【华泰证券】全球车载显示龙头厂商.pdf

2023-06-01

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京东方精电：全球车载显示龙头厂商

全球领先的车载显示引领者。公司前身为精电国际，成立于 1978 年，1991 年在香港上市。 2016 年被京东方收购后，公司于 2017 年更名为京东方精电，现为京东方集团唯一的车载显示及系统运营平台，致力于发展汽车显示模块业务，业务分布于中国、韩国、日本、欧洲和美国等各个国家和地区。根据 Omdia，公司的汽车面板总出货量及出货面积在 22 年排名全球第一，其大中型尺寸(≥8 英寸)的出货量同样排名第一。

聚焦车载业务，TFT 模组贡献绝大部分增量。公司业务主要包括车载业务以及工业显示业务（用于电表、工业仪器、医疗仪器及教育类等消费产品）。2022 年公司实现收入 107.2 亿元港币，同比增长 38.6%，18-22 年 CAGR 30.1%。2019 年以来，公司牢牢把握车载显示发展机遇，车载业务占比由 2019 年 72%左右快速提升至约 89%，贡献绝大部分增量， 2022 年公司车载/工业显示业务收入增速分别为 47/-7%，车载业务保持高景气。从产品结构看，随着车载业务占比提升，TFT 模组收入占比由 60%提升至 89%，PSV 单色显示屏业务目前主要集中在非汽车业务。从利润端看，2022 年公司实现归母净利润 5.8 亿元港币，同比增速 77.7%，18-22 年 CAGR 92.4%。

汽车面板产业链，从上游到下游依次为：原材料厂、面板厂、模组厂、系统组装厂和整车厂。上游的面板属于重资产、高技术壁垒的产业，行业内主要厂商包括国内京东方、深天马、TCL 等，以及台系厂商友达、群创和日韩企业 LG 显示、JDI 等；显示模组厂主要负责将液晶面板与背光、PCB 与驱动 IC 等进行模块化组装，车载领域主要厂商包括京东方精电（京东方唯一车载显示模组平台）、华安鑫创、长信科技等企业，此外友达、群创、LG、深天马等也会选择自建模组厂出货。Tier 1 厂商负责系统组装业务，是整车厂的直接供货商，行业内主要厂商包括博世、采埃孚、德赛西威等企业。

股权方面，京东方集团为公司控股股东，长期持股超 50%（京东方集团的主要股东是北京市国资委全资拥有的北京国有资本运营管理有限公司）。2017 年收购后，京东方集团获得了精电国际已建立的客户群和全球营销渠道，而精电则受益于京东方集团优质的面板供应资源、生产设施、研发技术支持。

公司的管理团队拥有强大的产品和技术背景。公司董事会主席高文宝先生拥有吉林大学微电子和固态电子学博士学位。2003 年加入京东方，曾在技术和产品部门担任多个关键职位，包括技术副总监、生产总监、执行副总裁和集团高级副总裁，拥有丰富的市场经验。执行董事苏宁先生及非执行董事邵锡斌博士均毕业于中国科学院物理所，在集团研发、产品开发、生产管理及其他职能部门拥有超过 15 年的经验。

车载座舱：智能化加速打开千亿市场，显示硬件升级迎良机

座舱智能化加速，开启 4.0 时代

如果将汽车座舱从机械时代到智能时代划分为 5 个阶段，我们认为现阶段下座舱正处于从 3.0（以特斯拉 Model3/Y 的简配为代表）到 4.0（以理想 L9 的高配为代表）全面演进阶段。（1）座舱 1.0-2.0：1.0 及 2.0 时代座舱功能性为主要卖点，娱乐属性较弱。1.0 时期座舱内仅有机械仪表盘和车载收音机等寥寥数个车载元件。2.0 时代（20 世纪 80 年代后），中控屏和电气式仪表盘开始为驾驶员提供行车信息与其他辅助信息以及舱内控制功能。车载 DVD 功能的出现开启了汽车座舱娱乐化属性的重要一步。（2）座舱 3.0-4.0：随着汽车实现区域集成架构，高性能、高集成、高扩展性的座舱域控制器开始助推智能化加速。我们认为在座舱 3.0 时期（2010 年后），中控屏、液晶仪表盘、音响等基础视听硬件以及车灯、座椅等均得到了全方位升级；此外 Carplay 等应用上车也开启了车机互联的时代。随后国内造车新势力不断推进座舱往 4.0 时代发展（2020 年后），我们看到 HUD、副驾/后排屏、电子后视镜开始陆续上车，杜比音效、AI 语音及手势交互甚至 VR 眼镜等功能不断创新，快速丰富座舱智能化体验。（3）座舱 5.0：展望座舱 5.0 生态，中央集成架构下，智能化水平将达到一个新的高度。

