后疫情时代，一次性手套需求维持长期增长。一次性手套可有效防范病菌接触传播，按品质等级和用途可分为医疗检查级和非医疗级，按材质可划分为乳胶、丁腈、PVC以及PE类。中国大陆对医用手套的使用习惯仍在培养期，人均医用手套使用量仅为9只，是拥有最多人均数量（317只/人）的荷兰的1/35。后疫情时代，随着院感防控标准的提升，使用习惯、消费意识的建立与培养，未来中国医用手套市场增长潜力空间巨大。2022年全球一次性防护手套市销量达6225亿只，根据《2023年中国一次性丁腈手套行业发展白皮书》预计，2025年一次性手套的全球市场容量大概为8293亿只。其中，PVC和丁腈手套需求量约为3209、3076亿只，2022-2025E年均复合增长率达9.4%/11.6%；丁腈手套和PVC手套的规模化生产工艺日趋成熟，并借助其原材料供应充足等优势挤占乳胶手套市场份额。市场格局分层明显，国内企业产能倍增后扩张速度放缓。马来西亚依托橡胶原产国等优势，是乳胶类一次性手套最大生产基地。而疫情期间，中国一次性手套生产商产能倍增于同期头部国际厂商。以中国和马来西亚收入前三的厂商分析其疫情期间的产能状况，6家公司均扩张了产能，其中中国生产商的扩张规模更为激进，规模跻身全球前列。从一次性手套销售量看，中国前三家销售总量占市场总份额的比重从2019年的7.4%上升到2021年的10.3%。与此同时，随着全球一次性手套产能向中国转移叠加新冠疫情回落，国内企业产能扩张速度显著放缓，扩产接近尾声。以英科医疗为例，截至2022年末，公司一次性手套的年化产能为750亿只（其中，450亿只丁腈手套、300亿只PVC手套），与2021年底披露的产能一致。成本端原材料低位运行，价格端有望迎来拐点。从成本端来看，丁腈、PVC和乳胶手套原材料分别为丁腈胶乳、PVC糊树脂及DINP/DOTP增塑剂、天然橡胶乳胶且一次性手套原材料成本占比高。受到疫情等因素影响，过往手套原材料价格曾大幅上涨，2022年下半年以来已基本稳定在低位。根据Wind数据，截至2023年10月22日，丁腈胶乳、PVC糊树脂的月度均价分别在916美元/吨、8550元/吨低位运行，较2022年平均价格分别下跌15.8%、9.8%左右。从价格端来看，在供需失衡得到缓解的背景下，目前硫化橡胶手套和聚氯乙烯制手套的出口价格已基本低于2019年水平且趋于稳定，价格端调整接近尾声。当前行业内丁腈和PVC手套千只价格均低于疫情前水平。我们预计后续手套价格有望逐步回升，向疫情前供需平衡的合理价格水平逐步回升，从而拉动行业盈利能力回升。投资建议：峰回路转，行业中长期发展趋势不变，国产企业蓄势待发。我们认为随着行业渠道库存自然销售、终端需求自然增长，叠加原材料价格低位运行和一次性手套价格回归合理水平，国内一次性手套企业有望凭借成本控制、产业链上下游延伸和研发方面多重优势逐步修复盈利能力。整体来看，行业上行拐点将至，国产龙头企业经营状况逐步回升，建议关注：英科医疗、中红医疗等。风险分析：原材料成本上涨；一次性手套需求量增速低于预期，行业产能过剩；一次性手套价格提升速度和幅度低于预期；终端库存去化速度低于预期等。执业证书编号：S0930517110003021-52523871linxiaowei@ebscn.com分析师：吴佳青执业证书编号：S0930519120001021-52523697wujiaqing@ebscn.com执业证书编号：S0930517110003021-52523871linxiaowei@ebscn.com分析师：吴佳青执业证书编号：S0930519120001021-52523697wujiaqing@ebscn.com
