【海通国际证券】人工智能对全球能源的影响.pdf

2023-07-17

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通国际全球新能源的估值水平与表现

新能源覆盖范围和整个清洁能源价值链的强大多样性，在海通国际的全球新能源覆盖范围中，太阳能占 38%，风能占 9%，氢相关能源占 9%，锂／电动汽车占 21%，稀土占 6%，服务业占 3%。对北美和中国的强劲杠杆率，反映了清洁能源（增长）稳健的需求增长展望和政府的支持政策。今年迄今为止，太阳能相关公司以及一些偏向电动汽车相关材料的公司表现良好。表现较差的是一些与日本相关的新能源公司和与太阳能相关的公司。今年迄今为止，中国和美国的太阳能企业的表现也较稳健，海通国际全球新能源覆盖率的平均上涨空间为 69%，前五大潜在上涨股分别为宁德时代、新疆金风科技、协鑫科技、MP Materials、晶澳太阳能。

今年迄今为止，海通国际全球新旧能源覆盖范围的平均共识盈利变化有限。FirstSolar、SolarEdge、上海爱旭新能源、LG 新能源（LG Energy Solution）的 23 财年盈利上调幅度最大（约 20-40%），而维斯塔斯、宁德时代、 Bloom Energy、美国普拉格能源公司、 Nextracker 的盈利下调幅度最大（约 25%）；从市盈率来看，美国和中国太阳能企业的估值都很有吸引力，而且盈利势头（增长）稳健。海通国际全球新能源覆盖范围的平均净负债权益比为 19%，其中与电力相关的公司负债最多，与太阳能和氢能相关的公司负债最少。2023 财年，海通国际全球新能源覆盖范围的平均回报率为 16%。中国新能源的回报率为 20%，而美国的回报率为 12%。2023 财年回报率最高（>25%）的前 5 家公司是 Enphase Energy ，新特能源， Nextracker，协鑫科技，和上海爱旭新能源。

所有中国能源公司今年的表现均优于全球同行。由于冬季天气温和，需求低于预期，液化天然气一直是表现最差的商品之一。亚洲能源类股继续跑赢全球能源类股，创业板表现不佳，全球能源的估值水平较亚洲能源溢价约 35%。尽管全球能源板块近期表现优异，但该板块仍具有较高价值，且交易价格低于其历史平均水平。全球能源板块表现跟随油价上涨，市场尚未对 2023 年第二季度油价下跌做出反应。

随着时间的推移，能源公司的油价相关性有所下降，这在一定程度上反映出对低碳投资和企业结构的关注程度提高。在 2023 年的预测数据中，全球能源公司平均共识估值水平为 c4.2x，企业价值倍数，平均股息收益率为 c5.8%。在 2023 年的预测数据中，全球能源公司的 FCF 平均收益率为 11.3%。由于能源价格持续走高，中国煤炭行业的表现继续优于其他行业，中国能源类公司年末业绩良好，2023 年开局强劲，中国燃气、能源和石油服务的平均交易价格均远低于其 5 年来的历史平均水平，中国新能源价值溢价反映了增长展望。

能源转型的生态系统

尽管近期能源价格居高不下，且地缘政治形势严峻，但中国仍有可能进一步加大清洁能源替代品的开发力度，中国新能源板块近期表现优于欧洲和美国。相对于欧洲/美国的新能源板块，中国的新能源企业具有良好的价值，尽管最近价值差距已缩小至接近 0。今年以来，亚洲传统能源的表现继续优于区域新能源，我们预计，亚洲能源公司与那些继续专注于传统能源，不太重视改变公司结构以实现低碳成长性的公司相比，在提供低碳成长性和可持续股东货币资金回报的公司之间，将有所区别。

我们看到，亚洲能源公司正在寻求能源转型的战略转变，以接近新能源公司的估值水平溢价进行结构性交易。平均而言，全球能源的回报率在所有地区都持续优于新能源，与中国新能源相比，回报率高出 2 倍。从历史上看，传统能源的平均回报率超过新能源的平均回报率。我们认为，相对于亚洲／全球能源公司而言，我们认为新能源的价值溢价将持续存在，平均而言，较高的原材料成本对太阳能项目的影响往往比对其他清洁能源项目的影响更大。预计 2023 年锂供应量将达到 100 万吨，我们预测今年将出现 4%的供应过剩。

