◼信号链龙头+电源管理+嵌入式三轮驱动，加码车规/隔离迈入新阶段：思瑞浦2012年成立，信号链产品国内领先，持续拓展电源管理、MCU、AFE等，彰显平台化布局，已能提供超1600款产品，拥有超3700家客户，客户群体也进入量变到质变过程。我们看好公司1）信号链领域领先优势并扩张电源管理及嵌入式产品彰显平台化布局，拉动业绩增长；2）聚焦通信、工业、汽车等高壁垒赛道，受宏观下滑影响较小。线性产品是主打产品，2022年约贡献信号链产品收入的55%；电源类产品中，线性电源是主打产品，约贡献电源类产品收入的85%。2022年公司收入17.8亿元（同比+34.5%），归母净利润2.67亿元（同比-40%）。◼模拟国产化率低，公司品类拓展效果显著：根据Frost&Sullivan预测，2025年中国模拟IC市场规模预计达3,340亿元人民币，2016-2025年均复合增长率为5.89%，根据中国半导体协会数据，2021年中国模拟芯片自给率仅12%，思瑞浦是国内少数以信号链芯片见长，并同时覆盖信号链与电源管理芯片的模拟芯片厂商，品类拓展效果显著。线性产品是思瑞浦的第一大收入来源，也是其技术最先进的产品线，从低功耗、高精度两个维度与国内外竞品对比，思瑞浦的运算放大器产品性能均处于领先地位。LDO线性电源是第二大收入来源，根据公司披露的机构调研信息估算2022年，线性产品、转换器、接口、LDO线性电源产品分别贡献营收的39%、14%、18%、25%。◼专注于中高端市场，有望保持稳健的盈利能力与较高的增速：低端市场是价格战的重灾区，国内专注消费级市场的厂商在2022年毛利率出现明显下滑，而思瑞浦的毛利率仍与2021年持平。同时，相比增速减缓的消费电子市场，通讯、工业、汽车三大下游仍有广阔市场空间。1.通信：受益于全球5G基站建设、AI应用创新带来服务器与光通信市场的高速增长，通讯领域模拟芯片需求高涨。2：安防监控行业设备、工业仪器仪表等在环节复杂多变工作的设备使用场景，均是思瑞浦的技术专长所在。3：当前汽车内模拟芯片国产化率低，受益于自动化和电动化趋势，国内自主芯片供应渗透率有望持续加速，而思瑞浦车规级产品研发稳步推进，目前已发布20余款车规芯片。◼盈利预测与投资评级：公司为国内信号链龙头，产品性能处于领先地位，同时，公司电源类模拟芯片起量较快。我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.52/2.96/3.92亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。◼风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，关键技术人员流失。◼信号链龙头+电源管理+嵌入式三轮驱动，加码车规/隔离迈入新阶段：思瑞浦2012年成立，信号链产品国内领先，持续拓展电源管理、MCU、AFE等，彰显平台化布局，已能提供超1600款产品，拥有超3700家客户，客户群体也进入量变到质变过程。我们看好公司1）信号链领域领先优势并扩张电源管理及嵌入式产品彰显平台化布局，拉动业绩增长；2）聚焦通信、工业、汽车等高壁垒赛道，受宏观下滑影响较小。线性产品是主打产品，2022年约贡献信号链产品收入的55%；电源类产品中，线性电源是主打产品，约贡献电源类产品收入的85%。2022年公司收入17.8亿元（同比+34.5%），归母净利润2.67亿元（同比-40%）。◼模拟国产化率低，公司品类拓展效果显著：根据Frost&Sullivan预测，2025年中国模拟IC市场规模预计达3,340亿元人民币，2016-2025年均复合增长率为5.89%，根据中国半导体协会数据，2021年中国模拟芯片自给率仅12%，思瑞浦是国内少数以信号链芯片见长，并同时覆盖信号链与电源管理芯片的模拟芯片厂商，品类拓展效果显著。线性产品是思瑞浦的第一大收入来源，也是其技术最先进的产品线，从低功耗、高精度两个维度与国内外竞品对比，思瑞浦的运算放大器产品性能均处于领先地位。LDO线性电源是第二大收入来源，根据公司披露的机构调研信息估算2022年，线性产品、转换器、接口、LDO线性电源产品分别贡献营收的39%、14%、18%、25%。◼专注于中高端市场，有望保持稳健的盈利能力与较高的增速：低端市场是价格战的重灾区，国内专注消费级市场的厂商在2022年毛利率出现明显下滑，而思瑞浦的毛利率仍与2021年持平。同时，相比增速减缓的消费电子市场，通讯、工业、汽车三大下游仍有广阔市场空间。1.通信：受益于全球5G基站建设、AI应用创新带来服务器与光通信市场的高速增长，通讯领域模拟芯片需求高涨。2：安防监控行业设备、工业仪器仪表等在环节复杂多变工作的设备使用场景，均是思瑞浦的技术专长所在。3：当前汽车内模拟芯片国产化率低，受益于自动化和电动化趋势，国内自主芯片供应渗透率有望持续加速，而思瑞浦车规级产品研发稳步推进，目前已发布20余款车规芯片。◼盈利预测与投资评级：公司为国内信号链龙头，产品性能处于领先地位，同时，公司电源类模拟芯片起量较快。我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.52/2.96/3.92亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。◼风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，关键技术人员流失。