【华西证券】医药行业2023年中期投资策略报告：行业复苏势头显著，创新打开未来空间.pdf

2023-05-15

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核心观点：

整体观点：我们看好医药板块2023年行情，医药板块整体震荡，中药、化学制剂和商业表现突出，板块配置仍具备性价比。 1、生产端：Q1受到一月影响，预计后续复苏更显著。2023年1-3月医药制造业累计实现营业收入6740.9亿元，同比下降2.8%，实现利润总额892.2亿元，同比下降16.3%，我们判断主要受到一月份影响，预计后续复苏将更加显著。

2、支付端：2023年1-2月基本医疗保险基金支出同比大幅增长。2023年1-2月基本医疗保险基金（含生育保险）总收入5955 亿元，同比增长11%；基本医疗保险基金（含生育保险）总支出3480.49亿元，同比增长25%，其中职工医保支出、居民医保支出分别同比增长25.1%与24.7%。医保支出资金的大幅增长侧面印证诊疗及药品销售的复苏态势明显。3、零售端：2023年Q1中西药品当月零售额增长强劲。1月受到疫情影响，当月零售额大幅增长；2、3月有所回落，但整体增速仍高于社零。

医药行业回顾与展望

医院诊疗活动逐步恢复，复苏态势仍将延续，2022年受疫情影响，前11月医疗机构诊疗人次同比下滑3%，预计12月受到疫情影响更大。从2023Q1情况来看，1月份仍然受到疫情冲击，2月随着春节的结束，门诊、手术逐步恢复，2月下旬至3月我们预计就诊、手术人数有较大程度的恢复。考虑2022年Q2的低基数，预计2023Q2诊疗复苏态势仍将持续。从部分地方数据看，根据天津卫健委数据，1月门急诊人数微增，2月门急诊人数快速增长；根据重庆卫健委数据，2 月总诊疗人数和门急诊人数降幅均有所收窄，手术量增长同比转正，我们预期3月数据仍将有较好表现。

生产端：Q1受到一月影响，预计后续复苏更显著。 2023年1-3月医药制造业累计实现营业收入6740.9亿元，同比下降2.8%，实现利润总额892.2亿元，同比下降16.3%，我们判断主要受到一月份影响，预计后续复苏将更加显著。支付端：2023年1-2月基本医疗保险基金支出同比大幅增长。 2023年1-2月基本医疗保险基金（含生育保险）总收入5955亿元，同比增长11%；基本医疗保险基金（含生育保险）总支出3480.49亿元，同比增长25%，其中职工医保支出、居民医保支出分别同比增长25.1%与24.7%。医保支出资金的大幅增长侧面印证诊疗及药品销售的复苏态势明显。

医药细分板块回顾与受益标的

2.1.创新药:审评加速，未来可期

创新药政策——加速审评，2023年3月31日，《药审中心加快创新药上市许可申请审评工作规范（试行）》发布并即日起实施。《工作规范》适用于儿童专用创新药、用于治疗罕见病的创新药以及纳入突破性治疗药物程序的创新药，特别审评审批品种除外。通过早期介入、推动沟通交流、研审联动、滚动提交、核查检验工作前置的方式加快创新药上市申请。

医保谈判，2023 年 1 月 18 日，国家医保局发布《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2022 年）》本次目录调整共计147个药品参加现场谈判/竞价，最终121个谈判/竞价成功，总体成功率为82.3%，其中108个目录外新增药品的价格降幅达60.1%，与去年基本持平。目录外新增药品涉及23个临床组别，包括56个慢性病用药（高血压、糖尿病、精神疾病等）、23个肿瘤用药、17个抗感染用药、7个罕见病用药等，其中22个儿童用药、2个新冠治疗用药、2个国家基本药物，重点领域药品保障水平进一步提升。有24种国产重大创新药品被纳入谈判，20种药品谈判成功。

《通知》要求，新版国家医保药品目录自2023年3月1日起正式实施。为与《关于实施“乙类乙管”后优化新型冠状病毒感染患者治疗费用医疗保障相关政策的通知》等疫情防控政策做好衔接，目前已经被纳入医保临时支付范围的阿兹夫定片、清肺排毒颗粒两个谈判药品，新的支付标准自2023年4月1日开始实施。

