【中泰证券】精益制造及管理能力突出，中大件复刻小件成长.pdf

2023-06-05

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基于空间格局&成长路径筛选出汽车铝压铸赛道

空间格局维度：大空间稳增长，竞争格局分散且格局持续优化

标准 1-空间：汽车铝压铸行业属于大空间稳增长赛道，预计 2025 年市场空间超 2268 亿，CAGR20-25=14.8%。标准 1-格局：汽车铝压铸行业集中度低且格局持续优化。铝压铸行业格局：各家公司业务条线在五大铝压铸细分领域各有侧重，其中铝压铸中小件行业格局持续优化。

成长路径维度：轻量化趋势推动铝压铸市场扩张

驱动要素总结：主逻辑在收入端，成本端是中短期嵌套逻辑。价：消费及科技(电动&智能）属性提升带来的配套价值量提升，带来升级；量：汽车产业族群向国内转移及新配套体系诞生，进而破局。公司驱动逻辑：1）价维度：小件（格局优化+平台化采购）→大件（新能源β+品类扩展）实现单车价值量提升；2）量维度：绑定强势自主及新势力，同时跟随新能源大客户全球化进一步成长。

爱柯迪：精密铝压铸中小件“隐形冠军”

主营业务：汽车铝合金精密压铸件

主营业务：公司主营汽车铝合金精密压铸件，核心产品为转向系统、雨刮系统、动力系统、制动系统等中小件及减震塔、纵梁、边梁、支架、三电壳体、热管理、智能网联、储能等中大件铝压铸产品。

行业地位：精密铝压铸中小件“隐形冠军”

精密铝压铸中小件“隐形冠军”；公司主营汽车铝压铸零部件产品近 4000 种，其中雨刮系统全球市占率高达 30%。公司为多类汽车铝压铸中小件产品细分领域内“隐形冠军”。

股权结构：董事长张建成为公司实际控制人

股权结构；公司董事长张建成通过爱柯迪投资、宁波领挈、宁波领荣、宁波领祺、宁波领鑫、宁波领禧累计控股比例达 49.84%，为公司实际控制人。

成长复盘：拓新能源等中大件业务加速成长

成长历程；公司成立之初专注于精密中小件铝压铸业务，于 2017 年在上交所上市，2020 年新能源+智能网联等中大件业务逐步放量，推动营收快速增长。 22 年新能源汽车销量达 688.7w， CAGR20-22=124.5%；公司营收达 42.65 亿，CAGR20-22=28.3%。

客户结构：前期对接 Tier 1，转型大件逐步直供主机厂

中小件客户以 Tier 1 为主，大件逐步直供主机厂；公司前期客户主要为法雷奥、博世、麦格纳、电产、耐世特等 Tier 1 汽车零部件供应商，后期拓展中大件业务逐步对接理想、蔚来、零跑等新能源主机厂。

头部客户营收增加且占比降低；公司 22 年前五大客户营收占比达 40%（对应营收 16.7 亿），同比-5.5pct（21 年前五大客户营收 14.6 亿，占比 45.5%），头部客户营收增加且占比降低，公司新客户拓展超预期。

业绩概况：营收快速增长，21 年盈利受费用端因素抑制

营收规模稳定增长；受益于行业总量增长及格局优化，公司营收快速增长， 22 年营收 42.65 亿（+33.0%）。海运费+原材料+汇率抑制 21 年盈利能力；海运费、原材料及汇率等因素抑制 21 年盈利能力， 21 年归母净利 3.1 亿（-27.3%），22 年归母净利 6.49 亿（+109.4%）。

营收结构：外销为主且占比持续降低

主营汽车类业务；公司营收以汽车类为主，22 年汽车类业务占比达 91.6%。外销占比持续降低；公司 19-22 年外销业务占比持续走低，22 年外销业务占比达 59%，同比-5.5pct。

核心优势：管理能力突出，持续扩大产品半径并保持较好盈利

行业定价模式：产品按工序节拍定价，管理能力是高盈利核心

铝压铸类产品按节拍和工序定价；公司铝压铸生产环节分为熔炼、压铸、精密加工及组装，产品依照工艺节拍和工序定价，精密加工环节工序复杂且成本把控好是高盈利的核心，管理能力至关重要。

