在《港股ROE量化投资策略（一）-七重标准构建港股量化配置和选股策略》中，我们推出了一套量化选股模型框架，它既可以帮助量化投资者构建主动量化策略，也可以辅助主观投资者进行批量选股，这个研究止步于对现象的揭示。但我们不满足于此，尝试通过进一步的研究揭示量化模型现象后的原理，以便于主观投资者更好地将这套策略与自身的投研框架进行有机结合。在我们的《港股ROE量化投资策略（二）-ROE量化策略的基本面原理初探》中，我们总结出优秀的进攻、防御、全市场策略的典型特征。其中，策略“-3/4/-5”（详细含义见正文）向我们揭示了牛市中进攻性选股时的核心守则：1）重视企业的盈利能力、可持续增长、可持续派息的能力；2）从ROE的变化中博取超额收益。在上一篇报告的基础上，我们在本文中对策略“-3/4/-5”选出的个股案例进行深度复盘，从而寻找该策略的底层逻辑。我们研究了两个案例、五次投资，分别是2008-2009年的蒙牛乳业；2006-2007/2009-2010/2015-2017/2018-2019年的联想集团。我们发现，这五次投资的共有特征都是蓝筹股的业绩短期承压，导致当期ROE骤降至较低水平，而市场对它们的远期ROE仍然抱有信心。因此，它们的ROE预期呈现出上升趋势。低当期ROE与高远期ROE的反差使它们入选策略“-3/4/-5”。这五次投资成败各异。其中，联想集团2015-2017年的投资以失败收尾。这主要是因为公司在智能手机行业发展见顶时收购摩托罗拉，智能手机的新“增长极”发展持续不利，结合PC市场的长期衰退，导致最初的ROE修复预期未能兑现。因此，策略“-3/4/-5”失效。联想集团在2006-2007年投资虽然最终以获利收场，但过程略显侥幸。彼时，联想集团刚完成对IBMPC业务的收购。结合2015-2017年联想集团收购摩托罗拉的案例。我们认为重大并购可能会扰乱策略“-3/4/-5”的表现。如果将策略“-3/4/-5”总结成易懂的语言，它告诉我们，在港股的进攻中，我们要找：1）ROE上升的公司；2）ROE上升幅度较大的公司；3）可见未来ROE终值较高的公司。我们将这种公司称为“未来的蓝筹股”。需要注意的是，策略“-3/4/-5”并不是灵丹妙药。它定义了在进攻时选择股票的具体标准（即ROE上升）；也依照这个标准帮我们搜索出有潜力满足相关标准的个股（即市场预期ROE上升）；但最终一笔投资是否能盈利，则取决于预期兑现（ROE上升兑现）的情况。所以，策略“-3/4/-5”是进攻性投资时的“指南针”。虽然在实际投资中，我们还需要“南风”才能到达盈利的目的地，但我们也不能因此否认“指南针”的重要性。风险提示：历史规律不能重演的风险，数据采集不全面准确的风险，业绩一致预期不能兑现的风险。证券分析师：王学恒010-88005382wangxueh@guosen.com.cnS0980514030002
根据《港股ROE量化投资策略（二）-ROE量化策略的基本面原理初探》，港股市场上，优秀的进攻性配置与选股策略带有的典型股票筛选条件是“-3/4/-5”，具体而言，这个选股策略的要求是：1）带有一定的盈利能力（ROE）基础，能以内生资本的积累供应公司的发展（标准“-3/4”）；2）当前ROE与远期ROE之间有较大的变化（标准“-5”）。（详见《港股ROE量化投资策略（一）-七重标准构建港股量化配置和选股策略》）1）带有一定的盈利能力（ROE）基础，能以内生资本的积累供应公司的发展（标准“-3/4”）；2）当前ROE与远期ROE之间有较大的变化（标准“-5”）。（详见《港股ROE量化投资策略（一）-七重标准构建港股量化配置和选股策略》）1）带有一定的盈利能力（ROE）基础，能以内生资本的积累供应公司的发展（标准“-3/4”）；2）当前ROE与远期ROE之间有较大的变化（标准“-5”）。（详见《港股ROE量化投资策略（一）-七重标准构建港股量化配置和选股策略》）然而，单看这样的选股条件，我们依然不容易理解它们的基本面内涵，并将其转化为定性的选股理论。因此，在本文中，我们将以案例研究的形式，更加细致地探索该策略的深层含义。
2008年末到2009年全年，蒙牛乳业走出的一轮气势恢宏的绝地反攻行情。在这个过程中，我们的港股ROE选股模型——策略“-3/4/-5”成功在2008年11月的股价底部识别出蒙牛乳业的进攻机会。策略“-3/4/-5”对蒙牛乳业投资机会的提示持续至2009年8月，如果按照信号提示机会后，买入持有半年的操作标准，那么投资者将持有蒙牛乳业至2010年2月。在这整个过程中，蒙牛乳业带来的投资回报和超额收益无疑是丰厚的。2008年，市场耳熟能详的便是全球金融危机对市场构成的冲击。美股市场上，标普500在2007年10月见顶，开始了长达一年半的熊市，直到2009年3月美股见底。监管机构在这个过程中推出了一系列救市手段。美联储于2007年9月将联邦基金利率上限从5.25%下调50bp至4.75%，并在随后连续、快速地下调利率，直至在2008年12月将利率下调至0%-0.25%。另一方面，美联储在2008年11月开启了第一次量化宽松（QE1），决定斥资6000亿美元购买不动产抵押证券（MBS）。中国最为典型的应对政策则是2008年11月推出的“进一步扩大内需、促进经济平稳较快增长的十项措施（即‘四万亿’）”。在中国政府积极的政策刺激下，港股于2008年10月率先筑底并企稳。
行业方面，2008年发生的“奶品污染事件”对中国乳制品行业构成了深远的影响。该事件自2008年2-3月开始发酵；2008年9月16日，国家质检总局发布《全国液态奶三聚氰胺专项监督检查结果》（《检查结果》），该事件达到高潮；2009年1月12日，中国卫生部通报：截至2008年12月底，累计报告患儿29.6万人。个股层面，2008年9月17日，蒙牛乳业在《检查结果》公布后停牌；9月23日，公司股票恢复交易，当日收跌约60%；11月，策略“-3/4/-5”提示抄底蒙牛乳业；2008年12月23日，公司发布《盈利预警》，表示2008财年“可能出现重大亏损”，标志着蒙牛乳业业绩风险得到充分出清，股价筑底。自此，蒙牛乳业领先大盘开始了一轮强劲的价值修复。