◼信号链龙头+电源管理+嵌入式三轮驱动，加码车规/隔离迈入新阶段：思瑞浦2012年成立，信号链产品国内领先，持续拓展电源管理、MCU、AFE等，彰显平台化布局，已能提供超1600款产品，拥有超3700家客户，客户群体也进入量变到质变过程。我们看好公司1）信号链领域领先优势并扩张电源管理及嵌入式产品彰显平台化布局，拉动业绩增长；2）聚焦通信、工业、汽车等高壁垒赛道，受宏观下滑影响较小。线性产品是主打产品，2022年约贡献信号链产品收入的55%；电源类产品中，线性电源是主打产品，约贡献电源类产品收入的85%。2022年公司收入17.8亿元（同比+34.5%），归母净利润2.67亿元（同比-40%）。◼模拟国产化率低，公司品类拓展效果显著：根据Frost&Sullivan预测，2025年中国模拟IC市场规模预计达3,340亿元人民币，2016-2025年均复合增长率为5.89%，根据中国半导体协会数据，2021年中国模拟芯片自给率仅12%，思瑞浦是国内少数以信号链芯片见长，并同时覆盖信号链与电源管理芯片的模拟芯片厂商，品类拓展效果显著。线性产品是思瑞浦的第一大收入来源，也是其技术最先进的产品线，从低功耗、高精度两个维度与国内外竞品对比，思瑞浦的运算放大器产品性能均处于领先地位。LDO线性电源是第二大收入来源，根据公司披露的机构调研信息估算2022年，线性产品、转换器、接口、LDO线性电源产品分别贡献营收的39%、14%、18%、25%。◼专注于中高端市场，有望保持稳健的盈利能力与较高的增速：低端市场是价格战的重灾区，国内专注消费级市场的厂商在2022年毛利率出现明显下滑，而思瑞浦的毛利率仍与2021年持平。同时，相比增速减缓的消费电子市场，通讯、工业、汽车三大下游仍有广阔市场空间。1.通信：受益于全球5G基站建设、AI应用创新带来服务器与光通信市场的高速增长，通讯领域模拟芯片需求高涨。2：安防监控行业设备、工业仪器仪表等在环节复杂多变工作的设备使用场景，均是思瑞浦的技术专长所在。3：当前汽车内模拟芯片国产化率低，受益于自动化和电动化趋势，国内自主芯片供应渗透率有望持续加速，而思瑞浦车规级产品研发稳步推进，目前已发布20余款车规芯片。◼盈利预测与投资评级：公司为国内信号链龙头，产品性能处于领先地位，同时，公司电源类模拟芯片起量较快。我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.52/2.96/3.92亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。◼风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，关键技术人员流失。◼信号链龙头+电源管理+嵌入式三轮驱动，加码车规/隔离迈入新阶段：思瑞浦2012年成立，信号链产品国内领先，持续拓展电源管理、MCU、AFE等，彰显平台化布局，已能提供超1600款产品，拥有超3700家客户，客户群体也进入量变到质变过程。我们看好公司1）信号链领域领先优势并扩张电源管理及嵌入式产品彰显平台化布局，拉动业绩增长；2）聚焦通信、工业、汽车等高壁垒赛道，受宏观下滑影响较小。线性产品是主打产品，2022年约贡献信号链产品收入的55%；电源类产品中，线性电源是主打产品，约贡献电源类产品收入的85%。2022年公司收入17.8亿元（同比+34.5%），归母净利润2.67亿元（同比-40%）。◼模拟国产化率低，公司品类拓展效果显著：根据Frost&Sullivan预测，2025年中国模拟IC市场规模预计达3,340亿元人民币，2016-2025年均复合增长率为5.89%，根据中国半导体协会数据，2021年中国模拟芯片自给率仅12%，思瑞浦是国内少数以信号链芯片见长，并同时覆盖信号链与电源管理芯片的模拟芯片厂商，品类拓展效果显著。线性产品是思瑞浦的第一大收入来源，也是其技术最先进的产品线，从低功耗、高精度两个维度与国内外竞品对比，思瑞浦的运算放大器产品性能均处于领先地位。LDO线性电源是第二大收入来源，根据公司披露的机构调研信息估算2022年，线性产品、转换器、接口、LDO线性电源产品分别贡献营收的39%、14%、18%、25%。◼专注于中高端市场，有望保持稳健的盈利能力与较高的增速：低端市场是价格战的重灾区，国内专注消费级市场的厂商在2022年毛利率出现明显下滑，而思瑞浦的毛利率仍与2021年持平。同时，相比增速减缓的消费电子市场，通讯、工业、汽车三大下游仍有广阔市场空间。1.通信：受益于全球5G基站建设、AI应用创新带来服务器与光通信市场的高速增长，通讯领域模拟芯片需求高涨。2：安防监控行业设备、工业仪器仪表等在环节复杂多变工作的设备使用场景，均是思瑞浦的技术专长所在。3：当前汽车内模拟芯片国产化率低，受益于自动化和电动化趋势，国内自主芯片供应渗透率有望持续加速，而思瑞浦车规级产品研发稳步推进，目前已发布20余款车规芯片。◼盈利预测与投资评级：公司为国内信号链龙头，产品性能处于领先地位，同时，公司电源类模拟芯片起量较快。我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.52/2.96/3.92亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。◼风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，关键技术人员流失。相关研究
