【国金证券】智驾领军者，爆款&智驾落地迎来腾飞.pdf

2023-09-14

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1、β端：智能化奇点将近，电动化注入新动能

由于汽车电动化与智能化同属高科技产品，它们最大的特点是早期市场与主流市场存在着 “鸿沟”，鸿沟前后的市场容量、产品策略、营销方法等各不相同，因此我们采用鸿沟理论作为基础框架对电动化与智驾的渗透进行历史阶段的划分成三轮。我们认为，现在电动化迈入第三轮，汽车行业进入整合期；高阶智驾迈入第一轮，软硬件分离趋势初显。

1.1 电动化迈入第三轮，行业大整合

我们对新能源车渗透率与新势力市值&销量进行历史复盘，将乘用车电动化分为三轮：

电动化第一轮：萌芽期

1）市场：自 2018 年 9 月的 4.9%至 2021 年 1 月的 29 个月中，新能源车渗透率在 5%-8% 徘徊；新能源汽车能否跨过鸿沟进入主流市场、赢得早期大众，是产品成功与否的关键；电动化第一轮中，消费者消费观较保守，传统车企由于品牌深入人心，销量占优。 2）新势力：2021 年 1 月恰好是新势力股价见顶的时间点。第一轮中，由于新能源车市场尚未跨过鸿沟，行业处于蓝海；叠加新势力造车理念先进、创始人兼具汽车与互联网背景，资本市场给予较高估值。2020 年下半年，蔚小理的销量与新能源车渗透率同步小跑，市值也随之上涨，于 2021 年 1 月前后达到市值高位。

电动化第二轮：成长期

1）市场：自 2021 年 1 月至 2022 年的 10 个月中，新能源车渗透率突破 8.3%的前期高点后，持续增长至 30.8%；在此阶段，新能源车行业跨过早期市场鸿沟，市场受众得以拓宽，消费者油转电的旺盛需求叠加政策补贴加持抬高渗透率；在电动化第二轮，新能源车行业加速洗牌，比亚迪、特斯拉等头部车企吃掉市场增长的红利，落后产能逐步出清。 2）新势力：市场跨越鸿沟后，渗透率一路走高，行业竞争同步加剧。但新势力的销量并未随着行业高增而上涨，整体表现弱于行业，市值也由此步入调整期，估值中枢下探，资本市场回归理性。

电动化第三轮： 1）市场：自 2022 年 10 月至今，除 2023 年 1 月受国补退坡的政策抽空叠加需求透支影响外，新能源车渗透率维持在 30%-35%的区间，增速较第二轮有所放缓；在市场需求未明显扩容的场景下，各车企反而加速推出新车型以丰富产品矩阵，行业洗牌进一步加速，比亚迪、特斯拉等车企份额持续扩大，合资品牌颓势已显。 2）新势力：经过前两轮的磨合调整，市值随销量出现分化。理想率先找到破局之法，增程车型与纯电战略横空出世，高产品力得到市场认可；蔚来经历一段时间的迷茫期后，及时做出价格与权益的调整，市值随销量步入向上周期；小鹏则随爆款车型 G6 的推出叠加与大众的技术合作，市值随之释放。 3）合资品牌：主流合资品牌与五年前市场电动化前对比，销量接近腰斩；第三轮电动化正当时，相比于自主车企 80%的新能源车市占率，合资车企市占率始终在 5%的区间徘徊。传统合资车企由于利益集团包袱沉重、外方决策效率低；“发动机、变速器、地盘”的技术优势被三电系统绕过；导致新能源自主转型受阻，一旦“合资品牌在新能源领域处于弱势”的印象固化，将不利其在中国市场的持续发展。

1.2 智能化迈入第一轮，软硬件分离

我们认为，随着电动化步入第三轮，智能化也同步迈入第一轮。根据公司调研，普通用户用车里程城市道路占比达 71%，用车时长城市道路占比达 90%，途径城市道路占比达 100%。自 2022 年 9 月后，以小鹏为首的国内自主品牌陆续推出城市 NOA 功能，是以智能化第一轮由此开启。