AACR大会多项突破性进展，2023年度的美国癌症研究协会年会（AACR）于佛罗里达州奥兰多市召开，作为全球最具影响力的肿瘤学术盛会之一，吸引来自超过2800多家企业2.5 万名专家学者的参与，并围绕肿瘤与免疫、分子治疗技术、早期药物研发、临床试验进展等数十个大会议题展开讨论。百利天恒——重组人源化四特异性抗肿瘤的靶向免疫治疗药物，同时靶向CD3、4-1BB、 PD-L1、 TAA 靶点的四种不同结构域，全面激活人体免疫系统，实现「初免和活化免疫细胞（Priming & Activation）+促进免疫细胞迁移/浸润至肿瘤组织（Trafficking & Homing）+持久杀伤肿瘤细胞（Killing &Durability）」三大肿瘤免疫治疗功能，在体内重新构建起靶向肿瘤的特异性、激发型免疫攻击，获得突破性疗效的潜力。

创新药出海：百济神州BTK抑制剂--海外替代优势明显，海外市场空间广阔，多项头对头实验揭示泽布替尼胶囊有效性优于伊布替尼:在全球3期ALPINE试验的一项终期分析中，经独立评审委员会（IRC）及研究者评估，百悦泽®（泽布替尼）对比亿珂®（伊布替尼），取得无进展生存期（PFS）的优效性结果。全球范围内，BTK 抑制剂市场增长迅速。根据弗若斯特沙利文，2020年达到72亿美元。预计在未来，这一市场将持续扩大，市场规模以22.7%的复合年增长率在 2025 年达到 200 亿美元，并持续以 5.5%的复合年增长率扩大到2030 年的 261 亿美元。

PD-1/PD-L1 单抗市场规模快速增长：2020 年全球抗 PD-1/PD-L1 单抗市场规模为 286 亿美元，预计 2025年将达到 626 亿美元， 2020-2025E 年复合增长率 17.0%。中国范围内，2020 年抗 PD-1/PD-L1 单抗市场规模为 137 亿元人民币，预计 2025年将达到 519 亿元人民币， 2020-2025E 年复合增长率 30.5%。百济神州PD1单抗全球化布局：2021年1月，公司与诺华达成合作与授权协议:公司获得6.5亿美元的首付款，并有资格在达到注册里程碑事件后获得至多13亿美元的付款、达到销售里程碑事件后获得至多2.5亿美元的付款。

基因治疗等新型创新药不断涌现，Glybera: uniQure开发的用于治疗传性脂蛋白脂肪酶缺乏症(LPLD)的AAV基因治疗药物，于2012年由美国FDA批准上市。 Luxturna: Spark Therapeutics公司研发用于治疗RPE65基因突变导致的Leber先天性黑朦(LCA)的首个被获批上市的基因疗法注射剂(2017年底美国首次获批)。 Zolgensma: Novartis Pharma AG公司研发的用于治疗脊髓性肌萎缩(Spinal Muscular Atrophy,SMA)的AAV基因药物，于2019年首次在美国被批准上市。 Upstaza : PTC Therapeutics宣布其AAV基因治疗药物Upstaza（Eladocagene Exuparvovec，PTC-AADC）获得欧盟委员会（European Commission）批准上市，成为第一款直接注入大脑的上市基因疗法，同时也是第一款已获批的用于治疗18个月以上芳香族L-氨基酸脱羧酶（AADC）缺乏症的AAV基因治疗药物。

2.2.CXO行业：海外整体依然处于景气度中

美国投融资情况同比呈现下降，但从历史维度来看，依然处于高点：2022年美国生物医药行业投融资规模为307亿美元，同比下降 21.2%，但依然是历史行业第二高的年度。从环比季度来看，22Q4生物医药行业投融资规模为56.7亿美元，相对22Q3的50.9亿美元已经逐渐趋于稳健向上。全球TOP 15药企研发投入维持稳健增长：2022年全球TOP 15药企研发投入合计规模为1270亿美元，同比增长4.2%，其中22Q4和23Q1 单季度研发投入（不包括罗氏）为314亿美元和275亿美元，分别同比增长28.8%和18.2%，继续保持高景气度增长。