一次性手套可有效防范病菌接触传播。佩戴一次性手套的目的主要是规避病菌接触传播。接触传播包括直接接触传播和间接接触传播，而日常生活中更为常见的是间接接触传播。如果病毒附着在物体表面，自己的手触摸到被污染的物体表面后进食、揉眼睛等动作，可能会造成自己感染。以近期流行的新型冠状病毒为例，全国已有多起因为门把手、电梯按钮上附着病毒，间接接触导致的病例。佩戴一次性手套可有效预防此类感染发生。一次性手套是院感防控的重要组成部分。手卫生与医院感染有着密切关系，早在1987年，美国疾病控制检测中心就建议通过身体物质隔离防范措施以防止手污染，减少交叉感染，保护医护人员，使其减少血源性、体液、分泌物、排泄物等病原体职业暴露机会。我国卫生健康委员会发布的《医院隔离技术规范》中同样对医护人员佩戴一次性医用手套作出了明确规定。一次性手套分类众多，按品质等级和用途可分为医疗检查级和非医疗级。区分两种级别最主要的品质指标是针孔率。医疗级手套主要用于医疗护理和检查，在绝大部分目标出口国属于法律规定强制性使用产品，且属于公共卫生政策的重要组成部分之一，强制性采购需求旺盛，因此产品需求稳定并持续增长。同时，由于产品的检测标准要求较高，生产企业必须进行严格的质量控制才能持续满足医疗级手套的要求，因此产品准入门槛较高。非医疗级手套主要是指用于其他领域的一次性手套，主要应用领域包括食品、精密电子等行业。该市场没有强制性的法律规定，通常由各个行业内的客户根据自身的生产要求对手套产品提出要求。随着防护意识的增强和消费水平的提高，非医疗级市场需求在不断增加。
一次性手套可按使用场景划分为医用以及非医用，其中医用场景为目前主要应用方向，但疫情塑造的居民健康保健意识也将推动手套产品在非医用场景的拓展。一次性手套按材质可划分为乳胶、丁腈、PVC以及PE类，其中的丁腈手套虽全球平均售价较高，但在各性能上较同类手套中具有较大优势，原材料供应也相对稳定。
PVC和丁腈手套替代乳胶手套已成大趋势。随着现代石油化工技术的进步和产业配套的逐步完善，以及新型助剂产品的不断开发应用，丁腈手套和PVC手套的规模化生产工艺日趋成熟，并借助其原材料供应充足等优势，迅猛发展，大量挤占乳胶手套市场份额。PVC手套具有透气好、耐酸碱、抗静电等特性，更重要的是PVC手套价格便宜，性价比更高。此外，由于天然乳胶含有天然蛋白质，欧美有一定比例人群对天然蛋白质过敏，不完全适合长时间佩戴。而丁腈手套可以很好地防止人体过敏，且具有高弹性和高贴合舒适性，近几年在欧美受消费者青睐，开始在高端医疗领域部分替代乳胶手套，市场份额攀升。随着丁腈手套的制作工艺不断改善，其克重出现明显下降，制作成本也随之减少，市场接受度有望进一步提高。作为一次性手套的高端细分类别，丁腈手套进入中国市场较晚，该类产品在中国市场仍处于成长期；但中国较强的工业基础设施、人口红利与工程师红利带来快速发展的技术水平以及低廉生产成本，使得中国市场的丁腈手套产品在国际上具有较强的竞争优势，故拥有较广医用与非医用场景的丁腈手套行业未来发展潜力较大；丁腈手套主要用于医疗、工业行业以及满足个人使用需求，可细分至医疗、食品、化工、机械、汽修、农业、物流、美容等行业，相较于其他品类的一次性手套具有广泛的适用性以及实用性。
中国一次性医用手套消费量远低于世界平均水平，后疫情时代需求长期增长。由于全球经济发展水平的差异，当前医疗手套主要消费地为美欧日等发达国家和地区，中国大陆人均医用手套使用量远低于全球平均水平。随着医疗卫生与防护意识的提高，整体市场未来增长潜力十足：中国大陆对医用手套的使用习惯仍在培养期，人均医用手套使用量仅为9只，是拥有最多人均数量（317只/人）的荷兰的1/35；随着使用习惯、消费意识的建立与培养，未来中国医用手套市场增长潜力空间巨大。后疫情时代，随着院感防控标准提升，手套更换率有望提升。居民的防控意识得以增强，家庭防护需求也随之增加。此外我们也看到随着一次性手套的应用场景扩大，企业采购量有望上升。除了医院和家庭防护需求，一次性手套还可应用在生产企业、企事业单位、服务企业等场景。疫情发生后各企业单位均加强了卫生防护工作，一次性手套采购量大增。高标准的卫生防护体系有望形成常态，拉动一次性手套的需求长期增长。近年来，全球一次性防护手套市场容量增长较快，2022年全球销量达6225亿只，2017-2021年年均复合增长率为14.8%左右。根据头豹研究院发布的《2023年中国一次性丁腈手套行业发展白皮书》的相关预测，2025年一次性手套的全