高阶智驾爬坡待释放。高阶智驾的渗透率可与新能源车渗透率类比，第一轮仍处于爬坡阶段，一方面车厂正抓紧研发，提高体验感与安全性的同时加速开城；另一方面，用户对智驾的感知与认可也在逐步累积，现在智驾的用户大多为早期采用者。但一旦越过早期市场的鸿沟，行业将随着技术的成熟叠加受众放量而进入快速增长期。根据艾瑞咨询的预测， 23 年高阶智驾渗透率有望突破 10%，25 年渗透率有望突破 25%，目前市场处于蓝海阶段。

智能化逐步拉开主机厂的产品力差距。体系化智驾技术壁垒高，落后主机厂要么面临产能出清，要么放弃智能化引入第三方智驾算法；领先主机厂要么长期出清对方产能的重资产竞争，要么授权软件，轻资产化。以大众为首的传统车企通过与新势力合资合作引入电动化与智能化架构提高产品力；新势力车企通过传统车企补充现金流、快速复制产能来占领市场，汽车行业进入快速整合阶段。智能化驱动电动化加速。我们认为产业博弈的均衡结果是软硬功能分离，主机厂分化成制造公司和大模型公司。与产能出清相比，重组出清会使得电动化的增长斜率更高。汽车电动化的增速之前受制于新势力产能和产品扩张的速度过慢，传统车的产品又卖不出去，压制了电动化增速。如果通过重组相互赋能，油车进入历史的速度会大大加快。我们判断，在电动化第三轮，电动化将迈入一个中期销量预期逐步上修的阶段。公司将受益于本轮电动化加速。

1.3 智电双β驱动，公司边际受益

公司成立于 2015 年，2020 年在纽交所挂牌，2021 年在港股二次上市。1）2021 年 9 月小鹏 P5 上市，年内公司股价随交付量而高增；22 年初受新能源退补与上游电池涨价影响，公司全系涨价将成本压力转移，但由于市场竞争激烈导致的高需求价格弹性，销量与股价随涨价齐跌。2）2022 年 5 月公司进行权益调整：取消免费充电服务等，长期看利好公司报表，股价随之回升；但 2022 年 Q2、Q3 公司销量进入下行周期，股价亦步入下行趋势，期间 2022 年 9 月小鹏 G9 发布，但销量不及预期；2022 年末至 2023 年中，股价处于底部调整期。3）2023 年 6 月末，随着首款搭载扶摇架构的 G6 上市，火爆订单开启新一轮上涨周期；2023 年 7 月，大众以 7 亿美元收购公司 4.99%股权，双方开展技术合作框架，传统合资车企为公司注入现金流，公司智驾技术实现 to B 端盈利，估值上修。

公司智驾领先，具备先发优势。公司产品以智驾为核心卖点，之前的产品周期中面临需求错配风险，即智驾技术未被消费者明显感知，消费者不愿为智驾付出溢价，此为公司销量不振的重要因素。但智驾行业整体自 L2 迈入 L3，城市 NGP 推动各主机厂良性竞争，催化智能化技术面逐渐成熟叠加政策面护航加持，智能驾驶将较快为消费者感知并催化出付费意愿。公司需求错配扭转，销量有望提振。公司与大众开展技术合作。电动化浪潮使得新势力的三电技术绕过燃油车动力总成技术，实现弯道超车；智能化浪潮正当时，智能化与电动化天然耦合的优势叠加软件端高研发壁垒，技术领先的新势力车企有望实现智能化技术输出。公司与大众合作，开创车企 To B 端收费先河，随着行业内智驾技术平台不断迭代，“买断制”模式有望向“订阅制”转变，具备技术迭代能力的车企估值将被重塑。公司与滴滴合作。小鹏成为首家获得滴滴生态体系全面支持的整车企业，小鹏将发行总股本 3.25%的 A 类普通股，收购滴滴旗下智能电动汽车项目相关资产和研发能力。滴滴将成为小鹏汽车的战略股东，双方将在多个领域探索互利共赢的长期合作机会。双方合作发布全新品牌新车，代号“MONA”。该车定位为”15 万级“价格区间的 A 级智能车，计划于 2024 年量产，双方签订对赌协议，若“MONA”车型年销量达到 10/18 万辆，滴滴股比将从 3.25%分别提升至 4%/5%。

