【华安证券】医药板块成长发力，静待基本面拐点.pdf

2023-08-05

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1 行业领先的特色原料药企业

1.1 历史积淀，发展稳健

浙江海翔药业股份有限公司（简称：海翔药业）位于浙江台州，成立于1966年，前身为“黄岩县海门镇日用化工厂”，是东港工贸集团控股的一家业务涵盖医药、染料全产业链的综合性医化上市公司。医药板块业务涉及特色原料药及医药中间体、仿制药的研发和商业化生产销售，并为全球知名制药企业提供定制研发及生产服务（CMO/CDMO）。染料板块业务涉及染颜料中间体及环保型活性染料的研发、生产及销售。公司的发展历程可大致分为 6 个阶段。2004 年，公司在深圳证券交易所上市， 2014 年，东港集团控股海翔药业，同时将染料板块作为优质资产并入海翔药业，至此开启公司发展的新篇章，2021 年，公司医药板块产业链整合效果显著，步入新增长周期。

1.2 管理层经验资深，股权结构清晰

公司目前的核心管理层已经在公司及相关领域深耕多年，产业经验丰富，2021 年，公司聘请中国工程院院士陈芬儿博士担任首席科学家，开展前瞻性技术研究和探索，储备国际前沿技术，巩固技术优势地位。

截至 2023 年 7 月，公司控股股东和实际控制人为王云富，王云富通过控股东港实业和直接控股海翔药业总计持有公司 31.03%的股份。为了稳固公司员工团队，吸引优秀人才，公司构建长效激励机制，员工持股计划持有公司 2.58%的股份，为公司持续稳定健康发展奠定了坚实的基础。目前公司业务板块可划分为医药业务和染料业务，其中医药板块中外沙厂区主要负责制剂业务，川南厂区主要为 API 平台，金沣厂区和湖北基地主要为中间体平台，上海海翔为 CDMO/研发平台；前进化工是主要的染料厂区。

1.3 业绩回归稳健势头

公司营收正在回归稳健增长趋势。 2020 年受疫情和染料行业终端需求低迷影响，公司 2020年度经营业绩较 2019年有所下滑，2022 年公司营收增速转正。2022 年营业收入 27.04 亿元，同比增长 8.83%；表观归母净利润 0.88 亿元，期间股份支付、计提资产减值、长期股权投资权益法下确认损失等事项调整 1.97 亿元。2023Q1，公司实现营收 6.34 亿元，同比降低 21.19%；归母净利润 0.42 亿元，同比降低 51.62%，医药板块收入恢复稳健增长势头。根据公司 2023 年半年度业绩预告，2023 年上半年公司实现归母净利润 1700 万元 ~2500 万元，同比下降 90.10%~85.44%，扣非净利润 6499 万元~7299 万元，同比下降 59.14%~54.11%，主要原因系人民币兑美元汇率持续大幅波动，美元升值幅度较大， 2023 年 1~6 月公司开展外汇套期保值业务产生的投资收益与公允价值变动损益合计8975.81 万元（未经审计），对归母净利润产生较大影响。

2019~2021 年公司处于调整过渡期，2022 年净利率企稳回升。利润率走低原因一方面是疫情持续蔓延、全球经济下行，染料行业景气低迷，市场需求减弱，染料板块产品销量和价格均有所下滑；另外一方面是随着公司经营规模的不断扩大，所需的原材料数量持续增长，原材料价格的波动导致利润率下降。期间费用率相对稳定。2018~2023Q1，销售费用率均值为 1.24%，财务费用率均值为-0.14%，管理费用率在 2020 年之前保持平稳，2020 年管理费用率增加主要由于疫情期间车间折旧、人工费用化以及员工持股计划摊销增加，2022 年已有所回落，2023Q1 继续降低。

1.4 分业务：医药+染料双轮驱动，原料药核心地位确立

公司主营业务分为两大板块：医药板块和染料板块，其中医药板块营收占比持续提升。各细分业务板块来看，医药板块中的原料药占比最高，2021 年营收占比为 38.29%，其余依次为染料（26.81%）、医药中间体（21.24%）、染料中间体（12.98%）和制剂（0.18%）。2022 年，公司将医药板块中的原料药及医药中间体板块合并，并拆分出 CMO/CDMO 业务板块。2022 年，原料药及医药中间体业务板块营收占比达 61.72%，其余依次为染料及染颜料中间体（29.05%）、CMO/CDMO 业务（8.82%）和制剂（0.06%）。

