【国信证券】深耕电力电子技术，新能源与数据中心双轮驱动.pdf

2023-08-08

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深耕电力电子技术，数据中心与新能源驱动成长

智慧电能领军企业，推进“双子星”战略布局

公司是国内智慧电能（UPS）的领军企业，深耕电力电子技术。科华数据前身成立于 1988 年，30 余年来立足电力电子核心技术，最初主要主营UPS 业务，公司2007 年推出光伏逆变器等产品进入新能源领域；2009 年布局UPS 下游数据中心业务；2010 年，公司在深圳 A 股成功上市。

实行“双子星”战略，三大业务协同发展。2021 年公司打造“科华数据”“科华数能”为主的“双子星”战略布局，具体来看：数据中心：主要分为数据中心服务及产品，除提供数据中心运营服务外，公司还配套提供模块化 UPS 电源、电池箱、配电柜、模块化数据中心、集装箱数据中心等产品销售。智慧电能：主要提供 UPS 电源、EPS 电源、高压直流电源、核级UPS电源、动环监控、电源配套产品及系统解决方案服务等，客户包括金融、通信、公共、轨道交通、工业、核电等对电能质量要求较高的企业。新能源：布局光伏与储能领域，光伏侧公司以组串式和集中式逆变器为主要产品，并覆盖光伏电站开发；储能领域，公司基于储能PCS，一方面布局储能系统集成，另一方面布局户储整机销售。

从营收方面来看，新能源产品增速位居各产品线首位，实现快速成长。2022年，公司的新能源产品实现收入 17.7 亿元，同比增长 167%，收入占比达到31.3%，毛利占比 24.6%。其他板块方面，IDC 服务实现营收14.8 亿元，收入占比26.2%；数据中心产品实现营收 13.4 亿元，收入占比 23.7%；智慧电能产品实现营收9.96亿元，收入占比 17.7%。

股权结构稳定，管理层技术背景深厚

实控人为陈成辉先生，合计持有公司股权约 29%。公司实控人为董事长陈成辉，其直接持有公司股权 17.06%，并通过科华伟业间接持有公司11.95%股权。

公司管理层技术背景浓厚，产业经验丰富。公司实控人兼董事长陈成辉先生和公司董事兼总裁陈四雄先生均为教授级电气工程师以及自主培养的享受国务院特殊津贴专家，拥有多年的一线产品研发工作经验和团队管理经验，其他公司高管都拥有丰富的电力电子行业背景。公司核心技术人员长期从事智慧电能领域研究，协助公司获得多项专利，也具备丰富的电力电子技术及管理工作经验。

传统业务总体表现稳健，新能源业务驱动成长

公司成长能力稳健，近年来收入实现持续增长。2022 年公司实现营业收入56.5亿元，同比增长 16.1%；2016 年至 2022 年，公司营业收入呈持续增长，复合增长率为 21.84%；2023 年 Q1 营业收入为 14.9 亿，同比增长50.02%。利润方面，2022年利润下降，主要原因是公司子公司广州德昇存在租赁合同纠纷，计提资产减值1.18 亿元和赔付违约金、赔偿金等供 4061 万元；基于业绩预告中位数，23H1公司归母净利润为 3.25 亿元，同比增长 95.68%。

新能源占比提升整体毛利率有所下降。公司净利率在2018 年到达低点，主要系当年子公司天地祥云计提商誉减值 1.2 亿元；20-21 年毛利率下滑主要原因为疫情与原材料价格上升等影响；新能源业务由于毛利率较低，其占比提升也对公司整体毛利率产生影响，受此影响，23Q1 公司毛利率为29.7%，同比下降2.74pct。

总体费用率水平相对稳定，研发投入持续加大。公司近五年研发费用持续增加，2022 年公司的研发费用为 3.48 亿元，同比增长 30.41%，研发费用率为6.16%，同比上升 0.67pct；管理费用率呈下降趋势，2022 年公司的管理费用率为3.99%，同比下降 0.13pct。

