【东吴证券】金融信创拐点机遇，以点带面弯道超车.pdf

2023-07-27

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1. 公司概况：国内领先的平台型金融 IT 服务商

1.1. 基本概况：国内领先的平台型金融 IT 服务商

顶点软件是国内领先的平台型金融数字服务提供商。公司成立于 1996 年，2017 年在上交所主板上市。聚焦金融科技行业，主要为证券、期货、大资管、银行、信托、要素市场等提供信息化业务，同时也开展非金融行业信息化业务。公司致力于利用自主研发的“灵动业务架构平台 (LiveBOS)”，提供以业务流程管理(BPM) 为核心、以“互联网+”应用为重点方向的信息化解决方案，在集中运营、CRM 领域处于行业领先。公司在信创方面的布局领先行业。公司 2015 年开始新一代交易系统的研发，2020 年联合东吴证券完成了行业首个分布式核心交易系统全面信创化的代际升级。目前“A5 信创版”已签约多家券商实现全面上线或部分领域先行切换，确立了公司在新一代的分布式核心交易系统中的先锋领导地位。

公司发展历程可分为三个阶段：1）交易系统业务发展阶段（1996 年-2002 年），公司成立，切入证券交易系统市场，利用多项创新技术成为市场主要证券交易系统供应商之一；2）拓展业务阶段（2003 年-2007 年），研发并落地了证券公司客户关系管理系统以及业务架构中间件平台 LiveBOS，带来公司软件开发模式的变革，升级为金融证券行业全业务支撑系统供应商；3）转型阶段（2008 年至今），向平台型信息化解决方案供应商，并在信创浪潮中率先实现核心系统全面升级，A5 信创版于多家证券上线。

1.2. 股权架构及激励情况

公司控股股东、实控人为严孟宇，职位为公司董事长兼总经理，截至 2023 年 Q1 持股比例为 20.95%。公司董事兼副总经理赵伟、雷世潘分别持有 6.91%、2.79%股份。股东金石投资有限公司是中信证券的直接投资机构。公司参股或控股子公司共 12 家。

公司 2017 年、2021 年分别进行过两次限制性股票激励计划，2021 年激励计划目标为：2021-2024 年净利润增长以 2020 年净利润为基数增长不低于 20%、30%、40%、50%，未来 2023-2025 年预计股权激励费用摊销 1053 万元、559 万元、226 万元。

1.3. 经营情况：营收利润稳步增长，控费有望进一步提升盈利

公司近年营业收入与利润增长趋势持续，经营态势良好。2018-2022 年公司营业收入稳定增长，年均复合增长率到达 20.57%，2022 年达 6.2 亿元。扣非归母净利润在 2020 年有所波动，主要系疫情导致企业、教育信息化等领域营收增速减缓，部分项目验收迟滞，2021-2022 年利润恢复快速增长趋势。伴随金融信创、大资管、财富管理转型等浪潮，公司收入有望保持较快增长。

分业务来看，定制软件业务占公司收入比重最高。2020 年-2022 年，定制软件业务营收从 2.3 亿上涨至 4.3 亿，年复合增长率 37.90%，定制软件业务占总营收比例从 65% 上升至 69%。毛利率方面，定制软件业务毛利率在 60%左右，主要系近年人工成本增加；系统运维由于业务属性毛利率相对较高，2022 年为 87%；产品化软件毛利率保持在 100%。

公司盈利能力良好。2018-2022 年，公司销售毛利率、销售净利率分别在 70%与 30% 上下，近年利润率整体稳中带降，主要系项目人工成本增加以及业务结构变化导致。除股权激励费用外，公司整体费用率持续下降。管理、销售、研发费用率分别在 15%、 10%、20%左右，整体呈下降趋势。2022 年管理费用率上升主要系股权激励费用（2587 万元，较 2021 年增加 2211 万元）。