智能化加速打开座舱千亿市场

根据 IHS Markit 预测，全球智能座舱市场规模将从 2021 年的 420 亿美元增长到 2030 年的 681 亿美元，2022-2030 年 CAGR 为 5.5%。IHS 预测国内智能座舱市场增速领先全球，国内规模从2021年99亿美元预计提升至2030年247亿美元，2022-2030年CAGR为10.7%，我国智能座舱规模全球占比将从 2021 年 24%左右上升到 2030 年 36%。

车载显示：座舱升级机遇下核心受益环节

车载显示系统主要包括传统的中控屏、仪表盘，以及新兴的 HUD 抬头显示、CMS（E-Mirror）电子后视镜、副驾驶/后排屏等。我们认为在座舱各个环节中，车载显示是目前最具投资价值的一环。一方面，车载显示是辅助行车、体验娱乐的必不可少的主要接口；另一方面，屏机分离趋势下，高算力芯片、OTA 给多屏化发展提供基础。在车载屏幕大屏、高清、多屏化持续升级情况下，整体车载显示系统单车价值量可至千元以上。

（1）屏幕是座舱娱乐的接口，在屏幕基础上才能便捷开展各项功能：以理想 L9 为例，其屏幕可以实现多项功能，包括：1）行车辅助及车内控制：可以通过屏幕操控空调、按摩椅、并进行导航，操控 ADAS 功能等。2）内容播放：通过屏幕播放视频及音乐；可以实现屏幕联动及分区语音（理想 L9 正前、左前、右前、左侧、右侧、左后、右后各有一个声道，如驾驶员听车载导航和音乐时，后排可以观看电影，实现“互不打扰”）。3）AI 视觉感应：L9 在屏幕模组中集成了 3D ToF，通过视觉感应，乘客可以实现手势控制，操控多种功能。4）外接设备：可以支持 switch 直连投屏。

（2）一芯多屏、OTA 等技术侧突破，屏幕有望率先迎来大规模升级趋势。随着一芯多屏、 OTA 等技术侧突破，可以有效保障车载显示升级： 1）2022 年多款搭载高通骁龙 8155 座舱芯片的车型量产，成功实现一芯多屏流畅的车机控制； 2）OTA 技术促使车企开始提前预埋先进硬件，后续再通过远程升级方式不断更新操作系统、语音交互等软件层应用。

我们认为，受到传统显示屏升级以及新型显示 HUD/E-Mirror（电子后视镜）的应用，车载显示整体规模有望从 2022 年 627 亿元增长至 2030 年 1578 亿元，CAGR 达到 12.2%。 1）量：据 Omdia，2021/2022 年全球车载显示器出货量达 1.83/1.95 亿片，对应 2022 年单车屏幕为 2.4 块。我们预计 2030 年出货量可实现 3.02 亿片，23-30E 年 CAGR 为 5.7%。对应 2022 年单车屏幕为 2.4 块。

我们假设如下： I．根据 LMC Automotive 预测，受益于缺芯情况逐步缓解以及各国政策推动， 2023-2025 年全球汽车销量增速为 5.8/7.7/4.0%。出于谨慎性，我们给予 2026-2030 年年均增速 1%。 II．我们假设仪表盘、后排屏、副驾屏、HUD、CMS 主要系前装市场出货，因此我们假设至 2030 年上述 5 项屏幕渗透率分别将达到 92%/26%/9.5%/29.5%/10.1%，得到 23-30E 出货量 CAGR 分别为 3.6%/10.7%/12.0%/29%/27.5%。 III．我们认为中控屏的出货量包括前装和后装市场，介于前装市场渗透率已经很高，因此假设 23-30 年中控屏出货量 CAGR 仅为 3%。

