2023年1-9月全国规模以上工业企业利润累计同比-9.0%，前值-11.7%；营业收入累计同比增长0.0%，前值-0.3%。宏观政策“组合拳”效果持续显现，工业生产平稳增长，工业企业营收利润均延续向好。2023年1-9月工业企业营收累计同比为0.0%，当月同比为1.2%、较前值改善了0.4个百分点；利润总额累计同比为-9.0%，当月同比为11.9%，较8月的17.2%有所回落但仍维持高增态势。分企业类型来看，国企、民企的利润累计同比分别改善了5.0、1.4个百分点至-11.5%、-3.2%。工业品出厂价格回升，带动盈利空间扩大。9月销售毛利率、营业利润率分别为14.9%、5.6%，均上行了0.1个百分点。此前我们认为“基数持续收窄并伴随新一轮稳增长政策落实落细，需求改善有望接力成本驱动”。目前来看，需求修复斜率仍不足，10月24日中央调增赤字、增发特别国债，基建发力有望提振需求向上弹性。数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021年为两年复合增速
利润占比来看，1-9月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造业的利润占比分别为34.5%、29.1%、26.6%，分别较前值变动了-0.2、-0.1、0.5个百分点。利润增速来看（考虑到2022年同期基数变化较大，此处计算利润两年复合累计同比），部分大宗商品价格回升叠加基数走低，上游采掘加工的利润降幅收窄。其中，油煤燃料加工、黑色金属冶炼加工、化纤制造改善了8.0、6.1、5.4个百分点；中游设备制造保持高增长，金属制品、计算机通信电子改善了1.3、1.2个百分点；消费需求回暖提振下游消费制造利润，14个细分行业中12个出现改善，茶酒饮料、造纸、农副食品加工分别较前值提高了11.0、7.4、6.1个百分点，医药、汽车、纺织、木制品等均有改善。叠加2023Q3居民消费倾向修复至疫情前，权益市场消费板块的困境反转逻辑或在逐步演绎。
9月工业企业呈现“营收改善”+“库存回升”的组合，表观上连续2个月主动补库。剔除PPI的实际库存初步见底，但需求（营收增速）改善的斜率仍较缓慢，结合库销比ttm持续上行，可以判断当下并非典型意义上的主动补库。积极财政下，库存周期的“熨平”态势或将扭转。7月31日《库存周期熨平与否的探讨与投资思路》专题中，我们指出“房地产投资领先库存周期约6个月，本轮库存周期熨平的本质或在于地产失位”，好的方面在于中央政府突破了3.0%赤字率的关键约束，积极财政姿态和经济高增诉求较为明确，新一轮大规模基建配套城中村改造，投资端扩内需有望强化库存周期的向上弹性。复盘历史，本轮与2015-2016年有一定相似之处：中央加杠杆、地方稳杠杆，基建先行发力、地产随后回暖。当下的一大隐忧在于库存周期径自从主动去库转向主动补库，跳过了中间的被动去库阶段，或指向库存去化仍不彻底。较好的路径在于，2023年末至2024年初基建提前发力扩大内需，形成一轮需求快速改善带来的企业去库，夯实主动补库的微观基础。
数据来源：Wind、开源证券研究所中美共振补库渐行渐近。我们将中国工业行业与美国批发商行业进行匹配，根据对华进口依赖度和中美库存分位数筛选了有望共振补库的行业：家具板块结构分化，海外营收较高的表现较好；计算机通信电子半导体出现补库迹象，和纺织服装同属于行情演绎的“左侧”。此外，金属制品、化学制品、造纸的中美库存均较低。
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