【德邦证券】汽车镁合金铸件领域先行者，渗透率提升下率先受益标的.pdf

2023-07-16

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1.镁合金压铸领域先行者，全业务链条技术积累深厚

1.1.深耕汽车镁合金压铸件，多元化产品布局助力业绩增长

二十年深耕压铸件行业，国家认可的高新技术企业。星源卓镁技术股份有限公司成立于 2003 年，在二十年的发展历程中，公司潜心于铝合金和镁合金压铸件的开发设计与生产工作。成立初期，公司专注压铸模具的研发、生产和销售，2006 年，公司主营业务开始向下游铝合金压铸领域延伸。2009 年公司将主要研发方向转向镁合金产品，致力于为客户提供镁合金压铸件在汽车轻量化方面的应用解决方案。时至今日，公司已入选为国家高新技术企业，拥有国家级专精特新“小巨人”、中国压铸模具重点骨干企业、浙江省高新技术企业研究开发中心等荣誉称号。

公司向 Tier1 和 Tier2 供货，未来有望成为 Tier1。公司现阶段产品以轻小型零部件为主，通常需要与其他零部件进行组装后方可应用于整车，因此公司的直接客户目前为一级和二级汽车零部件供应商。随着汽车零部件行业的不断发展，技术的扩散化使得一级供应商的系统总成核心技术逐渐为二级供应商和整车厂商掌握，越来越多的二级供应商向一级供应商转变，部分整车厂商也开始越过一级供应商直接向二级供应商采购，行业结构整体朝着扁平化的方向发展。同时，公司产品种类也逐步向核心零部件拓展延伸，已扩展至汽车中控支架、汽车仪表盘支架、汽车变速器壳体等。目前，公司已开始尝试与整车厂商下属公司洽谈产品相关事宜，未来有望进入终端汽车厂商合格供应商名录。

股权结构稳定，实际控制人持股约 64%。截至 2022 年报公司实控人为邱卓雄先生和陆满芬女士，二人系夫妻关系。截至 2023 年一季报，除通过源星雄间接持有公司 60.41%的股权外，二人还通过睿之越间接持有公司 0.49%的股权，且邱卓雄先生直接持有公司 3.36%的股权，二人合计持有公司股权的 64.26%。此外，二人之女邱露瑜持有公司 3.36%的股权。根据 2022 年报股东宁波源星雄控股有限公司、邱卓雄、邱露瑜与宁波梅山保税港区睿之越投资合伙企业（有限合伙）构成一致行动关系。成立至今，邱卓雄先生一直担任公司董事长和总经理职务，陆满芬女士则任公司董事和副总经理职务，公司实控人对公司决策经营具有重大影响。

公司成立至今形成了三大业务板块： 1）镁合金铸件业务为公司核心业务。致力于镁合金规模化应用，差异化战略助力汽车轻量化。2006 年公司由压铸模具生产向下游铝合金压铸领域延伸。然而，我国铝合金压铸生产领域竞争激烈，公司规模相对较小，难以获得竞争优势。与之形成鲜明对比的是，我国镁合金应用仍处于导入期向成长期过渡的发展阶段，对汽车轻量化要求的提高加速了汽车用镁需求量的快速增长，且国内镁合金规模化应用发展历史较短，规模化企业相对较少。因此，公司在充分审时度势后采取差异化竞争路线，将主要研发方向转向镁合金产品。

十余年深耕镁合金业务，多元化产品布局。2010 年公司进入镁合金产品探索期，通过镁合金园林工具箱体、镁合金医疗器械控制显示外壳等产品研发生产，积累了相关镁合金产品相关技术与经验。2014 年公司成功研发并量产首款镁合金汽车车灯散热支架产品，正式进入镁合金汽车零部件领域。2015 年公司业务取得突破性进展，研发并量产多品类汽车车灯散热支架、汽车座椅扶手结构件等产品，并于 2017 年进入电动自行车领域。2020 年至今，公司进入稳定发展时期，产品范围拓宽至汽车显示屏和中控台结构件。如今，公司积累了一系列镁合金压铸产品所需的核心技术，成为国内镁合金压铸领域的先行者。

2）铝合金铸件业务稳步增长，寻找创新增长点。铝合金业务带动镁合金业务发展，创新型产品提供增长点。公司 2006 年开始拓展铝合金压铸件业务，经历十余年的发展和积累，已经形成了稳定的客户群体，为公司的持续盈利能力提供可靠保障。不仅如此，由于铝合金和镁合金均为适用于汽车轻量化的优质材料，客户倾向于可以兼顾镁合金与铝合金压铸件研发生产的供应商，因此公司铝合金业务能够为镁合金业务发展提供充分机会，提高了客户黏性，是镁合金业务发展的前置和过渡手段。2018 年以来，公司定位“小而精”的发展路线，将创新型高清洁度铝合金压铸产品作为未来重点发展方向。借助与安波福公司合作的发展契机，这一创新型产品未来有望乘着互联网和人工智能的东风，成为公司业绩的新增长点。

3）模具业务为公司发展基石，助力全业务链条技术积累。模具业务保障产品质量，体现高技术创新能力。公司自成立初期起，就以模具研发、生产和销售为主要业务，经过长期积累和人才培养，目前已形成清晰完整的模具研发制造工艺流程。公司所销售的模具均为客户个性化定制，以实现从模具研发到压铸件生产全过程的一条龙服务，并从多方面满足客户的个性化需求。由于模具决定了产品的物理性状，模具开发难度大且结构复杂，因此公司模具业务不仅有助于提高本公司铝合金、镁合金压铸件的产品质量，也保障了公司产品较高的利润水平。