国内医药上市公司研发投入增速相对呈现放缓：2022年港股医药、Biotech企业、A股医药企业研发投入合计规模分别为251亿元（+21.2%）、501亿元（+8.0%）、1003亿元（+15.7%），相对21年均有所放缓，其中尤其是Biotech企业研发投入中的许可费、里程碑费用等减少明显，若扣除许可费、里程碑等费用，Biotech企业研发投入同比增速为14.8%。国内投融资数据自2021年Q3逐渐呈现趋势下降中，也对行业景气度有所影响：根据医药魔方数据统计，2022年国内投融资项目数量和金额分别为326个和59.5亿美元，分别同比下降32%和55%。

CXO整体继续呈现高速增长：24家A+H CXO公司2022年合计实现营业收入1085.1亿元，同比增长66.9%，若扣除药明康德、凯莱英、博腾股份、药明生物、泰格医药等公司与新冠直接相关的收入，我们测算22收入增速继续维持30%~40%的增长，其中尤其是龙头公司依然保持高速增长的趋势。仿制药CRO继续呈现高速增长趋势以及CDMO公司常规业务呈现恢复高速增长趋势：以百诚医药、阳光诺和为例，仿制药CRO在23Q1延续高速增长，以及凯莱英等公司在23Q1扣除大订单业务后恢复高速增长。

仿制药CRO新签订单和营业收入均保持高速增长趋势：2022年在国内卫生防控政策不断变化的情况下，仿制药CRO龙头企业百诚医药、阳光诺和新签订单金额继续呈现向上趋势，另外从收入端来看，合计实现营业收入12.84亿元，同比增长47.9%，并在23Q1实现3.93亿元营业收入，同比增长61.3%，延续高速增长的趋势。展望未来几年，考虑到国内仿制药CRO企业继续深化布局化学药仿制药业务，以及开始前瞻性布局中药等CRO服务业务和CDMO业务，我们判断未来3~5年，仿制药CRO有望继续呈现高速增长的趋势。

2.3.医疗设备——23Q1板块业绩恢复明显

医疗设备板块公司23Q1整体恢复趋势明显，主要因为22Q1基数较低，部分公司Q1有疫情相关产品贡献，部分公司22年 12月业务受影响订单拖延到23Q1执行等原因。预计2023Q2在低基数基础下，叠加招投标进度持续恢复，医疗新基建、千县工程等多项工程政策正在持续推进，预计板块业绩将保持较好增长态势。

深入推进医疗新基建。2020年以来，医疗新基建逐步兑现，各地掀起医院项目建设浪潮，新建医院与老院改扩建项目均有增加，从在建医院工程信息网的数据来看，2020、2021年各类型医院建设项目立项数量同比分别增长81%、54%，较过去几年显著加速；2022年合计立项587个，数量较2021年有所下滑但仍保持较高水平，预计未来1-2年国内医疗设备等需求将持续释放。

持续推进优质医疗资源扩容下沉。“十四五”规划提到的加强医疗领域基础设施建设。2021年11月，国家卫健委印发《“千县工程”县医院综合能力提升方案（2021-2025年）》，明确推动省市优质医疗资源向县域下沉，且方案提到2025年，全国至少1000家县医院达到三级医院医疗服务水平。2022年7月，国家卫健委印发《乡镇卫生院服务能力标准》等3项标准，为基层医疗机构的医疗器械、基本药品配备升级提供依据，其中，大批卫生院要求升级胃镜、CT等设备。2023年4月13日，国家卫健委重点介绍优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局的情况，将继续推进临床重点专科“百千万”工程，支持各地加强心血管外科、产科、骨科、麻醉、儿科、精神、病理等群众就医需求较高的专科，补齐专科资源短板。基层医疗机构提升诊疗水平，补齐相关医疗设备，有望带来医疗器械采购旺盛需求。