3）价：我们认为随着大屏化+高清化（LTPS TFT-LCD/OLED/MiniLED 等技术渗透），以及高价值量的 HUD 上车，将推高整体均价。我们测算 2022 年单车平均价值量为 787 元，至 2030 年有望达到 1589 元/辆车。 I. 新兴的屏幕 HUD&CMS：我们拆分了 HUD 的三种类型，我们认为 W/AR HUD 将随着技术成熟实现成本快速下降。CMS 同样受益技术成熟和规模化实现成本下降。我们预计 23-30E HUD&CMS 的 ASP 年降幅分别为 2.5/6.4%。 II. 我们假设传统屏幕（中控：仪表盘：后排屏/副驾屏）ASP 的比例分别为 1：0.85： 1。通过不同尺寸、不同工艺的车载屏幕价值量和渗透率统筹计算（具体逻辑见图表 24 附注），我们得到 23-30E 传统屏幕受益大屏化+高清化下 ASP 年增幅达到 4.8%。整体来看，我们测算下中控/仪表/HUD/CMS/副驾和后排屏 23-30E 市场规模 CAGR 将分别为 7.8/8.6/25.7/19.3/16.6%。

车载显示迎大屏、多屏、高清化趋势

#趋势 1：多屏化——HUD/E-Mirror 步入增长快车道

1）中控屏和仪表盘：据高工智能汽车研究院，2022 年 10 月国内乘用车中控屏渗透率已经高达 89.7%。展望 2030 年，我们认为中控屏/仪表盘需求仍将稳步推进，考虑到目前渗透率较高，但后装等市场推动下，仍有望实现慢速增长。 2）副驾/后排等其他屏幕：随着座舱娱乐属性增强，中控屏一定情况下难以满足乘客需求。因此理想 L9/L8/L7 以及岚图梦想家、极氪 009 等部分车型推出副驾驶屏、后排屏，并利用多屏联动打造高科技座舱生态，我们认为由于副驾/后排屏的需求主要在于中高端车型。

3）新型应用：HUD/E-Mirror，从 0-1 阶段高速放量。HUD（抬头显示）：通过将时速、导航等行车信息投影到驾驶员前的挡风玻璃上或驾驶员和挡风玻璃之间的透明表面上，让驾驶员尽量做到在不低头、不转头的情况下就能兼顾重要驾驶信息。目前 HUD 逐渐演化成了 C HUD、W HUD 和 AR HUD 三种路线。我们预计 HUD 渗透率从 22 年 4.8%增长至 30 年 29.5%。 E-Mirror（后视镜）：替代传统玻璃镜，驾驶员坐在驾驶室座位上直接通过显示屏获取汽车后方、侧方和下方等摄像头合成画面信息，减少恶劣天气干扰。乘用车上电子后视镜主要应用于：1）提供内后视野（也称流媒体后视镜）；2）提供外后视野（也称电子外后视镜）。 2022 年 12 月 29 日于全国标准信息公众服务平台发布的《机动车辆间接视野装置性能和安装要求》允许电子外后视镜于 2023 年 07 月 01 日上市，法规有望助推电子后视镜渗透率实现从 0 至 1 提升。我们预计渗透率从 22 年 1.8%增长至 30 年 10.1%，带动出货量快速增长。

#趋势 2：大屏化——高价位车型占比+电动化率提升+更新迭代助推升级

特斯拉 Model S 17 寸中控屏开启了大屏化的趋势，逐步为消费者所喜爱。大屏化可以更好的增强屏幕显示效果，从而增加智能化和娱乐体验。 #1 中高端燃油车 VS 低端燃油车：高价位段车型占比提升带动行业平均尺寸上行。1）中高端车屏幕尺寸更大：通过对比 2022 年燃油车各价位段销量 TOP1 车型，我们看到中高端车型中控屏尺寸明显高于低端车型。2）中高端车占比持续提升：据 Marklines，2019-2022 年期间国内 0-10 万元车型占比由 33.4%降至 19.7%，而 20 万元以上车型占比从 20.2%提升至 31.2%。

#2 同尺寸电动车 VS 燃油车：新能源车通过智能化打造差异性，电动化率提升助推大屏化。 1）新能源车屏幕搭载方案激进：我们将 2022 年新能源车和燃油车各价位段销量 TOP1 车型进行对比，观察到新能源车较燃油车屏幕搭载方案更为激进，特斯拉、比亚迪、理想等品牌的中高端代表车型均搭载了 15 英寸+的中控屏。据群智咨询，3Q22 中国大陆乘用车中 10 英寸屏幕以上搭载需求占比约 46.8%。而新能源乘用车 10 英寸屏幕以上搭载需求占比高达 67.8%。2）电动化率提升：据中汽协，2M23 我国新能源车渗透率已达 26.6%，较 1M20 提升 24.2%，随着 2023 年电动车持续渗透，有望加强大屏化趋势。 #3 更新换代后采用更大尺寸屏幕。原宝马 5 系中控屏尺寸仅 6.5 寸，2021 款更新换代后升级至 12.3 寸。