思瑞浦微电子科技（苏州）股份有限公司成立于2012年，是一家专注于模拟集成电路产品研发和销售的集成电路设计企业。公司采用Fabless经营模式，产品以信号链模拟芯片为主，并逐渐向电源管理模拟芯片拓展，其应用范围涵盖信息通讯、工业控制、监控安全、医疗健康、仪器仪表、家用电器、汽车电子、光伏发电和储能等众多领域。目前，公司已能提供超1600款产品，拥有超3700家客户。2021年，公司成立嵌入式处理器事业部，目前首款工业级MCU产品已完成流片，有望成为未来新增长极。2012-2019年，深耕信号链芯片设计，推出线性产品、转换器产品、接口产品。公司技术水平突出，许多核心产品的综合性能已经达到国际标准。公司的全高清视频滤波器已打入国内安防监控龙头企业的供应链，通用性转换器产品成功进入中国通信设备龙头企业的供应链，突破了国外厂商的垄断。2022年，公司推出隔离产品线，可覆盖工业、新能源及汽车市场，进一步完善信号链芯片布局。2019-2021年，开拓电源管理产品线。公司的电源管理芯片包括线性稳压器、电源监控产品、开关型电源稳压器、马达驱动等，其营业收入占比从2019年的2.08%快速提升至2022年的29.20%，已成为第二增长极。2021年至今，发力汽车电子领域，并开拓MCU产品线，未来有望形成三轮驱动。公司已推出近80颗车规芯片，已实现与Tier1、整车厂及造车新势力等多家汽车市场客户的合作。此外，公司首款工业级MCU产品已完成流片，补上了数字处理环节的产品缺口，有助于为客户提供更加全面的芯片解决方案、增强客户粘性。
链模拟芯片是指对模拟信号进行收发、转换、放大、过滤等处理的集成电路。公司具有优秀的研发实力，部分产品如纳安级的放大器、高压比较器、高精度数模转换器等在综合性能、可靠性等方面已达到国际标准，并实现了对国际同类产品的进口替代。且公司产品主要聚焦于非消费电子的工业系统，在通讯、工业控制、安防监控等高壁垒领域的应用占比较高。根据Databeans数据，2019年，公司在全球放大器和比较器销售收入排行榜位居第12（中国厂商中排名第一），市场地位已逼近国际大厂。
器及其他产品。其中，高性能的线性电源拥有90dB的电源抑制比和5.7uV噪声性能；电源监控产品拥有1.58V低阈值电压检测，低至1V工作电压，以及2.2uA的超低功耗。2019年起，公司电源管理模拟芯片陆续进入安防、工业控制领域客户供应链，形成规模化营收。公司首款工业级MCU产品已完成流片，有望结合现有模拟产品线，为客户打造完整解决方案。MCU指微控制单元，指在单一芯片上集成存储器、时钟、定时/计数器，显示接口等，能用软件控制来取代复杂的电子线路控制系统，是轻量级的计算处理单元。公司开拓MCU产品线既能为客户打造整体解决方案、增强客户粘性，同时也构建了新的利润增长点。（1）收购创芯微：2023年6月，公司披露发行股份及支付现金购买资产并募集
配套资金预案，将收购创芯微95.66%的股权。创芯微深耕电池管理芯片（BMS）、电源管理芯片（PMIC），并具有OPPO、一加、小米等优质消费类客户资源；而公司目前电源管理产品以线性电源为主，且聚焦通讯、工业市场。此次收购可以为公司带来产品品类、下游客户的双重增量。（2）参股士模微：2021年2月，公司以750万元人民币购买士模微5%股权（截止2023年9月，已稀释至3.70%）。士模微创始人孙楠博士现任清华大学电子系长聘教授，核心成员具备十余年从业经验，侧重于高速ADC/DAC产品的研发；而公司目前更擅长高精度ADC/DAC，二者存在业务协同空间。持续扩充产品品类、下游市场，公司营收保持高速增长。2020年-2022年，公司营业收入分别为5.7亿元、13.3亿元、17.8亿元，同比增长87%、134%、34%。下游需求旺盛，公司不断开拓新客户，并开拓汽车电子等新兴下游场景，实现营收快速增长；同时，公司电源类产品于2020年起实现收入，随后快速起量，为营收增长贡献新动力。2023年第一季度，公司营收有所下降，主要系2022年第四季度起，终端市场景气度下降导致下游客户需求下降。2022年起，公司归母净利润有所下降，主要系公司营收因下游需求减少而下降，同时，公司正在积极推进MCU、车规级产品等新产品线的研发，研发费用上升导致净利润有所下降。
片、电源类芯片收入分别为12.6亿元、5.2亿元，同比增长23%、75%，分别占营收的71%、29%。其中，电源类芯片的营收占比相比2020年的2%已有质的飞跃，已成为公司的第二增长极。根据公司投资者活动记录表，2022年公司的信号链产品中，线性产品是主打产品，约贡献信号链产品收入的55%；电源类产品中，线性电源是主打产品，约贡献电源类产品收入的85%。季度，公司来自通信与工业下游的营收合计约达85%，并在车规级产品销售上实现突破，收入占比提高至5%。通信、工控类应用在产品性能、稳定性、供应可靠性等方面均会对模拟芯片公司提出极高的要求，相对而言对价格更不敏感。公司聚焦通信与工业等较高端市场，毛利率保持高位稳定。2023年第一季度，公司综合毛利率为58%，领跑国内可比公司，但与TI、ADI等国际大厂仍有差距。
用逐步改善。2022年起，研发费用率较高的原因是公司积极扩充研发团队、加大工业及车规产品的开发力度，研发费用大幅上升。截至2022年，公司研发人员达486人，同比增长77%。随着未来新产品线形成规模化收入，公司净利率有望好转。