1.2.研发积累深厚，半固态镁合金注射成型工艺部分产品已量产

高度重视研发投入，39 项专利保障核心竞争力。截至 2022H1，公司拥有研发技术人员 41 人，占公司员工总数的 9.45%，其中从事压铸行业十年以上的占 60.98%，参与研发项目数量 5 个及以上的占 53.66%。公司共拥有专利 39 项，41 名研发人员中共计有 10 名研发人员参与了上述专利的起草与申请。截至 2022 年底，公司研发人员数量提升至 50 人，占比达 11.21%。此外，公司持续扩大研发投入以保证核心竞争力，2022 年公司研发投入总额超 1500 万元，研发投入占营业收入比重持续上升。公司技术创新坚持以效益为中心，以提高产品质量、降低生产成本为重点，不断开展技术攻关，持续提升市场份额。

实控人压铸行业经验丰富，核心技术人员任职多年，均为公司元老。公司核心技术人员共四名，均有逾十五年的压铸行业工作经验。其中董事长邱卓雄先生自毕业起一直从事模具及压铸相关行业；副总经理王宏平先生自公司早期发展起一直参与公司生产和设计过程，二人为公司创造了多项发明专利。此外，龚春明、谢胜川先生分别为公司产品生产部经理、项目研发部经理，均为公司核心元老，在公司任职十余年。

产品开发多元化，在手订单超 8000 万元。截至 2022 年 12 月 12 日，公司在研产品共 32 个。截至 2022 年 9 月 21 日，公司在手订单共计 8929.36 万元。得益于在手订单充足、在研项目丰富，产品开发方向多元化，我们认为公司主营业务具有良好的成长性和可持续性。此外，在研项目的顺利实施，有望进一步提高公司现有技术水平、提升产品性能、丰富现有产品结构，为公司增强核心竞争力提供良好保障。

掌握半固态镁合金注射成型工艺，部分产品已实现量产。半固态镁合金注射成型工艺的使用，有效解决了传统镁合金压铸过程中不得不使用六氟化硫作为保护气体导致的严重环境污染。由于半固态镁合金注射成型工艺自动化程度高，其生产精度也相对更高。不仅如此，由于这一工艺具有自动化程度高的特点，不仅能够实现无人化生产，相关机械维护也更加简便。因此，半固态镁合金注射成型工艺的应用和量产，有助于公司进一步扩大生产规模并提升产品质量。

1.3.2023Q1毛利率、净利率分别为36%、21%，盈利能力强

公司营收规模持续扩大，2023 年第一季度公司实现营业总收入 0.8 亿元，同比+57%。随着各国政府对节能环保愈发重视，汽车行业逐步转向汽车轻量化的趋势日益明显，对于镁合金、铝合金压铸件及相关模具产品的需求也飞速扩张，为公司业绩创造了绝佳的机遇。尽管受疫情影响公司 2020 年营业收入增速放缓，但较 2019 年仍实现+18.36%的同比增长。2021 年得益于多个新项目实现量产，公司营业收入同比+25.88%。2022 年积极推进新能源汽车核心零部件的研发、制造和销售，公司实现营收 2.71 亿元，同比+23.56%。

镁合金铸件产品附加值高，盈利能力高于同业可比公司，2023Q1 公司毛利率约 36%、净利率约 21%。镁合金铸件产品相较于铝合金铸件生产难度高，产品附加值高，且细分行业内竞争对手较少，这使得公司毛利率始终高于 35%，净利率始终高于 20%。2021 年下半年至今，受原材料价格上升和产品单价下降影响，公司毛利率和净利率出现小幅回落，但仍显著高于同行业可比公司。此外，公司正在大力开拓国内市场，加强产品研发以扩大收入规模，能一定程度上保障公司的盈利水平。

镁合金、铝合金压铸件为公司核心收入来源，2022 年营收占比约 86%。（1）镁合金压铸件。随着轻量化新材料镁合金生产和压铸技术发展，公司自 2009 年起将镁合金压铸的研发和产品销售作为主要发展方向。经过十余年的技术及经验积累，镁合金压铸件已成为公司业务收入的主要来源。2022 年，镁合金压铸件产品收入占公司主营业务总收入的 56%，成为影响公司收入变动的重要因素。（2）铝合金压铸件。公司自 2006 年开始拓展铝合金压铸件业务，经历十余年的发展积累，公司已形成较为稳定的客户群体，如 The Toro Company、Sanshin （Malaysia）Sdn.Bhd 等。上述客户与公司合作时间超过六年，为公司提供了稳定的收入来源。2022 年公司铝合金压铸件收入占主营业务总收入的 30%，未来创新型高清洁度铝合金业务有望为公司业务发展提供新的增长点。

（3）模具。模具是实现产品压铸成型的关键，模具的设计研发和制造能力是压铸企业技术水平和创新能力的核心。公司以模具研发起步，研发生产经验丰富，已自主开发了多项核心技术并形成专利。2022 年公司模具收入占主营业务收入总额的 12%，成为公司技术创新能力的重要见证。

镁合金压铸件引领增长，2022 年营收超 1.5 亿元；铝合金压铸件协同发展， 2022 年营收超 8000 万元。2019 年至 2022 年，公司镁合金、铝合金压铸件收入持续上升，CAGR 分别为 18.0%和 28.1%。2020 年至今，公司镁合金、铝合金压铸件毛利率均有所下滑，主要原因包括：①原材料镁合金、铝合金采购均价持续上升；②美元兑人民币汇率下降，导致镁合金压、铝合金铸件外销人民币单价下降；③公司募投新厂房和新设备投入使用，折旧费用显著增加。尽管如此，公司强大的研发能力形成了一定先发市场优势，给予了公司在国内外市场上的议价能力和定价权力，随着汇率的调整，公司镁合金、铝合金压铸件将持续成为推进公司发展的主要动力，毛利率有望继续提高。