球市场容量大概为8293亿只。其中，PVC手套需求量约为3209亿只，2022-2025E年均复合增长率达9.4%；丁腈手套需求量在3076亿只左右，2022-2025E年均复合增长率达11.6%；乳胶手套需求量在1558亿只左右，年均复合增长率约9.2%。马来西亚依托橡胶原产国等优势，是乳胶类一次性手套最大生产基地。马来西亚的顶级手套有限公司（TopGloveCorporation-Berhad）、贺特佳控股有限公司（HartalegaHoldingsBerhad）、科山橡胶工业有限公司（KossanRubberIndustriesBhd.）、速伯玛有限公司（SupermaxCorporationBerhad），均为大型手套生产企业。国内企业主要有英科医疗科技股份有限公司、蓝帆医疗股份有限公司、石家庄鸿锐集团有限公司、中红普林医疗用品股份有限公司等。三家马来西亚手套厂商对比：2022年贺特佳营收规模反超，顶级手套利润率高。在马来西亚三家主要手套厂商中，2022年贺特佳反超顶级手套，为营收规模最大的一家，其营收规模在2022年达到78.88亿林吉特（YOY+17.7%），顶级手套利润率最高，其净利率在2022年达到49.48%。
疫情使得中国一次性手套供应量和出口份额有所提升。从核心厂家一次性手套供应量看，中国核心厂商的供应量从2020年的240亿只上升到2021年的830亿只，并于2022年保持830亿只的供应量；而按销售额统计的出口份额由2020年的15%提升至2021年的20%。中国头部企业优势扩大、份额增长，研发体系等构建完善。中国一次性手套头部生产商市场份额比重不断增加，头部企业优势扩大：从一次性手套销售量看，中国前三家销售总量占市场总份额的比重从2019年的7.4%上升到2021年的10.3%；而产品的销售单价则因疫情缓解以及产能释放而下降，使得头部企业优势进一步扩大，中国前三家销售额占市场总额的比重从2019年的7.0%上升到2021年的14.7%。头部企业通过构建全球化研发体系、与院端等机构合作攻克新材料新技术难题，推出不断迭代的创新型产品挖掘出更多的市场空间，打造了高端化、差异化的产品体系与矩阵。头部企业通过不断扩张产能等降本增效的手段所形成的成本优势及规模效应，利于带领丁腈手套等细分产品的发展。
疫情期间，中国一次性手套生产商产能倍增于同期头部国际厂商。以2021年全球各一次性手套生产商销售收入各选取国内外排名前三的厂商分析其在2019年至2021年的产能状况，6家公司阶段内均扩张了产能，其中中国生产商的扩张规模更为激进，规模跻身全球前列。手套行业在全球疫情蔓延时期遭遇了供需不平衡，带来手套价格上涨和各家手套生产企业产能扩张，随着新冠疫情的回落，行业经历了产能过剩、库存过剩、价格下降等多重挑战。
我们梳理行业内几家重点公司的情况，可以看到，2022年以来，各家公司的产能扩张计划都有所放缓。如海外企业方面：1）TopGlove已放缓扩张计划，预计2024年产能目标为990亿只，2025年产能目标为1100亿只，且当前产能利用率较低；2）Kossan2022年底公告暂停扩产计划。国内企业方面：1）英科医疗宣布将动态结合市场供需情况，2022年底终止年产131亿只PVC高端医用手套项目、年产50亿只TPE手套、50亿只CPE手套项目；中小厂商陆续取消相关产能扩张计划。我们认为产能过剩、下游客户在疫情期间积累的库存过剩导致一次性手套价格下行，当前行业内领先产生订单已开始回暖，下游客户超额库存出清进入尾声，预计后续常态化补库需求将回暖。