年，公司研发费用达6.6亿元，占总营收的37%，研发人员占比达74%，三项指标在国内可比公司中均位于前列。受益于公司对研发投入的重视，公司已获得的发明专利数量已从2019年的14项上升至2022年的72项，集成电路布图设计数也已从2019年的31项上升至2022年的83项。健全长效激励机制，股权激励吸引优秀人才。公司于2020年、2021年共两次推出限制性股票激励计划，限制性股票数量共计194.8万股，占公告时股本比例合计2.4%，两次激励计划的对象人数均在200人上下，约占总员工数1/3，激励对象为公司的技术骨干与业务骨干。公司采用公司层面、个人层面相结合的业绩考核目标，公司的营收与净利润、员工个人绩效考核结果均会影响员工当年实际归属的限制性股票数量。
公司核心技术人员具有较强学历背景与TI等国际大厂工作经验。5位核心技术人员（包括2位创始人）中有4位具有博士学历，具有TI、Atmel、摩托罗拉半导体部等国际半导体龙头工作经验与加州大学伯克利分校等国际一流学术机构研究经验。核心技术团队丰富的模拟芯片研发设计经验，在技术方向与战略规划上颇有考量，已建立具有竞争力的信号链产品线，并扩展至电源管理产品，未来有望继续带领公司保持技术竞争力。
公司股权结构较分散，无控股股东与实际控制人。截止2022年12月31日，公司第一大股东华芯创投（华登国际）持股18.4%，前五大股东持股47.6%，前十大股东持股65.1%。公司创始人周之栩和应峰合计持股16.2%。哈勃创投是公司第五大股东，持股4.8%。公司无控股股东与实际控制人，单一股东控制股权比例均未超过30%，无任一股东依其可实际支配的表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响，各股东共同参与重大经营决策模拟芯片是连接物理世界与数字世界的桥梁，它可以将多种信号（如声音、光线、
温度等）转换为连续函数形式的电压或电流，并实现电信号的放大、滤波、变换等功能，可分为信号链芯片与电源管理芯片。模拟芯片具有品类多、应用广、生命周期长、人才培养时间长、价格低的特征。由于功能细分多，模拟集成电路市场不易受单一产业景气变动影响，因此价格波动幅度相对较小。下游需求持续爆发，模拟芯片行业增长可期。2020年后，受益于下游汽车电子、服务器与光通信、物联网、新能源等新兴下游应用领域蓬勃发展，模拟集成电路市场规模未来增长可期。根据WSTS数据，2023年全球模拟IC市场规模约961亿美元，占全部集成电路市场规模的17%，2018-2023年均复合增长率达10%。中国已成为全球最大电子产品生产市场，根据Frost&Sullivan预测，2025年中国模拟IC市场规模预计达3,340亿元人民币，2016-2025年均复合增长率为6%。图15：全球模拟集成电路市场规模与占全部集成电路图16：中国模拟集成电路市场规模与同比增速（亿市场规模比例（亿美元，%）元，%）
市占率合计68%。德州仪器（TI）、亚德诺（ADI）等海外模拟芯片龙头厂商的可售型号达十多万种，而国内龙头厂商的可售型号仅达几千种。根据中国半导体协会数据，2021年中国模拟芯片自给率仅12%，国内模拟IC企业具有巨大的国产替代空间。思瑞浦是国内少数以信号链芯片见长，并同时覆盖信号链与电源管理芯片的模拟芯片厂商。相比电源管理芯片，信号链芯片壁垒更高、毛利更高、厂商也更少。对比国内同行，思瑞浦信号链产品齐全，是国内少数掌握数字隔离器技术的公司；在电源管理芯片方面，也快速拓展了DC-DC、线性电源、驱动IC等产品。公司具有全面的技术能力与产品线，向着平台型模拟芯片龙头的目标发展，满足下游客户一站式采购的需求。品类拓展效果显著，LDO线性电源已成为第二大收入来源。根据公司披露的机构调研信息估算，2022年，线性产品、转换器、接口、LDO线性电源产品分别贡献营收的39%、14%、18%、25%。自2020年电源管理产品开始产生收入起，两年以来，LDO线性电源产品迅速起量，已成为公司的第二大收入来源。
末已有超1,600款可售型号（2022年未披露），在国内同行中保持领先地位，仅次于圣邦股份。更多的产品类型与性能组合有助于公司更好地满足各行业客户的需求，从而带来营收增量。信号链模拟芯片是指拥有对模拟信号进行收发、转换、放大、过滤等处理能力的集成电路，是电子设备实现感知和控制的基础，是电子产品智能化、智慧化的基础。一个完整信号链的工作原理为：从传感器探测到真实世界实际信号，如电磁波、声音、图像、温度、光信号等并将这些自然信号转化成模拟的电信号，通过放大器进行放大，然后通过ADC把模拟信号转化为数字信号，经过MCU或CPU或DSP等处理后，一方面，经由DAC还原为模拟信号，另一方面，通过各种连接芯片实现互联互通。为37%、36%、27%。根据ICInsights，全球信号链模拟芯片的市场规模将从2016年的84亿美金增长至2023年的118亿美金，年复合增长率约5%。2020年，线性产品（放
大器和比较器等）、数据转换器、接口产品的市场规模分别为38亿美元、37亿美元、27亿美元，2020-2023年预计年复合增长率分别为5%、9%、4%。信号链产品方面，思瑞浦市场占有率已跻身世界前列。2019年，在信号链模拟芯片市场规模中占比最高的放大器和比较器领域，思瑞浦位居全球销售额第12名与亚洲销售额第9名。线性产品以运算放大器为代表，核心技术水平体现在高精度、高速度、低功耗。高精度运放器拥有较低的失调电压、失调温漂、偏置电流与电压噪声，从而保持电压信号输出结果的精确度，应用于量测仪器、工控系统、医疗设备以及汽车中的引擎管理、传动系统管理等。高速运放器拥有较高的带宽与摆率，能够在非常短的时间内对输入信号进行放大处理，确保数据传输的准确性和可靠性；低功耗运放器拥有较小的最大静态电流，适用于低电源电压供电的便携设备。