配置证促进大型设备行业扩容。2023年3月21日，国家卫生健康委发布《大型医用设备配置许可管理目录（2023年）》及相关政策解读。将64排及以上CT、1.5T及以上MR调出管理目录，将PET/MR由甲类调整到乙类，并将甲、乙类目录兜底条款的价格限额均进行了上调。参考过往配置证调整经验，部分品类在降级管理或移除目录后，市场销量显著增加。现阶段大型医疗设备主要集中于三级医院，基层医疗机构受制于配置管控及手术量需求较弱，渗透率仍然较低。随着设备采购宽松力度加大，叠加“十四五”规划提到的加强医疗领域基础设施建设，预计将进一步推动相关医疗设备市场扩容，国产大型设备有望迎来加速装机放量。

近年来，政策对于国产医疗器械的支持力度持续加大，鼓励提高国产医疗设备配置水平，提升国产产品市场占有率。 2021年10月，国家财政部及工信部联合发布的《政府采购进口产品审核指导标准》(2021年版)，明确规定了政府机构（事业单位）采购国产医疗器械及仪器的比例要求。其中137种医疗器械全部要求100%采购国产；12种医疗器械要求75%采购国产；24种医疗器械要求50%采购国产；5种医疗器械要求25%采购国产。 2021年以来，浙江省、广东省、四川省、山西省已相继发布最新“进口医疗设备采购清单”，缩紧进口医疗设备的种类；22年4月安徽发布通知要求所有公立医院未经批准，禁止采购进口产品。

2.4.医疗器械&耗材——行业增长潜力大，细分领域差异较大

国内医疗器械行业发展潜力较大：相较于海外欧美成熟市场，国内医疗器械行业尚处于发展阶段，整体规模较小增速较快，从药械比方面对比，目前中国药械比为2.9，与发达国家相比处于较高水平；医疗器械各细分领域其产业链上下游情况、技术壁垒和市场竞争格局均存在较大差异 1）经过国内企业的不断发展和带量采购等政策的影响，对于冠脉类高值耗材、创伤类高值耗材、生化类体外诊断、低值耗材等产品，现已达到较高的国产化率； 2）由于研发壁垒高、商业化难度大等因素影响，对于高端医疗器械产品目前国产化率处于较低水平，关键技术和核心零部件进口依赖度较大，需要进一步鼓励行业发展，攻克技术难关、提高产品竞争力，实现行业优质发展。

高值耗材省际联盟带量采购：2022年共开展14次涉及13种品类，口腔种植体系统、心脏介入电生理类以及弹簧圈类省际联盟集采分别覆盖31个、26个以及20个省份（自治区、直辖市），覆盖地区数量分别位列前三，涵盖2021年集采热门品种人工晶体、骨科耗材类、冠脉介入、吻合器等2021年集采热门品种，不断探索新领域集采模式，口腔正畸托槽、口腔种植体系统等口腔耗材首次纳入集采范围，血液透析类、心脏介入电生理类、人工耳蜗等高值耗材品类均在2022年进行首次省际联盟集采趋势：蔓延至低国产化率品种（神经介入、电生理类耗材等）、探索消费医疗（口腔耗材）、规则趋于温和、集采降幅缩小。

省份参与采购方面：2022年共有32个省（自治区、直辖市）参与联采，3省份单独带采，联采次数来看，辽宁、甘肃和黑龙江参与的省际联盟带量采购次数最多，均为9次，宁夏、内蒙古、新疆、海南、山西、西藏和贵州参与省际联盟集采的次数均为8次；采购品种方面：2022年，1）全国高耗带采涉及11个大类24个品种，主要聚焦血管介入治疗和骨科两大领域；2）低耗带采3个大类7个品种，主要包括基础卫生材料、体外诊断试剂和注输穿刺类材料，其中肝功生化类检测试剂带量采购覆盖23个省（自治区、直辖市），在所有低值耗材带量采购中覆盖省份最广，静脉留置针带量采购覆盖省（自治区、直辖市）数量为9个，位于第二。

