【山西证券】基础化工行业2023年中报综述：行业景气下行，盈利水平整体下滑.pdf

2023-09-19

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一、基础化工行业 2023 年盈利情况

1、基础化工行业2023 年盈利情况

基础化工行业 2023 年业绩同比下行。2023 年基础化工行业（中信）累计实现营业总收入 25,427.83 亿元，同比下降 2.78%；归母净利润 1,356.75 亿元，同比下降 44.60%，全球经济复苏乏力，产业链、供应链重构加速，大国博弈、区域动荡加剧，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升，行业需求疲软，基础化工行业整体经营承压。

行业整体经营性净现金流、净利润、毛利率和净资产收益率均有所下降。2023 年基础化工行业经营性净现金流 2597.88 亿元，同比下降 5.88%；销售毛利率为 17.52%，同比下降 3.76 个百分点；净资产收益率 ROE 为 6.71%，同比下降 7.34 个百分点。

从需求端来看，主要下游房地产、纺织服装出现下滑，汽车同比小幅上行，但随着国内疫情有效控制、出行复苏，下游市场需求逐步改善。从供给端来看，随着碳达峰、碳中和政策落实，化工行业供给将受到严格限制，供需格局向好，部分企业切入新能源领域，同时，具备规模优势和环保优势的化工龙头企业扩产，行业集中度有望继续提升，未来基础化工行业利润向龙头企业集中的趋势将越发明显。

2、各大子行业 2023 年盈利情况

根据中信证券行业分类，基础化工行业分为化学纤维、农用化工、化学制品、化学原料、塑料及制品、橡胶及制品六个大类，并进一步细分为粘胶、涤纶、氨纶、钾肥、氮肥、日用化学品、聚氨酯、民爆用品、有机硅等 33 个子行业。2023 年橡胶及制品行业实现收入 1805.56 亿元，同比下降 7.78%，归母净利润 74.23 亿元，同比增长 23.52%，其中，轮胎的归母净利润同比增长 213.41%。2023 年，受益于全球汽车销量的增长和出行等带来的刚性消费，轮胎行业需求得到较好支撑，市场规模持续扩大。国内轮胎企业根据自身发展战略积极出海建厂，持续深化全球化布局，不断提升产品产能，努力提高全球市场占有率。同时，轮胎生产所需主要原材料全年价格同比降低，盈利能力有所修复。

从营业收入来看，15 个子行业营业收入保持同比增长，其中民爆用品（27.1%）、电子化学品（18.7%）、改性塑料（17.6%）、轮胎（17.4%）、聚氨酯（10.4%）收入增速较高，民爆用品主要受益于炸药品种需求稳定、电子雷管全面替代、主材价格逐月下降的运行态势；电子化学品细分领域众多，诸多品种正处于国产替代的关键阶段。2023 年，18 个子行业收入同比下滑，其中钾肥（-27.6%）收入同比下滑幅度较大，行业景气度偏弱。

从净利润来看，2023 年基础化工子行业同比增速分化，共有 26 个子行业的业绩增速为负，橡胶制品（-96.2%）、氯碱（-95.1%）、膜材料（-88.5%）、涤纶（-81.4%）、农药（-79.4%）等子行业业绩下滑较多，橡胶行业面临当前国内供给冲击、供应端成本攀升及国外市场冲击的三重压力；氯碱行业市场供应压力增加，而下游房地产市场表现较为疲软，需求走弱。日用化学品（250.7%）、轮胎（213.4%）、民爆用品（127.1%）、粘胶（24.3%）等子行业的业绩同比增速较快，日用化学品主要原材料棕榈油、脂肪醇等价格波动趋于正常，维持低位运行，下游需求有所回暖，出口改善明显，盈利水平提升；轮胎行业需求得到较好支撑，国内轮胎企业根据自身发展战略积极出海建厂，持续深化全球化布局，不断提升产品产能，努力提高全球市场占有率。同时，轮胎生产所需主要原材料全年价格同比降低，盈利能力有所修复。

二、基础化工行业 2024Q1 盈利情况

1、基础化工行业 2024Q1 盈利情况

基础化工行业 2024 年 Q1 单季度实现营业总收入为 5,783.81 亿元，同比下降 3.24%，环比下降 11.10%；实现归母净利润 352.05 亿元，同比下降 10.07%，环比增长 96.71%。一季度恰逢春节，下游开工平淡、需求较为疲软，基础化工行业单季度收入同比和环比均下降，单季度归母净利润同比下降而环比边际上行，行业整体承压。

2024 年 Q1 单季度基础化工行业销售毛利率为 17.79%，同比下降 0.11 个百分点，环比增长 0.14 个百分点；经营性净现金流为-17.64 亿元，同比下降 53.36%，环比由正转负；净资产收益率 1.64%，同比下降 0.33 个百分点，环比提高 0.88 个百分点。

2、各大子行业 2024Q1 盈利情况

从 2024Q1 单季度的收入来看，33 个子行业中，轮胎（20.3%）、绵纶（18.5%）、合成树脂（15.0%）、电子化学品（13.4%）、改性塑料（11.1%）等 17 个子行业收入同比增长；环比 23Q4 来看，钛白粉（10.9%）、农药（10.1%）、聚氨酯（6.9%）、氮肥（1.9%）共 4 个子行业实现增长。从 2024Q1 单季度的归属母公司净利润来看，33 个子行业中，绵纶（651.3%）、橡胶助剂（281.3%）、粘胶（235.1%）等共 16 个子行业同比增长，而碳纤维（-98.3%）、膜材料（-97.0%）、其他塑料制品（-64.0%）等子行业盈利同比下滑明显；环比 23Q4 来看，其他化学制品Ⅲ（1748.3%）、复合肥（675.8%）、氮肥（545.9%）、改性塑料（253.7%）、印染化学品（229.0%）等 27 个子行业环比增长，一季度国内外经济持续回暖，一系列化工产品价格趋于稳定，子行业盈利环比大幅改善。