高端应用场景中，高精度、高速度、低功耗的要求往往需要同时满足。新能源汽车场景中，因电池作为唯一动力来源，对各个部件的功耗要求高，因此低功耗是车载运算放大器的核心性能指标之一。此外纯电车的电磁环境也相对复杂，对产品的电磁兼容性EMC提出了更高的要求，因此低噪声也是纯电车的特殊需求。在某些需要提供高精度采样反馈的场合，如电机驱动、BMS等系统中，高精度、高带宽的运算放大器是必备条件。在卫星通信系统中，地面站接收天线将连接到低噪声放大器，接收到的信号通常略高于背景噪声，由于接收信号较弱，因此需要低噪声放大器；同时，高速运算放大器通常用于无线电收发机、基站、无线网络等设备中，它可以实现对高频信号的放大和滤波，提高信号传输质量和传输距离。线性产品是思瑞浦的第一大收入来源，也是其技术最先进的产品线。从低功耗、高精度两个维度与国内外竞品对比，思瑞浦的运算放大器产品性能均处于领先地位。-微功耗运算放大器：性能处于国际领先，静态电流仅300nA，且保持较低的失调电压、较高的带宽。通过思瑞浦TP2111、德州仪器TLV521与圣邦SGM8141对比，可知思瑞浦在实现了最低静态电流的同时，也实现了最低失调电压与最高的带宽，达成了最佳的性能组合。同时，在15KHz以上的产品中，思瑞浦TP2121的静态电流仅600nA，低于圣邦SGM8041的710nA，功耗更低。
数据来源：各公司官网，东吴证券研究所
数据转换器市场由ADC产品主导。数据转换器分为数模转换器（DAC）和模数转换器（ADC），主要用于模拟信号和数字信号之间的转换。根据共研网数据，2021年全球数据转换器市场规模约38亿美元，其中ADC市场规模约28亿美元，占比74%。ADC主要功能是将自然界的模拟信号转换成数字信号，例如将温度、压力、声音或者图像等，转换成更容易储存、处理和传输的数字形式。从采样速度、转换精度两个维度，ADC可分为高速高精度、高速低精度、低速高精度、低速低精度四类，速度和精度指标存在着相互制约的关系。其中，通讯、军工、汽车等领域对采样速度有较高要求，而高速ADC的壁垒较高，被ADI、TI等跨国企业垄断，高速ADC也是“瓦森纳协议”禁运管控的产品之一。同时，工业测量领域对稳定性要求较高，国产替代验证周期长。根据Databeans统计，高端ADC芯片的单价是低端ADC芯片的数倍，虽然高速率ADC占总出货量不到10％，但是占据行业接近50％的销售额。目前，Sigma-Delta型低速高精度ADC已初步实现国产替代，国内厂商如芯海科技从2007年起已推出24位（位数越高，则对模拟信号采样时精度越高）产品，性能指标已达到TI同类产品水平。根据集微网，低速Sigma-Delta型ADC采用CMOS工艺，而高速ADC则会使用更复杂的GaAsHBT和SiGeBiCMOS工艺，工艺细节掌握在TI、ADI等IDM模式公司中。
方式输入，存于数字寄存器，其各位数码分别控制对应位的模拟电子开关，使数码为1的位在位权网络上产生与其位权成正比的电流值，再由求和电路将各种权值相加，即得到数字量对应的模拟量。DAC的下游应用包括音频放大器、视频编码器、电子显示器、数据采集系统、电机控制等。DAC的转换精度以分辨率和转换误差来描述。位数用于衡量分辨率的高低，位数越多，则其输出电压的取值个数就越多，越能反映出输出电压的细微变化。转换误差则指实际输出的模拟电压与理想值之间的最大偏差，分为积分非线性、差分非线性和增益误差。转换速度则由建立时间的长短来描述。思瑞浦是国内少数同时布局ADC与DAC的企业，并均推出了高精度、高速度定位的产品，布局全面。
ADC：高精度产品性能位居国内前列，高速产品仍待提升。高精度产品方面，思瑞浦的各项误差指标表现均优于圣邦，但转换速率略低。芯海已经推出24位高精度ADC，而思瑞浦目前只有16位产品。高速产品方面，思瑞浦产品的转换速率最高可达50MSPS，仍低于上海贝岭、TI与ADI。
接口芯片是基于通用和特定协议且具有通信功能的芯片，广泛应用于电子系统之间的信号传输，可提高系统性能和可靠性。根据通信协议分类，模拟接口芯片可分为RS232接口、RS-485接口、CAN收发器等；其中，RS-232与RS-485接口主要用于工业仪器仪表、电力自动化等，CAN收发器主要用于工业自动化控制系统、汽车电子设备等场景。受益于物联网设备连接数高速增长、工业机器人等新兴应用的普及、新能源汽车渗透率稳步提升，全球接口芯片市场稳中向好。根据ICInsights数据，2020年，全球接口芯片市场规模为24亿美元，预计2023年增长至27亿美元；市场呈现高度垄断格局，全球前五大厂商均来自海外，2020年合计市占率达60%。