2、α端：产品（提量）、智驾（增利）+扶摇（降本）

思路分析：我们将小鹏汽车未来营收拆分成两部分：整车销售与软件授权；将两部分营收分别从β端和α端分析。整车销售受益智能化电动化双轮驱动，叠加小鹏基本面改善，我们认为公司整车端将获得超越行业的增长；智能化导致汽车产品力分化，落后产能的出清方式由之前的硬出清转成车企间优势互补，重组出清；公司率先实现智能驾驶对外技术授权，业绩增长第二极初现。随着行业进入智能化加速期，公司技术领先有望重塑估值。

2.1 产品战略：高产品力车型，爆款 G6 提振销量

2.1.1 市场分析

公司 P7 覆盖 20-30 万价格区间，区间内轿车比例维持平稳。国内不分车型销量自 2018 年 258.1 万台至 2022 年 330.8 万台，CAGR 为 5.1%，主要增量由 SUV 和轿车贡献；轿车销量从 104.4 万增长至 138.0 万台，CAGR 为 5.7%，略高于总体增长，轿车占比自 40.5%增长至 41.7%。预计未来轿车将随着该价位段整体增长而增长。公司 G9 覆盖 30-40 万价格区间，区间内 SUV 贡献主要增量。国内不分车型销量自 2018 年 105.3 万辆上升至 2022 年 182.9 万辆，近 5 年维持较高增速，CAGR 为 11.7%；SUV 贡献主要增量，目前该价位有 90 余款 SUV 车型，SUV 销量自 51.3 万辆上升至 110.1 万辆， CAGR 为 16.5%，SUV 占比提升 11.4pct 至 60.2%。

公司 G6 覆盖 20-30 万价格区间，区间内 SUV 比例较高。国内不分车型销量自 2018 年 258.1 万台至 2022 年 330.8 万台，CAGR 为 5.1%，主要增量由 SUV 和轿车贡献；SUV 销量自 125.7 万台增长至 164.3 万台，CAGR 为 5.5%，略高于整体增长，SUV 占比自 48.7%增长至 49.7%。预计随着国民家庭收入提升带来的消费升级，SUV 增速有望提升。

2.1.2 格局分析

公司P7车型在20-30万价位段面临较激烈的竞争，该价位区间内有产品力较强的比亚迪、特斯拉的竞品。但公司凭借智能化的技术优势仍占据一定的市场份额。

公司 G9 在 30-40 万价位段竞争仍然较激烈。理想 L7 产品力较高且采用增程技术无里程焦虑；蔚来 es6 降价 3 万后凭借高品牌力，打开销量。随着城市 NGP 逐步落地，G9 有望凭借领先 1 年的智驾水平提振销量。

公司 G6 车型采用扶摇架构、搭载最新智驾技术 XNGP、叠加超预期售价，性价比凸显，消费者愿意购买 Max 版本以获取 XNGP 功能；在该价位段 SUV 区间内，公司有效竞品不多。特斯拉 Model Y 品牌力较高，但 G6 产品力、性价比更优。

2.2 智能驾驶：平台、软件双轮驱动，先发优势打开盈利弹性

上半场电动化已如火如荼，下半场智能化拐点将至。智能化在车端体现为智能座舱和智能驾驶两个模块，我们认为，智能座舱配置同质化较高，智能驾驶会是电动化浪潮中差异化的支点。而智能驾驶的硬件端由供应商采购，同质化亦较高；因此平台端和软件端成为公司能否屹立于智驾浪潮之巅的关键。公司智驾领先有望带来两方面优势：1）走量：公司占据消费者心智已赢先机，消费者会愿意为智驾而选择公司产品，总销量将随之提升；2）提价：搭载 XNGP 车型价格较高，随着高配车型在结构占比提升，公司 ASP 中枢上移，带动整体营收向上。