模具业务强化创新能力，2022 年毛利率高达 77%。模具生产技术研发要求高，且公司模具产品均为客户个性化定制，整体毛利率高于压铸件产品。2019 年至今，公司模具业务毛利率始终高于 60%，2022 年更是提高至 77%，创收 3311 万元。目前公司已形成“模具开发—产品压铸—精密加工—表面处理—质量检测” 完整业务链条，既保障了公司较强的产品设计创新能力，也有效降低了公司压铸件产品发生开裂、变形、欠铸等质量问题的概率。

2.镁合金铸件渗透率提升空间大，公司有望率先受益

2.1.镁合金是商用最轻的金属结构材料，由导入期向成长期迈进

2.1.1.镁合金减重、散热、抗震性能，生产难度/成本、耐腐蚀性不强制约发展

镁合金是目前工程应用中最轻的工程金属材料，已在汽车电子、航天、通讯等行业得到了广泛应用。作为性能优异的汽车轻量化材料，镁合金被铝和钢铁生产商用作生产汽车部件和其他产品的关键合金元素，有诸多优势如下： 1）密度较低，是目前商用最轻的金属结构材料。镁合金的密度约为铝合金的 2/3，钢铁的 1/4。镁合金的比强度高于铝合金和钢铁，在不降低零部件强度的条件下使用镁合金，可以减轻零部件的重量。镁合金的比重比塑料重，而单位重量的强度比塑料高，所以在零部件强度相同的情况下，镁合金零部件能做得比塑料零部件薄且轻。

2）良好的散热性能与抗震降噪性能。镁合金导热系数约为铝合金导热系数的 1/2。相较于铝合金散热片，镁合金散热片在根部与顶部可以形成较大的空气温差，加速空气对流，提高散热效率。在弹性范围内，镁合金受到冲击载荷时，吸收的能量比铝合金高 50%。所以，用作重复运动、断续运动零部件材料时，镁合金可吸收其振动延长机械寿命。 3）热容量低，具有较好的压铸性能。镁合金具有很好的流动性和快速凝固率，能生产表面精细、棱角清晰的零件，并能防止过量收缩以保证尺寸公差。由于镁合金热容量低，与生产同样的铝合金铸件相比，其生产效率高 40%-50%，且铸件尺寸稳定、精度高、表面光洁度好。

4）优异的切削加工性能。镁合金是所有常用金属中较容易加工的材料，加工时可采用较高的切削速度和低价的切削刀具，工具消耗低，并且允许较高的切削速度，缩短切削加工时间，延长刀具使用寿命，经一次切削即可获得优良的表面光洁度，极少出现积屑。 5）资源丰富且易于回收再生。中国是镁资源大国，储量十分丰富，原镁产量占世界总产量的 80%以上。同时，镁合金压铸件废弃后，可直接回收处理再利用，因而具有良好的环保性，被称为“21 世纪绿色工程材料”。

由于镁合金替代铝合金以及钢铁部件存在部分瓶颈和制约因素，可能导致镁合金替代不及预期，主要瓶颈和制约因素如下： 1）安全生产工艺难。由于镁的化学性质活泼，镁的粉尘、碎屑、轻薄料导热好，热积聚快，暴露于空气中一旦遇上火星、火花、火焰就会导致爆燃。镁合金压铸生产的安全与防护措施涉及镁合金熔炼、压铸、后道处理、精加工等生产工序以及对应粉尘、碎屑、轻薄料的储存和处理，对企业的安全生产技术、安全生产管理工作、操作人员专业性以及生产设备质量均提出较高要求。

2）耐腐蚀性差。镁的平衡电位很低，与不同类金属接触时易充当阳极作用，发生电偶腐蚀，且镁合金材料熔点低，其受到外界因素的影响大，非常容易受到腐蚀破坏。目前的商用镁合金耐蚀性较差，耐蚀镁合金材料有待开发。 3）耐热性差，有高温蠕变性。镁合金在室温下具有良好的综合力学性能，但随着温度的升高，性能将下降，在高温使用条件下易产生蠕变，无法满足壳体类零部件的密封要求，难以作为关键零件(如发动机零件)在汽车等工业中广泛的应用。耐热镁合金的开发需要运用稀土元素(RE)，但稀土合金的原材料成本较高，阻碍了耐热镁合金的应用。

4）镁合金零部件生产成本高。受镁合金特性和加工工艺影响，镁合金的加工成本较高。例如，镁合金熔炼浇铸时需要熔剂保护法和气体保护法来阻燃，会产生严重的环境污染，并使合金性能降低，造成设备投资增大。镁合金压铸模价格较高，压铸件废品率高，导致单个镁合金零部件成本与铝合金零部件相比增加 15% 以上。镁原料价格波动较大，整体镁市场不能长期保持稳定运行，而且镁零件供应商体系无法与铝、钢企业相媲美，因此与汽车零部件用的高强度钢和铝相比，镁的成本较高。 5）缺少工业应用数据库，模具设计难度大。目前镁合金基础数据较少，缺少系统的力学、电学腐蚀等方面的性能数据，导致在实际生产过程中缺乏基础实验数据。在模具的设计过程中缺少相关数据支撑，导致制造模具的难度较大。