“史上最难集采”种植牙集采成果密集实施中：4月20日，北京、广东、山东等地正式开始执行种植体系统集采结果，并同步实施牙冠竞价挂网采购价和医疗服务费调控；种植体系统、牙冠和医疗服务的价格治理叠加，种植牙整体降幅可达50%左右；集采成效：汇聚全国近1.8万家医疗机构的需求量，287万套种植体系统，约占国内年种植牙数量（400万颗）的72%，集采后种植体系统平均中选价格900余元，降幅约55%，预计每年可为患者节约40亿元左右；降价有望加速行业需求释放：2020年我国种植牙数量为406万颗，2015-2020CAGR约33%，约29颗/万人，相较韩国220万颗（412颗 /万人）、2018年日本43万颗（34颗/万人）渗透率较低，集采降价或创造需求驱动渗透率提升：或拉动相关产业链需求：修复材料约占种植牙费用的13%，其中口腔修复膜与骨修复材料在骨缺损种植牙需求者中需要1:1使用

2022年9月3日，国家医保局对外发布《国家医疗保障局对十三届全国人大五次会议第4955号建议的答复》，明确创新医疗器械尚不实施带量采购，因其使用尚未成熟，使用量暂时难以评估； 2022年9月23日，国务院办公厅关于印发“十四五”全民医疗保障规划的通知，提及深化药品和医用耗材集中带量采购制度改革的同时，兼顾企业合理利润，促进医药行业高质量，同时鼓励产品创新，逐步将医疗新技术、新药品、新器械应用纳入商业健康保险保障范围。

2.5.生长激素——儿童矮小症治疗渗透率低，成人适应症空间广阔

当前我国儿童矮小症发病率约为3%，全国4-15岁矮小患儿总数约有500-700万人。但目前每年真正接受合理治疗的矮小症患者较少，生长激素用于治疗儿童矮小症渗透率仍有较大提升空间。全球市场而言，成人生长激素使用占比约70%。国内目前成人生长激素使用还非常小，《成人生长激素缺乏症诊治专家共识（2020版）》发布，国内生长激素相关公司目前也在推广成人生长激素临床应用，成人适应症市场空间广阔。当前生长激素处方医生从儿科内分泌科为主，正在逐步向大儿科、儿保科、中医儿科、成人内分泌科等科室拓展，通过公众教育有望持续提高知晓率和就诊率，成人适应症推广将推动生长激素市场持续扩容。

疫苗——关注成人疫苗和突破型创新疫苗产品，疫苗行业目前仍然是医药行业中的优质赛道，接种疫苗有利于“治未病”，这对于当前减轻医保负担是正向支持。后疫情时代，我们认为疫苗行业发展的驱动力仍将回到重磅品种的放量增长，以及未来潜力品种上市后放量增长。尤其是成人疫苗领域，新冠疫苗提升人民接种疫苗观念，成人接种疫苗存量空间巨大，竞争格局较好，蓝海市场刚起步。随着疫苗行业研发不断突破，一些创新型疫苗产品也逐渐实现突破，例如RSV（呼吸道合胞病毒）疫苗，历经几十年后，辉瑞、GSK有望在今年获批上市。

2.6.中药行业——行业增长稳健

中药行业整体增长稳健，产量开始恢复增长。中药工业营业收入由2018年的6370亿元提升至2022年的7304亿元，复合增速为 3.48%，中药工业利润总额为780亿元提升至2022年的917亿元，复合增速为4.12%。从产量来看，中成药产量2017-2020年呈现下滑状态，2021年开始有所恢复，产量为250万吨。中药行业近几年利好政策频繁出台，加大中药传承创新力度，并且鼓励企业中药创新药研发，加快审批流程，为企业提供更明确的研发路径。疫情期间中药企业业绩表现优秀，疫后院内外需求复苏，2022Q4收入呈现恢复性增长，23Q1在多重因素影响下继续保持较快增长趋势。目前看中药集采降价温和，叠加后续医保基药目录谈判调整，有望继续带来较大放量。