2.2.1 平台端： XNGP 驶上快车道，带动公司成为智驾第一梯队

纵向看： Xpilot，公司首代智驾系统。2018 年，Xpilot 2.0 提供了自适应巡航、自动泊车等功能。 2019 年，Xpilot 2.5 新增多车道辅助驾驶等功能，基于 Mobileye Eye Q4 计算平台在 G3i 车型上实现。2020 年，Xpilot 3.0 引入高速 NGP、记忆泊车 VPA 等功能，使用了英伟达Xavier 计算平台并在 P7 车型上实现。2021 年，Xpilot 3.5 新增城市 NGP 功能，搭载 2 个激光雷达。2022 年，Xpilot 4.0 增强了智能驾驶功能多域融通，并在 P7i 和 G9 车型上实现。展望未来的 Xpilot Next 版本中，公司有望实现局部完全自动驾驶能力。软件平台化，新旧车型并行提升。自 P5 起，公司引入 Orin 平台并启动软件平台化战略，致力于保持新车型的行业领先地位，同时对老车型进行升级维护。过去，公司各车型的软件版本因硬件架构差异而异，如 G3 采用 Mobileye 方案，P7/P5 基于英伟达 Xavier 平台自研，G9 则转向 Orin 平台，每一款车型都需单独定制开发和升级。现在，软件平台化已实现，单一软件能适配所有车型，实现由车型跟随软件的转变。随着软件更新，所有车型能同时接受测试，无需针对单一车型投入，极大提升了研发效率。

XNGP（Navigation Guided Pilot），公司第二代智驾系统。Xpilot 基于高精地图+融合感知方案，XNGP 则基于公司自研 Xnet 感知网络，以视觉感知为主的 BEV+Transformer 大模型路线，利用神经网络代替旧系统中繁杂的手写后处理逻辑，完全释放能力后可以摆脱高精地图限制。

横向看：自研先行，公司积累显著优势。2020 年 4 月，P7 已采用自研算法替代 Mobileye 方案，领先理想一年以上，蔚来近两年。凭早期研发，小鹏在平台使用上超越同业一代。P5/P7 车型智驾系统基于英伟达 Xavier 平台，算力 30TOPS；同级功能竞品则依赖英伟达 Orin 平台，单芯片算力 254TOPS，理想使用两颗，蔚来使用四颗。2021 年，公司能充分利用 30TOPS 算力，仅上传必要算法实现城市 NGP 功能，团队的算法与工程能力得以体现。公司与华为、特斯拉同属智驾第一梯队，目前仅小鹏、华为大规模推广城市 NGP。2023 年 Q1，公司在北上广深佛释放初步 XNGP，开放点到点的依赖高精地图的城市 NGP，但 XNGP 已有脱图能力，在无图区自降至 LCC 增强版；无图版本将于 23 年 Q3 推出，年底覆盖 50 城。华为 ADS2.0 城市 NCA 覆盖上深广杭；短期依赖高精地图，无图版本将于 2023 年 Q3 推出，覆盖 15 城，Q4 覆盖 45 城。特斯拉的 FSD 在中国落地，除了要满足数据合规问题、建立数据中心，还需要做大量的本地化测试，适配中国动态与静态的路况，根据公司预测， FSD 在中国落地至少需要 12 个月。理想、蔚来等属于第二梯队。理想于 2021 年 12 月开放领航辅助驾驶功能；23 年 6 月，不依赖高精地图的城市 NOA 在北京内测，年底推送 100 城。蔚来于 19 年 6 月新增高速 NOA 功能；23 年 6 月，在上海启动城市 NOA 测试；7 月，蔚来城市 NOA 覆盖北京；下半年，城市 NOA 将延伸至高速服务区换电场景；当前蔚来仍依赖高精地图，但 NAD 智驾系统最终走向是无图。