营运能力表现总体稳定。近年来公司应收、应付账款周转天数稳中有降，整体营运高能力表现稳健。存货方面，2022 年公司存货周转天数有所上升主要原因为公司新能源业务放量增长，根据客户订单需求安排生产及备货，导致2022 年末存货余额较大。经营活动现金流持续增长。公司 2022 年经营活动净现金流为15.95 亿元，同比增加 95.06%，主要受益于收入增长回款增加以及收到增值税留底退税增加。总体来看，公司经营性净现金流量常年为正，彰显公司稳健经营能力。

公司发行可转债，主要用于扩大产能。公司可转债募集资金总额不超过14.92亿元（含本数），分别用于智能制造基地建设项目(一期)（项目投资金额8.16亿元，拟使用募集资金 7.48 亿元）、科华研发中心建设项目（项目投资金额2.64亿元，拟使用募集资金 1.46 亿元）、科华数字化企业建设项目（项目投资金额1.61亿元，拟使用募集资金 1.51 亿元）和补充流动资金及偿还借款4.47 亿元。其中智能制造基地建设项目主要用于扩大 UPS 产能，大幅提高智慧电能，尤其是中大功率电源的生产能力。

科华数据：深耕UPS 领域，数据中心表现稳健

数据中心和智慧电源是公司的基本盘业务：（1）UPS 领域，公司 1988 年成立之初即从事 UPS 业务，目前公司智慧电能产品主要包括 UPS 电源、模块化 UPS 电源、EPS 电源、高压直流电源、核级UPS电源、动环监控、电源配套产品及系统解决方案服务，广泛应用在金融、通信、公共、轨道交通、工业、核电等对电能质量要求较高领域。（2）数据中心板块方面，公司提供数据中心服务及产品——公司除提供数据中心运营服务外，公司还配套提供模块化 UPS 电源、电池箱、配电柜、模块化数据中心、集装箱数据中心等产品销售。

UPS：市场空间稳健增长，长期深耕份额靠前

UPS 电源（Uninterruptible Power Supply）即不间断电源，可以确保在主电源中断时连续供电。作为一种具有储能作用的电能变换装置，UPS 主要由主机、储能部件组成，能在交流输入正常或者异常时，确保负载设备稳定、可靠、不间断供电，达到稳压、稳频，抑制浪涌、尖峰、电噪音，补偿电压下陷、长期低压等因素，保证供电电能质量。

UPS 下游应用领域广阔。UPS 起初的应用场景多用于辅助计算机设备，防止突然停电造成数据丢失，目前 UPS 电源已广泛应用于各种场景，包括矿山、航天、工业、通讯、国防、医院、计算机业务终端、网络服务器、网络设备、数据存储设备等领域。根据中国电源协会数据，2020 年中国 UPS 电源应用市场中政府部门占14%，电信领域占 13%，银行领域占 12%，互联网领域占9%，制造、交通领域各占8%，医疗领域占 5%，保险领域占 4%。随着应用领域的扩张，UPS 需求稳步增长。根据赛迪顾问数据，2021 年国内UPS市场规模达到 84.7 亿元，预计 2024 年市场规模可达145 亿元，19-24 年复合增速为 15%。

模块化、大功率 UPS 产品成为主要发展趋势。根据中国电源学会、前瞻产业研究院整理，2021 年我国 10KVA 以上不间断电源(UPS)销售占比为80.4%，其中100KVA以上不间断电源(UPS)占比 50.7%；模块化不间断电源(UPS)市场占比34.2%。预计未来将持续向向大容量、模块化高端产品发展，模块化不间断电源(UPS)可有效提高产品容量和可靠性，将成为未来市场的主要发展方向。

公司长期深耕 UPS 市场，技术实力和客户优势明显，份额靠前。公司长期以来深耕于 UPS 行业，广泛赋能于 IDC、轨交、金融等业务体系。例如在云基业务方面，公司已有客户包括腾讯云、华为云、金山云等国内主流云计算厂商，并与快手、京东、科大讯飞等优质客户群体建立了良好的合作关系。公司UPS 研发实力出众，2015 年推出具有自主知识产权的第一套国产化核岛级大功率UPS 电源，打破国外垄断、2022 年公司“核级直流系统充电器、逆变器、UPS 产品”被列入国内首套重大技术装备。受益于此，公司市场份额位居国内前列。据 CCW Research 数据，2020 年国内UPS电源市场中，科华市占率为 14.9%，位列国内 UPS 市场第一名；华为市场份额占13.3%位居第二；维谛以 11.5%的市场份额位居第三。