公司重视研发投入，2022 年起“控人控费”。公司拥有自主研发的“3+1“基础技术平台和优秀的人员团队，建立了一整套满足随需定制的研发、交付和服务体系。2022 年公司研发人员数量为 675 人，占全部员工比例 35%。2020 年研发费用率提升源于公司加大研发、新产品数量增加较多，2022 年达 22%。出于公司经营战略考量，2022 年起公司加强了人员数量的管控和费用管理，整体费用率有望下行。据上海证券报，以与东吴证券联合研发的 A5 信创版交易系统为例，公司相关研发投入每年超 2000 万元、持续 5 年，而公司 2018-2020 年每年研发费用在 6000 万~9000 万元区间，体现出公司对战略性业务研发的重视程度。

从人均创收、创利角度看，公司控费取得显著成效，盈利有望持续回升。2020-2021 年，疫情、增员使得公司人均创收/创利显著下降；之后公司开始加强控费管理，2022 年底人均创收达到 31.96 万元的新高，同比增长 25.88%；人均创利增长到 8.5 万元，同比增长 22.48%。在有效控制成本和人员增长的情况下，公司的盈利能力将进一步加强。

2. 行业趋势：金融科技投入强化，公司成长空间显著

2.1. 金融科技重视程度自上而下不断提升

金融科技领域相关政策不断出台，重视程度自上而下提升。2022 年 1 月央行发布《金融科技发展规划（2022-2025 年）》，以加快金融机构数字化转型、强化金融科技审慎监管为主线，同时更加强调“数据”在金融科技中的重要地位，提出从“立柱架梁” 到“积厚成势”的发展目标，力争到 2025 年实现整体水平与核心竞争力跨越式提升。

多项政策中提及 IT 投入、IT 营收占比的定量要求。中国证监会分别于 2017 年与 2020 年两次公布《关于修改〈证券公司分类监管规定〉的决定》，修改内容包含优化信息技术投入评价方式，鼓励更多券商加大信息技术投入占总营业收入的比例；《网络和信息安全三年提升计划(2023-2025)》中规定：券商信息科技平均投入金额不少于 2023 年至 2025 年平均净利润的 10%或平均营业收入的 7%，较征求意见稿有较大幅度提升。

证券业 IT 投入增长显著，市场规模不断扩大。证券业 IT 投入增速显著高于营收和净利润增速。根据中证协，2021 年全行业 140 家证券公司实现营业收入5024.10亿元（yoy+12.0%），实现净利润1911.19亿（yoy+21.3%）元。2021 年证券业 IT 投入总金额为 338.20 亿元（yoy+28.7%），IT 投入营收占比由 2018 年 4.9%提升至 2021 年 6.7%。截至 2023 年 5 月，有 49 家证券公司年报披露了 2022 年信息技术资金投入数据，约 80%的证券公司 IT 投入高于 2021 年。证券业 IT 人员增速显著高于行业人员增速。人员方面，2021 年证券行业登记从业人员数量为 35.98 万人（yoy+3.75%），证券公司 IT 人员总数为 30952 人（yoy+19.7%）。在 96 家披露了 IT 人员规模的证券公司中，超 70%证券公司 IT 人员保持增长。

中型券商的 IT 投入占比相对头部券商更高。从券商 IT 投入绝对值看，2021 年有 10 家证券公司 IT 投入额超过十亿元，分别为华泰证券、中金公司、中信证券等。这 10家券商的 IT 投入占营收比重在 3%~6%之间。从券商 IT 投入占营收比重看，2021 年占比超过 10%的有华林证券、华鑫证券等 7 家，最高的为华林证券、华鑫证券（25.2%、 24.3%）。

根据华锐金融科技研究所，观察 2020 年国际领先金融机构 IT 投入占比，10%以上的有老虎证券、附图证券、野村证券，摩根大通、摩根士丹利、Lazard 也均高于 5%。对标国内头部券商的 IT 投入营收占比，除个别 6%左右占比的券商以外，多数券商的 IT 投入占比还有显著提升空间。