#趋势 3：高清化——LTPS 等逐步替代 A-Si LCD，MINILED 和 OLED 实现从 0-1 渗透

高清化能够带来更佳的视觉效果，提高驾乘体验和安全性。随着技术的不断进步，车载屏幕的分辨率、色彩还原度和对比度等方面也在不断提高，高清化趋势变得越来越明显。目前车载显示面板基本以 TFT-LCD 为主，其具有适用范围广、成本较低、技术成熟等优点，仍为车载显示屏幕的主流技术方案；OLED 和 MINILED 正从 0-1 开始渗透。根据智群咨询， 2021 年全球车载显示出货量，A-Si TFT-LCD/LTPS LCD/OLED 占比分别为 88/11/0.2%。我们认为未来车载屏幕高清化趋势明显，未来车载面板显示技术将出现主要技术迭代：（1） TFT-LCD 持续升级：LTPS TFT-LCD 有望逐步替代 A-Si TFT-LCD 往中高车型渗透。（2） OLED 和 MiniLED 有望加速渗透。

#TFT-LCD：主流的车载显示技术

A-Si TFT-LCD 仍将在低端车型大规模覆盖，LTPS TFT-LCD/ Oxide 有望在中高端车型广泛渗透。薄膜晶体管液晶显示器(TFT-LCD)由数百万个微小的像素组成，使用薄膜晶体管 (TFT)控制液晶的扭曲程度，以控制每个像素的亮度和颜色。目前主流的车载显示 TFT-LCD 技术主要包括 1):A-Si（非晶硅）：工艺相对简单、性价比；2):LTPS（低温多晶硅）：成本相对 A-Si 更高，但像素密度、亮度、更高，反应速度更快，且能实现更加轻薄。我们认为，未来 TFT 仍将是长期主流技术，a-Si 将主要被低端车型主要采用，LTPS 有望在中高端车型上快速量产，a-Si/LTPS 渗透率有望至 2030 年提升到 44.9/45.0%，以及随着京东方、天马等 Oxide 产线量产，LTPO/IGZO 等技术渗透率或有望提升至 2030 年 6.8%。

#OLED&MINILED：高端车型显示迭代之选

OLED 相比 TFT-LCD 具有更高的亮度、对比度、饱和度，更低的能耗，更快的反应速度，更长的使用寿命，以及更薄的厚度。有机发光二极管(OLED)采用有机材料作为发光层，通过控制电极的电压大小和分布来控制光的亮度和颜色。OLED 目前仍存在生产成本高、易烧屏等问题。目前理想、蔚来、飞凡、奔驰、现代等车型搭载了 OLED 显示屏。相较于普通 LED 背光，MiniLED 能够大幅提升画面品质。Mini LED 采用了微型化的 LED，灯珠数量更多，间距更小，控光更为精准。MiniLED 背光技术可以提供更高的亮度、更好的局部对比度、更好的色彩表现和更细腻的色彩渐变。由于价格仍较昂贵，目前仅在理想、蔚来、别克、飞凡、凯迪拉克、荣威等部分车型有所搭载。我们认为受制于成本， MiniLED/OLED 主要在高端车型上搭载，2030 年渗透率有望达到 3.5/5%。

展望未来，我们认为面板技术迭代快速，MicroLED 技术如能实现量产或有望重塑格局。 Micro LED 是一种基于微型发光二极管（LED）的新型自发光显示技术，显示原理为将 OLED 中的有机自发光二极管替换成无机材料的 LED 灯珠，并将 LED 结构薄膜化、小型化（像素级）、矩阵化，并在一个芯片上高度集成的固体自发光显示技术。MicroLED 显示具有自发光、高发光效率、低功耗、高亮度、寿命长、高对比度等优点。目前发展瓶颈在于良率低带来的高成本，巨量转移、全彩化等问题尚未解决。

京东方精电：技术多点布局，战略全面发展

核心竞争力一：下游车企覆盖率持续提升；战略转型有望加强绑定深度

车载显示屏市场集中度较高，公司稳居市场第一。据 Omida 数据，2022 年车载显示出货面积 CR7 占 82.1%份额。在龙头竞争中，我们看到京东方在车载显示领域竞争力快速凸显。（1）出货面积：2022 年京东方占比达到 18.8%，较 2018 年提升 12.6%。（2）中大尺寸出货量：公司较好把握了汽车大屏化趋势，其 8’’以上出货量从 2018 年 8.1%提升至 2022 的 22.3%，连续 3 年稳居第一。