2.2.2 软件端：借力 XNet 感知架构，公司即将推出“无图”方案

1）感知：XNet，由点到段的感知网络。此前国内 BEV 感知是将多相机的单帧图片“串” 成鸟瞰图进行深度学习，之后通过逻辑判断算法与高精地图提供的底层静态环境进行对照后输出感知结果，同时需要激光雷达对深度信息进行补盲。由此，车辆感知到的是一帧一帧的碎片空间，因此必须依靠高精地图作为“铁轨”来保持行驶的连续性。 XNet 学习多相机多帧连续数据,输出带有时间维度的动静态环境感知结果。XNet 神经网络将各摄像头/雷达采集的数据，注入到大模型的深度学习网络，进行多帧时序前融合，输出 BEV 视角下的动态目标物的 4D 信息（如车辆的大小、距离、速度及行为预测等）；静态目标物的 3D 信息（如车道线、马路边缘的位置）。目前 XNet 的感知距离能够达到一百米以上。公司“脱轨”高精地图。一方面，XNet 可以根据周围环境实时构建高精地图，并通过对静态空间内车道线、红绿灯、树木建筑等物体的语义理解，结合时间戳来规划可行驶空间，不必依赖高精地图判断行驶路径。另一方面，由于动态物体带有时间戳，系统可对其运动速度、轨迹进行跟踪检测，并由此对其未来的运动轨迹进行预判，从而辅助交互博弈策略。

有图无图结合加快开城速度。对高精地图进行验证和补完是车企从拿图到用图过程中不可或缺的一环，并且耗费大量的工作时间。未来，公司将只对车主的热点活动区域进行地图的验证和补完，用无图能力衔接高精地图中的空白区域，以此来实现点到点的城市领航功能。

2）数据闭环：采集、标注、训练、部署

感知后，即数据的处理和算法部署。公司将数据闭环分成 4 部分：数据采集、标注、训练、部署。

采集层：实车数据+仿真数据

公司单车部署 300 个触发器进行实车数据采集。车端模型报告智驾系统当前问题，公司智驾团队会在车端设置相应的触发器来定向采集相应的数据。然后，这些数据会被上传到云端，经过筛选和标注后用于模型训练和后续的 OTA 升级。公司还开发了一个完全依赖视觉传感器的系统，使得公司能够从没有激光雷达的客户车队获得数据，促进了感知系统的发展。仿真数据用于模拟实际生活中小概率事件。对于类似“汽车轮胎脱落与地面摩擦起火”的低概率场景，实车采集困难，即使公司已经有了十余万辆量产车，收集到足够多的数据也需要数年时间。公司智驾团队根据实车数据，采用 unreal5 引擎，从光影真实和场景真实两方面生成仿真数据，补充数据源。

标注层：全自动标注系统提高标注效率。多相机多帧输入意味着数据量大幅增长。训练单视频流需要 50-100 万量级的短视频输入，需要标注的动态数据以亿计。公司引入全自动标注系统，过去 2000 个人一年的标注任务，现在用 16.7 天完成，效率可以提升 45000 倍。在数据质量和信息全面性方面，全自动标注系统也更有优势。

自动标注场景更高效有以下原因：a）人由标注员转换成质检员，判别、纠正系统的遗漏之处，人工效率有数量级提升；b)自动化质检的训练数据占据数据集大多数，需要人工质检的评测数据占比较小，人工操作的数据量大幅减小；c)产出瓶颈由人力资源转到计算资源，云端的计算资源拓展方便，公司可以灵活按需部署资源。

训练层：与阿里云合作成立“扶摇”智算中心。公司从两个角度优化 XNet 训练流程。a)公司应用混合精度训练和算子优化技术，简化了单节点的训练过程，将训练时间缩短了 10 倍;b)公司与阿里云合作打造 “扶摇”——算力 600PFLOPS 的 GPU 集群，使训练从一台机器拓展到多台机器。借助扶摇的强大算力，XNet 的训练时间从 276 天缩短到了 11 个小时，实现了 602 倍的训练效率的提升。