管理层：日系精益制造基因&持续优化管理心态

日系精益制造基因；成立之初亦引入日系资金，管理层具备日系精益制造基因。持续优化管理的心态；公司自 16 年启动数字化工厂战略，先后完成原材料追溯系统、测量管理系统、压铸全联生产管理系统、IKD 工业物联网等数字化基础设施建设，持续优化工厂管理。

优化硬件基础： 5G 智能化工厂让管理优化有迹可循

5G 智能工厂促管理优化；公司 5G 智能工厂作为中国移动及工信部工业互联网试点示范，让公司持续优化成本有迹可循，为管理优化提供硬件支撑。

核心优势 1：管理能力强促产品半径持续扩大且盈利好

盈利能力强/管理半径大且持续扩大；管理能力直接影响产品盈利及管理半径， 1）盈利能力强：毛利率领先同业；2）管理半径大且持续扩大：铝合金产品近 4000 种且持续扩大。

核心优势 2：产品附加值高&受原材料波动影响相对小

原材料成本占比低；2022 年公司原材料成本占比 48.3%，低于同业可比公司（旭升 64.0%、文灿 60.7%），盈利受原材料价格波动影响相对小。产品附加值高；公司单位原材料营收贡献高于同业可比公司，22 年公司营收 /原材料成本=2.87（旭升 2.1，文灿 2.1），产品附加值高。

核心优势 3：精益管理优势将在中大件领域延续

精益制造能力在中大件领域可复制；汽车铝合金精密压铸件关键业务流程主要体现在产品开发、生产制造上，大件与中小件业务底层商业模式类似，均按工序节拍为产品定价，且在产品开发、制造流程高度一致，公司精益管理优势将在中大件领域延续。

行业分析：汽车轻量化驱动铝压铸行业持续稳增长

驱动：汽车轻量化带动单车用铝量提升

汽车轻量化；油车节能减排及电车续航提升诉求驱动汽车向轻量化发展，整车质量减少将降低油车百公里油耗及碳排放量，提高电车续航里程。单车用铝量快速提升；铝合金是理想的汽车轻量化材料，汽车轻量化趋势带动单车用铝量快速提升。

空间：2025 年国内市场达 2268 亿，CAGR20-25=14.8%

关键假设：1）单车铝用量持续提升；2）铝单价维持不变；3）铝压铸在车用铝中占比 75%维持不变；4）23-25 年国内汽车销量 2633/2712/2800 万辆。预测结果：预计到 2025 年国内汽车铝压铸市场空间达 2268 亿元， CAGR20-25=14.8%。

格局：格局较分散，差异化竞争

格局较分散，各家差异化竞争；以 10 家上市公司文灿股份、广东鸿图、爱柯迪、旭升集团、拓普集团、美利信、嵘泰股份、伯特利、泉峰汽车、华阳集团汽车铝压铸业务来看，2021 年 10 家公司国内市场份额合计 15.2%，其中大部分公司都有出口业务，因此内销份额占比更小。从业务上看，各家业务条线在五大铝压铸细分领域各有侧重，从现有业务结构和未来布局方向来看，文灿股份、旭升集团是公司主要竞争对手。

成长逻辑：小件格局优化且大件加速拓展

成长逻辑-品类扩张：品类向新能源中大件、储能等延伸

品类扩展向新能源汽车中大件、储能等延伸；公司基于中小件向中大件、搅拌摩擦焊及半固态等工艺延伸，向一体化压铸、车身结构件、储能壳体等品类拓展，目前已获三电壳体、车身结构件、储能/雷达壳体等项目。

成长逻辑-小件：格局优化叠加平台化采购趋势

格局持续优化；精密铝压铸中小件行业格局分散，行业内多数企业规模较小，疫情以来行业中小企业持续出清，行业集中度不断提升。平台化采购趋势使得公司的“产品超市”模式更加受益；整车研发周期缩短，上游平台化采购趋势使得供应体系逐渐精简，对供应链效率及响应能力要求提升，公司基于核心管理能力主打“产品超市”充分受益。

成长逻辑-中大件：新能源总量β驱动中大件用铝量提升

新能源汽车总量增量明显，带动“新能源汽车+智能驾驶”业务强劲增长；；新能源汽车销量增长带动三电系统壳体、车身结构件、底盘件等大件需求，相关部件原材料逐渐转向铝合金，驱动单车用铝量不断提升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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