国内：公司深耕车载显示行业二十余年，深度绑定国内客户，覆盖率稳步提升。（1）整体汽车：公司深度战略合作国内传统车厂北汽、上汽、吉利、一汽、长安等，同时与部分 Tier 1 东软等保持紧密合作，2022 年公司与小鹏、埃安、哪吒等新能源车企签订了战略合作协议。2022 年，据公司统计其在中国的汽车产量口径中车辆覆盖率达到 45%。（2）新能源车：公司在主流新能源汽车覆盖率于 2022 达到了 54%。其中在比亚迪、蔚来、理想等主流新能源车企中公司模组覆盖率高达 60%以上。

海外：海外市场积累深厚，TFT 升级带来未来长期推动力。公司前身精电国际业务资源广泛，遍布中国、欧洲、美洲、韩国、印度等。（1）国内：公司被京东方收购后，2017 年以来国内收入率先随着国内座舱智能化发展实现快速提升，2022 年国内收入占比达到 70%，较 2017 年提升 38pct，同比增长 47%。（2）海外：欧洲地区为公司第二大重点收入区域， 22 年收入占比 15%，韩国/美洲分别为 6/4%。2022 年海外营收同比增长 21%，其中欧洲/ 美洲/韩国收入同比增长 12/56/19%。由于海外地区认证周期普遍长于国内企业、且考虑到海外车企座舱智能化起步较国内新势力及自主品牌慢，但目前也处于布局周期，我们认为海外业务对收入端的催化或将迎来定点转换时点。我们也看到 22 年公司在欧美等地区与大客户不断达成定点合作，提供大屏、高清的显示模组，公司业绩会披露 22 年海外定点同比增长 20%+，其中欧美高端屏/顶级品牌项目定点同比实现翻倍/40 倍+增长。随着 24 年及以后定点逐步转化，全球范围的出货量渗透率有望持续提升。2022 年业绩上，公司预计未来国内/海外业务将呈现约 50/50%的态势，海外业务有望保障公司未来收入持续增长。

车载显示准入壁垒较高，认证后供应链可获长期稳定。据懂车帝，车载屏幕需要经过 QS9000、 TS16949、美国汽车工业标准、JIS 日本汽车工业标准与 ISO14000 环保标准等多项认证标准，车规认证标准较普通手机和 TV 屏更为严格，需要在高温、高震动下能够长期使用。据敏安汽车，认证周期方面，一般需要 2-3 年认证，同时需要配备完善的管理体系，正式进入定点车型供应链体系后一般较难被其它厂商取代。因此车载触控显示屏的设计与生产有较长的寿命周期，必须支持五年以上汽车生产期，十年以上配件供应期。

核心竞争力二：产能稳步扩张，高世代产能率先释放利于大尺寸面板出货

面板产能：背靠京东方集团，获得充沛面板生产资源支持。京东方将南京、合肥、北京、鄂尔多斯、绵阳、成都等 8 条产线进行车规升级，以支持面板产能，主要 fab 厂涵盖 4.5-8.5 代线，可以供给 TFT（OXIDE、LTPS、A-Si 等）/OLED 等不同材料，以及专门的车规级触控屏生产线 OGS，合计设计产能约 593K/月（北京 B20 在建）。（1）背靠京东方集团 TFT 车规面板产能充裕，有利于市占率快速提升。目前京东方集团给公司提供 7 条 TFT-LCD 产线（1 条在建），1 条 OLED 产线和 1 条 OGS 模组产线。TFT-LCD 是行业最主流的车载显示技术，我们看到公司具有行业领先的产能水平，以 a-Si 为主，Oxide 和 LTPS 实现了全面的产线覆盖。（2）具备行业内首条 G8.5 高世代，助力车载大尺寸面板出货量持续提升。京东方在合肥的 G8.5 代线总投资 285 亿元，主要生产 7-55 英寸的产品面板。2022 年上半年，京东方将 G8.5 氧化物产线进行车规升级，Oxide 相对于 a-Si 具备高分辨率以及窄边框的优势，相比于 LTPS 具备可应用高世代线生产，在大尺寸窄边框屏幕方面优势显著。