部署层：重构 Transformer 算子

公司在部署层分三步走。a)尝试多种 Transformers 变种构建方法，选择模型效果好、板端运行快的版本，提速 2.9 倍；b)剪枝网络骨干（Backbone），突破性能瓶颈，降低骨干部分运行时间,提速 2.6 倍；c)对 CPU、GPU、DLA 协同调度，将三种对不同算子支持度不同的硬件采用工作负载平衡，提速 1.7 倍。通过各优化技术，公司将 XNet 的 GPU 利用率自 122%降低至 9%。

3）自动进化：可拓展且自我进化的感知系统

公司首先识别汽车上的极端情况，然后向客户车队部署可配置触发器以收集相关图像。随后，公司根据自然语言的简短描述，从收集到的数据中检索图像。为此，公司利用大型语言模型的最新进展来提高数据集管理和注释的效率。公司还引入 Golden Backbone 模型，将 XNGP 技术网络的性能迭代和模型发布训练解耦。 Golden Backbone 与数据挖掘、自动标注、自动驾驶超算平台等形成一个闭环，极限场景（corner case）将自动上传至云端，触发数据定向收集，利用收集到的数据训练模型。即遇到极限场景时，只需优化基干网络，无需从头开始训练，实现训练效率大幅提升。

2.3 扶摇架构：高压快充、一体化压铸布局领先，有望迎来降本周期

“扶摇”架构全称 SEPA（Smart Electric Platform Architecture）2.0 扶摇全域智能进化架构，SEPA 架构于 2019 年在 P7 首发，4 年后更新至 2.0。扶摇架构涵盖 3 方面技术规格，分别是智能化、动力补能、整车制造，公司在此三方面，实现大幅降本。

智能化：域控+智驾+座舱

智驾系统降本。1）依托 X-EEA 中央域控制系统，公司于 2024 年底有望实现智驾研发降本 50%，智能迭代周期缩短 30%，OTA 速率提升 300%。2）凭借扶摇架构，XNGP 综合研发效率提升 30%，车型适配成本降低 70%；3）扶摇对智能座舱赋能，实现座舱软件降本 85%，语音研发周期缩短 50%，语音服务降本 50%。

动力补能：标配 800V 高压平台

补能效率提升。1）平台车型标配 3C 电芯，选配 4C 电芯，从 20%充至 80%仅需 15min，与业内主流快充方案处于同一水准；2）车型搭载全新 800V XPower 电驱系统，综合效率 92%、最高效率 97.5%，综合效率每提升 1%，续航里程提升 2%，续航能力显著提升，公司当前； 3）车型搭载全新 X-HP 智能热管理系统，可实现 -30℃~+55℃ 的超宽温区，冬季续航/ 保障充电功率/电池散热分别提升 15%/90%/100%，极端天气的续航得到保障。三电系统降本。动力电池成本在整车 BOM 成本中占比较大，约 40%；动力电池降本将显著改善毛利率。公司 2023 年下半年开始实施电池及电驱成本优化项目，预计至 24 年底实现 25%的降本目标。在此基础上，公司制定未来 3 年工艺技术降本的执行路线图，计划以年为单位在关键领域实现技术突破。

整车制造：前后一体化压铸

平台兼容性强，有望重塑产品矩阵。统一平台架构，是公司降本基础。1）扶摇平台可兼容多种车型，轴距覆盖区间 1800mm—3200mm，车型覆盖轿车、SUV、MPV、皮卡等多品类；至 2025 年，小鹏将布局超过 10 款车的产品矩阵，覆盖更广价格区间；2）过去公司各车型架构互不兼容，导致一年一车的慢产品节奏，以及较高研发成本；未来公司推出新车型将基于扶摇架构，不仅单车型研发周期缩短 20%，车型间推出速度也会显著加快。零部件通用实现降本。扶摇架构内零部件通用化率最高达 80%，横向对比，广汽 GPMA 平台达 50%，吉利 SEA 平台达 70%，丰田 TNGA 架构达 70%-80%，特斯拉 ModelY 和 Model 3 达 75%，公司零部件通用效率较领先。通用零部件有利于公司利用规模经济，降低采购及生产成本；同时，经过充分验证的标准化零部件可以降低故障率，提高产品可靠性。