2.1.2.镁合金可用于汽车多领域，渗透率提升下市场空间广阔

镁合金在汽车零部件上的应用主要分为壳体类、支架类、扶手结构件类、汽车显示系统类。壳体类主要包括离合器壳体、变速器壳体、发动机前盖、气缸箱、过滤器壳体等，由于镁合金的阻尼衰减能力强，用于制造壳体类零部件可以降低汽车运行时的噪声；支架类主要包括转向支架、转向盘、大灯支架、制动器、离合器踏板托架、制动支架、座椅框架、车镜支架和轮毂等，由于镁合金具有很好的抗冲击韧性，用于制造支架类等零部件可以提高汽车的平衡性、安全性和舒适性；扶手类主要包括汽车后座通道类扶手板；汽车显示系统类主要包括汽车液晶显示器背板等。

镁合金可用于汽车多领域，目前市场客户群体对于车灯散热支架、仪表盘支架、转向支架、中控骨架以及车载显示屏框架等车身部件关注度相对较高，接受程度较好。根据汽车材料网，镁合金可用于汽车以下部件： 1）车身系统：车顶框架、车门、减震塔、引擎盖和后备箱盖。镁合金作为车门内板材料具有轻量化的优势，一般选择抗拉强度≥220MPa，延伸率≥10%的镁合金。2017 年宜安科技和通用汽车研发的超薄超轻的镁合金车门内板正成为汽车行业轻量化发展的先锋。目前，镁合金在减震塔中的应用较少，但国内已开展相关的研发工作。东风技术中心团队、上海交大彭立明团队等开发的镁合金减震塔减重率超过 32%，主要应用前景在中高端新能源汽车上，如蔚来 ES8 等。

2）内外饰系统：座椅骨架、仪表板骨架、中控支架。目前镁合金在座椅上的应用主要是靠背骨架和座椅骨架，后排座椅功能相对较少，结构简单，使用镁合金可以有效减轻重量。国外奔驰、宝马、捷豹、福特、沃尔沃等车企合计至少有 20 款以上车型正在采用镁合金压铸仪表板横梁，国内奇瑞的高端车瑞麒 G6、吉利 GS1.8comfort、荣威 550、SAIC W261/550 等车型也使用了镁合金仪表板骨架，其中奇瑞 AM60B 镁合金仪表板骨架单件轻量化达到 55%以上。宜安科技引进了采用 2000-2500T 压铸机压铸的 AZ91D 中控支架，其重量轻，减振效果好，壁厚仅为 2mm。

3）底盘系统：副车架、车轮、方向盘。镁合金副车架在降低重量的同时，减少了零件数量、焊接和组装工序，提高了零件生产效率。Corvette 前副车架采用了镁合金材料，重量为 10Kg。镁合金轮毂相比铝合金具有更高的强度和韧性，组织致密、力学性能优异、减震、散热也是镁合金轮毂的主要优点。但由于镁合金可变成本较高，适用性较差的问题，目前仅适用于高性能运动或赛车。镁合金方向盘由于其吸能和减振的特性，具有软钢、工程塑料等传统方向盘无法比拟的性能优势。奇瑞 AM50A 镁合金方向盘骨架采用冷室压铸，重量减轻 25%以上。东风日产、神龙等乘用车用镁合金方向盘重量仅为 876.5 克。

4）动力总成：发动机和传动外壳、油底壳。由于镁合金优异的铸造性能，发动机座、缸盖、齿轮箱、油底壳等开始由原来的铝合金材料转变为镁合金。目前，大众和奥迪都配备了镁合金发动机和变速箱，其材料的工作温度低于 120℃。镁合金气缸盖可实现约 33%的减重，显著提高发动机的抗噪声与减震性能。油底壳采用耐热镁合金材料，与铝合金相比可减轻重量 33%，本田 Insight 和 CA20 的镁合金油底壳都实现了大幅度的减重。在镁合金压铸领域，镁合金应用处于导入期向成长期过渡的发展阶段。镁合金产品的研发周期相对较长，产能限制大中型镁合金产品的发展，大规模的应用需要一段实践过程。随着镁合金应用技术的逐渐成熟以及性价比的提升，镁合金将具有较为广阔的市场空间，提前布局镁合金压铸的生产企业有望率先享受行业发展红利，迅速扩大生产经营规模。

预计 2025 年中国乘用车镁合金铸件需求量为 60 万吨，未来空间广阔。根据中国汽车工程学会发布的《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》规划，2025 年、 2030 年单车镁合金用量目标分别为 25、45kg，未来镁合金在汽车轻量化市场空间广阔。根据乘联会预测，2025 年中国狭义乘用车零售销量约为 2400 万辆，据此 2025 年中国汽车镁合金需求量约 60 万吨。此外第 79 届世界镁业大会上，CM 咨询公司预测，未来 5-10 年全球镁市场仍然会保持增长，各主要镁消费领域的需求量都将会保持增长。其中汽车压铸领域镁合金消费 CAGR 将明显大于铝合金、金属还原、钢铁脱硫及其他领域，预计 2022-2027 年 CAGR 为 6.7%、2028-2032 年 CAGR 为 11.0%。