自上而下的导向下，各券商持续加强信息技术建设能力，积极落实金融科技战略规划，稳步推动信创改造工作，强化金融科技风险防范，提升金融科技自主可控水平。

环境变化、政策变化进一步催化金融机构 IT 投入。未来，公募基金管理费率下降、券商交易佣金下降等行业环境变化，或倒逼证券业进一步通过 IT 手段降本增效，同时向财富管理等业务转型，持续为证券、资管 IT 领域带来建设改造需求；另外，注册制、 T+0 等政策机制变革也有望持续催化行业需求。

2.2. “3+1”平台技术底座扎实，迎来金融科技变革红利

公司产品与解决方案覆盖证券、期货、大资管、银行、信托、要素交易市场。根据公司 2022 年业绩交流会，公司来自证券、期货行业的收入占比约 75%（其中交易业务约占 1/3，证券零售业务、机构业务约 1/3）；大资管、银行、信托占比约 20%；其他企业、教育信息化 5%。

公司以三大平台为技术底座自主研发“3+1”基础技术平台：3 指分布式&低延时交易技术平台 LiveDTP、灵动数据平台 LiveData、灵动业务架构平台 LiveBOS；1 指公司自主研发的飞驰内存数据库 HyperDB。

（1）交易技术平台 LiveDTP

作为公司自主研发的分布式、低时延、跨平台的新一代交易技术平台，LiveDTP 全面去“IOE”，全栈自主可控。同时基于此构建的 A5、HTS 等交易型应用，全面实现全市场、全业务的核心交易应用，全面适配国产信创服务器、基础软件、国密通信等。分布式核心交易系统 A5 信创版：公司与东吴证券合作开发的 A5 信创版于 2020 年 6 月全面上线，是行业唯一全面上线运行、全业务的分布式核心交易系统，实现以国产自研“飞驰”内存数据库 HyperDB 全面替代国外商业数据库，并让投资者交易速度全面跃入微秒级。

HTS 系列领航专业低延时交易： HTS 极速交易系列基于分布式、自主创新的飞驰数据库，可满足普通经纪业务、自营、期权做市以及机构风控的极速交易需求，HTS 技术在交易控制、接入、通道上完全独立，可以实现微秒级的订单处理速度，便于个性化交易需求响应。客户包括中信证券、华泰证券、国泰君安、银河证券等等。

（2）业务架构平台 LiveBOS

LiveBOS 灵动业务架构平台，是面向对象的业务支撑平台与建模工具，在 LiveBOS 支持下，用户只需要基于业务和管理的层面，而非技术的层面来理解、设计、构架和集成企业的信息系统，就可以实现各类基于 WEB 的高层次信息化应用。

（3）灵动数据平台 LiveData

LiveData 于 2022 年正式上线，助力金融机构基于此平台快速构建数据架构，实现数据驱动各类应用的快速开发，构建数据服务中台、血缘管理、数据资产管理以及面向各类主题的数据服务。依托该平台在数据应用的强大核心技术底座支撑能力，公司在 2023 年年初接连在政府、教育与要素交易市场上承接项目。

除三大系统外，公司还取得了 Live5 灵动技术中台套件等自主可控的重要成果。Live 技术中台为金融信创提供了一整套自主可控的成熟解决方案，从系统框架、开发技术栈、开发方法、开发平台、成熟功能组件、系统发布运维等多个方面提供支持。

（4）飞驰内存数据库 HyperDB

HyperDB 飞驰内存数据库是顶点软件自主研发的核心基础技术产品。HyperDB 面向实时交易应用领域，采用领先的低延时、高性能算法、内存管理等关键技术，为大并发、低延时实时计算打开无限可能，以完备的高可靠机制、完整的数据管理能力为全面内存交易提供核心支撑，支持国产信创软硬件平台。目前 HyperDB 已面市 8 年+运行、部署于数十家金融机构的数百个关键低延时交易应用节点，历经多次大行情考验，在高可靠、高性能、高容量等方面得到充分验证。