1.5 分地区：放眼全球，兼顾海内外市场

公司海内外业务收入比例基本保持均衡，目前国外市场营收略高于国内。2022 年，公司国外市场收入占比 54.81%，国内市场收入占比 45.19%。公司兼顾海内外市场。海翔药业是国内最早实现原料药出口欧美高端市场的特色原料药企业之一，在全球享受有良好的国际声誉，被辉瑞评为一级外部供应商，是中国地区仅有的两家“Low Risk”企业之一。

2 医药板块：主营重心，成长发力，持续向好

公司医药板块专注特色原料药及仿制药制剂研发与制造，产品聚焦抗感染、降糖、心血管、精神类、兽药及动保等领域，公司目前主要拳头产品为培南系列和克林霉素系列。公司在这两个系列产品上深耕多年，并面向国际市场。2022 年医药板块营收达 19.09 亿元，同比增长 28.66%。由于公司主要产品培南系列、克林霉素系列、降糖类等产量和销量增长均较快，公司医药多年产销率保持较高水平，产品适销性较好。2020 年受疫情影响，公司医药板块的销售量和生产量出现多年来首次下滑，2022 年产量销量已经完全恢复至疫情前状态。医药板块以原料药及医药中间体业务为主，2022 年该业务板块营收 16.69 亿元， CMO/CDMO 业务营收 2.38 亿元，制剂业务营收 175 万元。

2.1 原料药及医药中间体业务：两大核心产品+多个特色产品组成矩阵

2022 年公司原料药及中间体业务营收达 16.69 亿元，同比增长 34.91%。公司生产的原料药及医药中间体品类丰富，其中克林霉素系列、培南系列、氟苯尼考、伏格列波糖、盐酸阿莫罗芬、瑞格列奈等特色原料药及核心中间体在全球市场稳居前列，在法规市场有多年积累及优势，产品通过了中国、美国、欧盟、日本、加拿大、印度、巴西等不同国家的官方认证，拥有国际国内 API 注册批件近 60 件。

培南系列：公司是全球知名培南产品综合生产商，产销两旺，量价齐升。培南系列全球市场需求旺盛、订单饱满，2021 年开始，公司重点拓展培南高端市场份额，达成与国际医药巨头在培南方面的合作。公司培南产品从初级原料到 API 涉及十多个中间体，同时积极布局无菌原料药及粉针剂。培南系列属于特色原料药，市场竞争点主要体现在生产成本和产品品质。公司目前主要向客户供应高级中间体及原料药等，拓展战略客户绑定深度合作，持续优化客户结构。培南类抗生素又称碳青霉烯抗生素，是迄今为止抗菌谱最广、抗菌活性很强的抗生素，主要用于临床危重感染以及 G-菌为主的混合性感染、多重耐药菌感染、产酶菌感染等。因其结构与青霉素类的 β-内酰胺环相似，故被归类为非典型 β-内酰胺类抗生素。4-AA 是所有碳青霉烯培南类抗生素产品的关键共同中间体，国内企业中海翔药业较早掌握 4-AA 等关键中间体的核心技术。根据公司 2022 年年报，培南系列新产能陆续投产，销售收入同比增长 60%，市场占有率逐步提升。公司在加大培南系列产品稳定供应同时持续优化客户结构，配合战略客户加快推进培南海外市场注册报批。

目前海翔可提供培南中间体 8 种，具体包括：4AA、4BMA、MAP、F9、 KETO、厄他培南侧链、美罗培南侧链、替比培南侧链；拥有美罗培南原料药在日本市场的批文。国内市场拥有美罗培南原料药批文的企业共有 7 家。