2.1.3.镁价已回落并基本保持稳定，多措并举保障中国镁业平稳发展

中国作为全球镁锭主产国，年产量近百万吨，占全球八成市场。据榆镁观察微信公众号，中国作为全球镁锭主产国，从 2016-2022 年国内镁锭产量市场占有率一直保持在 80%以上。2022 年我国镁锭建成产能为 133.5 万吨，实际镁锭产量为 90.7 万吨，同比下跌 6.4%，占全球总产能的 81.3%。其中陕西及山西地区产量占比位居前二，总计占比约 85%，其它地区产量占比约 15%。根据榆林市统计局发布的信息，2022 年榆林市金属镁产量为 55.43 万吨，比 2021 年增长 8.8%，占全国总产量的 61.1%，占全球总产量的 49.7%。

2021 年 9 月需求不减+供给受限推动镁价飙升。2021 年镁市场走势强劲，年初因内蒙古地区调整电价，导致硅铁企业用电成本大幅增加，硅铁价格上涨，带动了镁价上涨。2021 年中旬，煤炭市场供应紧缺叠加高能耗企业限产通知发布，煤价与硅铁价格大幅攀升，导致镁冶炼企业连续上调市场报价，下游企业加紧采购，再度支撑镁市场高位运行。9 月份，随着榆林“双限”政策加码，镁价急速上涨，下旬镁价更是一天几千元的涨幅，价格最高涨至 7.1 万元/吨，创下历史新高。镁价飙升的主要原因有几下几点：

1）原料价格上涨导致供应端缺口。据中国有色金属报，2021 年镁锭的生产原料硅铁价格由年初的 5600 元/吨上涨至 2.2 万元/吨，煤炭价格由 350 元/吨涨至 1500 元/吨，硅铁和煤炭价格屡创新高。快速攀升的生产成本给镁冶炼企业带来了极大的生产压力，甚至有些企业被迫减产停产，导致镁市场供应不足，推动镁价持续走高。 2）环保政策加紧影响镁产能下降。根据国家发改委的产业指导目录的要求，对单炉产能 7.5 万吨以下的兰炭生产装置进行升级改造，冶炼配气工段由于和兰炭生产装置交集，使得各原镁生产企业纷纷开始提标升级改造，加大资金投资力度，使生产成本增加，是镁价上涨的原因之一。

3）能耗双控力度加大。2021 年 9 月，榆林市发改委发发布了《关于确保完成 2021 年度能耗双控目标任务的通知》，要求对部分重点用能企业实施限产、停产等调控措施，涉及 40 余家金属镁冶炼企业。同时，府谷县第一批能耗双控重点调控企业停止生产供电措施，其中包括兰炭、金属镁行业企业。府谷县的镁产量占全国总量的一半以上，该地区停产影响国内总产量，是镁价飙升的重要因素。镁价已回落并基本保持稳定，多措并举保障中国镁业平稳发展。2021 年底，陕西省督查组进驻榆林市，环保整改政策发酵，同时终端用户对高价镁接受度不高，市场需求减少，仅为少量刚需采购，镁价保持高位稳盘。2022 年年初延续去年上涨趋势，到下半年市场逐渐低迷导致需求不足，加之疫情影响经济下行，市场走跌趋势明显。2023 年 6 月镁价基本在 2.1 万-2.4 万元/吨，市场基本维稳运行。

中国镁产业链正在加快产业转型，镁价未来大概率不会出现大幅上涨，具体而言： 1）大型企业入局，产能建设加速推进。安徽宝镁在内的多个重大镁冶炼新项目正在抓紧建设，宝武钢铁、中信集团、中铝集团等大型企业都已经在镁业布局。安徽宝镁 30 万吨原镁及其合金产能已于 2021 年底开工建设，一期工程计划在 2023 年一季度陆续投产。

2）工艺优化和技术研发加持下，环保及能耗问题正在积极改善。当前，镁冶炼企业的工艺改造和环保升级正在积极展开，投资逐年增加，不断提升合规性、 ESG 绩效和可持续性，改造后的镁企将更加符合高质量发展的长期要求，行业发生突发性、大规模的减产和限产可能性较小。目前具有良好绩效的竖罐法炼镁工艺已经在多家镁厂应用，政府和行业协会鼓励更多企业应用。榆镁科创和郑州大学实施的两步法绿色镁冶炼工艺（复式坚罐炼镁）工业试验已完成并通过有色协会评审，达到国际领先水平。郑州轻金属研究院开发的铝热法生产金属镁工艺正在进行工业化试验，该项目可减少 50%土地的占用，还原物料总量减少 52%，实现“废气、废渣”零排放。

3）欧盟计划恢复原镁生产，减少对中国镁的依赖。2021 年 10 月镁价高位期间，欧洲 12 家工业组织联合发出公开信，呼吁欧盟尽快与中国磋商，解决中国镁供应短缺带来的灾难性影响。一份欧盟执委会工作文件显示，欧盟政策制定者已启动一项举措，目标是在 2025 年前投资 20 亿欧元重启欧洲镁治炼的生产，现至少有三个潜在的镁生产项目。该文件表示，欧盟计划减少对主要生产国中国的依赖，力争到 2030 年在国内获得 15%的镁需求。

2.2.镁合金铸件领域规模化企业较少，率先布局的企业享有先发优势

镁合金铸件领域规模化企业较少，率先布局的企业享有先发优势。由于我国镁合金规模化应用发展历史较短，叠加早期镁合金金属特性以及价格经济性较低的制约，镁合金应用的脚步较为缓慢，国内压铸企业中镁合金压铸件产销量形成一定规模的企业数量有限。目前中国 A 股主要从事镁合金压铸业务的上市公司包括万丰奥威、宜安科技、云海金属、丰华股份以及星源卓镁，除去万丰奥威收购的加拿大镁瑞丁公司外，其余国内压铸企业镁合金压铸件收入规模约在 1-7 亿。总体而言，汽车单车用镁量整体水平较低且主要应用于知名品牌的高端车型上，目前用量较多的品牌包括特斯拉、宝马、奔驰、克莱斯勒、福特、通用、奥迪等。

