【民生证券】2023年三季报点评：基地市场降幅收窄 股权回购彰显信心.pdf

公司于10月16日发布23年三季报：23Q1-3累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润10.69/1.89/1.78亿元，同比+0.72%/+21.87%/+34.85%。其中23Q3实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润3.68/0.55/0.48亿元，同比+1.99%/+4.70%/-1.33%。

基地市场降幅收窄外围市场突破乏力。分产品看：23Q3含乳饮料/其他产品实现营收3.60/0.05亿元，同比3.12%/-48.81%，占比98.51%/1.49%。分区域看：23Q3华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北/电子商务分别实现同比-0.74%/+2.43%/+4.63%/+1.55%/+24.78%/-54.12%/+1.72%/-2.26%，占比50.85%/18.37%/19.21%/1.51%/6.12%/0.44%/0.50%/3.01%；华东作为公司营收占比过半的基地市场，因夏季乳饮料口感甜腻非解渴单品及渠道高库存拖累，23Q3虽未扭转同比下滑态势，但较Q2降幅收窄。23H2核心市场率先发力小餐饮和学生奶业务恢复后，华东区域有望恢复增长。分渠道看：23Q3经销/直 销 收 入 分 别 为3.57/0.08亿元，同比+0.91%/+47.44%，占比97.88%/2.12%。经销商数量上：截至23Q3末，公司华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北/电子商务经销商数量分别为899/607/423/279/202/107/38/26个，较23Q2末分别净增加+12/+3/-4/持平/+3/-2/+1/持平。

提价效应结束、成本红利仍在，为配合品牌发布费用后置。23Q1-3公司累计毛利率/归母净利率36.38%/17.68%，同比+4.88/+3.07pcts，其中23Q3毛利率/归母净利率35.71%/14.81%，同比+3.72/+0.38pcts。毛利提升显著系受益于23年初至今大包粉、包材PET瓶采购价格回落，释放利润弹性。费用方面：23Q1-3销售/管理/研 发 费 用 率 分 别 为10.94%/4.58%/1.30%，同比-2.03/+0.79/+0.17pcts，23Q3销售/管理/研 发 费 用 率 分 别 为13.27%/4.82%/1.39%，同比+0.82/+1.04/+0.15pcts。23年7月公司配合新品牌推广加大费用投放力度，全年拉平后销售费用率或将同比持平。

自有资金回购彰显管理层信心股权激励在途激发团队效能。公司于10月10日公布股份回购方案，拟在未来12个月内用自有资金通过集中竞价回购，用于公司实施员工持股计划或股权激励。公司拟回购价格不超过人民币24.66元/股，拟用于回购的资金总额1.5-3亿元。

投资建议：华东基本盘有望恢复增长，外围市场四线及县城市场粗放扩张，学生奶和小餐饮渠道发力。预计23-25归母净利润分别为2.69/3.08/3.68亿元，同比21.9%/14.5%/19.6%，当前股价对应PE分别23/20/17倍，维持“推荐”评级。