三、基础化工行业 2023 年主要财务指标

1、总资产和资产负债率

截止 2023 年末，基础化工行业总资产 4.19 万亿元，同比增长 11.46%，资产负债率为 46.4%，同比上升 0.10 个百分点。2015 年国家供给侧改革之后，偏上游的基础化工行业景气度不断向上，龙头企业的盈利能力不断提升，基础化工行业资产负债率下降近 10 pct，基本完成行业去杠杆过程，2023 年全行业负债率趋于稳定。

分子行业来看，绵纶（62.3%）、改性塑料（61.7%）、聚氨酯（60.4%）、有机硅（55.2%）、钛白粉（54.5%）、磷肥及磷化工（53.8%）等 17 个子行业资产负债率高于行业平均，主要是资产相对较重的行业；钾肥（20.8%）、电子化学品（30.9%）、日用化学品（32.8%）、氨纶（32.8%）、纯碱（33.2%）等子行业资产负债率较低。

2、在建工程

2023 年基础化工行业在建工程 4,114.92 亿元，同比增长 18.14%，从各子行业的情况来看，有机硅、钾肥、复合肥、民爆用品等在建工程同比增速较大；从投资额的绝对数来看，聚氨酯、锂电化学品、有机硅、氯碱等行业在建工程规模较大。

3、现金流情况

基础化工行业总体现金流情况小幅恶化。2023 年，全行业经营活动产生的现金流量净额为 2,597.88 亿元，同比下降 5.88%。从细分子行业来看，33 个子行业仅涤纶和碳纤维经营现金流量净额为负，共有 21 个子行业同比增长为负，主要是锂电化学品、膜材料、涤纶、碳纤维、农药、氟化工、绵纶等子行业，其余子行业现金流状况较好。

4、存货和存货周转率

2023 年基础化工行业存货总计 3,916.93 亿元，同比下行 3.15%；存货周转天数 69.87 天，同比上升 7.47%，全行业营运能力小幅下行。从子行业来看，营运能力提升的子行业有 9 个，其中钾肥、民爆用品、粘胶、改性塑料等子行业营运能力明显提升，纯碱、农药、印染化学品等子行业营运能力下降。

四、重点公司分析

1、万华化学

以量换价，全年营收实现稳步增长。 2023 年，聚氨酯系列产品从量上来看，实现销量 489 万吨，同比增长 17%，产量 499 万吨，同比增长 20%，总体实现营收 674 亿元，同比增长 7.1%。全年整体价格呈下降趋势。纯 MDI 产品：全年消费需求向好，下游主要行业外贸、内需订单增加，全年市场均价在 20,000 元/吨左右。聚合 MDI 产品：随着国际海运费逐步回落到合理水平，下游冰箱、冷柜行业出口业务增长明显，但投资需求不及预期，全年市场均价在 16,000 元/吨左右。TDI 产品:在家居和汽车两大下游行业的引领下，TDI 市场需求有所增加，全年 TDI 市场均价在 16,500 元/吨左右。软泡聚醚产品:2023 年家居行业内需消费市场复苏，汽车行业产销量、出口量呈增长态势，但行业竞争激烈，聚醚全年市场均价在 10,000 元/吨左右。石化产品 2023 年产量为 475 万吨，同比增长 5.6%，销量 472 万吨，同比增长 4%，实现营收 693 亿元，略有增长，主要受到化工产品价格拖累。精细化学品板块实现销量 159 万吨，同比增长 67.37%。

公司重视股东回报，未来将持续保持高分红。 2023 年公司积极应对经营环境变化，深化区域布局、产业布局，新装置产能快速释放，持续深耕全球市场，产品销量同比增长。虽然公司产品销售价格同比有所下降（受主要化工原料及能源价格下降等因素影响），但产品生产成本也同比下降。综合上述因素影响，公司营业收入、归属于上市公司股东的净利润较上年同期实现增长。公司高度重视股东回报，2020-2022 年，公司每年现金分红金额占当年归母净利润比例分别为 40.65%、31.84%、30.95%。公司宣布拟向全体股东每 10 股派发现金红利 16.25 元（含税），预计派息金额合计 51.02 亿元。派息金额占净利润 30.34%，本次为公司上市以来第 24 次派息。公司将在保证正常经营的前提下，坚持为投资者提供持续、稳定的现金分红，并结合公司经营现状和业务发展目标，按照公司的战略规划在相关领域继续加大项目投资，为股东带来长期的投资回报。

我们认为精细化学品板块将是万华未来最大的看点。从 2019 年开始，公司开始大力发展精细化学品及新材料板块，实施多项投资或建设计划。根据环评公示，公司在蓬莱规划 20 万吨 POE 一期项目，这标志着公司突破国际技术封锁，可以生产具有自主知识产权的 POE 产品，填补了国内空白。POE 产品技术壁垒极高，只有国外几大化工巨头公司拥有核心技术知识和专利，我国每年 POE 进口量约为 40 万吨左右，对外依存度几乎为 100%。万华凭借乙烯项目满足自身 POE 原材料辛己烯供给，切入一个足以媲美 MDI 行业的赛道。我们认为万华正积极投资布局壁垒较高的精细化学品板块，未来这将是万华增速最快的业务，也将成为万华发展的第三生命曲线。