伴随证券、期货、大资管等行业的科技化升级浪潮，公司基于扎实的技术平台底座和相对全面的解决方案布局，有望进一步凸显核心竞争力。

3. 拐点机遇：十年磨一剑，金融信创弯道超车

3.1. 金融信创全面替代箭在弦上

信创产业大势所趋，新一轮全面替换箭在弦上。《“十四五”数字经济规划》指出，着力提升基础软硬件、核心电子元器件、关键基础材料和生产装备的供给水平，强化关键产品自给保障能力。2020-2022 年，以党政为代表的领域率先完成市级以上综合办公软硬件的国产化替代，信创产业进入高速发展期；2023-2027 年，包括金融领域在内的行业信创和党政区县信创将开启更大一轮全面替换周期。

政策节奏：2027 年是全面替代节点，金融信创 2025 年有望取得显著进展。以金融行业为例，2020 年第一批金融机构信创试点 IT 投入信创占比约 5~8%，2022 年第三批试点 IT 投入信创占比在 25%以上，2023 年要达到 50%以上（部分有条件的要到 60%以上），2025 年信创支出占 IT 投入比重或达 100%。可见金融信创试点范围不断扩大、金额投入占比不断提升，并且对于实质性的业务系统自主可控能力也有进一步要求。我们预计 2025 年金融行业核心业务系统替换会取得显著进展。从金融行业整体的信创应用实践进展来看，在外围应用、一般应用以及核心应用三个层级的信创实践均已有实际推进。

应用软件实现信创的路径主要有两条：迁移适配和换代升级。在迁移适配路径方面，信创底座的兼容性和性能需重点关注；在换代升级路径方面，信创必须与数字化转型进行有机结合，包括选择采用分布式架构、采用融合计算架构或云原生架构方式应对。

金融信创已进入深水区，重要系统的实质性替换面临复杂性、挑战性。目前证券公司已从政策观望、项目准备为主，逐渐向细分领域尝试验证转变，部分证券公司已实现自主可控核心系统的全面上线。伴随信创实质性要求进一步深化落地，金融领域信创深水区实践会越来越多。

数据库是核心系统自主可控的关键，集中交易系统等重要系统依赖数据库的性能和高可靠数据存储。在新的核心交易系统建设过程中，数据库层面去“O”是关键，也是信创的基础。过去国内约有 90%以上的集中交易系统采用 Oracle 数据库，目前在信创趋势下，越来越多的金融机构将外围系统的数据库替换为腾讯 TDSQL、达梦、Oceanbase 等国产数据库，但在核心系统的替换方面，数据库环节存在较大挑战。可以说，数据库是目前核心系统信创领域最关键的痛点环节之一。

3.2. 先发优势+技术路线优势，助力信创弯道超车

先发优势和技术路线优势助力顶点软件信创弯道超车。先发优势：顶点软件 10 年信创布局，标杆案例已成功运行 3 年。2013 年在去 IOE 的金融业自主可控目标下，顶点软件决定自行研发“飞驰”内存数据库 HyperDB，验证内存数据库的性能与可靠性；2015 年顶点软件开始规划新一代核心交易系统的建设，几大核心特征包括去 IOE、分布式、内存数据库、低延时、多活等，去 IOE 是目标之一；同年，顶点软件与东吴证券进行 A5 信创版的联合开发，开启了持续 5 年、每年投入近 2000 万的研发周期。

2017 年底，A5 系统完成研发与测试，2018 年 6 月开始在东吴证券进行实盘交易的试运行，2019 年中期开始进行量化交易、公募交易、个股期权的上线与迁移，2020 年 5 月完成 2 家先锋营业部的切换，2020 年 6 月底完成 A5 交易系统的整体切换，实现了零售、机构经纪、期权、量化交易、公募交易等业务的无感迁移。截至 2023 年 7 月，A5 核心交易系统在东吴证券已全面上线运行 3 年时间。