天然气生态系统

中国天然气偏股型的公司今年以来表现良好，海通国际预测今年天然气需求至少会增长 10%。天然气公司预计，城市基础设施改造（煤制气项目）将成为中国的长期趋势，同时煤制气需求也将做出重大贡献，尤其是在浙江、江苏、安徽和山东等省份。一些公司预测，到 2030 年，天然气需求将达到 6600-6800 亿立方米，这意味着年增长率为 7-7.5%，这与我们预测的本十年天然气需求的 c7%的增长率相似。中国石油股份预测到 2025 年，天然气需求的年增长率约为 5-8%（4.5-5.1 亿立方米）。

俄罗斯仍是中国重要的液化天然气出口国，到 2023 年初，欧洲的液化天然气进口量一直保持在历史最高水平的附近。由于环境问题和季节性因素，亚洲的液化天然气的需求持续低迷，由于政府继续推动摆脱进口液化天然气和使用可再生能源，日本的液化天然气进口量处于 5 年来的最低水平。今年，美国的液化天然气出口量仍保持在历史最高水平附近。天然气价格趋于稳定，但尚未达到俄乌冲突前的价格，欧洲的天然气储量在年初达到历史最高水平，并一直保持在这一水平附近。

石油、炼油和石油服务生态系统

受油价下跌影响，全球主要石油服务公司的表现略逊一筹，我们预测 2023 年，全球石油需求将增长 250 万桶/天，而国际能源机构预测为 220 万桶/天。我们预测 2023 年布伦特原油价格为 85 美元/桶，2024 年为 74 美元 /桶，2025 年为 70 美元/桶。随着 OPEC 和于 2023 年 6 月的减产，且沙特承诺于 2023 年 7 月再次减产，我们预计到 2023 年下半年，沙特和俄罗斯的原油/凝析油供应都将减少。我们认为，市场并未对 2023 年高峰周期的利润率进行完全定价， 2023 年全球油服平均一致预期净利润率为 c7%，远低于高峰周期的 c13%。我们预测 2023 年全球石油资本支出的年成长性率为 c7%，2024 年的为 c4%。

自 2016／2017 年左右以来，全球石油服务相对于油价表现不佳，我们认为，基于市场对积压的信心、更好的定价能力以及新技术／数字化开始对利润率产生积极影响，这一趋势可能会逆转。在 2022 年的预测数据中，全球石油服务公司目前的平均市净率为 2 倍，而其历史 (25 年)平均水平为 2.5 倍。中海油服目前的市净率约为 1 倍，而其历史平均市盈率为 1.2 倍。我们预计上游成本通胀会有所上升，尽管没有达到 2003-08 年期间观察到的程度，但今年到目前为止，一些中国能源公司已经表现出了强有力的成本控制。

我们预测 2023 年亚洲炼油利润为 11.0 美元／桶（2022 年年度至今为 15.2 美元／桶），2024 年为 7.0 美元／桶，2025 年为 5.5 美元／桶。炼油利用率下降表明炼油利润率的上行空间有限，如近期区域利润率的暴跌所示。布伦特-乌拉尔原油价差有所回升，但对于某些能够购买俄罗斯石油的炼油厂来说，这仍然是一个机会。

化工生态系统

尿素价格自 2022 年 1 月高点以来持续下降，但在 4 月下旬开始放缓，并于 5 月下旬开始稳定。我们更新了对全球尿素供需展望的分析，显示全球尿素工厂产能利用率变化有限。2022 年，欧洲尿素产量同比下降约 64%，高昂的天然气营业支出导致利用率降低和／或工厂关闭，这一趋势仍在继续，但随着俄罗斯和乌克兰之间的冲突旷日持久，2023 年略有放缓。随着天然气价格的走低，欧洲尿素产量或出现小幅提升。2023 年迄今为止，化工品的价差略有回升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）