从价格端来看，手套价格有望筑底回升，向疫情前供需平衡的价格区间靠拢。由于中国的一次性手套以出口外销为主，我们认为，可以基于出口价格来判断其整体价格趋势。2020年新冠疫情导致一次性手套价格快速上升。以出口聚氯乙烯制手套(分指手套、连指手套等)单价（美元/千克）为例，根据中国海关披露的数据，2019年年底，该类手套售价约为2.52美元/千克，2020年6月该类手套售价就已经达到5.73美元/千克，2023年6月价格为2.39美元/千克。以出口硫化橡胶制其他手套单价（美元/千克）为例，2019年年底，该类手套售价约为5.89美元/千克，2020年6月该类手套售价就已经达到15.47美元/千克，2023年6月价格为4.74美元/千克。在供需失衡得到缓解的背景下，目前硫化橡胶手套和聚氯乙烯制手套的出口价格已基本低于2019年年末水平且趋于稳定，价格端调整接近尾声。手套厂商去库存、下游客户去库存已接近尾声，马来西亚厂商也在积极探讨涨价以应对能源价格及劳动力价格上行压力，我们预计后续手套价格有望逐步回升，向疫情前供需平衡的价格区间靠拢。从成本端来看，一次性手套的生产成本中原材料成本占比高。一次性PVC手套和丁腈手套的成本结构中原材料占比均较高，根据2022年英科医疗和中红医疗的年报，直接材料和外购成本占英科医疗手套产品的成本为64.74%，材料成本占中红医疗的成本为44.54%。其中PVC手套的原料主要是PVC粉和增塑剂，两者占据成本中的46%；而对于丁腈手套，原材料主要是丁腈胶乳，占比达40%。
手套原材料价格大幅波动受原油价格、疫情等因素大幅波动，2022年下半年以来已基本稳定在低位。1）丁腈手套的主要材料为丁腈胶乳，丁腈胶乳是一种人工橡胶，主要由丙烯腈和丁二烯合成，是有机合成及医药中间体的关键材料。目前丁腈胶乳的价格处在历史较低水平。2020年，由于COVID-19大流行，使下游的需求超出供应，丁腈胶乳的价格因而急升。中长期看，丁腈胶乳平均价格存在上升可能，但考虑到生产技术不断进步，丁腈手套克重不断下降，预计原材料价格波动对产品毛利率的影响将会减弱。2）PVC手套的主要材料为PVC糊树脂及DINP/DOTP增塑剂。PVC糊树脂的平均价格在2021年价格急升主要由于COVID-19大流行，令下游产业的需求大幅上升。DINP/DOTP增塑剂的平均价格总体保持稳定，其价格波动主要由于上游原材料价格波动及下游产业需求上升。3）乳胶手套的主要材料为天然橡胶乳胶，天然橡胶乳胶的平均价格总体保持稳定，价格波动主要是因气候及下游产业需求等因素所致。根据Wind数据，截至2023年10月22日，丁腈胶乳、PVC糊树脂月度均价分别在916美元/吨、8550元/吨低位运行，较2022年平均价格分别下跌15.8%、9.8%；截至2023年10月20日，天然橡胶胶乳价格为13280元/吨，较2022年平均价格上涨5.7%。
国内一次性手套行业生产能力显著提升，技术进步形成规模经济。随着技术进步和装备升级，一次性手套行业逐渐成为资本密集型和技术密集型行业。无论是设备、配方还是工艺控制，都是非标准化的，需要生产企业结合生产所处区域的湿度和温度进行设计。国产企业目前在生产的多个环节实现了自动化控制，克服人工操作的不稳定性，提升生产效率。同时，手套生产线线速和手套克重是保障手套产量和质量的两大标准，线速提升可以在提高产量的同时降低人力、能源成本，降低手套克重可以降低单位原材料成本，构建成本领先，实现规模经济。通过不断研发和技术改进。国内一次性手套企业中，英科医疗已经跃居为行业龙头，营收、毛利率均领先于国内同行。二十余载实现跨越式发展，历史业绩表现优秀。公司实控人刘方毅先生90年代初在美留学，1996年9月于美国加利福尼亚州设立贸易公司BasicInternational,Inc.。2003年回国创业成立上海英科，开始逐步打造以一次性手套生产为主营业务的英科品牌。经过二十余载的发展，英科医疗已发展成为具备全球化生产销售能力的企业，并于2017年创业板挂牌上市。公司历史营收利润表现优秀，2013-22年营收及归母净利润CAGR分别为28.1%和57.2%。2016-2019年期间增速有所放缓与产能扩张减缓有关，随着新产能的集中投放叠加2020年全球性新冠疫情，公司业绩在2020年大幅提升。