一体化压铸车身、电池车身一体化提升安全性。1）公司实现国内首家量产的一体化压铸车身，最大压铸力 1.2 万吨，一次压铸成型，整车扭转刚度显著增强至 42000 N·m/deg，扭转刚度提升 83%%；整合 161 个零件，车身减重 17%，显著提升续航与车辆稳定性。2）架构内电池包上盖作为车身地板，降低整车重心高度，节约垂直空间 5%；同时，电池包基于 IP68 防水防尘设计，整车拥有承载 80 吨侧碰冲击能力。

3、潜力点：战略+组织+交付

3.1 战略：技术驱动，需求释放迎来拐点

新势力三家创始人都具备互联网基因兼具对汽车行业的优秀理解，但公司表现差异越来越显著。对新势力而言，创始人风格对公司产品规划、公司整体经营基调影响较大，我们选择从创始人与公司战略的角度切入，探寻公司发展差异原因。创始人创业经历： 1）小鹏：何小鹏创立 UC 公司，旗下产品 UC 浏览器是安卓平台首个全球用户过亿的第三方浏览器，UC 公司的科技属性最强，而汽车属性稍弱，由此奠定小鹏高研发、重技术的基调； 2）理想：李想有两段成功的创业经历，从 IT 产品的测评网站——泡泡网做起，转到汽车的服务与测评网站——汽车之家，而后创立理想汽车，李想精准的产品定义能力得益于汽车之家的创业经历，李想每一段创业经历都能成为后面创业经历的基石； 3）蔚来：李斌 2000 年创立易车网，经历互联网寒潮，易车网也由汽车电商业务转向汽车导购与营销服务，李斌认为用户的良好体验是商业模式的核心，成本控制位居其次。

公司战略： 1）小鹏：强调技术驱动，以高研发投入推动软件智能化带动产品进化。随着行业由电动化向智能化转化，政策护航下智驾技术进一步落地，公司领先的智驾水平有望被消费者感知并转化成购买倾向。 2）理想：重视产品力，战略定位清晰。理想锚定家庭市场，在纯电技术及配套设施不完善的背景下，理想选择续航、补能方式、驾驶体验更优的增程技术；后续理想将陆续推出纯电产品矩阵。 3）蔚来：重视用户体验，致力于通过服务绑定用户情感心智。但在整体经济承压的背景下，汽车作为可选消费品，中国消费者对价格的敏感度进一步提高，而蔚来定位 30 万以上豪华汽车，该价位段的消费者仍未脱离价格敏感的范式，蔚来销量由此承压。但蔚来不教条主义，微调公司战略，通过以权益换价格等方式来适应市场趋势，在规模化至关重要的汽车行业，以走量来摊薄费用率，带动盈利回升。

公司产品矩阵： 1）小鹏：公司率先推出小型 SUV G3，陆续推出 P7、P5 等轿车，而后推出 G9、G6 等 SUV，产品覆盖 15-40 万的价格区间。公司主打科技智能化卖点，天生与高端耦合，但公司起初以较低定价车型 G3 入场；后续推出车型 P7 直面特斯拉和比亚迪强车型的竞争，凭借智能化优势占据一定市场份额；而后公司推出市场竞争激烈的中端车 P5，销量与品牌形象有所下滑；高端 SUV G9 由于推出时间较晚导致竞品涌现，叠加混乱的定价体系，销量不及预期；中端 SUV G6 凭借领先智驾技术与超预期定价，订单领先。 2）理想：理想定价覆盖 30-50 万区间，理想产品的推出采取高举高打策略，先推出旗舰车型而后对其套娃，逐步推出差异化定位的车型以覆盖更多客户，此策略较考验团队的产品定义能力，但李想的产品定义与场景意识基于他多年的互联网与汽车背景，已得到市场验证。技术路线方面选择先做增程后做纯电，增程兼具无里程焦虑与成本低的优势、纯电推出时点处于锂电池价格下滑、纯电技术逐步成熟、充电桩建设逐步完善的区间，占据天时与地利。 3）蔚来：蔚来定位豪华品牌，覆盖 30-60 万区间，以换电、优质服务为卖点来抢占消费者心智。随着换电站铺开，换电将成为电动车继超充后又一补能方式；客户体验到换电后愿意为之买单，换电站有望由亏转盈。蔚来后续计划推出阿尔卑斯与萤火虫等中低端品牌，覆盖更多价位区间的同时，还能享受到蔚来品牌效应。