业内上市公司均有各自擅长的细分领域。镁合金精密压铸件领域经过多年的发展，压铸技术与相关工艺路线已趋于成熟，行业内各企业在工艺路线、业务模式、核心技术等方面具有一定的相似性。因此，各企业的创新性主要体现在产品的应用开发以及与新产品开发对应的结构设计、工艺参数改进等方面，例如万丰奥威的铝合金汽车轮毂、云海金属和丰华股份的汽车方向盘骨架、宜安科技的 3C 外壳、星源卓镁的汽车车灯散热支架、座椅扶手骨架等。

1）万丰奥威以大中型镁合金压铸零部件为主，市场集中在欧美。万丰奥威产品包括仪表盘骨架、前端支架、动力总成件以及座椅支架等，而星源卓镁的主要产品为中小型镁合金精密压铸件，包括汽车车灯散热支架、座椅扶手骨架和电动自行车零部件等，两者具有较大的产品结构差异。万丰奥威于 2015 年度收购了镁瑞丁公司并成立了全资子公司万丰镁瑞丁。镁瑞丁是全球镁合金制造行业的领导者，其生产基地分布在美国、加拿大、英国、墨西哥、中国等地。而星源卓镁在中国生产，利用国内镁锭产量高、劳动力价格较低的优势，在材料及人工成本方面相对万丰奥威具有竞争优势。

2）宜安科技主要发展方向为液态金属、生物可降解医用镁合金和新能源汽车零部件产品。宜安科技镁合金主要产品应用于 3C 领域的笔记本外壳、可降解镁骨内固定螺钉以及大型一体化汽车零部件等方面，从产品细分应用领域来看，与星源卓镁的镁合金产品存在明显差异。3）云海金属集矿业开采、有色金属冶炼和回收加工为一体。云海金属主要镁合金压铸产品为汽车方向盘骨架，还包括仪表盘、座椅和中控台等。云海金属作为全球镁行业龙头，其业务在金属开采、冶炼以及合金熔炼上的份额较大，以 2022 年为例，其营业收入只有 11.7%来自镁合金深加工产品。星源卓镁则以镁合金压铸件业务为主，2022 年营业收入占比超 50%。

4）丰华股份主营业务为汽车镁合金配件、铝合金制品及全铝家居定制设计和制造。丰华股份主营业务为汽车镁合金配件、铝合金制品及全铝家居定制设计和制造。其中汽车零部件加工业务主要产品为汽车方向盘骨架，销售收入占比超过 80%，其他主要镁合金产品有汽车座椅滑轨、汽车仪表后盖、摩托车零件、手动工具等，主要通过子公司重庆镁业向一级供应商直销。其镁合金产品与云海金属的产品结构相似，与星源卓镁的产品结构存在一定差异。

2.3.公司具备先发优势，镁合金动力总成壳体+显示器背板增量可期

星源卓镁是较早布局镁合金压铸业务的企业之一，自 2009 年开始将轻量化新材料镁合金对应的模具夹具设计开发及产品生产工艺研发作为主要研发方向，至 2015 年已形成完整的研发技术体系和生产业务链条，公司的核心竞争优势如下：1）技术研发优势：公司的生产技术与工艺研发能力突出，在模具及夹具制造过程中自主研发了多项核心技术与专利，包括流道结构设计技术、顶出防变形控制技术、大平面、薄壁易变形铸件加工技术等；在各生产环节形成了相应的镁合金安全生产核心技术，例如成镁合金熔化保护技术、粉尘收集净化控制技术和镁灰去燃技术等。较强的产品与技术研发能力为公司形成了较强的生产成本控制能力。

2）镁合金压铸市场先发优势：公司已完成针对镁合金压铸件模具开发、压铸成型、后道处理、精密加工等全业务链条的技术积累，在平衡产品性能、工艺参数与规模化生产、成本控制方面拥有专业的理解及成熟的经验。 3）核心业务一体化优势：公司已具备模具研发制造、压铸成型、精密加工、表面处理、质量检测等一体化研发生产能力，能最大程度上避免各工序衔接不到位，减少沟通成本与研发时间，为客户提供一站式服务。 4）快速响应客户需求：公司新产品研发实行项目制管理，每个新产品成立研发小组，可快速针对客户需求研发试制出产品样本，取得与客户深度合作的先机，提高产品设计的速度及试制成功率，从而缩短研发周期，提升客户满意度。

5）质量控制严格：公司坚持品质为先的准则，采用先进的制造设备奠定了产品质量的基础，制定了严格的质量管理标准及完善的质量管理体系并通过了 IATF16949:2016 质量体系认证。6）客户资源优质：公司通过一级、二级汽车零部件供应商认证，成功进入特斯拉、福特、克莱斯勒、奥迪等企业供应链。

公司镁合金压铸件产品毛利率近三年均高于同行业可比公司，维持较高毛利率的原因有如下几点： 1）产品结构复杂、附加值大。公司产品以车灯散热支架等精密压铸件为主，规格较小，结构复杂度、产品加工精度要求高，产品的附加值大，而万丰奥威、云海金属、宜安科技、丰华股份以仪表盘骨架、方向盘、座椅、车门等中大型零部件为主，加工精度相对较低。公司成本中直接人工和制造费用的占比分别为 24.86%、 38.74%，比例高于万丰奥威和丰华股份，反映了公司加工成本占比较高，工艺复杂程度更高，使得产品议价空间较大，相应的毛利率也较高。