2、华鲁恒升

全年核心产品价格下跌明显，以量补价降低业绩压力。 2023 年，受需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力影响，化工行业景气度下行，市场竞争加剧，产品价格低位震荡，企业经营压力加大。面对诸多困难因素，公司通过完善大生产管理体系、提高资源能源利用效率，深入挖掘存量资产效益，同时加快项目建设进度，实现增量顺利入市，进一步巩固了行业竞争力。公司新能源新材料相关产品收入 154.8 亿元（+5.6%），销量 217.9 万吨（+20.2%）、均价 7102 元/吨（-12.1%）、毛利率 17.2%（+1.9 pct）；化学肥料收入 56.8 亿元（+2.9%），销量 326.0 万吨（+14.9%）、均价 1741 元/吨（-10.5%）、毛利率 35.1%（-4.3 pct）；有机胺系列产品收入 26.7 亿元（-55.4%），销量 52.2 万吨（+8.8%）、均价 5128 元/吨（-59.0%）、毛利率 12.9%（-44.1 pct）；醋酸及衍生品收入 20.5 亿元（-2.6%），销量 71.5 万吨（+24.2%）、均价 2868 元/吨（-21.6%）、毛利率 21.0%（-10.0 pct）。

四季度新项目投产贡献增量，综合盈利能力环比下降。 2023Q4 公司荆州基地一期项目投产带来增量，化学肥料、有机胺系列产品、醋酸及衍生品销量环比分别增长 29.1%、5.7%、76.5%。2023Q4 公司综合毛利率 17.8%，环比下降 6.6 pct，从核心产品价格看，公司尿素、辛醇、己内酰胺、尼龙 6 市场均价环比分别上涨 0.3%、6.3%、1.1%、1.7%；DMF、碳酸二甲酯、己二酸、醋酸市场均价环比分别下跌 7.0%、7.9%、3.9%、11.7%。从成本端看， 2023Q4 公司动力煤、原料煤、丙烯市场均价环比分别上涨 8.1%、8.4%、4.7%，纯苯市场均价环比下跌 1.6%，成本端总体环比有所提升。

双基地协同发展积极布局新项目，未来成长空间广阔。公司德州本部和荆州基地协同发展，持续加快新项目建设，截至 2023 年底，公司固定资产 289.4 亿元，同比增长 85.6%，在建工程 32.0 亿元，报告期内，公司精准投资延链扩能，两地协同齐头并进，荆州基地一期项目建成开车并运营达效，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录；德州本部同步推进新能源、新材料 “两新”项目和平台优化技改项目，高端溶剂、等容量替代 3×480t/h 高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，尼龙 66 高端新材料一期项目如期推进。

3、宝丰能源

烯烃板块：煤价回落盈利改善，三期项目投产拉动销量增长。 2023 年，煤制烯烃所用的动力煤全年均价同比下行，根据中国煤炭资源网数据，内蒙古鄂尔多斯 5000 大卡动力煤坑口含税价全年日平均 635 元/吨，同比下降 16.3%；陕西榆林 5800 大卡动力煤坑口含税价全年日平均 858 元/吨，同比下降 14.5%。公司全年动力煤采购均价为 464.78 元/吨，同比下降 21.78%，烯烃板块 2023 年实现毛利率为 30.25%，同比上行 2.2pct。宁东三期投产对烯烃板块销量贡献显著，公司 2023 年全年分别销售聚乙烯和聚丙烯 83.3 万吨和 75.3 万吨，分别同比增长 18.23%和 14.10%。

焦化板块：价格回落盈利下行，权益产能稳步增长。 2023 年，公司焦炭产品销售均价为 1574.76元/吨，同比下降 22.86%，焦化板块毛利率为 29.02%，同比下行 6.67pct。2023 年，公司马莲台煤矿、红四煤矿共新增煤炭产能 100 万吨/年；公司参股的红墩子煤业公司 240 万吨/年红二煤矿建成投产，煤炭权益产能增加 96 万吨/年，公司煤炭产能合计新增 196 万吨/年，增长 24%。同时，丁家梁煤矿项目取得采矿许可证。

烯烃产能持续投放，成本优势更加显著。公司宁东三期煤制烯烃与 C2-C5 及混合烃类增值利用项目建成投产，该项目是全球第一套利用中科院大连化物所第三代 100 万吨级 DMTO 装置的烯烃项目，新增甲醇产能 150 万吨/年、新增烯烃产能 100 万吨/年、新增聚乙烯和聚丙烯产能 90 万吨/年。项目投产后，公司聚乙烯和聚丙烯产品产能增长 75%，同时，内蒙一期 260 万吨/年煤制烯烃及配套 40 万吨/年绿氢耦合制烯烃项目启动建设，相对宁东项目，由于运费、烯醇比、及单吨投资成本的降低，公司内蒙项目成本有望进一步降低约 1000 元。

4、桐昆股份

公司主要从事各类民用涤纶长丝、坯布的生产、销售，以及涤纶长丝主要原料之一的 PTA（精对苯二甲酸）的生产，并向上游延伸参股投资浙石化 20%股权，形成“炼化-PTA-聚酯-纺丝-加弹-纺织”全产业链布局。公司是全球最大的涤纶长丝生产企业，销量常年稳居行业第一，公司的主要产品为各类民用涤纶长丝，包括涤纶 POY、涤纶 FDY、涤纶 DTY、涤纶复合丝、ITY、中强丝六大系列一千多个品种，覆盖了涤纶长丝产品的全系列，在行业中有“涤纶长丝企业中的沃尔玛”之称，产品差别化率连续多年高于行业平均水平。截至 2023 年 6 月底，在 PTA 方面，公司子公司嘉兴石化以及嘉通能源分别拥有一套 KTS 科氏技术（原英威达）P7+技术 180 万吨，P8 技术 240 万吨，两套 P8++300 万吨产能设备，合计 PTA 产能 1020 万吨，目前已实现 PTA 原材料自给自足。在聚酯长丝方面，公司主要有桐乡总部、桐乡洲泉、湖州长兴、江苏南通、江苏宿迁、新疆等生产基地等，合计拥有 1120 万吨聚合产能、1170 万吨长丝产能，长丝产能及产量位列行业第一。