模组产能：成都工厂在建，模组产能快速扩充。精电依托京东方在面板方面的产能和产业优势，推进其业务并进行资源储备。公司的模组、系统生产厂主要布局在内地，分布在四个地区：广东河源、安徽合肥、广东惠州以及四川成都： 1) 广东河源：精电(河源)显示技术有限公司是公司第一条生产线，包括黑白 LCD 产线、车载模块产线、触屏产线、光学全贴合产线、车载系统产品产线，2022 年，河源工厂产值突破 50 亿元，占公司 2022 年收入近 50%。 2) 安徽合肥：主要系公司控股子公司睿合和疆程，其中，睿合有光学全贴合生产线，设计达产年产量 300 万片，产值 16 亿元；疆程主要生产 AR-HUD 和 WHUD，以及 CMS 产品； 3) 广东惠州：主要交付车展显示系统业务。 4) 四川成都：公司控股成都京东方车载显示技术有限公司，用于成都车载显示基地总投资 25 亿元。成都模组厂已经于 2022 年 11 月进入一期投产阶段，并于 2022 年末实现盈利。公司预计 2023 年可以实现二期完工，达成设计产能：年产车载显示屏约 1500 万片、产品覆盖 5 英寸-35 英寸的液晶车载显示模组。按我们估值模型测算至 25 年，随着渗透率进一步提升，公司出货量将从 3200 片/年提升至 5000 片以上，成都模组厂快速扩产有利于保障公司未来几年的顺利出货。

核心竞争力三：技术储备丰富，战略发展系统业务

车载业务方面，公司三步走发展战略清晰，模组业务具龙头效应，系统业务有望持续拓展。（1）第一步，进军百亿级市场。定位 Tier 2，利用领先的 TFT-LCD、OLED 等技术工艺及产能，供应车载显示模组，深度绑定下游大客户，提高覆盖率。（2）第二步，进军千亿市场。软硬件解耦后屏显重要性提升，公司把握契机开拓 Tier1 业务，升级显示器件至系统产品，提供 HUD、E-Mirror 等新兴产品，以及传统显示屏系统；公司投资疆程科技、芯佳元、并设立了精电汽车技术。（3）第三步，进军万亿级市场。公司长期计划拟基于“芯屏器（气）” 提供一站式智能座舱解决方案，目前公司参与投资了地平线，并于华安鑫创共同建立合资公司东方鑫创，布局长远。

我们认为公司目前正处于迈向第二步的布局时期。（1）显示器件业务（Tier 2）：往前看，公司目前公司大部分收入来源于中控/液晶显示屏模组，有望受益于大屏化及高清化趋势继续快速增长。公司 TFT-LCD 技术成熟，在出货面积以及中大尺寸（≥8’’）上均做到全球第一。同时 AMOLED/MiniLED 等高端显示技术正在渗透: 1) 2022 年供货飞凡 R7 15.05’’ AMOLED 中控屏+12.3’’MiniLED 副驾屏+10.25’’ MiniLED 仪表屏。 2) 2022 年起蔚来 NT 2.0平台车型采用 12.8’’ OLED 中控屏，10.2’’HDR Mini LED 背光数字仪表。 3) 2022 年智己 26.3’’中控仪表液晶屏，以及 12.3’’副驾娱乐屏和纵置触控屏。 4) Aston Martin DB 系列下一代车型采用 BD Cell 屏。

（2）显示系统业务（Tier 1）：往后看，HUD/E-Mirror 正当从 0 至 1 装车机遇，公司在此方面提前的技术储备有望受益。公司 HUD 和后视镜产品均属于显示系统业务， 2022 年起实现与主机厂的直接供货。此外，公司积极开拓显示屏系统业务，2020 年完成全液晶仪表系统的开发，目前已经以 Tier1 身份供货小鹏。 1) 2022年上市的北汽魔方搭载公司 DLP AR-HUD；2023年搭载E-Mirror系统。 2) 2022 ，以及 G9 14.96’’的中控/副驾屏显示系统。

