01民生汽车投资时钟观点有效性回溯
汽车时钟研究框架有效性回溯：汽车时钟系列报告对板块超额收益有较强的预测性。2019年11月6日的《如何把握新 一轮汽车周期的配置性机会》，首次上调A股行业评级本轮周期的第一买点：9月大概 率确认为新一轮汽车周期拐点， 11月至2020年二季度行业增速 加速改善，积极把握新一轮汽车 复苏时区板块估值修复机会。2020年5月9日的《汽车行业大规模普 及期第三库存周期研究》，维持评级，复苏期内震荡带来的第二 买点：预计随着2020年5月对4 月行业销量数据的披露，以及复苏期 内时钟第二拐点的确立，预计2020年 5月汽车板块有望结束自2020年2月下 旬以来的震荡调整；预计本轮周期内 汽车板块存在三次配置机会，三季报 前后零部件板块将成为配置主线。
2022年6月1日的《决战2025， 布局新一轮汽车复苏的三阶段反弹》，5月以来基于疫情可控、供需恢复 下的超跌反弹为第一阶段，7-9月 有望迎来基于行业复苏确认带来的 第二阶段反弹。2022年11月3日的《如何看 待汽车板块当下的配置节奏》，龙头公司空间调整较为充分， 板块估值仍存下修风险，板 块系统性配置时间或将延续 至2023Q1。2023年1月4日的《汽车行业 2023年投资策略—投资时钟篇》，行业持续运转于复苏时区，2023 年3月前后板块再次迎来超配。
02历史复盘：如何理解行业的景气度变化
库存周期复盘：景气度变弱并不意味着板块无法产生超额收益，不同时区板块投资策略：复苏期和过热期板块稳定产生超额收益，复苏期板块超额收益由估值主导，过热期则由盈利驱动。历史上看滞涨期和衰退期对应了行业需求增速趋势下行期，景气度变弱并不一定意味着板块无法产生超额收益。2021汽车板块走势与行业景气度显著背离，年化销量增速为行业景气度核心衡量指标，从乘用车年化销量增速指标进行数据监测来看，2021Q2至2021年底行业景气度 趋势下行，而从板块行情走势来看，该阶段板块实现超额收益，行情走势与景气度走势显著偏离。从周期的角度看，该阶段股价和景气度背离的阶段，周期的边际变化（月度同比增速的边际变化趋势）是一个值得关注的变 量。
电动化渗透率快速提升带来板块结构性行情，2021Q2开始新能源乘用车月度渗透率进入快速普及阶段，单月新能源渗透率于2022年初提升至20%以上。在2021年乘用车行业批发销量总量平稳增长的情况下，新能源渗透率快速提升叠加行业边际性企稳回升是行业景气度下行过 程中股价背离的两个重要因素。渗透率快速提升主要系优质供给端强势发力，电动车渗透率由10%向30%快速提升的背后是行业有效供给的逐步增长。从历年新车上市数量来看，2019年开始新能源 新车数量首次超过燃油车，2020年开始新能源新车的上市数量显著超越燃油车；2022年开始新能源单车月度销量也逐步 接近燃油车水平。
新能源车型上市数量逐步增长，热销车型频出，2020-2021年，月度电动车渗透率由10%向25%以上快速提升的背后是行业有效供给的逐步增长。2020年共上市超80款 新能源车型，除五菱宏光MINI等高性价比紧凑型电动车外，以modelY、理想L9等车型为首的中高端新能源SUV也快速放 量。2020-2022年新能源新车上市数量为72/62/76款。我们把景气度的指针划分周期趋势项、周期边际项以及成长性三个指针。景气度的表征可以划分为周期项（趋势和边际的变化）及成长性两个维度。行业景气度的变化为三个指针的加权组合。
2021年景气度和板块股价走势背离的核心是周期边际改善及成长维度交替影响，2019年至今汽车板块几个产生超额收益的过程景气度指针的加权组合是不同的。2021年汽车板块的超额收益最重要的驱动为成长性（渗透率快速上行）和周期的边际改善（2021Q4开始乘用车月度同比增速 呈现持续性的环比边际改善）。
03“价格战”对行业需求的影响
总量维度：汽车潜在需求增速中枢已进入2%-3%”新常态“，行业增速中枢放缓。日韩乘用车渗透率从10%向30%增长的“大规模普及期”内均实现了三轮周期式普及，一轮周期跨度约3-5年。当乘用车渗透率 突破30%时，则出现：1）行业复合增速中枢回落至2-3%区间；2）增速放缓背景下行业周期性波动减弱、时间跨度明显拉长。2022年中国乘用车渗透率突破30%，后续行业增速中枢放缓（总量需求增速中枢或将长期维持在2-3%水平）、周期波动减弱、 时间跨度或显著变长。
疫情对供应链的影响（补库需求后置）&政策刺激共同助推2022H2行业复苏实现高增长，但受到行业缺芯影响，2021H2行业库存处于持续低位。2022年行业芯片短缺逐步缓解，疫情控制后库存回补和购置税政策双 重刺激下行业销量快速增长，销量增速达9.5%。补库行为的异常拉低了2021年基数，叠加购置税政策令2022年行业增速较高，新常态下9.5%的行业增速显著高于2%-3%。年初总量预测：乘用车行业2023年销量增速约1.31%，“油电”大幅分化，我们预计2023年乘用车销量增速约为1.31%，其中自主品牌贡献主要增量。分动力来看，燃油、BEV和PHEV分别贡献增速为10.16%、4.70%和6.76%。燃油车对总量增速实现拖累，PHEV成为最重要的增长引擎。新能源车销量规模逐步扩大，新能源车与燃油 车对行业增速贡献大幅分化，“油电逆转”时代已来。
“价格战”对需求冲击有限，全年需求平稳。总量预测更新：“价格战”对需求的影响为-2.2%，若无刺激政策出台，乘用车全年销量预计为-0.9%。年初特斯拉带动“价格战”以来，1-5月乘用车实际销量较年初预测值低52万辆，对全年销量实现-2.2%的拖累。5月开始乘用车行业销量开始强于预期值，“价格战”对需求的负向拖累影响趋弱，若无重大政策刺激，预计乘用车2023年销量增速为 -0.9%；若实现政策刺激预计2023年行业有望实现年初预测增速1.3%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
相关报告
汽车行业2023年中期投资策略：行业冰点已至，开启震荡上行.pdf
汽车行业swot分析.docx
汽车行业营销策略.docx
汽车空气悬架行业研究：高附加值集成部件，国产替代新蓝海.pdf
零跑汽车研究报告：全域自研驱动技术降本，汽车出口盈利前景可期.pdf
华为汽车专题分析：X界智选，鸿蒙智行.pdf
麦肯锡&中国电动汽车百人会-新能源汽车行业驶向2030：全球新能源汽车产业发展格局与展望.pdf
长安汽车研究报告：汽车央企转型新生，产品向上开启新周期.pdf