5、新凤鸣

公司的主要产品为各类民用涤纶长丝和涤纶短纤，包括了以 POY、FDY、DTY 为主的涤纶长丝和棉型、水刺、涡流纺、三维中空、彩纤等类型的涤纶短纤。目前公司涤纶长丝产能为 740 万吨，国内市场占有率超过 12%，是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一，近年来，按年产量计，公司稳居国内民用涤纶长丝行业前三；涤纶短纤产能为 120 万吨，涤纶短纤的投产是公司在专注涤纶长丝的同时积极横向拓展，进入一个全新的发展阶段。同时公司在独山能源 500 万吨 PTA 产能的基础上又合理规划了 540 万吨 PTA 产能，不断向上开拓一体化布局，为公司聚酯生产提供了强有力的稳定的原材料供应。随着公司聚酯产能和一体化建设的不断发展，公司拥有了从上游 PTA 对下游涤纶长丝较为垂直、完善的供应体系，保证公司稳定的原材料供应，完善公司产业结构，降低原材料价格波动对公司生产经营的影响。公司 PTA 扩产项目也在持续推进中，目前已规划了 540 万吨的 PTA 项目，预计到 2026 年上半年，公司 PTA 产能将达到 1,000 万吨，公司独山能源 PTA 基地也将成为规模性的 PTA-聚酯一体化基地，大大提升了公司资源配置效率和效益。

6、恒力石化

公司主营业务囊括炼化、石化以及聚酯新材料全产业链上、中、下游业务领域涉及的 PX、醋酸、PTA、乙二醇、聚酯切片、民用涤纶长丝、工业涤纶长丝、功能性薄膜、工程塑料、PBS/PBAT 生物可降解新材料的生产、研发和销售。公司是行业内首家实现“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯新材料”全产业链一体化化工新材料的上市公司。炼化板块：公司在中上游业务板块已构筑形成以 2000 万吨原油和 500 万吨原煤加工能力为起点，主要产出年产 520 万吨 PX、180 万吨乙二醇、120 万吨纯苯、 85 万吨聚丙烯、72 万吨苯乙烯、40 万吨高密度聚乙烯、40 万吨醋酸、14 万吨丁二烯等国内紧缺、高附加值的高端化工产品与成品油产品；PTA 板块：公司现已建成投产 1660 万吨/年 PTA 产能，是全球产能规模最大、技术工艺最先进、成本优势最明显的 PTA 生产供应商和行业内唯一的一家千万吨级以上权益产能公司；聚酯与化工新材料板块：公司主要产品涵盖 PET、POY、FDY、 DTY、BOPET、PBT、PBS/PBAT 等聚酯与化工新材料产品等，民用长丝产能位列全国前五，工业长丝产能位列全国第二，是国内规模最大，技术最先进的涤纶民用丝、工业丝制造商之一，下属子公司康辉新材重点打造全球领先的高端化、差异化、绿色环保型的功能性膜材料、高性能工程塑料和生物可降解材料。

7、荣盛石化

公司主营业务包括各类化工品、油品、聚酯产品的研发、生产和销售，产品种类丰富，规格齐全，涵盖新能源、新材料、有机化工、合成纤维、合成树脂、合成橡胶、油品等多个领域，主要包括烯烃及其下游、芳烃及其下游、油品等三十多大类产品，基本实现了“一滴油到世间万物”，并不断在现有全球超大型一体化炼化基地和完备上下游配套的基础上提升完善新能源及新材料产业链。公司目前运营全球最大的单体炼厂浙江石油化工有限公司 4000 万吨炼化一体化项目，是中国以及亚洲重要的聚酯、新能源材料、工程塑料和高附加值聚烯烃的生产商，拥有全球最大的 PTA、PX 等化工品产能，同时在聚乙烯、聚丙烯、PET、EVA、 ABS 等多个产品的产能上位居全球前列。依托浙石化 4000 万吨炼化一体化项目，公司加快布局下游化学新材料，瞄准新能源和高端材料领域，部署了 EVA、DMC、PC 和 ABS 等一批新能源新材料产品，产品链不断丰富。随着新项目的稳步推进，公司新能源材料、可再生塑料、特种合成材料和高端合成材料等产能将得到有序扩充，新材料转型逐步加速。

8、东方盛虹

公司是一家全球领先、全产业链垂直整合并已深入布局新能源、新材料业务的能源化工企业。公司在新能源、新材料、石油炼化与聚酯化纤领域深耕多年，具备多样化的烯烃制取工艺，逐步形成了一个全产业链垂直整合的化工综合体，依托炼化一体化、醇基多联产、丙烷产业链项目构建的“大化工”综合化学原材料供应平台为基础，向新能源、新材料、电子化学、生物技术等多元化产业链条延伸的“1+N”产业布局。公司目前拥 1600 万吨/年炼化一体化装置，240 万吨/年的甲醇制烯烃（MTO）及 70 万吨/年的丙烷脱氢（PDH）装置，实现了“油头”“煤头”与“气头”三种烯烃制取工艺路线的全覆盖。炼化板块：设计原油加工能力 1600 万吨/年，拥有芳烃联合装置规模 280 万吨/ 年（以对二甲苯产量计），乙烯裂解装置规模 110 万吨/年，是目前国内单体最大的常减压装置。新能源新材料板块：已投入运转的 MTO 装置设计生产能力为 240 万吨/年（以甲醇计），丙烷脱氢装置（PDH）设计产能 70 万吨/年。截至 2023 年 6 月底，斯尔邦石化拥有 78 万吨/年丙烯腈、30 万吨/年 EVA、25.5 万吨/年 MMA、30 万吨/年 EO 等产能，是全球最大的光伏 EVA 生产企业。PTA 板块：虹港石化是公司聚酯新材料产业链的重要中间环节，截至 2023 年 6 月底，虹港石化拥有 390 万吨/年 PTA 产能。聚酯化纤：公司分别在苏州、宿迁设立化纤生产基地，截至 2023 年 6 月底，已拥有 330 万吨/年差别化纤维产能，其中包括超 30 万吨/年再生纤维产能，以高端 DTY 产品为主。