全球培南制剂相关市场规模巨大，并仍保持着可观增长。根据 Midas 数据， 2021 年培南相关制剂按出厂价格计全球销售达到 24.1 亿美元，同比增速 10.6%；中国市场销售达 8.2 亿美元，同比增速 18.2%，并在持续增长当中。根据 PDB 数据库，目前国内市场美罗培南占据主要份额，2022年前三季度样本医院销售占比达 63.49%。根据 Midas 数据，2021 年美罗培南及其复方制剂全球销售规模为 18.7 亿美元，同比增速 13.9%；中国市场销售规模为 6.8 亿美元，同比增速 17.7%。

克林霉素系列：产业链完整，与辉瑞签订长期合同，出口市占率遥遥领先。海翔药业克林霉素相关产品包括盐酸克林霉素、克林霉素磷酸酯和盐酸克林霉素棕榈酸酯三个品种。公司是目前全球最大的克林霉素系列生产商之一，主要供应欧美市场，其中包括原研辉瑞。此外，公司盐酸克林霉素胶囊制剂已通过一致性评价，并实现一定销售。根据公司2021年年报，克林霉素系列收入平稳，受疫情影响的需求正在逐步恢复，根据公司 2022 年年报，克林霉素系列走出疫情影响，实现较好增长。

海翔药业在克林霉素系列产品出口竞争格局中占据领先地位。2022年克林霉素磷酸酯出口市占率中，浙江海翔占比 33.63%，浙江海翔川南药业占比 10.26%，海翔药业合计占比 43.89%。2022 年盐酸克林霉素出口市占率中，浙江海翔占比 45.71%。下游制剂端：根据 Midas 数据，2021 年克林霉素及其复方制剂销售规模达 9.9 亿美元，同比增长 5.8%；中国市场销售规模为 2.0 亿美元，同比增速高达 35.5%。

产能持续爬坡，产能利用率提升。公司在产能项目规划上，设医药中间体厂区、特色原料药厂区、制剂厂区三大平台。截至2022年年报，医药中间体产区项目投产后，培南前向中间体一体化扩产，产量大幅提升，产能持续平稳爬坡；特色原料药厂区完成培南原料药扩产、KETO 车间和氟化车间改造升级，无菌原料药、A8 等新产能建设完成工程设备安装，进入验证生产阶段，多功能中试车间投入使用，计划新投建一幢中试车间；制剂厂区免疫类项目完成车间改造，无菌粉针剂车间已完成设备安装，正在验证批生产，后续将根据进度启动注册报批。“中间体+原料药+制剂”一体化产业平台逐步完善。湖北生产基地已完成入园评审等相关工作。公司近三年持续大规模资本性投入扩建生产线，随着配套产业链扩产及新项目投建已陆续步入尾声，产能利用率、资产使用效率迈入上升通道。

在研管线方面，目前公司原料药及医药中间体主要在研产品管线涉及心血管类、抗感染类、降糖类等多种药物，未来这些潜在产品上市有望带来新的业绩增长点。

2.2 制剂：完善产业链布局，打造一体化

制剂业务：2022年实现营收 175.08万元，同比下降62%。公司依托优势原料药延伸下游制剂，打造“中间体+原料药+制剂”一体化优势品种。重点延伸培南产业链，同时布局小 API 大制剂品种。制剂研发方面，公司已建立缓速释药物制剂技术及肠溶制剂技术平台，未来还将建立更多技术平台，打造特色产品线。目前公司制剂主要研发管线集中在降糖类（共 4 项），抗感染类（共 2 项），截至 2022 年底，降糖类制剂管线 2 项注册；1 项完成验证；1 项正在中试。