IDC：数字经济与 AI 催化，行业景气度有望提升

新旧动能切换，传统 IDC 行业有望持续增长。移动互联网增速虽然趋缓，但产业数字化进程仍将催化流量需求场景的持续扩张。据科智咨询统计，2022 年我国传统 IDC 行业（包含运营商与第三方 IDC 机柜、带宽以及增值服务收入）市场规模超过 1368 亿元，2021 至 2023 年复合增长率为 14.5%，预计未来三年，传统IDC行业市场规模有望持续增长，预计 2025 年可以超过2165 亿元，复合增速17.2%。

机架数量方面，国内数据中心 2025 年规模有望超过750 万架。根据CDCC统计，截至 2021 年，我国存量数据中心机柜数超过 350 万架，其中华东地区超过100万架，华南华北地区分别达到 90/80 万架，未来随着数字经济发展以及流量的增长，国内数据中心 2025 年规模有望超过 750 万架。另据科智咨询统计，截止当前我国 IDC 机柜平均上架率约 58%，在保持基础设施建设适当超前水平下，预计未来行业上架率整体有望维持在该水平区间。

数据中心是数字经济重要的基础设施投资环节，政策推动景气提升。数据中心作为流量的基石，算力的重要载体，是数字经济的底层基础设施，也成为关键的投资环节之一。后续随着京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝，以及贵州、内蒙古、甘肃、宁夏等八大算力枢纽的建设推进，云基建产业景气度有望提升。

数字经济指导下，三大运营商一方面为了进一步推进自身创新业务的发展，另一方面配合国家“东数西算”工程的实施，从 2023 年规划的资本开支情况来看，结构上向云网端切斜趋势明朗，加大相关投资规模：

中国移动：公司规划 2023 年资本开支向算力、能力倾斜，算力2023年预计投入 452 亿元（22 年投入 335 亿元），规划 23 年增加服务器超过24万台（22年规划投入 18 万台），增加 IDC 机架超过 4 万架。

中国电信：公司规划 23 年产业数字化投资同比增长40%至380 亿元，规划算力（云资源池）投入 195 亿元（达 6.2EFLOPS），建设集约AI 算力中台，覆盖超千万 2C/2H/2B 客户，服务百余应用场景，AI 与大数据实现公司化运作，快速提升市场化水平。

中国联通：公司规划 23 年资本开支 769 亿元，其中算网投资149 亿元，同比增长超 20%；IDC 机架自 22 年 36.3 万架提升至23 年39 万架，MEC 节点自22年 400 个提升至 23 年 500 个，云计算池自 22 年170 个城市提升至23年250个城市。

AI 智算中心需求有望推动云厂商资本开支回暖。23Q1 国内三大云厂商资本开支同比显著下滑。根据 BAT 三大云厂商数据，整体来看，23Q1 BAT 资本开支合计82.2亿元（同比-55%，环比-39%）。其中：阿里巴巴 23Q1 资本开支25 亿元（同比-73%）；腾讯 23Q1 资本开支 44 亿元（同比-37%）；百度 23Q1 资本开支13 亿元（同比-35%）。随着 AI 对智算中心需求加大，云厂商资本开支有望触底回升。

中国 IDC 市场份额仍以三大基础电信运营商为主，第三方IDC 运营商竞争格局分化。2021 年，根据 IDC 数据，基础运营商市场份额累计68%，第三方运营商市场份额合计 32%。第三方 IDC 中，万国数据、世纪互联、秦淮数据、宝信软件、光环新网等市占率分别为 7%、4.9%、2.4%、2.3%和 2.0%。

公司数据中心业务表现稳健。目前公司在北、上、广等地拥有9 大数据中心，运营机柜数量约 3 万余个；在全国 10 多个城市运营20 多个数据中心。公司作为高安全数据中心提供商，主要客户包括三大运营商、腾讯等大型互联网企业、各大金融机构、政府机关等。