2）产品市场应用程度尚低，价格敏感度低。云海金属与丰华股份主要销售汽车方向盘骨架，其市场应用程度相对较普遍，加工工艺成熟，客户对价格敏感度高，毛利率相对较低。而公司生产中小型精密压铸件产品，市场应用程度尚低，且小型零部件单价低，使得客户对价格敏感度较低，产品毛利率较高。 3）境外客户占比大，外销业务毛利率高。除了 2022 年上半年受模具业务影响导致外销毛利率低于内销业务以外，公司近三年外销业务毛利率均高于内销业务，且剔除模具业务后，2022 年上半年外销压铸件毛利率为 31.38%，高于内销压铸件毛利率 25.11%。2021 年及之前公司超过一半的收入来自境外客户，2022 年尽管外销业务收入略小于内销，但整体收入体量仍呈现上升态势。外销业务毛利率高，使得公司总体镁合金产品毛利率高于同行可比公司。

镁合金动力总成壳体放量，叠加镁合金显示器背板渗透率快速提升，公司业绩有望持续增长。近年来，镁合金显示器背板支架、中控台骨架类产品的渗透率出现了快速的增长，新能源汽车用镁合金动力总成壳体等产品展现出了具有赛道化特征的增长潜力。随着镁合金对钢与铝合金的逐步替代、单车用镁量的逐步上升，镁合金压铸产品市场前景广阔，未来这些产品的趋势化会更加明显。公司代表性产品新能源镁合金汽车动力总成零部件：集成壳体小总成 EV400、电机端盖 EV-400 的成功量产标志着镁合金新材料在复杂大结构动力总成壳体上实现 0-1 的产业化突破。镁合金显示器背板具备从设计、开发到应用全程衔接客户开发流程的能力，深受客户青睐。未来公司有望在原有基础上拓展新开发新业务，促使系列产品成为未来公司收入的主要的增长点。

3.铝合金业绩贡献稳定，模具为铸件业务强基固本

3.1.铝合金压铸件：行业竞争激烈，公司瞄准高附加值和创新型产品

3.1.1.汽车领域铝合金应用广泛，压铸件行业竞争激烈

铝合金减重效果、提升汽车性能、循环利用等优势显著。铝合金是地壳中含量最为丰富的绿色金属，与其他材料相比，其优势在于：①减重、节能减排效果好。据美国铝业学会的报告，汽车中每使用 1kg 铝，可以获得 2.2kg 的减重效果，且服役期内将减少 20kg 尾气排放。②提高行驶性能、安全性能、舒适性及稳定性。据美国铝业协会研究，铝合金在汽车中实现 25%的轻量化效果，那么汽车加速到 96.56km/h 的时间就能够缩短 4s。③装配效率高、易回收。铝合金整体车身只有部分需要点焊，焊点少，加工工序缩短，且不需要做防锈处理。此外，铝合金熔点低，在使用期间腐蚀率低且程度轻微，便于回收利用。④成本较碳纤维低、原材料自供率高。铝合金价格远低于碳纤维复合材料。此外，我国氧化铝、电解铝产量均为世界第一，供给有保障。

铝合金主要用于白车身、动力总成、底盘、内饰等，并向其他部件不断渗透。铝合金最初是作为热交换器部件材料在汽车上应用，继而用于汽车轮毂、发动机汽缸活塞及缸体等部件。2012 年以后，发达国家强化了行人保护法规，企业在汽车制造时覆盖件大量采用铝合金板材。以奥迪、捷豹、F-150 卡车、TESLA-S 品牌的新能源汽车为代表的车身全铝化推动了铝合金板材在结构件上的应用。

铝合金为轻量化最优材料之一，中长期增量可观。与高强度钢相比，铝合金由于密度低，减重效果更明显，且不存在镁合金易腐蚀、加工成本高昂以及碳纤维原材料价格高、回收利用较为困难等问题。此外，铝合金优良的金属性质使其可以更好地结合结构、工艺轻量化，达到综合减重的目的。《节能与新能源汽车技术路线图》中规划了我国轻量化分阶段目标，2025 年与 2030 年单车铝合金将分别达到 250kg、350kg，用量将大幅超越高强度钢。未来随着轻量化趋势不断加深，轻量化材料、技术不断提升，铝合金将成为汽车市场主要的材料，长期增量优势明显。

铝合金压铸件行业集中度低，各厂商竞争日趋激烈。铝合金压铸件占整个压铸行业的 70%以上，因此细分竞争格局与行业整体竞争格局基本一致。中国铝合金压铸行业市场竞争较为充分，单个企业市场份额较低。我国现有铝合金压铸及相关关联企业约有 12600 多家，企业主要分布在广东、江苏、浙江、重庆、山东等地，规模大、专业化的企业大部分集中在珠江三角洲和长江三角洲地区，且大型压铸企业占比仅为 10%左右。由于铝合金应用市场已经较为稳定，相关生产技术比较成熟，铝合金压铸厂商的竞争呈现日益加剧的趋势。国内主要的铝合金压铸上市企业有广东鸿图、派生科技、爱柯迪、旭升股份、文灿股份等。