技术储备丰厚，积极开拓沉浸式、3D、新显示形态、智能交互、无缝整合 5 方面技术，提升智能显示体验。公司/京东方集团积极探索下游需求，在前沿技术领域积极布局，不断提升显示的亮度、对比度、分辨率，丰富的技术储备是公司长期稳定发展的核心竞争力。（1）沉浸式体验。积极开发 MiniLED 等行业前沿技术，并拥有首创 BD Cell 技术，在传统 TFT 彩色液晶层和背光间加入控光液晶层，从而实现“至真黑态”、近似 OLED 的对比度和色度，以及更高的亮度。此外，公司积极布局开发屏下光感技术，使亮度可以随外部光感变化。（2） 3D 体验。公司是全球第一个车载裸眼 3D 技术方案供给商。2022 年 SID 展上，公司展出了全球首款集裸眼 3D、屏下光感 Sensor、触觉反馈于一体的智能驾驶座舱，融合了 14" 4K 裸眼 3D 显示屏。（3）全新显示形态。车企计划智能座舱打造差异化定位，公司洞悉趋势率先布局全新的显示形态。包括曲面 TFT/OLED，动态 /可卷曲面 OLED，车窗透明显示 MiniLED/MicroLED 及隐藏显示等。公司于 2022 年 SID 展上展示了其曲面三联屏及卷轴中控等技术；同时其透明 OLED 显示技术目前透过率已达到 50%。（4）无缝贴合。2017 年来公司抓住大屏化趋势，将 8.5 代线导入车规生产，并于 1H22 将 Oxide 8.5 代线做车规升级，为超大屏准备。例如公司供应的理想 One 12.3’’+16.2’’+12.3’’无缝整合中控+仪表+副驾三联屏，以及 Byton 49’’大屏等。（5）智能交互。公司致力于研发内嵌式触控面板、IR Gesture、Air Touch 交互等先进技术，为座舱 5.0 时代交互方式下一步人机交互奠基。此外，公司正在进行语音助手交互动画的显示和交互算法的开发。

业内竞争对手对比

我们认为公司业内竞争对手，主要是国内市场对手天马、华星、信利，以及国际市场对手台系厂商友达、群创，以及韩国 LGD 等。考虑到车载显示重资产属性以及汽车零部件的车规和供应链稳定属性，我们从产能和客户资源角度对比公司与同业：

1. 产能

（1）我们认为 TFT-LCD 将长期作为车载面板最主流技术。对比同业公司 TFT-LCD 产线，公司相比日/韩/台系厂商更具 TFT-LCD 产能优势，据 Omdia 数据，公司目前车规工厂已投产的最大产能约 402k/月，居于行业竞争对手前列。京东方面板产能逐步投入到车载显示，是其市占率可以快速提升的关键。此外公司作为京东方的车载模组平台，资本开支仅需花费于建设模组工厂，背靠京东方集团免去了投建面板厂的高额支出，资本开支折旧压力小，具有一体化优势。（2）相比国内市场主要对手厂商：参考京东方 B5 产线，G8.5 高世代的面板厂投资额约 300 亿。京东方目前已经拥有 2 条成熟的 G8.5 代线以及 2 条 6 代线 fab 厂，更具高世代所带来的大尺寸切割以及成本优势。相比国内主要竞争对手天马/华星仅 2022 年刚开始投建 8.6 代线，从建设完成到定点投产预计还需要 2-3 年。且由于面板世代线的布局差异，天马在中小尺寸面板出货更占据优势。（3）相比国际市场主要对手厂商：TFT 技术已经非常成熟，规模优势不足下我们看到韩系厂商已经逐步退出 LCD 竞争，如 2022 年 LGD 关停了 P5 产能。而由于投建高世代所需资金高昂，目前信利、友达、群创暂无相应动作。此外，据集微网，23 年友达、群创拟分别关停一座 5/5.5 代线 LCD 工厂。

2. 客户资源

我们认为车载显示相较传统电视、手机显示的难点除了车规还在于深入多车企和多车型的供应链，需要多年的沉积。我们看到精电被并购前已经自 1997 年来在车载显示领域深耕了 20+年，后在母公司京东方加持下 2017 年来国内品牌覆盖率持续提升，22 年公司统计所有量产的车中搭载公司产品的车型覆盖率达到 45%。（1）对比国内市场主要对手厂商：深天马作为 20-21 年全球车载显示出货量市占率第一的龙头，是公司国内市场主要有力竞争者。自 2006 年来就布局研发车载显示领域。目前全球国际客户（Top24 Tier1）覆盖率达 92%，中国自主品牌（Top10）覆盖率 100%。华星于 2019 年方进入车载显示领域，目前主要系与比亚迪、上汽、广汽、长城、长安、奥迪、奇瑞、奔驰等国内外一线品牌客户开展合作。（2）对比国际市场主要对手厂商：LGD、友达、群创在国内份额逐步缩减，但全球客户资源上仍有领先优势。尤其是韩系厂商 LGD、三星在 OLED 等技术上领先，率先实现大批量产出货，分别供应了特斯拉/理想等重要车型。