9、永和股份

邵武基地产能逐步释放，含氟高分子材料推动公司业绩上升。公司聚焦含氟高分子材料产品，截至 2023 年 6 月 30 日，含氟高分子材料及单体年产能 5.93 万吨，主要产品品质和产能规模国内领先。2022 年邵武基地项目一期陆续建成投产，一期 5 万吨/年 AHF 于 2022 年 6 月建成投产，4.4 万吨/年 HCFC-22、4 万吨/年 HFC-32、2.8 万吨/年 TFE、6 万吨/年氯化钙、1 万吨/年 HFP 等装置相继于 2022 年底及 2023 年 3 月顺利开车试生产，为公司化工原料、氟碳化学品及含氟高分子材料板块增添生力军；一期 0.75 万吨/年 FEP（柔性生产 0.3 万吨/年 PFA）装置已经投产，为公司拓宽含氟高分子材料赛道奠定了基础。邵武永和氟化工生产基地项目二期和 1 万吨/年全氟己酮、0.3 万吨/年 HFPO 扩建项目也已进入全面建设阶段。在这些产品领域公司是龙头企业，预计将进一步扩大市场份额，助力公司快速发展。 HFCs 配额方案落地，制冷剂行情有望逐步回升。2023 年 11 月 6 日，生态环境部发布《2024 年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》。方案确定我国 HFCs 生产基线值为 18.53 亿 tCO2、HFCs 使用基线值为 9.05 亿 tCO2（含进口基线值 0.05 亿 tCO2），企业的 HFCs（除去 HFC-23）生产配额核算按照各品种 2020-2022 年生产总量计算，同一品种的 HFCs 可以在生产单位间等量调整，不同品种的调整仅可在申请 2024 年度配额时调整。供给端 HFC 生产供应逐步收紧，需求端家电、汽车等下游产业回暖，制冷剂行情有望上行。

10、巨化股份

巨化股份已由基础化工产业企业逐步转型为中国氟化工领先企业，公司配备完整的“氯碱化工——制冷剂”产业链，从采购工业盐、甲醇、电石等原料开始，公司能实现液氯、二氯甲烷、三氯乙烯、四氯乙烯、三代制冷剂、氟聚合物、氟精细化合物等产品的全自主生产流程，其中三氯乙烯、四氯乙烯、甲烷氯化物等氟化工原料产能稳居世界龙头。

11、三美股份

三美股份自 2001 年成立至今始终专注于氟化工业务，现已成为国内氟化工领军企业之一，公司主营业务包括含氟制冷剂、氟化氢以及氟发泡剂三大板块，其中含氟制冷剂是公司主要收入来源，公司目前拥有三代制冷剂合计产能16.7万吨，各细分产品产能在全国均位居前三。

12、金禾实业

食品添加剂价格下跌明显，导致全年业绩大幅下降。报告期内，受行业周期以及市场竞争等影响，公司主要产品价格有所下降，公司充分发挥多产品组合优势，进一步保证产品市场占有率及市场地位，并通过降本增效相关举措管控供应链环节成本，确保公司经营稳定发展。2023 年公司食品添加剂收入 28.9 亿元，同比下降 36.6%，毛利率 32.76%，同比下降 15.01 pct，销量 4.1 万吨，同比增长 15.68%，销售均价 7.03 万元/吨，同比下跌 45.2%；大宗化学品收入 17.7 亿元，同比下降 13.73%，毛利率 10.21%，同比下降 4.35 pct。四季度核心产品价格环比仍下跌，甜味剂发展前景广阔。 2023 年四季度安赛蜜、三氯蔗糖、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚市场均价分别为 4.0/13.5/6.2/5.9 万元/吨，环比 2023Q3 分别下跌 6.6%/9.3%/26.0%/9.5%。近年来，在全球减糖、低糖大趋势下，安赛蜜和三氯蔗糖以安全性高、口感纯正、甜度高等特点，在食品饮料、调味品等领域应用广泛。阿洛酮糖口感和蔗糖相近，具有广阔应用空间，公司基于年产 1500 吨生物发酵类装置完成了合成生物学中试平台搭建，完成了阿洛酮糖生产工艺可行性的论证，实现了高品质阿洛酮糖的生产，目前正在推进降本工艺优化工作。

积极打造定远二期项目，打开公司未来成长空间。报告期内，公司完成了“定远二期项目第一阶段”年产 60 万吨硫酸、年产 6 万吨离子膜烧碱、年产 6 万吨离子膜钾碱、15 万吨双氧水等主体项目的建设工作，预计在 2024 年 4 月份陆续达到试生产条件，定远二期还规划了 10 万吨高纯度氯化亚砜（规划年产 20 万吨）、6 万吨氯磺酸、6 万吨离子膜钾碱等项目，同时公司正在布局和规划 6 万吨/年产能的山梨酸钾项目。公司完成了年产 5000 吨三氯蔗糖的技改项目建设，投产后能够进一步提升产能规模，提高收率，降低生产成本，未来公司将根据市场需求情况，在定远二期规划和适时建设 10000 吨/ 年产能，以保证公司核心产品的市场占有率和市场地位。