公司生产能力显著提升，技术进步形成规模经济。通过不断研发和技术改进，公司手套生产线速高于国内平均水平，达36000只/小时，单只手套克重接近世界最先进水平代表企业。凭借出众的生产能力，公司在营收规模、毛利率水平方面已经跃居国内龙头地位。公司注重创新，致力研发，产品核心专利多。公司研发支出从2013年的2047万增长至2022年的2.52亿元，研发费用率从2013年的2.87%上升至2022年的3.82%。公司主要产品皆为自主研发取得，核心技术均为原始创新，截至2023年上半年，共拥有239项有效专利。公司还是国内较早使用双手模生产线的厂家，相较于单手模生产线而言，双手模生产线效率更高，能耗更低，同时对设备的加工程度和工艺控制要求更高，成本也更高，成规模建设手套工厂需要大量的资金投入，投资规模大叠加投产周期长，对市场的潜在进入者构建了进入壁垒。
公司产销率高，长期处于供不应求状态。公司历史上始终保持产销两旺，主营产品一次性PVC手套和一次性丁腈手套在2019年前产能利用率均保持在90%以上。疫情到来使得各厂商扩产导致一次性手套产能过剩、库存积压，使得2020年以后产能利用率远低于往年。但2019年以来，公司产销率始终维持在98%以上的水平。
产能释放进入加速阶段，丁腈产能快速提升。为了应对供不应求的局面，公司曾通过发行转债及自有资金扩建等方式快速扩张产能。公司2019年4月发行可转债募集资金4.7亿用于“年产110.8亿只高端医用手套”。该项目位于安徽淮北濉溪，据可转债公告，110.8亿只手套中包括53.8亿只PVC手套和57亿只丁腈手套。PVC生产线计划2019年下半年达产，丁腈生产线2020年陆续达产。二期项目剩余产能169.2亿只，用于生产PVC手套，计划2020-2021年陆续达产，2021年底前达到预定可使用状态。公司2020-21年丁腈手套产能大幅提升，截至2022年末公司年化总产能为750亿只，其中一次性丁腈手套年化产能为450亿只，一次性PVC手套年化产能为300亿只。积极布局海外工厂，全球市占率提升。2018年中美贸易摩擦所带来的关税提升对公司经营造成了一定负面影响，为了规避此类风险公司在越南等国积极布局低成本海外工厂，持续扩大产能。股权激励惠及全员，彰显管理层信心。公司上市以来已推行过五次股权激励，人员涵盖主要高级管理人员及核心技术人员、核心骨干人员，总授予人数占公司全体员工数10%以上，深度绑定核心员工利益。五次股权激励业绩考核条件设定的增速标准较高，彰显管理层对公司发展信心。公司利润率有望提升，控费能力逐渐增强。公司毛利率及净利率水平在2016-2019年间保持稳定，分别为25%和8%左右，2020年迅速提高到69%和51%，2021年小幅回落，2022年则快速回落。公司三项费用率近年来有下降趋势，销售费用率从2019年6.35%下降至2022年的3.29%，管理费用率从2019年4.15%上升至2022年的6.16%。随着公司产品品牌力增强，内部管理持续优化，公司费用率将得到更有效的控制。
公司资产结构持续优化。公司自2017年上市以来资产结构明显优化，资产负债率保持在50%以下，并在2020年降低到30%以下，2020年流动比率和速动比率则较2019年快速上升，并在2021和2022年维持在较高水平，这有助于公司长期稳健经营。业务属性使得公司应收账期短，公司现金流稳定。2017年上市以来，公司应收账款周转率稳定在6次以上，属于轻工业中较高的水平。现金比率在上市后则有明显提升，2021年为3.97倍，2022年虽有下降，但仍有2.11倍。公司变现能力强与业务属性关系密切，主营业务手套的内销以款到发货为主，基本无坏账风险。公司2021年和2022年经营性现金流净额为86.80亿元和10.65亿元，投资性现金流净额为-77.30亿元和-18.67亿元，产能扩张逐渐进入尾声。原材料价格上涨幅度超预期；一次性手套行业产能过剩、中小产能出清速度低于预期；海外一次性手套供应商产能扩张快于预期；一次性手套提价低于预期；终端库存去化速度低于预期。