高压场景应用广泛，“隔离+”产品成为发展趋势。隔离器件是将输入信号进行转换并输出，以实现输入、输出两端电气隔离的一种安规器件。电气隔离能够保证强电电路和弱电电路之间信号传输的安全性。一般来说，涉及到高电压（强电）和低电压（弱电）之间信号传输的设备大都需要进行电气隔离并通过安规认证。根据IHSMarkit，2020年全球数字隔离器市场规模约为4.5亿美元，预计于2024年增长至7.7亿美元。“隔离+”产品即将数字隔离器与接口、驱动等产品相结合，以实现电气隔离。隔离式接口多用于高压领域，可提高隔离芯片寿命可靠性、性能及高压保护性，在光伏逆变、电机驱动、工业自动化、安防、轨道交通、数据传输系统、汽车等领域应用广泛。根据新思界产业研究中心，2021年全球隔离式接口市场规模已达到3.2亿美元，预计2022-2027年，将保持13.6%以上的年均复合增长率。目前，全球隔离接口市场主要由SiliconLabs、ADI和TI等国际厂商主导。根据类型不同，隔离式接口可分为隔离I2C、隔离CAN收发器、隔离RS485收发器以及其他。其中RS-485广泛应用于工业领域，I2C及CAN接口多用于汽车领域。根据新思界产业研究中心，隔离RS-485收发器是主流产品，市场占比超过35.6%。CMTI（共模瞬态抗扰度）是隔离接口的主要性能指标。随着第三代半导体器件的发展，以及新应用对更高开关频率的需求，高频的共模干扰（任何载流导体与参考地之间的不希望有的电位差）无处不在，瞬态的共模干扰往往由开关节点的高dV/dT引起。CMTI（共模瞬态抗扰度）通过dV/dT衡量，理论上在CMTI规格以内的冲击都无法改变输出状态。更高的CMTI指标，意味着隔离电路的两端可以承受更高的压摆率（更高的上升/下降斜率）的脉冲电压干扰。若CMTI较低，则可能导致输出错误，出现电路短路，影响系统安全。
思瑞浦是国内少数布局隔离与接口产品的企业，并在性能上实现与国际龙头持平：-RS-485接口：速率可达20MHz，ESD防护能力领先。目前，思瑞浦主要提供12MHz、20MHz两种速率的产品；同在20MHz的数据速率下，思瑞浦的ESD防护能力在TI、ADI、瑞萨等厂商中排名第一。思瑞浦是国内少数布局隔离与接口产品的企业，并在性能上实现与国际龙头持平：-RS-485接口：速率可达20MHz，ESD防护能力领先。目前，思瑞浦主要提供12MHz、20MHz两种速率的产品；同在20MHz的数据速率下，思瑞浦的ESD防护能力在TI、ADI、瑞萨等厂商中排名第一。
数据来源：各公司官网，东吴证券研究所数字隔离器：共模瞬态抗干扰能力较优秀，功耗、传输延时、ESD保护、隔离耐压等方面需进一步优化。相比TI、ADI，思瑞浦具有较高的共模瞬态抗干扰能力（仍低于纳芯微）。同时，ESD保护、传输延时等方面仍需优化。电源管理芯片是所有电子产品和设备的电能供应中枢和纽带，是模拟集成电路最大的细分领域。电源管理芯片用于电子设备电源的管理、监控和分配，其性能和可靠性将直接影响电子设备的工作效率和使用寿命，功能包括电压转换、电流控制、低压差稳压、电源选择、动态电压调节、电源开关时序控制等。万物互联时代，全球电源管理芯片市场规模正稳步增长。根据Frost&Sullivan数据，2020年全球电源管理芯片市场规模约329亿美元，2020-2025年CAGR约10%；2020年中国电源管理芯片市场规模约118亿美元，占全球的36%。受益于5G通信、物联网、智能家居、汽车电子、工业控制需求拉动，中国市场2020-2025年CAGR预计达15%，高于全球整体增速。
工业、汽车等高性能下游场景将成为主要增长点。根据Yole数据，按销售额计算，MCU2020年，手机与消费电子、工业、服务器、汽车和通信分别占据电源管理芯片市场50%、15%、12%、11%和9%的份额。随着消费电子增长见顶、竞争激烈导致盈利空间下降，电源管理芯片市场的增长动能将主要来自工业、汽车等领域，其性能及可靠度要求更高。海外厂商占据垄断地位，国产替代空间广阔。2020年，全球电源管理芯片市场的前五大厂商合计市占率达71%。大陆本土厂商的营收体量仍较小，2022年各上市公司的电源管理芯片营收规模普遍在10亿元人民币以下，对比国内千亿级市场，可测算出各家市占率均不足1%。
其中，DC/DC转换器的功能是实现降压和升压，几乎用于所有可用电压与所需电压之比较高的应用中。其工作原理是通过开关电路输出占空比或频率可调的脉冲，通过高频整流管、电感、电容形成直流输出电压，通过改变占空比或频率而调整输出电压，具有高效率、高功率密度、允许宽输入电压、优良的热性能等优点。理是，通过调整管的阻抗变化使输出电压保持稳定，当输出电压由于输入电压升高或负载电流减小，出现输出电压偏离设定值而升高的趋势时，通过负反馈使调整管的阻抗增大，降低输出电压使之恢复设定值而保持稳定。其优点是输出电压纹波小、噪声小，但是在输入工作电压和输出电压相距比较大时转换成工作效率较低。主要用于具有极低电压要求且对噪声高度敏感的功率器件。DC/DC转换器与LDO线性稳压器均具有较为普遍的应用场景。根据Yole数据，DC/DC转换器与LDO线性稳压器分别占据电源管理芯片市场17%与13%的份额。
DC/DC转换器由于效率高等特点，已逐渐替代了线性稳压器成为了电源市场的主流品类，在安防、通信、数据中心、汽车等领域广泛应用。MCU是微控制单元的缩写，又称单片微型计算机或者单片机，是把中央处理器CPU的频率与规格做适当缩减，并将内存、计数器、USB、A/D转换、DMA等周边接口、LCD驱动电路整合在单一芯片上形成芯片级的计算机，同时涉及模拟电路、数字电路技术。汽车等新兴应用崛起，MCU市场迎来新一轮增长。由于处理能力有限，MCU适合用于高度集成、尺寸与功耗等受限制的控制领域：汽车电子、工控医疗、计算机和消费电子。2020年以来，受汽车电子的渗透率提升、工业4.0对自动化设备的旺盛需求、联网节点数量快速增长等因素的影响，全球MCU市场规模总体呈现稳步增长。根据