13、呈和科技

公司业绩稳步增长，看好公司长期发展。 2023 年高分子材料助剂产品市场国产化率不断提升，公司把握发展机遇，持续高强度研发投入，推进产品迭代升级，充分发挥技术闭环优势不断提高产品竞争力，拓宽自主产品的应用领域，通过加大与重点客户的深度合作，积极开发新客户，提升市场占有率，实现业绩稳增长；同时，公司积极推动营销变革，强化预算管理和成本控制，实现降本增效，带动公司盈利水平提升。公司开始回购，持续看好长期发展。 2023 年 11 月 15 日，公司发布公告拟利用自有资金在未来适宜时机回购股票用于股权激励或员工持股计划，回购价格暂定为不超过人民币 46.50 元/股（含），回购资金总额不低于人民币 5,000 万元（含）、不超过人民币 10,000 万元（含）。按照本次回购金额下限人民币 5,000 万元，回购价格 37.00 元/股进行测算，回购数量约为 135 万股，回购股份比例约占公司总股本的 1.00%；按照本次回购金额上限人民币 10,000 万元，回购价格 37.00 元/股进行测算，回购数量约 270 万股，回购股份比例约占公司总股本的 2.00%。到 1 月 31 日，公司通过集中竞价交易方式回购公司股份 246 万股，占公司总股本的比例为 1.82%，回购成交的最高价为 38.70 元/股，最低价为 30.65 元/股，支付的资金总额为人民币 8821 万元。公司管理层对公司未来发展有充足的信心以及高度认可公司价值，随着市场对更加环保、安全的产品需求量快速增加，下游应用需求的不断扩大，我国合成水滑石市场发展势头日益强劲，公司行业景气度将持续提升。

公司凭借其产品优势，进口替代顺畅。由于良好的竞争格局以及产品结构的持续优化，公司 roe 持续保持高水平。成核剂主要竞争对手就是美国美利肯公司，国内还有两家企业各方面和公司都有较大差距，水滑石主要竞争对手是日本协和，90%以上进口依存度，国内主要就呈和科技，公司一方面以潜在市场需求为导向进行前瞻性研发，一方面以客户需求为中心进行定制化研发，满足客户需求的同时保持了公司技术的前瞻性和先进性。目前公司已具备超过 180 种不同型号的成核剂、合成水滑石及复合助剂规模化生产能力，拥有为下游优质客户提供一站式原料供应的能力。公司研发能力突出。新产品 β 成核剂以及三元水滑石属于创新型产品，性能更为突出，未来空间广阔。另外在新产品研发方面储备品种较多。比如农膜用水滑石、电线电缆用水滑石、聚丙烯膜料吸酸剂等新品已完成并验收，产品居于国内领先地位。公司是首家通过美国 FDA 食品接触物质审批的国内企业，且为目前通过该项审批最多的中国企业。核心产品取得了全球聚丙烯主流工艺装置 Novolen 以及 Unipol 的技术准入资格，体现了公司的产品技术及质量已达到国际先进水平。

14、山东赫达

2023 年砥砺前行，2024 年继续追求高质量发展。 2023 年在国内外经济局势错综复杂下，公司坚持以客户为导向，以品质为中心，不断加强运营管理能力，通过收购中福赫达，实现公司一体化战略在横向拓展方面的深入推进，在拓展延伸上下游产业链的同时，持续完善纤维素醚产品组合，提高公司羟乙基纤维素（HEC）的研发、生产、销售、服务实力，提升市场综合竞争力。公司始终聚焦产品与技术的提升。在纤维素醚建材领域，多样化的改性产品、高端瓷砖胶产品、HEC 系列产品，满足客户不同需求，持续渗透海外高端市场；在纤维素醚医药领域，高端包衣产品取得突破，打破这一系列产品长期依靠进口的局面，缓释产品性能提升，与药企的合作不断加强；在植物胶囊领域，二代胶囊注册成功，并取得 2 项国家发明专利，获得国内外客户广泛认可；抗酸胶囊、不含二氧化钛系列胶囊相继研发成功，通过客户认证，胶囊产品线日益丰富，可为不同地区、不同需求的客户提供多品类胶囊。2024 年公司将继续追求高质量发展，通过调整产品和市场结构，向高附加值领域升级和扩张，应用场景宽广的医药食品级纤维素醚才是真正增长潜力巨大，也是与国际巨头博弈的领域。公司会进一步加大在医药食品领域的投入，搭建研发中心、引进研发设备和高端研发人才，让高附加值产品带来更大的利润空间。

压力最大的时刻已经过去，公司即将迎来高速发展 2.0 阶段。公司 2024 年一季度实现营收 4.35 亿元，单季度营收持续改善。公司高青纤维素醚新厂房除了建材级纤维素醚已经开始释放产能，医药食品级纤维素醚也已经开始试生产，新产能固定资产全部转固，同时折旧费用也有所增加，因此一季度呈现增收不增利。另外福川公司原乙酸产品停产以及生产设备计提减值，收入及利润较去年减少但随着纤维素醚产能利用率快速提升，海外植物胶囊去库存结束，我们认为总体来看公司压力最大的时刻已经过去，各项业务已经产生较大改善，福川公司原乙酸业务产品停产，产生约 2400 万元减值，此项业务将不会再拖累公司发展，未来公司将轻装出发，迎来高速发展 2.0 阶段。公司拥有纤维素醚总产能 8.5 万吨，是国内纤维素醚龙头企业，同时公司还在开发新的应用领域的新客户，这些新产品价格更高，盈利能力更强。在植物胶囊领域，公司是植物胶囊方面全球产业链一体化公司，目前公司拥有 500 亿粒产能。随着国外胶囊去库存结束，回到常态化，植物胶囊需求有望回升，产能开工率进一步提升。同时价格更高的二代植物胶囊也已经通过验证，开始批量销售。