中药审批加速，近年中药创新药获批数大幅增加。2021年以来共有19个中成药新药获批上市，数量创近5年新高。近年中成药纳入国家医保比例有所提升。从2000版到2022年版，医保目录中成药数量从575个增长至1381个，占比近50%。 2022年版中药饮片未作调整，仍为892种， 2019-2021年分别有23、40和3个中成药通过谈判进入国家医保目录。建议重点关注：以岭药业、康缘药业、天士力等中药创新药企业。

预计未来持续替代饮片造就中药配方颗粒行业持续高增长：2019年中药饮片主营业务收入约1932.5亿元，中药配方颗粒销售收入占中药饮片占其比重不到10%。 2020年受疫情影响，中药配方颗粒市场规模增长11%左右，达到235亿元。虽然中药配方颗粒在中药饮片市场占比在逐年提升，但相比于日本~80%、台湾~70% 占比，我国中药配方颗粒未来的市场空间值得看好。当前中药配方颗粒全国集采时机或未完全成熟：中药配方颗粒常用品种约600种，当前仅248个品种形成国家标准。其质量标准制定是进行集中采购的先决条件；其次不计药占比、药品加成的也未取消；中药配方颗粒全国集采或仍存在两年以上的时间窗口。另外其降幅相较于化药品种有望更加缓和。建议重点关注：中国中药、红日药业、华润三九等中药配方颗粒龙头企业。

品牌中药具有非常明显的配方优势、原材料优势和品牌优势。我国中药保密配方分为三个等级，具有国家绝密和保密配方的独家品种，具备良好的竞争格局，未来受集采影响也相对较小。原材料的稀缺性及较高的保密等级为品牌中药带来较高的壁垒，形成护城河，与此同时，公司较强的定价能力也带来较好的成本传导能力，可通过提价转嫁成本、增厚利润。品牌中成药OTC企业以成本质量控制和终端溢价能力，提升行业集中度和自身毛利率。

2.7.医疗服务行业——“三位一体”种植牙综合治理措施已落地，民营口腔寻找新的利润空间

2023年4月20日，北京、广东、山东等地正式开始执行种植体系统集采结果，并同步实施牙冠竞价挂网采购价和医疗服务费调控。据公开资料显示，5月前“三位一体”的价格治理将在全国全面落地。根据动脉网数据， 2023年3月和4月种植牙患者数量高于2022年11月-2023年1月的整体水平，但仍未恢复到2021年同期水平，分析系目前部分患者处于观望状态，预计5月中旬有望引来第一个高峰，患者增长可能会在经济恢复的过程中逐步体现。短期民营口腔通过密集营销引流，降价提高竞争力；长期民营口腔应借助内外部能量蓄力；优化获客方式和科室结构；也可借助上游耗材变革形成具有差异化的服务体系。

我国青少年儿童近视率呈上涨趋势，同时近视防控工作已纳入政府绩效考核；但受角膜塑形镜价格较高影响，渗透率低，如集采降价有望放量。据上市公司年报数据显示，2023年Q1行业需求恢复较乐观，预计23Q2在2022年低基数基础上会有更快增长。此次三明联盟OK镜集采报量1.4万片，整体规模数量少，超出市场预期，也与河北及三明联盟消费水平相较一线城市有一定差距有关，预计厂家报量和降价积极性有限，价格降幅空间较小，对相关企业影响温和。

22年受疫情影响，患者正常就医诊疗受到限制，造成医疗服务需求减少。疫情管控政策变化对门诊和住院客流量也造成负面影响，但从业绩上看，医疗服务板块韧性再次得到验证，2022年克服多重压力，整体营收基本维稳甚至略有上升。2023Q1随着疫情不利因素逐步消除，医疗服务刚需和消费需求均得到充分释放，诊疗和手术量恢复带动板块盈利快速攀升，眼科板块23Q1净利润同比增速可达50%+，看好未来三季度业绩环比同比改善。整体业绩快速复苏，行业整体存在业绩拉动估值回升机会，未来增速有望继续保持较快水平。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）