车板块实现归母 净利润 5.9 亿元，同比增长 154.77%，环比增长 35.31%。归母净利率方面，2023Q3 客车板块归母净利率为 3.72%，同比提升 1.88pct，环比提升 1.01pct，板块盈利能力 大幅提升。
从毛利率来看，2023Q3 客车板块毛利率为 18.61%，同比提升 0.4pct，环比提升 1.46pct，盈利能力改善。 从期间费用率来看，2023Q3 客车板块期间费用率为 13.88%，同比提升 0.01pct， 环比提升 1.72pct。其中，销售/管理/财务费用率分别为 6.45%/7.01%/0.42%，同比 分别提升 0.57/-2.18/1.62pct，环比分别提升 0.24/-0.08/1.56pct，财务费用率提 升主要系汇率波动，部分公司汇兑收益减少。
5.3 营运能力：现金流及周转效率均得到改善
客车板块经营现金流及运营效率均改善提升。2023Q3 客车板块经营现金流净额 为 48.25 亿元，同比增长 234%，环比增长 24.41%，现金流明显改善。2023Q3 客车板 块应收账款天数为 78.73 天，环比下降 2.46 天，库存周转天数为 61.93 天，环比下 降 2.02 天，运营效率小幅提升。
6. 投资建议：
自主品牌车企在新能源领域持续发力，海外市场不断开拓，全球营销网络的布局 以及新品的投放有望推动销量维持快速增长。华为通过智选车业务对合作伙伴进行 智能化赋能，有望通过鲶鱼效应加速国内智能化领域的竞争，智能化产业链相关标的 有望受益。下游格局变迁、开发周期缩短、硬件模块化趋势以及差异化配置国产化四 大因素将驱动自主零部件加速替代外资零部件。
建议关注渗透率和国产化率双升的高价值赛道，包括空气悬架、域控制器、一体 压铸、混合动力控制器、座椅产业链、轻量化电池盒等。1）整车建议关注比亚迪、 长安汽车、理想汽车、小鹏汽车、赛力斯、吉利汽车、长城汽车、上汽集团等；2） 零部件建议关注拓普集团、新泉股份、伯特利、星宇股份、经纬恒润、福耀玻璃、华 域汽车、森麒麟、浙江仙通、凌云股份、天润工业、爱柯迪、旭升集团、德赛西威、 继峰股份、保隆科技、华阳集团等；3）商用车建议关注宇通客车、潍柴动力等。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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