财务分析及同业对比

京东方精电主要从事车载和工业领域的单色显示、TFT 及触控显示屏模组的生产，其中 2022 年车载业务营收占比达 89%。考虑到公司主营车载模组业务，不涉及面板生产，根据其主营业务类型以及收入体量，我们选取主营车载显示器件/模组的厂商：长信科技、华安鑫创、信利国际作为京东方精电的同业公司进行财务分析：（1）长信科技主营包括显示器件材料，包括车载 sensor 模组、车载显示模组等；（2）华安鑫创业务为中控和液晶仪表等显示器件和软件系统开发及销售；（3）信利国际业务主要为液晶显示器生产及销售。

利润表分析：营收规模增长势头强劲，毛利率持续下降

乘新能源东风积极扩产同时优化产品结构，公司营收进入增长快车道。2018-2022 年公司营收 CAGR 达 30.1%，主要受益于车载 TFT 及触控模组出货量不断攀升。其中，公司营收自 2021 年开始迅速增长，2021 年车载显示收入同比增加 89%，2022 年车载显示收入同比增加 47%。近两年车载显示业务收入增速较快原因主要系：1）行业：2020 年开始汽车需求逐步恢复且新能源车渗透率快速提升带动屏幕需求；2）产品结构优化：产品组合逐渐向平均售价较高的产品（如大尺寸 TFT 显示模组）转变；3）公司产能逐步扩充：2022 年公司 TFT 及触控显示模组产能逐步释放。我们看到在车载显示模组领域，公司出货量实现快速提升，增速远高于可比公司。

近年毛利率持续下行。2018-2022 年，公司的毛利率分别为 27.1/18.8/14.5/15.1/14.6%，毛利率持续下降，主要系：（1）TFT 市场的价格更竞争激烈，产品相较 PSV 产品毛利率更低，随着 TFT 业务占比快速提升，公司毛利率随着产品结构变化改变；（2）公司处于业务发展期，制造费用及营运成本较高；（3）2022 年来公司成都模组厂投产对毛利造成一定影响。但与同行业公司相比，长信科技由于还生产 sensor、盖板、ITO 导电玻璃等上游材料业务，整体毛利率水平更高，而公司在同业可比公司中毛利率仍处于中上水平。

规模化效应逐步显现。受益于营收规模的快速扩张，公司归母净利润加速增长，明显快于同行业内其他可比公司。公司营收快速扩张的同时规模效应逐步显现，OPEX 费用率从 2018 年的 27.8%下降至 2022 年的 9.5%。由于前期高研发投入奠定了其技术优势，今年来研发费用率呈现逐步下降的趋势，由 2018 年的 7.1%下降至 2022 年的 1.8%。公司归母净利润增速在近 3 年同样实现了行业领跑。

资产负债表分析：营运管理能力逐步提升，成都模组厂 2022 年投产

公司存货管理及上下游议价能力逐步增强。公司存货管理能力增强，存货周转天数由 2018 年 104 天降至 2022 年 47 天；2022 年应收账款周转率有所降低，我们认为主要系 1）收入大幅增长下，公司期末自然备货；2）成都模组厂投建，储备面板材料。22 年库存增长中 47%原自原材料的增加。同时我们看到公司整体供应链议价能力逐渐增强，应收账款周转天数由 2018 年 93 天降至 2022 年 65 天，应付账款周转天数 2022 年增长至 109 天。

由于规模快速扩张，公司资本支出自 2017 年来快速增长，占营收比也在持续增加，我们测算公司资本支出（主要系固定资产和无形资产增加额）占营收比自 2018 年 5.6%持续提升至 2022 年 10.2%。由于公司所用面板均来自京东方集团，不计入公司表内，轻资产运营下公司整体固定资产数额较为稳定，现金流压力较小。2022 年公司资本支出快速增长，主要系成都模组厂投产。

现金流量表分析：经营净现金流稳健增长

2022 年公司的经营现金流为 7.74 亿港币，持续稳步提升，主要系营收规模不断扩大；投资现金流为-11.7 亿元港币，主要系购买物业、厂房及设备的支出在 2022 年高增；筹资活动产生的现金流量为 10.0 亿港币，主要系公司银行借款快速增加。通过流动比率及现金流量保障倍数，我们看到公司现金流及资产流动性一直处于稳健状态，偿债压力较小。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）