深耕行业二十余载，并购成长为行业龙头。中红普林医疗用品股份有限公司（简称“中红医疗”）于2010年成立，是国有控股的混合所有制企业，截至2023年上半年末，控股股东是中红普林集团，持股占比45.00%，公司法人代表桑树军持股占比11.14%。公司目前拥有河北唐山、江西九江、江西宜春、四川广元（在建）四大制造基地，产能可有力保障稳定供货和持续的售后服务支持，是国家高新技术企业、全国疫情防控重点保障物资生产企业，中国医疗器械上市公司50强。公司主营业务为丁腈手套和PVC手套的生产和销售，2017年开始有其他业务收入，但占比较低。从2019年开始，公司将部分老旧PVC产线的生产人员和生产资料转向经济效益更高的新建丁腈产线，丁腈手套的收入占比进一步提高。2022年，公司收购江西科伦医械90%的股份，正式切入安全输注赛道。2023年，公司战略并购桂林恒保健康，扩展手套行业到医用乳胶外科手套，生产销售高附加值特殊手套，公司利润率有望进一步提升。随着收购科伦医械和并购恒保健康的产线投产以及产品销售，公司收入有望进一步提升，生产经营更加稳健。历史业绩表现优异。公司历史业绩表现优秀，受到新冠疫情拉动，2020和2021年，公司营收和归母净利润大幅提升。公司2013年收入和归母净利润分别为5.47亿元/300万元，2022年收入和归母净利润分别为15.72亿元/0.67亿元，13-22年营收及净利润CAGR分别为12.4%和41.2%。公司产销率长期处于高位。公司2017-2019年期间产能利用率和产销率都保持较高水平，丁腈手套产能利用率保持在99%以上，PVC手套的产能利用率也在85%以上。自2020年起，公司产销数据不再区分丁腈手套和PVC手套。但2021年起，受手套厂家大幅扩产和经销商清货影响，行业供大于求，价格下降，公司的产能利用率有所下降，但是产销率仍维持90%以上的高位。
自2017年以来，公司每年都在持续投资，扩大产能。公司自成立以来，就确定了“高端化、差异化”的竞争策略，一次性健康防护手套产能位居国内乃至全球前列。2021年，公司新增唐山六分公司年产30亿只丁腈三期项目和子公司江西中红普林医疗年产50亿只丁腈产线项目，年化总产能达到225亿只。同时，受环保限产、PVC产品价格高位回落和老旧生产线生产成本较高的影响，公司将部分老旧PVC产线的生产人员和生产资料转向经济效益更高的新建丁腈产线，从而实现产能、产量的动态调节。此外，公司新增立项建设四川省广元市苍溪县一次性防护手套项目，目前该项目正在履行前期审批程序。公司积极布局海外市场，2021年全球销量市占率提升到1.60%。公司一直以境外销售为主。根据目前的产能释放节奏，我们预计公司未来五年内能够维持手套行业头部位置。公司利润率有望提升，控费能力逐渐增强。公司毛利率及净利率水平在2019年
前呈上升趋势，到2019年提高到9.03%和7.81%，2020年迅速提高到66.80%和55.74%，达到行业领先水平，后逐渐回落。考虑到未来公司将会发展外科手套以及特殊类别手套，利润率会进一步提升。公司销售费用率和管理费用率从2019年3.81%/3.03%下降至2021年的0.89%/1.68%，公司“降本增效”策略效果显著。2022年随着手套整体价格处于低位，公司收入下降，费用率有所提高。未来随着公司产品品牌力增强，“降本增效”策略持续落地，公司费用率将得到更加有效控制。公司资产结构持续优化。公司上市前，资产负债率平稳下降，但流动比率和速动比率一直处于低位。2021年上市后，中红医疗资产负债率降到到10%以下，流动比率和速动比率则快速上升，为公司未来长期稳健经营提供保障。经销模式导致应收账期短，公司现金流稳定。2013年以来，公司应收账款周转率稳定在6次以上，在行业中处于较高水平。现金比率在上市后则有明显提升，2021年为7.80倍。公司变现能力强与公司经销模式关系密切，主营业务手套的外销为ODM直销模式，内销以经销商模式为主，同时不断扩大线上直销模式，基本无坏账风险，且账期较短。公司2021年经营性现金流净额为23.63亿元，