3.1.2.铝合金铸件业务定位“小而精”，毛利率处行业较高水平，业务增长稳定

公司 2006 年布局铝合金压铸件业务，该业务发展定位主要为： 1）以铝合金压铸件业务推动镁合金压铸件业务的发展。由于镁、铝合金均为汽车轻量化发展的优质材料，众多客户在寻找压铸件供应商时，倾向于可以兼顾的供应商。公司与主要客户合作过程中，业务需求，如公司向主要客户 Sea Link 供应的产品中，以镁合金汽车车灯散热支架为主，但根据客户需求亦为其提供部分铝合金汽车车灯散热支架。另一方面，由于镁合金业务的使用渗透率仍较低，公司先通过为客户开发铝合金产品进入合格供应商名录，同时与其保持沟通，以获取镁合金产品的业务机会。如新客户华域视觉，公司先为其开发了铝合金产品，后续配套开发了镁合金产品。

2）延续公司优质铝合金存量业务。公司 2006 年开始拓展铝合金压铸件业务，自 2009 年将主要研发方向调整为镁合金压铸件的模具夹具设计、制造及生产工艺研究。相较于目前积极开拓的镁合金压铸件业务，公司铝合金压铸件业务经历十余年的发展和积累，已经形成了较为稳定的客户群体，如 The Toro Company、 Sanshin（Malaysia）Sdn.Bhd，存量业务主要产品为铝合金园林机械零部件、汽车扬声器壳体等。上述客户与公司合作时间超过六年，订单需求稳定，产品毛利率较高且客户回款及时，公司维持该类优质客户的铝合金存量业务，有助于提升公司持续盈利能力。

3）将创新型产品作为重点发展方向。公司执行差异化的竞争策略，定位“小而精”的发展路线，将创新型高清洁度铝合金压铸产品作为未来重点发展方向。 2018 年，在智能网联汽车发展趋势的引导下，公司建立高清洁度生产线，为一级汽车零部件配套供应商安波福公司研发生产了高清洁度自动驾驶模组零部件。借助与安波福公司合作的发展契机，公司建立高清洁度生产线并积极积累高清洁度产品研发生产经验，未来有望享受互联网、人工智能为汽车行业带来的增长红利。公司铝合金铸件产品用于园林机械、汽车等行业，型号多、产品附加值高，毛利率高于行业平均水平。

公司主要铝合金产品包括外销的园林机械零部件、汽车车灯散热支架、汽车扬声器以及高清洁度自动驾驶模组零部件等，产品主要应用于 TORO 园林工具、讴歌 TLX、林肯 Continental 以及雪铁龙、宝马等汽车品牌。公司铝合金产品的特点主要有：1）铝合金产品型号较多，单个型号铝合金产品量产规模较小。公司铝合金产品型号较多但单个型号铝合金产品的规模并不大，量产产品的年均销量 2.5 万件左右，一般量产规模较小的产品由于总产值较低报价时会相应考虑产品生产管理及切换成本，配套设备折旧成本等，产品定价相应较高。 2）产品附加值高且毛利率大幅高于同行。由于公司整体业务规模较小且重点发展方向在镁合金铸件业务，因此公司在开发铝合金业务市场时会相应选择附加值较高的项目。公司铝合金产品单位重量较小，小件产品的附加值相对较高且客户对产品价格敏感度较低，毛利率偏高。

3.2.模具业务：掌握核心技术，与压铸件业务形成产业链深度协同

掌握 6 项核心技术，构筑模具业务技术壁垒，与镁铝合金铸件业务形成产业链深度协同。经过多年技术探索与积累，公司在模具研发设计环节自主研发了流道结构设计技术、复杂抽芯结构设计技术、防开裂成型技术、模温控制技术、局部加压成型技术和顶出防变形控制技术，能有效解决产品变形开裂、模具温度不平衡等问题。其中，流道结构设计技术、复杂抽芯结构设计技术、局部加压成型技术和顶出防变形控制技术四项技术已取得国家专利认可。此外，以上技术为公司充分利用自有资源得出的研究成果，具有公司自身特色而非行业共有，难以被同行业竞争公司模仿和复制。

镁合金压铸件对模具要求高，公司模具技术保障产品质量。与铝合金压铸件相比，镁合金压铸件由于更易开裂的金属特点，其铸件壁厚设计需相对较薄且均匀，而薄壁产品在压铸成型过程中更易产生变形，这对模具和夹具的合理设计提出了更高的要求。为此，公司形成了包括模温控制技术、顶出防变形控制技术、防开裂成型技术、多工序少变动加工技术、大平面、薄壁易变形铸件加工技术等一系列核心技术，并已成功运用在汽车车灯散热支架、座椅扶手骨架等结构件中，能够有效防止镁合金压铸件变形，保证其精度要求。

4.盈利预测

1）镁合金铸件业务：公司当前可供应车灯散热支架、汽车座椅扶手组件、汽车中控台骨架、显示器支架、显示器背板、变速箱集总成壳体等多品类产品。未来随着配套车型量产，动力总成壳体将持续放量；叠加背板支架渗透率快速提升，预计公司镁合金铸件业务将迎来较快增长。预计 2023-2025 年公司镁合金铸件业务营收增速为 52.73%、60.66%、40.00%。

2）铝合金铸件业务：公司铝合金存量业务主要产品为金园林机械零部件、汽车扬声器壳体，订单稳定；此外公司执行差异化竞争策略，定位“小而精”的发展路线，将创新型高清洁度铝合金压铸产品作为未来重点发展方向，已建立起产线并为安波福供应，预计能为公司贡献业绩增量。预计 2023-2025 年公司铝合金铸件业务营收增速为 35%、37%、40%。 3）模具及其他：公司模具大部分自用，余下对外销售，预计随着公司规模扩张，模具收入将保持稳定增长。预计 2022-2024 年公司模具及其他业务营收增速为 15%、20%、23%。

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