科华数能：立足PCS，光伏与储能驱动成长

公司新能源业务布局光伏和储能领域，光伏侧公司以组串式和集中式逆变器为主要产品，并覆盖光伏电站开发；储能领域，公司基于储能PCS，一方面布局储能系统集成，另一方面布局户储整机销售。整体来看，公司立足新能源的根基在于从 UPS 技术延伸而来的 PCS 技术能力，并基于此扩展储能系统、户储产品等。

光伏：装机量持续提升，公司光伏逆变器布局全面

光伏装机规模持续增长。受此光伏平价上网、政策支持等推动，全球光伏装机需求持续提升，根据 Frost & Sullivan 数据统计，2022 年，全球光伏新增装机222GW，预计 2027 年全球光伏新增装机规模达到 545GW；根据国家能源局数据，2022年我国新增装机 87.41GW，同比增长 59.3%，新增和累计光伏装机保持全球第一。分类型来看，分布式光伏增长较快，据 Frost & Sullivan 预测，全球分布式新增裝机容量预期将由 2022 年的 111.7GW 增至 2027 年约314.5GW，复合增速为23.0%。

光伏逆变器是光伏系统核心部件。光伏逆变器将光伏太阳能电池板的可变直流电（“直流电”）输出转换为可馈入商业电网或供当地离网电网使用的公用频率交流电（“交流电”），是光伏系统中关键系统平衡部件，可直接影响太阳能光伏系统的发电效率。作为太阳能光伏系统的关键部件之一，光伏逆变器市场规模在新增装机容量方面与光伏总体装机容量相当。竞争格局方面，光伏逆变器市场总体较为集中。根据Frost & Sullivan 数据，2022年，阳光电源、华为、古瑞瓦特、锦浪科技和 SMA 等前五大公司约占全球光伏逆变器总出货量的 71%，其中阳光电源和华为位居前二，份额分别为30.4%和24.9%。

围绕光伏逆变器领域，公司产品线布局全面。公司光伏逆变器产品线涵盖组串式、集中式等产品类型；从功率角度，公司提供覆盖 3kW-9100kW 全功率整体解决方案，囊括户储、工商业储能和大储产品，并提供光伏电站解决方案。

储能：储能景气度持续，立足 PCS 布局大储与户储

储能已成为提高可再生能源发电灵活性及稳定性的最重要支撑技术之一。储能系统可以为电网运行提供调峰、需求响应等多种服务，有效实现电网削峰填谷，缓解高峰供电压力，促进新能源消纳，为电网安全稳定运行提供了新的途径。目前按照应用场景主要分为发电侧、电网侧、用户侧储能。

全球储能装机规模持续提升：

国内市场方面，由于强制配储政策等驱动，国内“表前”（电源侧和电网侧）应用规模大幅增长；用户侧方面，随着得益于峰谷价差持续拉大和时段的优化，用户侧储能热度提升。受益于此，2022 年中国新增投运电力储能项目装机规模达到 16.5GW，新型储能新增规模创历史新高，达到7.3GW/15.9GWh，功率规模同比增长 200%，能量规模同比增长 280%。

海外市场方面，美国多项政策出台，尤其是 IRA 法案有望快速激活美国储能装机；2022 年欧洲市场由于面临能源价格上升，叠加补贴政策激励，户储配置规模快速增加。据 CNESA 数据，截至 2022 年底，全球已投运电力储能项目累计装机规模 237.2GW，年增长率 15%，其中新型储能累计装机规模达45.7GW，年增长率 80%。

从商业模式上看，各大储能系统开发商集采储能系统比例逐步增加，根据储能与电力市场以及采招网的不完整统计，2022 年已经完成招投标的储能系统/EPC集采规模超过 30GWh（截至 2022 年 12 月 31 日）。储能系统包含电池簇、PCS、BMS、EMS 变压器等环节。拆分储能EPC 造价来看，以某 60WW/120MWh 储能系统相关成本明细举例（项目于22 年6 月报价），系统总造价 2 亿元，折合单位造价 1.697（元/Wh）；其中设备采购1.85 亿元，折合设备端成本 1.54（元/Wh），其中电池箱（包含电芯、温控、消防等组件）占比约70%，PCS 环节占比约 10%。总体来看，根据储能领跑者联盟，2022 年储能系统成本构成中，电芯成本占比 59%，PCS 占比 16%，BMS 占比9%，EMS、温控、消防及其他占比 16%。