2022年则下降到1.07亿元；2021年投资性现金流净流出较上年扩大则是产能扩张和并购的需要。公司持续重视研发的投入。公司专利数量在稳步提升，目前已经获批建设河北省医用手套技术创新中心。公司先后通过了美国FDA认证、欧盟CE认证、ISO9001国际质量体系认证、ISO13485国际质量体系认证等，产品出口美国、加拿大、德国、英国、法国、意大利、西班牙、荷兰、挪威、瑞典、澳大利亚、新西兰、日本等全球众多国家和地区。公司在生产过程中遵循高于FDA和CE的质量要求标准，根据ASTM和ISO13485的要求控制关键点，按照产品质量高于进口国的标准进行生产。加大并购步伐，积极培育业绩第二增长曲线。2022年，公司收购江西科伦医疗
器械制造有限公司90%的股权，正式切入安全输注领域，实现一次性健康防护用品相关的新产品组合，进一步巩固行业龙头地位。2023年，公司战略并购桂林恒保健康防护有限公司。桂林恒保的主营业务为医用乳胶外科手套、医用检查手套、乳胶避孕套的生产及销售，拥有的特色产品包括聚异戊二烯手套、抗病毒手套、湿手穿戴手套、脱蛋白手套、双层双色手套、聚氨酯避孕套等。桂林恒保不仅有自己的研发中心，还与武汉病毒研究所、重庆中科院、株洲橡胶设计院、桂林医学院及桂林航校等科研机构和高校联合建立研发机构。中红医疗收购桂林恒保后，将会助力其实现“国内领先的综合性医疗健康用品及服务供应商，全球医疗手套第一梯队”的战略定位。研发投入持续强劲，医疗器械协同布局能力较强。2020和2021年随着手套需求的大增，公司大幅投入研发费用，不断提高公司技术水平，扩大产能。2020/2021/2022年公司的研发投入为1165/2179/883万元，但由于收入激增，研发费用率并不高。此外，公司创新孵化事业部下设北京研究院、上海研究院、宜春研究院、深圳研究院和海南公司。其中北京研究院定位是防护类产品研发中心，上海研究院定位高端医疗设备研发，宜春研究院定位输注类产品研发，深圳研究院定位敷料类产品研发，海南公司致力构建医工转化平台和研发平台。截至23H1，海南中红已经取得了三类医疗器械经营许可证、二类医疗器械经营许可备案凭证，为公司多元化的战略布局夯实了基础。公司还与巨翊科技有限公司建立了长期、全面的战略合作关系，助力公司加快麻醉医疗器械领域布局的节奏。未来，公司将重点关注麻醉器械、微创手术器械和康复器械等方向的开拓布局。原材料价格上涨幅度超预期；一次性手套行业产能过剩、中小产能出清速度低于预期；海外一次性手套供应商产能扩张快于预期；一次性手套提价低于预期；终端库存去化速度低于预期；并购整合风险。一次性手套需求量增速低于预期，行业产能过剩。一次性手套价格提升速度和幅度低于预期。终端库存去化速度低于预期。中庚基金
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业——中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业——中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。深圳福田区深南大道6011号NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港中国光大证券国际有限公司香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼
