【海通国际证券】三大业务整体向好，充分受益光伏钨丝放量.pdf

2023-07-26

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一、厦门钨业三大业务整体向好，业绩快速增长。

公司专注于钨钼、稀土和电池材料三大核心业务。积极扩张钨钼深加工、稀土深加工和电池材料产业，加快产业链转型升级。公司拥有完整的钨产业链，是国内最大的钨钼产品生产与出口企业；拥有稀土的完整产业链，是国务院批复的重点支持组建大型稀土企业集团的牵头企业之一；同时还是电池材料行业中重要的生产企业。公司实际控制人为福建省国资委。截至 2023 年 Q1，福建省国资委是公司实际控制人，公司第一大股东为福建省稀有稀土(集团）有限公司，持股比例为 31.93%。

厦门钨业共有 75 家子公司：其中，有 10 家全资子公司，20 家控股子公司和 1 家参股子公司，其余均为间接控股或参股。其中电池材料业务由控股子公司厦钨新能独立运作，公司控制厦钨新能 50.26%的股权，厦钨新能共有 7 家子公司。

2020 年以来公司营收和归母净利保持快速增长。2020-2022 年，公司营业收入分别为 189.64、318.52、482.23 亿元，3 年营收 CAGR 为 36.49%。其中，2022 年钨钼等有色金属业务实现营业收入 126.34 亿元，稀土业务实现营业收入 58.98 亿元，电池材料业务实现营业收入 285.96 亿元。公司归母净利自 2019 年后稳步增长， 2022 年取得归母净利 14.46 亿元。

2020 年起，电池材料业务成为公司营收的第一大来源，其占公司收入比例超过钨钼业务，且比例逐年提升，反映出公司电池材料业务的快速增长。利润占比方面，钨钼业务利润占比仍为三大业务之首，但电池材料业务的利润占比不断提升。 2022 年，钨钼业务毛利占比为 48.22%，稀土业务毛利占比为 10.54%，电池材料业务毛利占比为 41.24%。

2022 年公司主要控股参股公司中，厦钨新能营业收入占比最大，其次是长汀金龙、厦门金鹭。同时厦钨新能对公司净利润的贡献最大，其次为长汀金龙、厦门金鹭。2022 年厦钨新能营收同比大增 84.71%至 287.51 亿元，长汀金龙同比增长 29.62%至 61.16 亿元，厦门金鹭同比增长 7.10%至 44.86 亿元，厦钨新能归母净利同比增长 201.7%至 11.20 亿元。

公司对三大业务板块进行了进一步的规划。钨钼板块，公司希望切削工具达到全球 10%的市场份额，并且提升刀具的供应量，助力国家产业升级；电池材料板块，公司与法国顶级原子能公司合作，主要项目包括电子材料、前驱体和电池回收；稀土板块，公司投入大量资金进行研发，为稀土产业全面发展做好布局。

二、钨钼板块：深加工品销量连增，光伏钨丝快速放量

2022 年中国钨价格震荡上行。2022 年国内黑钨精矿（65%WO3）均价为 11.38 万元/吨，较 2021 年同期上涨 10.93%；APT 均价为 17.34 万元/吨，较 2021 年同期上涨 12.3%。

我国的钨资源丰富，2022 年钨储量和矿山钨产量分布均位居世界第一。其中钨储量为 180 万吨，占全球的比重为 48%，2022 年矿山钨产量为 7.1 万吨，占全球的比重比为 84%。

我国对钨矿的开采实行总量控制。2022 年，我国钨精矿指标为 109000 吨，其中主采指标 81170 吨，综合利用指标 27830 吨。从地区分布看，江西省钨精矿开采总量控制指标为 4.06 万吨，占全国总量的 37%，位居第一；其次为湖南省和河南省，钨精矿开采总量控制指标分别为 2.61 万吨和 1.23 万吨，占比为 24%和 11%。 2023 年度第一批钨精矿（氧化钨含量 65%）开采总量控制指标为 63000 吨。

需求方面，2022 年受制造业需求增速放缓影响，国内钨消费量同比下降，出口需求较好。2022 年中国钨消费合计为 6.33 万吨，同比下降 2.18%，其中，原钨消费为 5.23 万吨，同比下降 4.41%，废钨消费 1.10 万吨，同比增长 10.00%。2022 年国内钨出口量 2.5 万吨金属，同比增长 3.15%。

钨丝未来将向光伏领域渗透，光伏行业的发展将带动光伏用钨丝的迅速增长。 2022 年全球光伏新增装机市场容量达到 230GW，较 2021 年增长 35.3%，新增装机容量再创历史新高，光伏发电已成为全球增长速度最快的新能源发电方式之一。 2011-2022年全球光伏新增装机量由 30.2GW增长到 230GW，复合增长率为 20.27%。其中，中国是全球最大的光伏应用市场，2022 年新增装机量 87.4GW，创历史新高，同比增长 59.3%，其中集中式光伏新增 35.94GW，分布式光伏新增 50.11GW。

公司是钨钼行业的龙头企业。拥有完整的钨产业链，在钨矿开采、钨冶炼、钨粉末、钨丝材和硬质合金深加工领域拥有较为突出的竞争优势。公司拥有三家在产钨矿企业（洛阳豫鹭，宁化行洛坑，都昌金鼎）和一家在建钨矿企业（博白巨典）。2022 年公司钨钼等有色金属制品收入同比增长 18.82%至 126.34 亿元，毛利率为 24.70%。

公司持续发力下游深加工业务，2019 年以来公司硬质合金、切削工具销量均呈现稳定增长态势，硬质合金和刀具盈利能力提升。其中，2022 年公司切削工具销量为 4884 万件，同比增长 12.58%，主要因为公司持续深耕中高端市场，不断提升产品品质，建立了切削工具的四大共性技术平台，逐步实现从卖产品向提供整体解决方案的转变。

公司将继续在硬质合金和切削工具领域的投资，我们预计今年有多个项目完成建设。钨钼业务共计划投资 62.16 亿元，其中投资硬质合金领域 32.94 亿元，切削工具领域 4.4 亿元。厦门金鹭新增的 1000 万片可转移刀片的项目，目前已经逐步的投产；九江金鹭年产 2000 万片刀片毛坯生产线项目，预计 2023 年上半年建设完成；厦门金鹭的一期项目和厦门金鹭年产 210 万件整体刀具生产线项目，将在 2023 年下半年陆续投产。

钨丝方面，公司光伏钨丝快速放量，助力钨钼业务营收及利润大幅增长。公司细钨丝产量同比增长 219.05%至 300 亿米，销量同比增长 202.89%至 272 亿米，产销率为 90.67%。其中，2022 年全年光伏用钨丝实现超 160 亿米规模量产，显著提升了硅片加工企业的生产效率。同时，厦门虹鹭自主研发了多项光伏用高强度钨丝的专利，积极推进海外专利的布局；1000 亿米的光伏用钨丝产线建设项目，将有利于公司提升光伏用钨丝的生产规模，降低单位成本，保证公司光伏物资产品的领先地位和核心竞争力。

三、稀土板块：磁材产能持续提升，稀土价格有望回升

自 2011 年至今，稀土价格总计经历过三次大涨，前两轮为政策收紧与调整带来的价格涨幅，而本轮更多为需求推动。2022 年，我国稀土整体价格呈现“前高后低”的趋势，均价相对上年同期上涨。据百川资讯统计数据，2022 年镨钕氧化物均价 82.53 万元/吨，同比上涨 38.40%；氧化镝平均价格 254.43 万元/吨，同比下降 4.18%；氧化铽平均价格 1372.54 万元/吨，同比上涨 57.51%。2023 年上半年,镨钕氧化物均价为 54.01 万元/吨，氧化镝平均价格为 208.9 万元/吨，氧化铽平均价格为 963.17 万元/吨。我们认为，供给端国家继续管控稀土矿开采和冶炼分离指标；需求端，新能源车、机器人等行业对稀土材料的需求大幅增长，出口也持续增长；稀土资源供应紧张，需求旺盛，看好下半年稀土价格回升。

全球稀土资源分布集中度较高，中国储量世界第一。USGS公布数据显示，2022 年全球稀土资源总储量约为 1.3 亿吨，其中中国储量为 4400 万吨，占比约 33.8%，越南储量 2200 万吨，占比约为 16.9%，巴西和俄罗斯储量均为 2100 万吨，占比 16.2%，前四大稀土资源持有国资源储量合计超过全球总储量的 83%。

供给方面，2022 年国家继续对稀土矿实行开采总量控制，稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为 21 万吨、20.2 万吨。其中第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为 100800 吨、97200 吨，第二批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为 109200 吨、104800 吨。2023 年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为 120000 吨、115000 吨。

我国稀土资源呈现北轻南重的特点。我国北方的稀土资源以包头的白云鄂博矿为主，稀土矿类型主要是轻稀土，其储量超过全国的 80%；我国南方的稀土资源比较分散，主要分布在江西、广东、福建、湖南、广西等南方省区，多为离子型稀土矿，以中重型稀土为主，其储量占我国重稀土资源的 90%。

中国是世界上最大的稀土输出国，主要出口至美国、日本、荷兰、意大利、巴西等国家。2022 年中国稀土出口量 48728 吨，同比减少 0.4%，但稀土出口金额为 1063.8 百万美元，同比增长 62.8%。2022 年中国稀土出口均价为 2.18 万美元/吨， 2021 年中国稀土出口均价为 1.34 万美元/吨，同比增长 62.69%。

稀土是我国重要的战略资源，是清洁能源和节能环保领域的核心材料。永磁材料是稀土下游应用的重要增长领域，2022 年在中国稀土需求结构中占比 42%，其中钕铁硼具有高剩磁密度、高矫顽力和高磁能积的优点，被广泛应用于新能源汽车驱动电机、风力发电机、节能电梯和变频空调压缩机以及消费电子等领域。

2017-2022 年，我国风力发电和太阳能发电装机容量稳定增长。稀土永磁同步发电机在风力发电机组中广泛应用，稀土荧光材料的发光效率及光色等性能都比非稀土荧光材料更胜一筹。2022 年，我国风电装机容量增长至 36511 万千瓦，较上年增长约 3600 万千瓦；太阳能发电装机量增长至 39261 万千瓦，较上年增长约 8600 万千瓦。

2022 年稀土业务板块主营收入同比增长 25.57%至 58.98 亿元，毛利率减少 1.39pct 至 11.57%。毛利率下降或由于上游原材料价格上涨所致。2022 年，公司持续优化产品与客户结构、进行内部降本和工艺改进，稀土业务板块营收和利润得以增长。

公司拥有 5 个稀土矿山，储量共计 1818.45 吨，品位在 0.04%-0.09%。其中长汀中坊稀土矿为受托管理矿，储量为 1258.45 吨，平均品位为 0.09%，预计可开采 6 年，目前正在办理矿山安全设施设计审查，计划于 2023 年进行矿山开采工作。其余矿山均有证无矿，无开采价值。

2022 年，公司磁性材料产销量均呈现增长态势。磁性材料产量同比增长 16.72% 至 6895 吨，销量同比增长 5.43%至 6495 吨，产销率为 94.20%。公司稀土氧化物产量同比减少21.61%至3720吨，销量同比减少12.53%至3866吨，产销率为103.92%。稀土金属产量同比下降 20.20%至 1643 吨，销量同比增长 8.87%至 2100 吨，产销率为 127.81%。

2024 年，磁性材料产能预计从 1.2 万吨增长到 1.7 万吨。长汀金龙新增 4000 吨扩产项目已逐步投产，新增 5000 吨项目预计在 2024 年下半年建设完成，届时产能将达到 1.7 吨。目前磁性材料的客户结构主要分布在风电和家电，未来随着双碳政策的推广，各类稀土永磁电机市场将会逐步扩大，新能源汽车的比重未来也会提升，2023 年公司将重点加强新能源汽车市场的开拓。

在稀土资源方面，公司已和老挝成立了稀土合资企业。公司准备对缅甸、马来西亚等国家的稀土资源适度介入，提升公司对资源的控制力，并在云南建立基地用来吸引周边稀土资源。海外稀土资源，预计成为中国市场很重要的一个补充。同时，公司投入大量资金进行研发，其中包括 4 个研究所和 1 个智能装备研究院，现在正在准备组建人工智能进行更加深度的研究，为未来稀土产业全面发展做布局。

四、电池材料板块：技术领先，持续开拓三元材料市场

电动汽车行业的高速增长将成为未来锂电池行业增长的核心驱动力。从全球市场来看，2022 年全球锂电池出货量 957.7GWh，同比增长约 70%。全球锂电池出货量规模由 2018 年的 196.3GWh 增长到 2022 年的 957.7GWh，复合增长率约为 37%。从中国市场来看，GGII 数据显示，2022 年中国锂电池出货 655GWh，同比增长 100%。其中，动力电池市场出货量 480GWh，同比增长超 1 倍；储能电池出货量 130GWh，同比增长 1.7 倍。

锂电池正极材料主要包括磷酸铁锂、三元材料、钴酸锂和锰酸锂。其中磷酸铁锂和三元材料的性能较为优异，出货量占比大。2022 年，我国磷酸铁锂和三元材料的出货量分别为 114.2 万吨和 65.8 万吨，占正极材料出货量的比重分别约为 59%和 34%，二者主要应用于新能源汽车领域。据中国有色金属工业协会锂业分会统计， 2022 年我国三元正极材料产量 65.6 万吨，同比增长 48.8%；磷酸铁锂产量 119.6 万吨，同比增长 160.6%；钴酸锂产量 7.8 万吨，同比下降 22.8%；锰酸锂产量 8.7 万吨，同比下降 21.6%。

从新能源汽车市场看，我国连续八年稳居全球第一大新能源汽车市场。2022 年我国新能源汽车持续爆发式增长，全年产销量分别为 705.8 万辆和 688.7 万辆，同比增长 96.9%和 93.4%。其中，纯电动汽车销量 536.5 万辆，同比增长 81.6%；插电式混动汽车销量 151.8 万辆，同比增长 1.5 倍。

公司持续开拓三元材料市场，积极巩固钴酸锂的市场份额。2022 年电池材料板块营收同比大增 82.38%至 285.96 亿元，销售毛利率同比下降 1.05pct 至 8.48%。2022 年全年公司三元材料产量 4.77 万吨，同比增长 79.99%，销量 4.64 万吨，同比增长 71.32%；钴酸锂产量 3.39 万吨，同比下降 24.10%，销量 3.32 万吨，同比下降 26.43%，市场份额仍稳居龙头地位。

电池材料业务由厦钨新能独立运作。主要产品为高电压钴酸锂、高电压三元材料、高功率三元材料、高镍三元材料、氢能材料等，广泛应用于新能源汽车、3C 消费电子、储能等领域。2022 年厦钨新能钴酸锂营业收入为 143.43 亿元，同比增长 24.94%；三元材料营业收入为 136.55 亿元，同比增长 239.35%。

厦钨新能加速布局三元、磷酸铁锂正极材料产能。三元材料在海璟基地的 4 万吨项目已陆续放量，9 号车间和综合车间总计 4.5 万吨也在按计划推进，预计 2024- 2025 年逐步放量；磷酸铁锂一期 2023 年将释放部分产量，二期预计 2024 年上半年建设完成；同时公司在原料端与资源方合资建设了两个项目，分别为与盛屯矿业在福泉建立的 4 万吨三元前驱体生产基地和与中色国际贸易有限公司在安徽铜陵合资建设的 6 万吨锂电正极材料前驱体生产线，均在进行前期准备工作。

厦钨新能注重研发创新，持续优化产品路线和技术路线。三元材料方面，公司新开发的高电压 Ni7 系三元材料，成功运用于 4.45V 高电压动力锂电池；钴酸锂方面，逐步解决了 4.5V 以上钴酸锂材料高温循环恶化的问题；磷酸铁锂方面，用先进的液相法技术和固相法技术，开发出具有高能量密度、高功率，低温性能优秀等特点的磷酸铁锂产品。2022 年，厦钨新能累计研发投入 7.57 亿元，获得新增专利共 51 个。其中，发明专利 12 个，实用新型专利 34 个。公司累计申请 235 个专利，最终获得 121 个专利。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）