3.2 组织：组织架构革新，支撑战略落地

自 2022 年 10 月始，公司组织架构调整频繁。上层建筑： 1）成立三大虚拟平台产品矩阵。三大产品矩阵包括：E、F、H 模型产品平台，分别由矩阵负责人向何小鹏汇报；围绕一款车从市场、客服、传播、销售、培训等各职能协同，建立端到端的产品（含服务）全业务闭环。此后不久，平台负责人汇报对象转为王凤英。 2）建立五大虚拟委员会。五大委员会包括：战略、产品规划、技术规划、产销平衡、OTA；各委员会有望拉通公司各条业务线沟通渠道，提升协作效率。其中，何小鹏主导战略、产品规划、技术规划三大委员会；何涛领衔供应商策略及产销平衡委员会；陈永海负责 OTA 委员会。日常运营：公司设立“战略、研发、供应生产、营销服、职能支撑“五大体系，将大量原本由中台负责的工作放在前台，将原来的多条业务线统一成一个服务端，推动各业务链条目标一致、高效协同，以支撑公司战略和大产品矩阵落地”。

王凤英加盟。汽车产品开发周期长、横跨多个领域、协同成本高，既需要对市场需求有深入的洞察，也需要严谨的体系、极强的执行力。王凤英的加入，正好弥补了小鹏对传统造车经验和体系能力方面的缺乏。 1）销售体系重组。王凤英将汽贸（小鹏直营体系）和 UDS（小鹏经销商体系）合并，由王桐担任总负责人；销售网络从东、南、北、中四大战区改为上海战区等 24 个战区，战区总经理对区域内直营店、授权店统一管理。渠道由直营、授权独立管理转向统一管理，有效避免团队内耗等无效竞争，运营效率提升。 2）渠道迭代革新。公司目前在调整不合理的网点布局，关闭效率低的商场店；小规模商超将向集销售、交付、服务、充电为一体的综合性门店调整，同时进一步发展有能力的经销商，加速占领二至四线的空白市场。

3.3 交付：有序扩产，交付能力逐步提升

公司 G6 上市以来，均店订单处于 35-40 台，进店量上涨 50%，需求饱满的同时，公司交付能力经受考验。公司 G6 Pro 版交付时间为 7 周，G6 Max 版交付时间为 12 周；与可比公司对比，公司交付周期较长。较长的交付周期，让部分 G6 意向客户处于观望中。

供应链有望改善：1）自有两处工厂位于肇庆和广州。肇庆一期年产能 10 万辆，二期达产后将增至 20 万辆；广州工厂于 2023 年 2 月投产，设计年产能 12 万辆。预计 2023 年投产的武汉工厂将增加 10 万辆至峰值 15-20 万辆的年产能。三工厂合计将提供至少 40 万辆年产能。2）广州工厂负责 G6 整车生产，而武汉工厂专注于一体化压铸零部件生产。目前两新工厂均在加班努力提升产能，预计 9、10 月将达到供需平衡，实现月交付过万辆的目标。

供应链改善：小鹏 G6 Max 的交付延缓主要归因于激光雷达供应商速腾的产能短缺；公司已派专员入驻速腾，双方联合解决问题。另外，G9 发布后的产品配置调整导致一些供应商合同被终止、叠加 P7i 换代销量未达预期，多个供应商蒙受损失；今年公司通过账期改革，将统一账期设为 90 天，将重塑供应链信任，稳定核心零部件供应以保证新车交付。

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