15、安利股份

24Q1 业绩同比高增，产品量价齐升，毛利率大幅提升。报告期内，公司利润同比实现大幅增长，主要系公司与品牌客户深化合作，大客户战略成效初显，竞争力提升；公司 PU 合成革产品销量同比增长 16.73%，收入同比增长 25.16%，单价同比增长 7.26%，产品量价齐升；销售毛利率 28.06%，同比提高 10.46 pct，利润空间加大；公司创新能力强，产品与客户结构优化，高单价、高毛利、高附加值产品占比提升；计入损益的政府补助及税收优惠 648.22 万元，当期收到的政府各类补助资金 213.02 万元。

电子产品、汽车内饰营收同比大幅增长，与品牌客户深化合作。公司继续深化“2+4”市场布局，国内外品牌客户合作稳定，态势向好。功能鞋材、沙发家居、体育装备营收较 2023 年同期稳步增长，电子产品、汽车内饰营收较 2023 年同期大幅增长。2024Q1 公司与安踏集团首次签订品牌材料合作伙伴战略协议，成为安踏集团战略伙伴；公司成为美国安德玛公司装备部供应商和慕思股份合格供应商，获库斯家居“战略合作伙伴奖”和喜临门“向心贡献奖”；控股子公司安利越南成为美国耐克公司鞋用材料合格供应商和美国乐至宝公司供应商。安利越南开工率持续提升，积极开拓品牌客户。安利越南 2 条生产线已投产，目前处于起步阶段，经营有一定亏损，但 2023 年四季度以来，安利越南产量已从 5-10 万米/月左右，上升至当前的 20-30 万米/ 月左右，亏损减少。安利越南积极推进品牌客户验厂及业务洽谈，争取订单，扩大收入，于 2024 年 2 月成为美国耐克公司鞋用材料合格供应商，正积极推进耐克实验室认证；于 2024 年 4 月成为美国乐至宝公司供应商；同时积极推进剩余 2 条生产线的洽谈、采购。

16、瑞丰新材

一季度呈现较好的发展态势，积极开拓复合剂市场。 2024 年一季度公司综合毛利率 35.5%，同比提高 4.4 pct ，尽管一季度为传统淡季且费用水平较高，但 2024 年一季度公司收入环比增长 7.7%，盈利水平环比基本持平，呈现较好的发展态势。2023 年公司持续获得第三方权威检测机构出具的更低加剂量、更加节能的台架试验报告，为公司实现单剂向复合剂、复合剂产品从中低级向中高级战略转型迈出了坚实一步，有助加快公司进入主流市场。公司稳步推动复合剂产品的推广力度，加大对核心客户的开发准入工作，加快复合剂产品的国际权威认证与客户内部的评价检测工作。目前公司已经掌握 CI-4、CK-4 级柴油机油复合剂，及 SN、SP 级汽油机油复合剂配方工艺，已经通过国外权威的第三方台架测试，进一步满足不同客户需求。

全球润滑油添加剂市场空间大，行业壁垒高且竞争格局好。根据克莱恩及上海市润滑油品行业协会统计，预计 2023 年我国润滑油添加剂需求量将增至 112 万吨，全球需求量将增至 534 万吨，市场规模约为 185 亿美元，公司未来发展空间广阔。润滑油添加剂技术壁垒和市场准入壁垒高，细分产品种类繁多，复合剂配方千差万别，需要通过美国 API 认证，技术指标及产品质量要求高；大型润滑油企业对添加剂供应商评审严格，会进行长期严格测试，有非常苛刻的标准和定制化要求，一旦进入则倾向于长期合作。全球润滑油添加剂行业竞争格局好，欧美四大跨国公司全球市占率达 85%，预计 2023 年公司全球市占率 2%~3%，未来仍有较大提升空间。复合剂转型进入收获期，持续扩产抢占全球市场份额。公司润滑油添加剂整体技术水平国内领先，部分技术国际领先，复合剂转型已经进入收获期，目前我国润滑油添加剂行业仍被外资占据主导地位，实现国产替代尤为重要，存在较大的进口替代空间。截至 2023 年底，公司拥有单剂产能超过 20万吨/年，新乡基地在建产能55万吨/年，其中9 万吨/年产能建设已加快投入，为充分利用与年产 46 万吨润滑油添加剂系列产品项目产生的规模效应与协同效应，两个项目预计于 2025 年底建设完成。公司子公司锦州豪润达 10 万吨/年润滑油添加剂项目正在建设中，预计 2024 年将有小部分产能的释放。公司将根据市场开拓情况并结合客户需求，逐步释放新建产能，持续抢占全球润滑油添加剂市场份额，大幅提升未来成长空间。