2.3 CMO/CDMO：开展战略合作，产能充足，项目快速导入中

公司专注深耕小分子CMO/CDMO领域，深入参与全球医药产业链合作。海翔药业拥有先进齐全的制造平台和医药全链条产能布局优势，是国内最早开展国际 CMO/CDMO 业务的企业之一。作为辉瑞、BI、MEJI 等全球知名制药企业信赖的合作伙伴，公司能够快速反应客户需求，承接药品全周期、全产业链合作，现有合作项目涉及心血管类、抗感染类、降糖类等多个治疗领域。近四年公司 CMO/CDMO 营收总体保持增长趋势，2022 年公司 CMO/CDMO 业务营收达 2.38 亿元，2019 年 ~2022 年复合增长率达 5.42%。2022 年自主新产品开发，CMO/CDMO 项目高效推进，完成各类小试、中试主要项目开发 30 项。布局前沿合成技术平台，潜在项目及客户群持续扩容。公司 CMO/CDMO 近年来产能持续拓展，上海酶生物工程实验室、川南多功能中试车间已投入使用， CMO/CDMO 产能规模、服务能力等综合实力持续提升。与此同时，公司与国内外业务合作有序开展，合作范围也开始向临床期项目拓展，2022 年公司理清研发内部职能分工，上海研究院发挥“桥头堡”作用主要负责新产品立项、验证、小试等前端研发工作，同时负责 CMO/CDMO 新项目导入对接工作。公司同时注重布局多种前沿合成技术平台，参与多肽类项目合作，为海外客户定向开发片段，同时公司结合医药行业发展趋势开展多肽领域尝试性探索，逐步搭建氨基酸库。

3 染料板块：疫情承压，回暖可期

公司染料业务主要由子公司台州前进为主体开展，台州前进主要从事高性能环保染料及相关中间体的研发、生产与销售。高性能环保染料包括活性艳蓝 KN-R 系列、活性蓝 49、活性蓝 221 等，主要以蒽醌活性蓝色为主，台州前进生产的 KN-R 在染色时亲和力大，匀染性能优良，具有色光鲜艳、色相纯正等优点，是三元色中蓝色组份的首选品种。在染料耐盐碱方面，台州前进攻克了活性艳蓝 KN-R 耐盐碱性能的难题，打破了国际大公司在该技术上的垄断，产品技术指标达到国际先进水平。台州前进作为活性艳蓝染料领域的龙头，主持编制了“反应染料色光和强度的测定”等国家标准及活性艳蓝 KN-R、氨基油等行业标准，起草发布了活性艳蓝 KN-R“浙江制造”标准；其生产的 KN-R、P-3R、KE-GN、DK-ER 等产品亦通过了全球有机纺织化学品标准认证（GOTS 5.0）、ECO 认证和 Intertek 认证，20 个产品通过 Blue Sign 认证，拥有相关的技术专利 16 项，KN-R 产品成功入选国家制造业单项冠军。

中国是全球最大染料生产国，产能和需求稳居世界首位，产量约占全球的70%。从全球范围来看，发达国家企业已逐步退出基础染料合成业务，形成了主要依靠进口中国、印度两国的染料半成品来加工生产高附加值染料产品，或直接采购两国 OEM 厂商的染料产品并贴牌销售的经营模式。从国内市场来看，随着国内安全环保形势的持续趋严，国内染料行业的结构逐渐调整，部分环保处理能力相对较差的落后产能逐步退出竞争，染料行业供给收缩，市场集中度持续提升，染料中间体市场趋于集中，公司不同程度地采取一体化产业链布局，定价话语权较大。

3.1 纺服供应链修复中，染料板块短期承压

疫情使纺织供应链受损，影响上游染料的放量。2020 年受疫情影响，纺织服装业供应链和需求严重受损，大量出口订单被迫取消，开工严重不足，进而导致染料需求大幅降低，价格与销量均呈现不稳定状态。2020 年公司染料销售量 11848.56 吨，较 2019年度降低 1009.09吨，2021年染料销售量 11586.34 吨，仍然处于负增长。公司在染料行业低迷的大环境下积极管理库存，以销定产，维持市场占有率。2022 年染料销售量 11299.89 吨，需求仍然低迷。 2020 年公司染料板块收入 9.30 亿元，同比减少 29.38%，2021 年染料板块收入 9.89 亿，同比增加 6.31%。染料行业大环境持续低迷，2022 年公司染料板块实现营收 7.85 亿元，同比减少 20.55%，静待行业进一步出清。染料行业下游产业周期已达波谷，公司染料板块迎来拐点，预计 2023 年下半年有望迎来复苏回升。染料的下游行业主要为印染加工、纺织等行业，从染料行业的下游来看，2020-2023Q1 年当月布产量仍然处于历史低位，服装鞋帽、针、纺织品类商品零售类值已基本恢复至疫情前正常水平，总体来说纺织产业链正在修复，公司染料业务发展有望重回疫情前水平。

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