ICInsights，2020年全球MCU市场规模约为150亿美元，2023年将超过180亿美元，2021-2023年复合增长率约为9%。根据前瞻产业研究院预测，2021年中国MCU市场规模达365亿元，2023年预计将达到420亿元，2021-2023年复合增长率约为7%。厂商高度重合，且MCU与模拟芯片拥有相似下游场景。2021年，全球MCU销售额前五大企业也同时位居模拟芯片销售额前十，且汽车、工业、通讯均为二者的主要的下游应用，客户资源相通。MCU与模拟芯片均为嵌入式系统的组成部分，随着终端产品对便利性与智能化要求的提升，将模拟功能与MCU集成已成为行业发展趋势。相对于从一家企业采购MCU芯片后再从另一个企业购买周边配套芯片，一站式的解决方案可以帮助客户节省开发成本与管理成本，提升集成度与易用性。图38：2021年全球MCU市场竞争格局（按销售额）图39：2021年全球专用模拟芯片与MCU下游分布发展MCU业务是平台型模拟芯片企业的战略共识。近年来，多家国内模拟芯片公
电子已完成MCU芯片的自主研发，定位智能家居与可穿戴设备市场。2023年3月，晶丰明源通过股权收购对凌鸥创芯实现控股，从而进军MCU业务，定位工控、家电等市场。截至2023年2月，公司首款工业级MCU产品已流片成功，具有低功耗、高性能、高集成度的特点；车规级MCU产品也处于研发阶段，有望应用在车体控制、车载信息娱乐系统、通信系统、自动驾驶系统、电动座椅等多种场景。
思瑞浦专注于中高端下游市场，有望保持稳健的盈利能力与较高的增速。低端市场往往是价格战的重灾区，高端市场如通讯、汽车等对价格更不敏感，国内专注消费级市场的厂商在2022年毛利率出现明显下滑，而思瑞浦的毛利率仍与2021年持平。同时，相比增速减缓的消费电子市场，通讯、工业、汽车三大下游仍有广阔市场空间。营收结构持续优化，通讯、工业、汽车三大下游2022年合计贡献90%的营收。思瑞浦定位高端市场，以通讯与工业为最主要市场，并已经进入汽车市场。作为对比，国际龙头ADI同样以通讯、工业、汽车为最主要市场，其中汽车市场已成为第二大收入来源。
持平。根据芯片超人报道，TI在2023年5月全面下调了中国市场的通用模拟芯片价格，希望以此来抢占更多市场份额。未来，公司中高端定位所带来的稳健盈利能力有望继续凸显。受益于全球5G基站建设、AI应用创新带来服务器与光通信市场的高速增长，通讯领域模拟芯片需求高涨。模拟芯片在通讯领域的应用包括基站、手机无线通信模块、服务器及各类网络设备。根据ICInsights数据，2021年全球通讯领域模拟芯片市场规模为284亿美元，预计到2026年全球通讯领域模拟芯片市场规模将增长至431亿美元，20212026年的复合增长率将达8.7%。基站所需电源管理芯片主要用于PSU、BBU、RRU及射频单元和天线等环节。一套完整的5G通信系统包含了从信号链到电源的多种模拟芯片的迭代升级。高性能、低延时、大容量是5G网络的突出特点，这对高性能信号链模拟芯片提出了大量需求，且5G在物联网以及消费终端的大量使用，推动高性能、低功耗的模拟芯片技术快速发展。根据工信部规划，2023-2025年，中国将建设148万座5G宏基站与111万座5G小基站。根据中国产业信息网，单个5G中型、宏基站需要PMIC约60-120颗，小型基站需
约20颗；与4G基站相比，5G基站所用模拟芯片（除射频）单机价值量或将由50美元增至约100美元。随着5G建设稳步推进，通讯领域模拟芯片仍有较大增长空间。等都会用到大量的模拟芯片。根据Gartner数据，2021年全球服务器市场规模约1,241亿美元，2021-2025CAGR约6.7%；其中x86服务器市场规模约1123亿美元，占比达90%。根据IDC数据，2021年中国服务器市场规模约251亿美元，2021-2025CAGR约14.1%，高于全球增速。近年来，云计算、边缘计算等新兴技术渗透率逐渐提高，AI人工智能需要大量的服务器支撑，预计带动模拟芯片市场快速增长。
模拟芯片在工业智造领域发挥重要作用。智能自动化制造产品对模拟芯片有着高性能、高可靠性的需求，需通过各种应用条件下的极限性测试。同时，涉及高压安全的核心器件中需要数字隔离类芯片来满足其耐高压的可靠性要求。根据ICInsights，2018-2022年，全球工业模拟芯片市场规模从32亿美元增长至41亿美元，预计2021-2026年CAGR为6%，将保持稳定增长。在工业控制场景，公司产品主要应用于安防监控、仪器仪表、条码扫描、电力自动化以及无人机等领域。全球智能制造转型加速，工业自动化市场快速增长。根据Frost&Sullivan，全球工业自动化市场空间广阔，2020年市场规模约4491亿美元，预计2020-2025年CAGR达4%。根据睿工业统计数据，2021年中国工业自动化市场规模2,923亿元，同比增长17%。其中低压变频器市场规模同比增长17%；通用伺服市场规模同比增长35%；PLC市场规模同比增长21%。预计未来国内工控市场仍将保持较高的增速，由此带动上游模拟芯片市场需求稳定增长。
统抗噪能力。工业4.0背景下，人与机器设备的交互愈发频繁，而人体的安全电压仅36V，需要对高低压之间的信号传输进行隔离从而保障人员安全。同时，精密数控机床、电机驱动场景下，需要数字隔离芯片来消除通信电缆等因素造成的噪声干扰。根据纳芯微招股书，工业自动化场景下，每个PLC/DCS节点共有约35-40颗隔离类芯片的需求。安防监控行业设备工作环境复杂多变，对电源管理芯片的可靠性要求高，电源管理芯片需要在户外高温、高湿以及雷雨天气等恶劣环境下均能正常工作。根据Frost&Sullivan数据，2022年全球安防视频监控设备市场规模约234亿美元，预计20222025年CAGR达6%。中国已是全球安防电子的主要市场，根据IDC数据，2021年中国安防监控市场规模达到162亿美元，占据了全球50%以上的市场份额，高清安防系统的发展为模拟芯片带来了新机遇。中国视频安防龙头海康威视、大华科技均为思瑞浦的长期客户。专长所在。根据GlobalMarketInsights，2022年全球智能电表市场规模约114亿美元，预