“A5 信创版” 是全行业上线的首个支持全业务的极速交易、全内存处理的集中交易系统。相比上一代交易系统，新系统交易实测平均延迟从原有 10 毫秒提升至 1 毫秒以内，单节点业务并发量从 3 万笔每秒提升到至少 10 万笔每秒，能够支持千万级交易委托。目前，顶点软件分布式核心交易系统 A5 已在东吴证券、东海证券、华宝证券、麦高证券上线。预计 2023 年还会有数家券商全面上线。A5 信创版确立了公司在新一代的分布式核心交易系统中的先锋领导地位，多年研发投入已进入收获期。

技术路线：内存路线 10 余年打磨，领军新一代分布式核心交易系统。多年来我国证券行业集中交易系统在技术架构上对美国大型IT公司依赖程度较高，核心是对国外商业数据库、特定商业硬件平台的高度依赖。信创数据库的可靠性和性能是业内担忧的关键，而分布式内存数据库路线有效解决了这一难题，既提升可靠性，又避免软件性能带来的延时问题。

顶点软件 A5 核心交易系统技术路线：分布式、低延时、内存化，基于内存数据库 HyperDB 以及分布式 DCN 平台 LiveDTP 来构建。

首先是分布式架构，公司的分布式交易体系可以支持灵活的部署，可以按客户、业务分配到不同的交易节点。公司在分布式数据库的路线上布局已久，过去 90%机构都是选用 Oracle 集中式数据库搭建交易系统。内存路线公司已打磨 14 年时间，存算分离架构弱化数据库作用。公司 2009 年开始内存路线基础技术的创新性研究，2010 年推出全行业首家基于内存的极速交易系统，并于 2012 年在华泰证券上线。2013 年公司决定自主研发“飞驰”内存数据库 HyperDB。内存路线即内存数据库路线，是将交易期间的性能部分由内存数据库来替代，交易结束后的查询等存储功能由国产信创数据库或其他开源数据库来替代，用技术架构手段降低了对单体数据库的性能要求，也基于分布式数据库降低了系统的崩溃风险。顶点 A5 架构针对证券交易的特点，采用了存算分离交易架构，在中间件和内存数据库中完成计算，弱化了数据库的作用，仅作为落地存储使用，将数据存储设计分为交易型数据处理和持久化数据存储两部分，分别使用顶点自研的 HyperDB 内存数据库与开源关系型数据库。计算核心采用自主可控的内存数据库，业务处理使用顶点软件自主研发的中间件，辅助存储数据库与操作系统均使用开源产品。

内存数据库方案上，HyperDB 突出数据访问的低延迟存取以及数据并发处理能力，使用场景为日间实时的交易节点。关系型数据库为内存交易数据库提供异步高可靠保障的同时，对分布式管控数据采用读写分离与高可用主备同步技术。历史数据库采用了数据库中间件平台实现分布式海量数据的存储与集中存取。

基础技术平台 LiveDTP 信创先行，带动应用全面信创。LiveDTP 分布式交易平台，是基于顶点软件在交易领域的长期技术积累，自主研发的分布式、低时延、跨平台的新一代交易技术平台。LiveDTP 以低时延运行核心、HyperDB 内存数据库为基础核心，结合开发平台、运维平台与测试平台构建完整的 LiveDTP 应用体系。平台兼容主流的国产软硬件，适配 x86、arm 等多种基础指令架构，全面支持核心交易的信创化。

2023 年 6 月，中国证券业协会印发《证券公司网络和信息安全三年提升计划（2023- 2025）》，鼓励有条件的券商积极推进新一代核心系统的建设，根据不同客户群开展核心系统技术架构的转型升级工作。顶点的技术路线与《安全提升计划》的新一代核心系统建设指导思想（交易、账户、清算与运营分离，从集中式专有架构向分布式、低延时、开放架构转型）高度契合。目前顶点在最关键的核心交易系统信创方面领先优势显著，有望以点带面切入新客户替换，弯道超车带动全业务系统信创落地。公司已在核心交易、账户运营、清算资金等最核心的领域进行了突破，未来在财富管理、大数据服务、投研产品以及其他金融领域的信创有望进一步落地。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）