从公司产品线角度，公司立足储能 PCS，并进入系统集成与户储整机市场。公司储能变流器竞争实力强，PCS 较早进入国内外大储以及海外户储市场。基于PCS能力，公司国内探索储能系统/EPC 业务，海外户储也推出整机产品。

竞争优势：PCS 具备先发优势，加强储能领域布局

UPS 技术赋能 PCS 产品，布局历史悠久。UPS 电源系统包括整流、储能、变换和开关控制，工作过程涉及 AC-DC 和 DC-AC 的电流转换，需要PCS 技术积累。基于开发 UPS 形成的电力电子技术储备，公司上市前已储备形成光伏逆变器技术，2007年推出光伏逆变器、风电变流器等产品，进入新能源领域，布局历史悠久。

基于长期积累，公司具备 PCS 先发优势，尤其是在储能变流器领域市占率靠前。根据古瑞瓦特招股说明书援引 Frost & Sullivan 数据显示，2021 年，公司储能变流器市占率为 9.5%，位居行业前列。据 CNESA 数据显示，公司位居2022年国内市场储能 PCS 出货量前二。

从 PCS 布局储能系统，公司具备对电网属性理解的优势。储能系统集成的核心是对电网属性的理解和产品设计，关键要素体现在：1）调配储能系统并网及参与调度的能力；2）对于电容、充放电特性和内阻一致性的适配能力，能够做到延长储能系统寿命，增加循环次数；3）保证整个系统安全稳定运行能力，通过合理的设计电池组的串并联、BMS 系统做好前期预警、并通过合理的降温系统避免热失控及失火风险；4）合理的设计变流器实现交流电网和储能电网的连接。PCS厂商布局储能系统，优势在于对电网、电力电子有较为深刻理解。受益于此，公司多次中标储能系统项目，用户侧储能系统出货量位居全国首位。公司光伏逆变器、储能变流器、储能系统集成等业务也在国内市场持续中标。

针对海外户储市场，公司积极布局海外渠道。公司此前已为海外户储市场提供PCS产品，并进一步推出户储一体机产品，发布不到两个月，即斩获超过400MWh订单。同时公司积极拓展海外市场的经销商、安装商资源，据ENF 不完全统计，公司目前在渠道方面已经覆盖了阿联酋、波兰、意大利、澳大利亚、美国、巴西等市场。

财务分析

资本结构及偿债能力分析

公司资产负债率有所提高，总体资本结构和偿债能力保持稳健。2022 年，公司资产负债率为 60.76%，从公司历史变动来看，资产负债率近年来有所提升。对比同行来看，2022 年公司资产负债率和有息负债率处于行业中等水平，流动比率、速动比率分别为 1.1 和 0.8，权益乘数为 2.55。

经营效率分析

2022 年公司应收账款周转天数/应付账款周转天数分别为132/130 天，近年来基本保持稳定，营运能力表现稳健。

盈利能力分析

毛利率总体稳定，23Q1 净利率改善。公司净利率于2018 年起显著回升，2020年后受疫情与原材料价格上升等影响有所下降，得益于公司加强运营管理和改变经营策略等，2023 年 Q1 净利率有所恢复。2023 年 Q1 公司毛利率为29.72%，环比上升 0.25pct；净利率为 9.89%，环比上升 5.20pct。

成长性分析

公司成长能力稳健，近年来收入实现持续增长。2022 年公司实现营业收入56.48亿元，同比增长 16.09%；2016 年至 2022 年，公司营业收入呈持续增长，复合增长率为 21.84%；2023 年 Q1 营业收入为 14.9 亿，同比增长50.02%。利润方面，基于业绩预告中位数，23H1 公司归母净利润为 3.25 亿元，同比增长95.68%。2022年利润下降，主要原因是公司计提资产减值损失 1.40 亿元以及子公司广州德昇因租赁合同纠纷承担违约金 4601.4 万元计入营业外支出。

现金流量分析

经营活动现金流持续优化。2022 年，公司公司经营活动现金流净额达15.9亿元，经营活动净现金情况持续改善；投资活动产生的现金流量净额为-4.1 亿元；筹资活动产生的现金流量净额为-10.7 亿元，主要原因为偿还债务金额同比增加。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）