17、云天化

2023 年，公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品实现稳定盈利，受市场价格同比下降影响，导致公司盈利水平同比下降。报告期内，公司实现营业收入 690.60 亿元，归属于上市公司股东的净利润 45.22 亿元，同比下降 24.90%。在生产管理方面，公司通过技术创新、技术攻关，使合成氨、磷酸等大型装置综合效能不断提升，合成氨、磷酸产量创历史新高，主要产品综合能耗实现稳中有降。在市场运营方面，公司以“控节奏、优库存、防风险”为主线，持续加强研判和统筹水平，动态调整采购策略与采购执行，煤炭、硫磺等大宗原材料集采、长协比例持续提升，战略储备能力显现优势，实现了主要原料的稳定供应和降本增效，保障了公司产品成本竞争优势。公司调动资源，精准统筹两个市场，坚定不移支持国家化肥保供稳价政策，高效完成国内化肥供应任务，提升市场占有率；积极抢抓出口机会，稳定渠道资源，取得合理溢价。在财务管控方面，公司持续强化融资集中管控，降低带息负债规模持续下降，负债结构更加合理，担保总额大幅下降。2023 年底，公司资产负债率为 58.13%，较年初减少 5.40 个百分点；带息负债较年初下降 35 亿元，其中长期负债占比由年初的约 1/3 优化至 1/2 以上。公司扎实推进控本降费，“三项费用”总规模同比降低 3.64 亿元。在转型升级方面，对已建成年产 10 万吨磷酸铁装置，持续开展技改优化和控品降本，提升和巩固装置运行能力和产品质量的同时，积极突破技术优化和成本控制关键课题；年产 10 万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产；年产 2,000 吨磷系阻燃剂 PMPP 装置、年产 1,500 吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改，磷酸二氢钾装置实现达标达产，合资公司年产 3 万吨氢氟酸装置完成技改扩产、年产 3 万吨无水氟化氢联产白炭黑项目建成。公司围绕“磷”“氟”资源，持续扩展产业链优势，产业转型升级稳步推进。

2024 年一季度业绩保持稳定，磷化工龙头地位进一步巩固。 2024 年一季度公司产品价格虽然有所下降，但部分产品销量持续保持增长，同时原材料价格也有所下降，一季度利润保持稳定。我们认为在国家政策鼓励下，磷矿石集中度有望进一步提升，虽然有新产能逐步投产，但部分省市落后小产能也在逐步淘汰，预计总体产能规模呈现稳中有降态势，利好公司未来业绩。2023 年 12 月 26 日，公司子公司聚磷新材以 8 亿元报价竞得该探矿权，并与云南省政府采购和出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。鉴于聚磷新材取得矿权后将与公司形成潜在同业竞争，云天化集团已出具承诺，在符合政策法规、保障上市公司及中小股东利益的前提下，待聚磷新材取得合法有效的采矿许可证后 3 年内，将聚磷新材的控制权按照相关条件优先注入公司。该磷矿位于镇雄县羊场 —芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，镇雄县磷矿资源丰富，冯家沟和祝家厂两区块初步估算推断磷矿石资源量 11.45 亿吨，全县已探明磷矿石资源量 27.6 亿吨，估算资源储量超过 132 亿吨，属于全国乃至亚洲最大规模的单体富矿磷矿区。未来若将聚磷新材注入公司后，云天化磷矿资源储量有望超过 30 亿吨，成为全球磷化工行业龙头。

国家鼓励磷矿资源整合，努力打造 3 家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业，云天化有望受益。工信部等八部门近日印发《推进磷资源高效高值利用实施方案》通知，对磷资源的利用、发展提出了明确的要求，有利于国内磷矿资源整合，产业集中度提升，降低内耗，实现磷资源高效高值利用，增强我国全产业链竞争优势。本方案提出的比较重要的点在于：能效标杆水平以上的磷铵产能占比超过 35%；新增磷石膏无害化处理率达到 100%、综合利用率达到 65%，存量磷石膏有序消纳；形成 3 家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业；建设 3 个左右特色突出的先进制造业集群，大中小融通、上下游协同发展的产业生态不断优化；鼓励“云贵鄂川”立足资源能源禀赋、产业基础条件、环境承载能力等，以化工园区为载体，以产业链、创新链、生态链融通发展为路径，打造若干特色优势鲜明、产业链条完整、创新要素集聚、专业化协作配套水平好的先进制造业集群。公司作为云南省国资委旗下磷化工公司有望直接受益。

18、新乡化纤

粘胶长丝头部企业市场控制力强，行业新增产能严格受限。我国是全球最大的粘胶长丝生产国，2022 年中国产能全球占比达 75%，国内粘胶长丝行业经过前几年的不断洗牌，行业集中度大幅提高，截至 2023 年底，我国粘胶长丝总产能约 23 万吨/年，其中新乡化纤产能 9 万吨/年，是全球最大的粘胶长丝生产企业，具有较强的市场控制力和国际影响力。俄乌冲突后爆发后，欧洲粘胶长丝企业面临较高的能源成本压力，竞争力下降，国内粘胶长丝企业有望进一步抢占全球市场份额。2017 年开始国内严禁新建粘胶长丝项目，改扩建项目的要求较高，行业新增产能受到严格限制。国潮风带动国内粘胶长丝需求增加，行业景气度持续提升。近年来，随着国潮文化与传统文化的复兴，汉服越来越受到年轻人的欢迎，国内汉服市场规模持续上升，2023 年达到 144.7 亿元，同比增长 15.4%，自 2019 年以来年均复合增长 33.8%。今年以来汉服销量大幅走高，粘胶长丝是制作中高档马面裙经线的首选，汉服需求的快速增长也将大幅拉动国内粘胶长丝市场需求。当前粘胶长丝市场价 44000 元/吨，近期价格开始持续上涨，由于行业供需关系继续趋紧，未来仍有进一步提价空间。

氨纶价格处于近几年底部，供需关系存在边际改善预期。近几年国内氨纶头部企业持续扩产，部分中小企业退出，行业集中度明显提高，当前国内前五大氨纶企业产能占比 78.6%。氨纶行业规划新建产能较多，但由于近几年氨纶价格大幅下跌，实际投产存在较大的不确定性，预计 2024 年行业新增有效产能将有所放缓。2024 年一季度国内氨纶市场均价 2.98 万元/吨，基本处于近几年底部水平，但受益于原材料价格的下跌，一季度氨纶价差环比扩大约 906 元/吨，盈利能力有所提升。2024 年全球将举办多个大型体育赛事，或将拉动运动服装需求增长，氨纶供需关系存在边际改善预期。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）