计2022-2025年CAGR约7%。中国智能电表市场受益于智能电网升级，AMI智能电表将取代初级普通电表，未来多年仍将保持200亿人民币以上的市场规模，带动高精度信号链模拟芯片需求向上。模拟芯片应用于几乎所有的汽车电子系统。在传统汽车时代，模拟芯片在动力总成、底盘和安全、车载娱乐、仪表盘、车身电子及LED电源管理等领域已被广泛应用。随着新能源汽车的快速发展，车规级模拟芯片市场规模呈现逐年增长态势。根据ICInsights数据推测，预计到2026年，全球车载模拟芯片预计将较2021年接近翻番，接近310亿美元。单车模拟芯片用量与价值量有望快速增长。随着电动化、智能化的渗透，大小“三电”系统、热管理、智能座舱、自动驾驶等系统成为了模拟芯片进一步快速增长的应用领域，使得单车对电源管理IC和信号链IC的需求量大幅增长，如车用锂电池管理芯片、电流检测、接口通讯等模拟芯片。根据乘联网数据，2021年全球新能源车销量为638万辆，预计2021-2025年CAGR达45%；中国约占全球销量的52%，预计2021-2025年CAGR达47%。
出于安规与设备保护需求，隔离芯片大有可为。新能源车电气化程度更高，其高瓦数功率电子设备具有更高的安规和设备保护需求，搭载数字隔离技术的模拟芯片广泛用于括车载充电器（OBC）、电池管理系统（BMS）、DC/DC转换器、电机控制驱动逆变器、CAN/LIN总线通讯等汽车电子系统。需求。国务院印发的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035）》提出“到2025年L4汽车实现限定区域和特定场景商业化应用，到2035年L4汽车实现规模化应用”。根据罗兰贝格数据，2020年中国L2级及以上自动驾驶渗透率达9%，有望在2025年达到46%。随着ADAS系统渗透率上升，车载激光雷达与摄像头需求将快速上升，L3级自动驾驶有望单车搭载26颗视觉传感器。其中，激光雷达的高速信号采样和数字化需要用
到高速模数转换器、车规级低噪声LDO线性电源、高性能栅极驱动等信号链与电源管理产品，有望为模拟芯片市场提供增量。数据来源：Yole，东吴证券研究所
公司车规级产品研发稳步推进，目前已推出近80颗车规芯片。公司的车规级芯片相继顺利通过AEC-Q100认证，已陆续在客户端导入。公司可提供相对完整的模拟和电源管理元器件汽车级解决方案，包括高压精密运算放大器TPA1882Q-VR-S系列，超低噪声低压差LDO--TPL910ADJQ系列，大电流线性稳压器—TPL8151Q，高性能高可靠性CANFD收发器TPT1042VQ系列，高压低功耗电压监控器TPV8368Q等。受益于5G基站和数据中心建设，通讯领域模拟芯片市场规模增长较快。通讯领域为公司主要收入来源，这部分收入未来也将稳定增长。工业模拟芯片市场规模平稳增长，其中，受益于全球智能制造转型加速，工业自动化市场增长较快，预计未来国内工控市场仍将保持较高增速。公司工业领域营收占比较高，但工控产品规模较小，工控市场的快速增长将为公司创造新的增长空间。车规级模拟芯片市场逐年增长，随着电气化、智能化的渗透，单车模拟芯片用量与价值量有望快速增长，公司汽车领域相关产品起量明显，车规料号数量增长较快。公司相关产品已经进入头部汽车品牌的供应链，与绝大多数整车厂达成合作，随着相关客户需求的增长和公司导入料号数量的增加，公司汽车领域收入将有进一步的增长。因此，我们预计公司23-25年营收增速分别为-15%/40%/24%，毛利率分别为58%/59%/60%。
我们选取同为模拟芯片设计板块的纳芯微、圣邦股份和杰华特作为可比公司，纳芯微的主营产品类型和应用领域与公司相近，可比性较强，而杰华特和圣邦股份主营业务为电源管理芯片和信号链芯片，同样与公司类似。各公司总市值按2023年10月26日收盘价计算，可比公司2023-2024年平均PE为197/50。公司为国内信号链龙头，产品性能处于领先地位，同时，公司电源类模拟芯片起量较快。我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.52/2.96/3.92亿元，从PE来看，公司2023年PE预测值为119，低于可比公司均值，我们认为公司在行业的竞争力强，通讯和汽车下游随着景气度上行后未来逐步放量，当前市值被低估，首次覆盖，给予“买入”评级。注：可比公司中纳芯微已覆盖，来自东吴预测；其余公司未覆盖则均取自wind一致预测。下游需求不及预期风险：公司下游均是通讯、工业、汽车、医疗以及高端消费等客户，如果行业发展不及预期，叠加客户对产品品质以及服务要求较高，存在需求不及预期以及客户拓展不及预期的风险。行业竞争加剧。公司产品如果竞争加剧，将会带来价格波动，份额变化的风险，影响公司的收入和利润率。关键技术人员流失的风险。技术人才是半导体公司获得持续竞争力的关键，芯片设计人才需求缺口较大，运用高薪或者股权激励等方式吸引技术人员已逐渐成为行业内的常规手段，导致行业内人员流动愈发频繁。若公司无法引进更多的技术人才，严重可能
导致骨干技术人员流失，对公司生产经营产生不利影响。
东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身
